גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

מעגל הקסמים של הפדרל ריזרב: התמיכה בשווקים שיוצרת לופ

מה דומה בהתנהלות של הבנקים המרכזיים הגדולים כיום למשבר ויסות מניות הבנקים אצלנו? וכיצד התמיכה הבלתי פוסקת של הפדרל ריזרב בשווקים יוצרת לופ, אשר סטייה ממנו תוביל למשבר?

יו"ר הפדרל ריזרב, ג'רום פאואל / צילום: רויטרס, Mary Calvert
יו"ר הפדרל ריזרב, ג'רום פאואל / צילום: רויטרס, Mary Calvert

1. עבר

הנה סיפור מוכר. בתחילת שנות השמונים הזרימו הבנקים המסחריים בישראל ביקוש גדול למניותיהם. הם שכנעו את המשקיעים לרכוש את מניותיהם כהשקעה סולידית ובטוחה, בזמן שהם עצמם מווסתים את מחיריהן כך שלא יירדו. על-ידי כספי קופות הגמל וקרנות הנאמנות שאותם ניהלו עבור הציבור, וכמובן בכספי המשקיעים והחוסכים בבנקים, ששוכנעו לקחת הלוואות כדי להשקיע באותן מניות "חסינות מירידה" בעלות תשואה נהדרת.

באמצע 1983 הציבור החל לאבד את אמונו, ולאט-לאט לקרוא חזרה לכסף. הבנקים המסחריים הם אלה שרכשו את היצע המניות של הציבור, אך כשהלאט-לאט הפך למהר-מהר, הגיעו הבנקים לקצה יכולתם, עד שבתחילת אוקטובר 1983 נגמר לבנקים הכסף, והם איבדו את היכולת לספוג את אותם היצעים.

מי שעוד נגמר לו הכסף היו כמובן אותם לקוחות שרכשו את המניות באשראי שאותו לא יכלו לפרוע, מה שזירז את פשיטת הרגל של הבנקים, כיוון שבטוחות האשראי שקבלו מהלקוחות היו מניותיהם בלבד.

ולמה פתאום נזכרתי לציין אירוע ויסות מניות טראומטי במדינה קטנה לפני כמעט 40 שנה? כי אם רק ניקח בפסקה הקודמת את הבנקים המסחריים בישראל, ונשנה את שמם לבנקים המרכזיים של ארצות-הברית, אירופה ויפן לדוגמה, ואת מניות הבנקים נשנה לחוב הריבוני של אותן המדינות - נקבל שני אירועים דומים המתקיימים במעגל אינסופי, כאשר סטייה מאותו לופ משמעה משבר כלכלי. בסיפור הראשון, ברגע שנגמר הלופ החל המשבר, ובסיפור השני ממשיכים לתחזק את אותו לופ, כדי שלא יפרוץ משבר כלכלי.

הרי מה עושים הבנקים המרכזיים אם לא ויסות ניירות ערך? מה המשמעות של אותה הרחבה כמותית בשווקים? בהרחבת כמות הכסף בשווקים הבנקים המרכזיים למעשה מדפיסים את המטבע המקומי, מזרימים ביקושים לשוק החוב (ביפן הוויסות עלה מדרגה גם לשוק המניות), סופגים היצעים מהשווקים, ובכך שולטים בתשואות החוב הנסחרות, ובנגזרת השנייה, שולטים גם במחירי המניות המהוות אלטרנטיבה לתשואות הנסחרות בשוק החוב.
אבל בכל זאת יש הבדל אחד, אם רוצים לדקדק. בישראל בסופו של דבר נגמרה הנזילות לבנקים המסחריים, ומכאן התפתח המשבר. לעומתם, הבנקים המרכזיים בארצות-הברית, באירופה וביפן יכולים להמשיך להדפיס כסף גם אחרי שנגמר הטונר במדפסת. הם פשוט קונים טונר חדש.

אבל גם זה לא מדויק. גם לבנקים המרכזיים אפשר למצוא מכבסת מילים אחרת לצירוף "נגמר הכסף". למשל "אינפלציה". הרי אם וכאשר האינפלציה העולמית תרים את ראשה, הבנקים המרכזיים ייאלצו להקטין את כמות הכסף בשווקים, במקביל לקביעת מחיר (ריבית) גבוה יותר לכסף. זה עשוי להיות הרגע שבו הבנקים המרכזיים ישאירו אותנו עם מחירי נכסים פיננסיים וריאליים מנופחים, ויביאו משבר לכלכלה העולמית, בדיוק כפי שהבנקים המסחריים עשו זאת לנו. כל עוד האינפלציה בכלכלות מתרכזת בנכסים הריאליים והפיננסיים בלבד, והאינפלציה הקונבנציונלית ממשיכה להישאר נמוכה, הבנקים המרכזיים מרגישים בנוח להמשיך במעגל הקסמים, ובלופ הוויסות. 

צפי השווקים באשר לאפשרות השינוי בשיעור הריבית ב-2020

2. הווה 

לא סתם הקדשתי את החלק הראשון להרחבה כמותית וכמות הכסף בשווקים. בסופו של דבר, מאז המשבר הגדול של 2008, הבנקים המרכזיים הם השליטים הבלתי מעורערים של השווקים, בתנועות ההון בין האפיקים, וכפועל יוצא גם במספרים שפוגשים המשקיעים בתיקי ניירות הערך המנוהלים.

ננסה לראות איך זה עבד בשנתיים האחרונות, ואפילו בחודש האחרון, עד שהיסטריית נגיף הקורונה חצתה את הגבול לאירופה מבלי להחתים דרכון. ניקח את הכלכלה הגדולה בעולם - ארצות-הברית. ב-2017 גילמה הצמיחה בארצות-הברית אופטימיות באשר למצב הכלכלה, האינפלציה הגיעה למרכז היעד של הפד, האבטלה נפלה לשפל והכלכלה האמריקאית ייצרה משרות בקצב משביע-רצון.

אוקטובר 2017 היה גם החודש שבו החליט הפד, בהמשך לחדשות הטובות, להפסיק את תוכנית ההרחבה הכמותית השלישית, קרי להפסיק למעשה להדפיס דולרים, ואף להקטין את מאזנו.

בהמשך, גם מחיר הכסף עלה בארבע פעימות לריבית דולרית של 2.5%, והנה קיבלנו את ההתרסקות במחירי החוב והמניות בשנת 2018, דווקא לצד חדשות מאקרו כלכליות מעודדות.

גם בסוף שנת 2018 טען הפד כי תהליך צמצום המאזן צפי לעבוד על טייס אוטומטי, ושהבנק המרכזי צופה עוד ארבע העלאות ריבית במהלך 2019. מה בפועל קיבלנו? ב-2019 היו שלוש הורדות ריבית, סיום מוקדם מהצפוי של תהליך צמצום המאזן, ובשליש השנה האחרון גם תוכנית רכישות חדשה, שמרחיבה את מאזן הבנק המרכזי (הדפסת כסף). כל זאת, בשל נתונים שהצביעו על התקררות הכלכלה, בדרך להאטה כלכלית. מה הייתה התוצרת בשוקי ההון והחוב? רווחי ההון בכל אפיקי ההשקעה היו... עתירי דולרים.

הלאה, אנחנו כבר בינואר 2020, לפני בערך חודש קיבלנו תירוץ פנטסטי לתיקון אלים בשווקים - הקורונה. כשנגיף משתק את הכלכלה השנייה בגודלה בעולם זו סיבה מספיק טובה שלא רק הכסף החלש ייבהל ויעשה את דרכו מחוץ לשווקים. בפועל, מה שקיבלנו היו יומיים-שלושה של ירידות חדות בסוף ינואר, ולאחר מכן שלושה שבועות של עליות לשיאים חדשים.

איך ניתן להסביר זאת? הגרף המצורף של צפי השווקים לשיעור הריבית מתאר תהליך חשוב מאוד שקרה בשווקים, ובוודאי לכסף המוסדי - הידיים החזקות בשוק. הגרף מבוסס על מחירי החוזים העתידיים של הריבית הפדרלית, המאותתים על צפי השווקים באשר לאפשרות לשינוי בשיעורי הריבית בארה"ב. במילים פשוטות, הגרף מחשב את צפי הסבירות של השווקים להעלאה או להורדה של הריבית הפדרלית.

בתחילת ינואר השנה השווקים צפו סבירות של 51.5% שריבית הפד תישאר על כנה גם בישיבת הפד האחרונה של השנה, שתתקיים ב 16.12.2020. בתחילת פברואר - השווקים כבר גילמו סבירות של פחות מ 10% שהריבית תישאר 1.5%. מה כן צופים השווקים? סבירות של 33% שהריבית תהיה נמוכה ב-25 נקודות בסיס בסוף 2020, סיכוי של 30% שהריבית תרד ב-50 נקודות בסיס במהלך 2020, והיתרה צופה שהריבית הדולרית תרד אף שלוש פעמים עד לסוף השנה הנוכחית. מסתבר, שהכסף החזק בשווקים אוהב ריבית נמוכה יותר מאשר הוא שונא את הקורונה, כי מחירי המניות והחוב טיפסו לשיאים חדשים עד לנקודת הפאניקה השנייה בשווקים בשבוע שעבר.

3.  עתיד

לא רק הכסף החלש נבהל מהקורונה, הפעם גם הכסף החזק קיבל סיבה נוספת לתפוס מחסה. לפני כעשרה ימים פורסם פרוטוקול הפגישה של חברי הוועדה המוניטרית בפד. הפרוטוקול הראה כי חברי הוועדה רואים בריבית הנוכחית ריבית שיווי משקל, שמתאימה לעת הנוכחית, וכמו כן מעריכים כי ברבעון השני של השנה התנאים יאפשרו את צמצום ההרחבה הכמותית בשוק האג"ח. 

את זה כמובן השווקים אוהבים פחות. יחד עם זאת, השווקים עדיין מצפים שהפד יתאים את מסקנותיו אליהם, וכנראה יש להם סיבה טובה להאמין בכך. עד עתה השווקים חזו היטב את פעולות הפד, אפילו טוב יותר מהפד עצמו. אז עכשיו נשאלת השאלה, האם באמת הפד יוכל להקטין את התערבותו בשווקים? 

בואו נשים בצד רגע את הקורונה שעשויה לפגוע בצמיחה של הכלכלה העולמית בכלל ושל ארצות-הברית בפרט; האם המאזנים של הבנקים המסחריים בארצות-הברית יודעים להתמודד עם החיים כשהם מנותקים ממכונת ההנשמה של הפד? ככל הנראה התשובה היא לא, וככל הנראה גם עם סימן קריאה לצדה. 

ההידרדרות במאזנים של הבנקים החלה ככל ששוק המימון נכנס לסחרור, ובמקביל עקום התשואות בארצות-הברית הפך שלילי במהלך השנה שחלפה. עקום תשואות שלילי הוא מצב שבו הריביות הארוכות הנסחרות נמוכות מהריביות הקצרות. בנקים הם מוסדות אשר לווים כסף בריבית הקצרה כדי לתת הלוואות ארוכות-טווח. במצב כזה, אין לבנקים המסחריים תמריץ להוריד אשראי ולהזרים חמצן לכלכלה. 

סגמנט נוסף הפועל באותו כיוון וחונק את רצון הבנקים המסחריים לתת אשראי הוא העובדה שכמעט כל עקום התשואות של ממשלת ארצות-הברית נמצא מתחת לטווח הריבית של הפד, כפי שניתן לראות בגרף עקום התשואות המצורף.

במצב כזה, מה עדיף? להלוות כסף לממשלת ארה"ב לדוגמה, בריבית של 1.2%, או להפקיד אותו בבנק המרכזי בריבית של 1.5%? כל ילד יבחר באפשרות השנייה, והבנקים המסחריים אינם ילדים. זאת אחת הסיבות המרכזיות שהשוק מאמין שלפד לא תהיה ברירה, אלא להוריד את הריבית המוניטרית, כמו גם, להמשיך את מעורבותו בשוק החוב. והנה, קיבלנו את הלופ של הפד. ככל שהוא העמיק את המעורבות שלו בשווקים, נראה שאין דרך לצאת מאותה התערבות מבלי ליצור שבר במעגל הקסמים. שישאל את בנק הפועלים ובנק לאומי של שנת 1983. 

הכותב הוא מנכ"ל נוסטרו החלטות השקעה בע"מ, מלווה ועדות השקעה/כספים ודירקטוריונים בניהול ההשקעות הפיננסיות והריאליות. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק

עוד כתבות

נגמ''ש ישראלי בדרכו לסוריה / צילום: Reuters, Avi Ohayon

בפעם השנייה בתוך שבוע: צה"ל עצר בדרום סוריה חוליית טרור שהופעלה ע"י כוח קודס האיראני

"מבצע דגל שחור": 20 מטוסי קרב השתתפו במבצע בתימן הלילה, ותקפו באמצעות יותר מ-50 חימושים ● שעות לאחר התקיפה: 2 טילים שוגרו מתימן לשטח ישראל - תוצאות היירוט בבדיקה ● טראמפ בשיחה עם כתבים: ניתן להגיע לעסקה בעזה עוד השבוע ● 50 חטופים - 640 ימים בשביעדכונים שוטפים

נתב''ג / צילום: Shutterstock

ההצעה והסערה: האם מי שנתקעו בחו"ל בזמן המלחמה יקבלו פיצוי של עד 450 דולר ליום?

ועדת הכלכלה היתה אמורה לדון במתווה לפיצוי הישראלים שנתקעו בחו"ל במבצע "עם כלביא" ● על הפרק: מתווה שמציע החזרי הוצאות לינה ומחיה שיכול להגיע אף ל-450 דולר לנוסע ● אז למה ההצעה לא עלתה לדיון ומי יפצה את הנוסעים?

הגופים המוסדיים היו הגופים הפעילים ביותר בשוק המניות בשבוע החולף

המגמה התהפכה: כספים זורמים מחו״ל לישראל. אלה המספרים

יוני הפך לאחד החודשים החזקים בבורסת תל אביב, גם הודות להזזת כספי משקיעים מקרנות נאמנות המשקיעות במדד S&P 500 אל הבורסה המקומית ● לידר: "קשה לראות תפנית שלילית משמעותית או תיקון בשוק" ● במגדל מזהים הזדמנות במניות נדל"ן מסחרי ותקשורת

רחובות טהרן / צילום: Reuters, Morteza Nikoubazl

הקשיים של איראן בתחום הנפט והחשמל עשויים לזרז הסכם גרעין

הסכם גרעין חדש שיבטל עיצומים יעמיד את טהרן בפני ירידה במחיר הנפט, התפתחות שלילית מבחינתה, אבל זינוק ביצוא צפוי לפצות על כך ויותר ● בנוס, למשטר יש צורך דחוף בסיוע אמריקאי בפרט ומערבי ככלל בשדרוג תשתיות

בניין אנבידיה בישראל / צילום: אנבידיה

אנבידיה יוצאת להשקעת ענק בישראל. כל הפרטים

אנבידיה מתכננת להקים קמפוס חדש בצפון הארץ שיעסיק אלפי עובדים חדשים ● לפי ההערכה החברה תוציא עד 500 מיליון שקל על רכישת הקרקע ועוד כ-1.5 מיליארד שקל על בניית הקמפוס החדש ● מדובר באחת מעסקאות הנדל"ן הגדולות ביותר בישראל שנוהלה אי פעם על ידי חברת טכנולוגיה זרה

בית חולים לחולי נפש שלוותה / צילום: איל יצהר

תוכנית משרד הבריאות: תוך עשור מהיום לא יהיו בתי חולים פסיכיאטריים עצמאיים בישראל

משרד הבריאות הודיע היום כי בעקבות המלצות ועדת ירקוני, יחל מהלך להטעמת בתי החולים הפסיכיאטריים בתוך בתי החולים הכלליים ● תוך שנה כבר צפויים שני בתי חולים פסיכיאטריים להיקלט בבתי חולים כלליים, והמשרד צופה כי תוך עשור המהלך יושלם

כללים פיסקליים / צילום: Shutterstock

הוצאות הממשלה מזנקות? זה מה שמונע מהן להשתולל

המלחמה הביאה לזינוק בכספים שמשלמת המדינה, והתקציב עומד להיפתח מחדש ● מהו המנגנון ששומר על רמה נשלטת של הוצאות ממשלתיות? ● המשרוקית של גלובס מציגה: המוניטור מבאר מושגים

דיון בוועדת החוקה, בראשותו של ח''כ שמחה רוטמן / צילום: דני שם-טוב/דוברות הכנסת

התיקון לחוק החוזים כמודל לאיחוי לאומי

התיקון לחוק החוזים ראוי להיחשב כמודל לחקיקה ממלכתית ומאחדת, בתקופה של קיטוב הולך וגובר ● כל אחד מתתי־ההסדרים שנקבעו בחוק הוא פרי פשרה מהותית, המשלבת בין עמדות המחנה השמרני לבין עמדות המחנה הליברלי ● מהתיקון עולה הקריאה הרעננה ביותר לישראל של 2025: גם כשאנו חלוקים – אנו מסוגלים להסכים

ציור שנוצר בעזרת chat GPT

אלו הדברים שבינה מלאכותית פשוט לא יכולה לעשות, נכון לעכשיו

אם משרד פרסום הוא מה שהיה במשך עשרות שנים - שותף אסטרטגי, צומת שבו מרוכזת הבנת שוק, חדשנות מותגית ויכולת לראות את התמונה כולה - יש מצב שנמשיך לראות אותו עוד הרבה שנים ● רגע לפני שקוברים את המקצוע, הנה כמה דברים שבינה מלאכותית פשוט לא יכולה לעשות, נכון לעכשיו

סהאם פרק בראיון לפודקאסט TBPN / צילום: צילום מסך מיוטיוב

"יש אלפים כמוהו": המהנדס שעבד בכמה עבודות במקביל והסערה

סהאם פרק, "הממקבל הסדרתי", הפך לאחרונה לשם הכי חם בעמק הסיליקון לאחר שנחשף שעבד בסתר בכמה סטארט-אפים בו־זמנית ● מאחורי הקלעים בתעשייה פחות מופתעים מהפרשייה: עובדים רבים מודים כי בתעשיית שאינה וודאית, כך הם שומרים על עצמם מפיטורים

הזדמנות לבנות מחדש / צילום: איל יצהר

מי אחראי על המקלטים ועוד כמה דברים שכדאי לנו לדעת מראש על התמגנות

מתי מקלטים ציבוריים נפתחים ● מה קורה אם מתנהלים בהם פעילויות בעת שגרה ● האם מותר לזרוק חפצים ממקלט בבית משותף ● והאם חייבים להכניס כל אחד ● הזדמנות לבנות מחדש, פרויקט מיוחד  

3 פסקי דין בשבוע / צילום: אנימציה: טלי בוגדנובסקי

כך ניצחה ממשלת בריטניה את המשפחה של סבתא כוכבה בקרב על דירה בירושה

ביהמ"ש קבע שתלוש שכר בו הופיע מרכיב "בונוס" אותו המעסיק לא ידע להסביר, הינו תלוש שכר פיקטיבי ● ביהמ"ש השלום בירושלים דחה תביעת בני משפחה שטענו לזכויות דיירים מוגנים וזכות בעלות בדירת מגורים ● בעל עירב את אישתו בעסקי החברה, האם היא זכאית לחלק ממנה בגירושים?

קרנות הגידור התמודדו עם המבחן האולטימטיבי / אילוסטרציה: Shutterstock

"ביקוש כבוש וחוסר נזילות": מנהלי קרנות גידור מנתחים את הרנסנס בבורסה בת"א

בקרנות המיועדות למשקיעים המתוחכמים השיגו בדרך כלל תשואת נאות מתחילת השנה, אך התקשו להכות את ביצועי מדד הדגל המקומי ● מנהל הקרן שהניבה 31% למשקיעיה: "לאחר החודש האחרון, הדרך הפכה להיות הרבה יותר ברורה והכיוון להערכתנו הוא למעלה"

אורי יוניסי, בנק לאומי / צילום: כפיר סיון

ראש חטיבת המשכנתאות של לאומי, אורי יוניסי, פורש מהבנק

יוניסי היה אחראי למדינות המשכנתאות הדי אגרסיבית שנבלמה לאחרונה ● מי שצפוי להחליפו בתפקיד הוא ראש אגף השירות של לאומי מתן סמיש, שנבחר בשנה שעברה לנבחרת 40 הצעירים המבטיחים של גלובס

בניין בשכונת סיגליות בבאר שבע / צילום: יובל ניסני

עליית שווי של 60%: בכמה נמכרה דירת 4 חדרים בבאר שבע?

ביום האחרון של מבצע "עם כלביא" נרכשה דירת 4 חדרים, בשכונת הסיגליות בבאר שבע ● מדובר בדירת "מחיר למשתכן" שהזוכים מכרו עתה ● לדברי השמאי, "השוני במחירים בשכונה נעוץ בעיקר ברמת ההשקעה של הרוכשים המקוריים, שיכולה להעלות או להוריד את המחיר ב־50־80 אלף שקל"

קשת טעמים / צילום: באדיבות קשת טעמים

לקבל את המשכורת באמצע החודש: המהלך המפתיע של קשת טעמים

מכללת גל נבחרה להוביל את תוכנית "צומחים" לחוסן תעסוקתי, התוכנית כוללת ייעוץ אישי למעסיקים וסדנאות לעובדים ● הסטארט-אפ Payro מודיע על שיתוף פעולה עם קמעונאית המזון קשת טעמים, שתאפשר לעובדיה למשוך עד 2,000 שקל או  30% משכרם במהלך החודש

חיסכון לכל ילד / אילוסטרציה: Shutterstock

מעל 23 מיליארד שקל הופקדו בתוכנית חיסכון לכל ילד, מי קופת הגמל שבראש?

נתוני ביטוח לאומי שמתפרסמים היום מראים כי מעל 23 מיליארד שקל הופקדו בתוכנית חיסכון לכל ילד ב-3.6 מיליון חשבונות, מאז שהחלה התוכנית ב-2017 ● אלטשולר שחם מובילים עם כמעט מיליון חשבונות חיסכון

מפעל אינטל בקריית גת / צילום: אינטל

אינטל מפטרת, אנבידיה מגייסת: האם ההייטק הישראלי בדרך למהפך

נראה שאנבידיה בדרך להישג נוסף שיאפיל על זה של אינטל ● ובכל זאת: מי תורמת כלכלית יותר לישראל? נראה שדווקא אינטל שנמצאת במצוקה ● הסיבה: התרומה של מפעל ייצור למדינה היא לאין שיעור גבוהה יותר מאשר מרכז פיתוח

הזדמנות לבנות מחדש / צילום: באדיבות עיריית קריית אונו

הרוב קובע, גם כשהבניין שלכם נהרס מטיל. וזה לא תמיד כל כך פשוט

השאלה הגדולה העומדת בפני דיירים שהבית המשותף בו הם מתגוררים נפגע היא האם קיים רוב לשיקום הבניין ● אם כן - המחוקק מעודד זאת ● במידה ואין הסכמה שכזו - יכול להתבטל רישום הזכויות הפרטניות והדיירים הופכים לשותפים במקרקעין ללא זיקה לחלק מסויים בשטח ● הזדמנות לבנות מחדש, פרויקט מיוחד

איראן רוצה לרכוש מטוסי קרב, וישראל מבקשת מסין: "תרסני אותה"

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה ● והפעם: ישראל חוששת מזה שסין תמכור מטוסים מתקדמים לאיראן, מה עמד מאחורי החלטה של סין לא להתערב לטובת איראן בזמן המלחמה והעיתונאית הלבנונית שקוראת לנורמליזציה בין לבנון וישראל ● כותרות העיתונים בעולם