נשיא ארה"ב דונלד טראמפ / צילום: Carlos Barria, רויטרס
תיקי ההשקעות של הציבור רשמו בנובמבר חודש חיובי נוסף, המקרב אותנו אל קו הסיום של 2019 עם תוצאה שנתית יוצאת דופן. צריך להחזיק רק עוד קצת, רק עוד חודש אחד, ללא נפילות חריגות במדדי השוק, כדי שהמשקיעים יסיימו את השנה בתחושת סיפוק ועם רווחים נאים לשנה כולה.
גם בחודש שעבר, מנגנוני ההנעה של השוק קיבלו כוח ממדיניות ההרחבה המוניטרית, מביצועים טובים של הכלכלות, מתחושת היציבות והעושר המאפיינת את העידן הנוכחי, ממחירים נמוכים יחסית של חומרי הגלם, מרווחיות טובה בקרב מרבית החברות, מהיצע ושפע ומהיעדר איומים מיידיים. כל אלה מסתירים את הבעיות של הכלכלות לפי שעה, ומאפשרים לשוקי המניות לפרוח, במקביל לעלייה במדדי האג"ח.
כך, נרשמה בנובמבר עלייה בשיעור של 0.25% במדד תיק האג"ח, שצבר בכך תשואה של 7.5% מתחילת 2019. זוהי בהחלט תשואה חריגה בגובהה, והיא בולטת עוד יותר בהינתן רמת ריביות כה נמוכה השוררת בשנים האחרונות. מהקוטב השני, מדד תיק המניות עלה בחודש שעבר בשיעור נאה נוסף של 1.94%, וצבר בכך עלייה בשיעור של 15.62% מתחילת השנה. בתווך, מדד תיק ה-20:80 עלה בשיעור של 0.59% בנובמבר וב-9.31% מתחילת השנה, כשמדד תיק ה-30:70, המכיל יותר מניות, עלה בשיעור של 0.76% ו-9.95%, בהתאמה.
מדדי אג'יו מבוססים על נתונים מבתי השקעות שונים רבים ומגוונים, ובהם פסגות, אלטשולר שחם, פעילים, מגדל שוקי הון, אקסלנס, אי.בי.אי, מיטב דש, הראל, תפנית דיסקונט, UNIQUE, הלמן אלדובי, אלומות ואנליסט. המדדים מתקבלים מהגופים המנהלים יותר מ-80% מתיקי ההשקעות של הציבור, פרטיים, קיבוצים, מוסדות וארגונים. המדדים הנבנים מנתונים אלה עוקבים אחר "תיק ההשקעות המצרפי" של הציבור, והתשואות המחושבות מהוות מדדי השוואה לביצועי תיקים בעלי פרופיל דומה.
שוקי המניות אינם סובלים מפחד גבהים
העלייה בשוקי המניות מפתיעה משקיעים רבים, המצפים לתיקון. רבים אחרים מעריכים כי מדובר בבועה, הניזונה מהריבית הנמוכה ומהיעדר האלטרנטיבות להשקעה ולהשגת תשואה ראויה. בפועל, שוקי ההון נמצאים בעיצומו של שינוי גישה, כשלב מתקדם בתהליך שנמשך כבר קרוב לעשור.
במסגרת תהליך זה, ככל שהריבית הפכה להיות נמוכה באופן קבוע וממושך, תפקידה במשוואת השווקים נחלש, כך שהתשואות על האג"ח משקפות בעיקר את מרכיב הסיכון של הפירמות. הריבית על אג"ח ממשלתיות התבססה סביב קו האפס, ורוב התרומה של אג"ח החברות מתקבל מסיכון המנפיק.
מכיוון שאין לאג"ח את יתרון הריבית, המשקיעים בוחנים את התשואה רק מההיבט של סיכון הפירעון או אי-הפירעון של החברה המנפיקה. מאחר והמצב הכלכלי במשקי המערב חיובי, יכולת הפירעון של חברות רבות היא טובה, ושיעור חדלות הפירעון באג"ח הקונצרניות פחת והלך. שיעור זה ירד לכמעט אפס עבור אג"ח בדירוגי השקעה (Investment Grade), ולכ-2% כשמדובר באג"ח הנמצאות בקבוצה הספקולטיבית, בעלת דירוגים נמוכים יותר של BBB מינוס ומטה.
במלים אחרות, המשקיעים אינם נותנים ערך גבוה לקדימות שיש לאג"ח בתשלום ובפירעון על פני המניה, מכיוון שהחששות מפני פשיטות רגל פוחתים והולכים. מכאן, הדרך להשוואה ולהתייחסות של המשקיעים אל האג"ח כאל מניה - קצרה. מצד שני, תשואת הדיבידנד של חברות שומרת על רמתה והיא עולה במעט על 2%, למרות הריביות הנמוכות. בחברות רבות מדובר בתשואה הגבוהה מהתשואה הממוצעת בשוק האג"ח הקונצרניות.
כך, העדיפות של המניות על פני האג"ח בעיני המשקיעים ברורה למדי - ולכן שוקי המניות אינם סובלים מפחד גבהים. ברוח זו, ההמלצה הרווחת של יועצי ההשקעות בארה"ב ללקוחותיהם מכוונת אותם לתיק המורכב מ-60% מניות ו-40% באג"ח, קונצרניות כמובן.
גם המניות וגם האג"ח מתחזקות
ההתבססות על המניות מובילה את תיקי ההשקעות לרמת תשואות חריגה יחסית, שלא נראתה זה עשור, מאז 2009. ההבדל בין שנת 2009 והתשואות שנרשמו בה, לבין 2019 ותשואותיה, הוא שלפני עשור השווקים התאוששו וחזרו מהשפל העמוק שנוצר במפולת 2008 - ואילו השנה, אין מדובר בריבאונד, אלא בהאצה של תהליכים חיוביים המתרחשים בכלכלה העולמית, שעיקרם צמיחה מבוססת טכנולוגיה ונזילות רבה, ולכן כמעט ללא אינפלציה - דבר המאפשר הפחתת ריבית.
כך, גם שוקי המניות נהנים מהמצב וגם שוקי האג"ח, שחזרו לתוואי של ריבית יורדת בארה"ב. התוצאה עבור התיקים היתה עלייה בשיעור של כ 3.03% במרכיב המניות הישראליות במדדים, בעוד מרכיב מניות חו"ל עלה בשיעור מתון יותר, של 1.22%, עקב שחיקה שנוצרה בו כתוצאה מהתחזקות השקל ביחס למרבית המטבעות בעולם.
השחיקה בריבית בארה"ב הביאה לירידה גם בעקום הריביות בישראל, אף שבנק ישראל לא הפחית את הריבית. אמנם, במהלך החודש היו ציפיות לכך שהנגיד, פרופ' אמיר ירון, יחזיר את הריבית בצורה סמלית מעט לאחור, ל-0.1% - השיעור שהיה לפני כשנה - אבל הנגיד עצמו לא חשב כך, והוא העדיף להשאיר את הריבית על כנה ובמקביל לכך להחזיר לפעולה את רכישות המט"ח. רכישות אלה אמורות לקזז השפעות של התחזקות השקל ולתרום לענפי היצוא המסורתיים ולענף התיירות, שמתקשים להתחרות כשהשקל כה חזק.
התערבות זו אמנם בלמה את המשך התחזקות השקל, אבל היא לא הפכה את הכיוון מייסוף לפיחות. מגמה זו תצטרך להמתין - וניתן להניח, ואולי אף לקוות, כי היא תעמוד לעזרתם של התיקים הישראליים בעתיד, אם וכאשר השווקים יעברו למגמה שלילית, שתגרור ריצה אל הדולר.
המחשבות על הורדת ריבית בישראל העצימה עוד את הביקוש לאג"ח, בעיקר השקליות. ראשית, בתנאים של אינפלציה נמוכה וקרובה למעשה לאפס, הביקוש התמקד באג"ח השקליות, בעוד האג"ח צמודות המדד עלו בשיעור קל או אף ירדו. האג"ח הקונצרניות עלו בחודש שעבר גם עקב אותו הסבר בנוגע לתחושת הביטחון ביכולת הפירעון של החברות, אבל גם עקב הפחתת הריבית. האג"ח הקונצרניות השקליות עלו בשיעור של 0.67%, ואילו הצמודות עלו בשיעור מתון של 0.1%.
באג"ח הממשלתיות, השקליות עלו לכל אורך הקו והגיעו בקצה הארוך לשיעור של 0.65%, בעוד הצמודות ירדו לכל אורך הקו בשיעורים של 0.2% ועד 0.3% בממוצע, כשרק הקצה הארוך של העקום הממשלתי הצמוד עלה, בשיעור של 0.09%.
השינויים האלה בחודש שעבר מייצגים את המגמה השנתית כולה, שבה האג"ח השקליות הארוכות רשמו את אחת השנים הטובות שלהן ועלו בשיעור חריג ביותר של יותר מ-17% מתחילת השנה - כך שתיק בעל מח"מ (משך חיים ממוצע) ארוך במיוחד נהנה מתשואות חריגות אלה. הרווחיות שנוצרה השנה במרכיבי האג"ח בתיקי ההשקעות, חריגה בכל קנה מידה - אבל בעיקר בולטת לאור העובדה שממילא השווקים מצויים בעידן של ריבית נמוכה.
קרקע נוחה לעליות - משכיחה את הבעיות
באשר לאג"ח, הריבית הנמוכה נחשבה בתקופה האחרונה כמנוע לשוקי המניות, אבל במקביל כלל לא היה צפוי כי היא תאפשר רווחיות כה גבוהה בשוקי האג"ח. ואולם, אז הגיע שינוי במגמת הריבית בארה"ב - והפך את הדברים לכיוון החיובי.
הדבר מסביר את הקרקע הנוחה לעליות בשווקים ואת המומנטום החזק שנוצר השנה בתיקי ההשקעות. צריך להחזיק רק עוד חודש אחד כדי להפוך את 2019 לשנה טובה מאוד עבור המשקיעים בשוקי ההון.
נראה כי המומנטום אינו עומד להסתיים, והדבר מצריך להזכיר שוב את האיפכא מסתברא - הגורמים שעשויים לקלקל את המסיבה הזאת. הדבר העיקרי הוא ירידה בתיאום ובשיתוף הפעולה הגלובלי - תהליך שקיים ממילא.
אם התהליך יוחמר, בין אם מסיבות פוליטיות הקשורות למצבו של נשיא ארה"ב, דונלד טראמפ, לקראת הבחירות, ובין אם עקב החמרת עמדות של אירופה, שתחבור אל סין במאבקה מול טראמפ - אנו עלולים לראות פגיעה משמעותית ברווחיותן של חברות מובילות בעולם, ירידה בצריכה וחולשה בשווקים הפיננסיים. נכון לעכשיו, העושר והנזילות הגבוהים יכולים להכיל משברים כאלה, אבל המשקיעים עלולים לפתח חשש מפני השווקים.
דבר נוסף שעלול לשבש את הדברים, הוא שינוי במדיניות המסים של מדינות באופן שיבלום את הכלכלה. מדינות לוטשות עיניים אל העושר שנוצר בסקטור הפרטי, והן שואפות לשים עליו את ידן בצורה זו או אחרת, כדי להגביר את ההשפעה על התהליכים הכלכליים אצלן. גם כאן מדובר באירוע שאינו נראה באופק, אף כי הוא יכול לעורר חשש בקרב החברות.
לסיכום, נכון לעכשיו קשה למשקיעים לראות משבר מיידי או אירוע שיכול להפר את המומנטום החריג שבו השווקים מצויים. לכל היותר, קיים חשש מפני תיקון של כמה אחוזים. עבור רבים, אירוע תיקון שכזה נתפס דווקא כהזדמנות נוספת להרים עוד את רמות הסיכון בתיקים, לקראת 2020.
הכותב הוא מנכ"ל אג'יו ניהול סיכונים והחלטות פיננסיות, המייעצת לחברות, מוסדות וקיבוצים בניהול השקעות ונכסים פיננסיים ומלווה משפחות ("פמילי אופיס"). אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק