מגדל תקשורת מפריע לחסידות בספרד / צילום: Paul Hanna, רויטרס
סביר להניח כי כשמדברים על סקטור הנדל"ן המניב (REIT) בארה"ב, מרבית המשקיעים הישראלים לאו דווקא חושבים על חברות נדל"ן המתמקדות במגדלי תקשורת (Cell Towers). אחרי הכל, המודל העסקי שלהן אינו שונה בהרבה מזה של חברות נדל"ן מסורתיות, ומי שמשקיע בהן הם לרוב משקיעים סולידיים יחסית, שמחפשים להניב תשואה שוטפת.
מכיוון שהטור שלנו עוסק באפיק של הכנסה קבועה, אנו נתמקד בשוק איגרות החוב הנתפסות כחלופה איכותית להשקעה במניות דיבידנד כאפיק המניב הכנסה שוטפת עם רמת סיכון נמוכה. להערכתנו, אג"ח חברות הנדל"ן בארה"ב צפויות להציג ביצועי יתר בתקופה הקרובה, לאור הורדות ריבית הבנק המרכזי הפדרלי וירידה בעלויות המימון של החברות. בכך, מלבד הרווח השוטף מהריבית על האג"ח, יכולים המשקיעים באג"ח של חברות מגדלי התקשורת ליהנות גם מרווחי הון נאים.
תת-סקטור מגדלי התקשורת בארה"ב נהנה מכמה מנועי צמיחה גלובליים, ובהם השימוש הגובר באינטרנט, הגידול המאסיבי בתעבורת נתונים ברשת והצורך של חברות סלולר להשיק את תשתית דור חמש (5G). העלייה בצריכת משתמשים של נתונים ומידע באינטרנט מגבירה את הצורך בחיבור אלחוטי - מה שמגביר את הביקוש למגדלי תקשורת בעלי פריסה רחבה ככל הניתן.
כענף, שוק מגדלי תקשורת בארה"ב מתאפיין בריכוזיות גבוהה. זהו אוליגפול שבו יש שלושה שחקנים עיקריים: חברת American Tower (סימול: AMT), חברת Crown Castle International (סימול: CCI) וחברת SBA Communications (סימול: SBAC). שלושתן צפויות ליהנות מרוח גבית חזקה: מהפכת האינטרנט של הדברים (IoT) צפויה להגביר את הביקוש לציוד תקשורת חדש, המיועד לספק מהירות גבוהה, מינימום השהייה ופחות צריכת אנרגיה. ככל שספקיות הסלולר בארה"ב ימשיכו להתחרות על חוויית הלקוח, חברות מגדלי התקשורת אמורות להמשיך לצמוח בזכות חוזים חדשים.
השחקנית השנייה בגודלה בשוק בארה"ב
מי שמנצלת את מנועי הצמיחה האלה היא Crown Castle International, השחקנית השנייה בגודלה בשוק מגדלי תקשורת בארה"ב, עם נתח שוק של כ-30%, ופריסה של יותר מ-40 אלף מגדלים ו-120 אלף ק"מ של סיבים אופטיים.
בניגוד למתחרות אמריקן טאוור ואס.בי.אי. שהתרחבו בשנים האחרונות לשווקים בינלאומיים, האסטרטגיה העסקית של קראון קאסל מתבססת בעיקר על השוק האמריקאי הנחשב ליציב יותר. המודל העסקי של קראון קאסל נשען על החכרה ומכירה של רישיונות לספקיות סלולר עבור הצבת אנטנות על גבי מגדלי התקשורת שלה. נוסף על כך, החברה מספקת שירותי תקשורת, הכוללים התקנה ותכנון רשתות ופיתוח והקמה של אתרים. לקוחות החברה כוללים, בין השאר, את ארבעת חברות הטלקום הגדולות בארה"ב: AT&T ,Verizon ,T-Mobile ו-Sprint.
ברבעון השני של 2019 הציגה קראון קאסל עלייה שנתית של 11% בהכנסות, שהסתכמו בכ-1.5 מיליארד דולר, עם צמיחה אורגנית של 13% בפעילות הליבה של השכרת אתרים. במקביל לצמיחה נאה בהכנסות, מציגה קראון קאסל רווחיות גולמית גבוהה במיוחד של כ-70% מהמכירות לצד שיפור משמעותי בתזרים המזומנים מפעילות ההשכרה השוטפת (FFO), שהגיע ברבעון האחרון לכ-620 מיליון דולר.
על רקע דוחות כספיים טובים מהצפוי, ברבעון השני של 2019 ניתן היה לראות העלאה בתחזיות של אנליסטים בנוגע לקראון קאסל, כמעט בכל הפרמטרים.
צפי לביצועי יתר בתקופה הקרובה
כשבוחנים את המאזן של קראון קאסל, נשקפת תמונת מצב אופטימית ביחס לשנים קודמות. בסוף הרבעון השני של 2018, המאזן של החברה היה גבוה כמעט פי 1.5 מההון העצמי שלה. במלים אחרות, כל דולר מההון העצמי של החברה מונף ב-1.5 דולרים נוספים בממוצע. מינוף זה משמעותית נמוך יותר מהשנים 2016 ו-2017 שבהן יחס המינוף עמד על 1.7 ו-1.8, בהתאמה. את הירידה ביחס המינוף ניתן לייחס לגידול ברווחים וכן לעליית ערך הנכסים, שתרמה לירידת היחס בינם לבין ההתחייבויות.
המודל העסקי שפיתחה קראון קאסל, מאפשר לה גמישות גבוהה יחסית. כך למשל, על רקע ירידת התשואות בשוקי האג"ח, גייסה החברה מיליארד דולר בפברואר באמצעות הנפקה של שתי סדרות אג"ח לטווחים של 10 שנה ו-30 שנה לצורך מיחזור חוב קיים. אסטרטגיה זו הובילה להארכת מח"מ החוב של החברה והורידה את עלויות המימון.
קראון קאסל נסחרת כיום לפי שווי שוק של כ-60 מיליארד דולר, ומחלקת דיבידנד בשיעור של כ-3.1%. גם סדרת האג"ח לטווח של 10 שנים, המשלמת קופון שנתי של 4.3%, נסחרת בתשואה שנתית לפדיון של כ-3% ומציעה תשואה שוטפת של כ-4% (היחס בין ההכנסה מריבית למחיר האג"ח).
חשוב לציין כי תמחור זה משקף פרמיה מסוימת ביחס לאינדקס איגרות חוב בקטגוריית הדירוג BBB בארה"ב, בין השאר, לאור פוטנציאל הצמיחה הגלום בחברה. למרות זאת, אנו מאמינים כי קראון קאסל צפויה להציג ביצועי יתר בתקופה הקרובה. מלבד הרווח השוטף מהריבית על האג"ח, יכולים המשקיעים ליהנות גם מרווחי הון נאים בראייה ארוכת טווח, לאור מדיניות הפד המרחיבה, שבאה לידי ביטוי בירידה חדה בתשואות האג"ח.
הכותבים הם המנכ"ל המשותף של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל ואנליסט החוב בבנק ההשקעות. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם