פרופ' אמיר ירון / צילום: יונתן בלום
מה שנראה היה כצניחה חופשית חסרת מעצורים של הדולר, התחלף בתוך כמה שבועות והמטבע האמריקאי שינה כיוון והחל להמריא. בסוף השבוע האחרון עלה הדולר לשיא של שלושה חודשים מול השקל, ולמעשה מאז הודעת בנק ישראל באמצע ינואר בדבר תוכנית הרכישות בהיקף של 30 מיליארד דולר ב-2021, השלים הדולר עלייה של 5.8% מול השקל. במסחר הבין-בנקאי ביום שישי שערו הגיע לרמה של 3.31 שקלים.
מה קרה בתוך קצת יותר מחודש שהפך את הדולר למטבע שכולם שוב רוצים לרכוש? האם ההודעה של בנק ישראל שניתנה באמצע ינואר על תוכנית הרכישות ל-2021 נתנה את אותותיה בשוק המט"ח, או שמא קורלציה גבוהה בין שוקי המניות למט"ח, וירידות שערים בשוקי המניות בעולם, היא שהובילה להיחלשות של השקל?
בנק ישראל: חולשה או תוכנית רכישות רבת-עוצמה
על פניו, נראה כי הנחישות שהפגין בנק ישראל בחודש ינואר, כאשר רכש הבנק במרכזי בשוק המט"ח כרבע מתוכנית הרכישות - 6.8 מיליארד דולר - עשתה את העבודה בימים הראשונים שחלפו מאז ההודעה. מעבר לכך, נגיד בנק ישראל פרופ’ אמיר ירון אף הבהיר כי רף ה-30 מיליארד דולר לשנת 2021 שנקבע בתוכנית הרכישות זו לא המילה האחרונה וההתערבות של הבנק עשויה להיות משמעותית יותר.
אלא שההתלהבות הראשונית חלפה. ותוך זמן קצר שוב היה נראה כי בנק ישראל הרפה את ידיו בניסיון למתן את התחזקות השקל בתחילת פברואר, מה שהעלה תהיות לגבי נחישותו של הבנק המרכזי. התחזקות השקל בתחילת פברואר העלתה תהיות בשוק בדבר נחישות בנק ישראל. גורמים בשוק המט"ח מסבירים לגלובס, כי "בנק ישראל נתפס כחלש, ולכן בנקים זרים מכרו בתחילת פברואר כמויות גדולות של דולרים, בזמן שבנק ישראל בקושי הורגש בשוק. ביום חלש יחסית, בנק ישראל אמור להשתמש בכוחו על מנת להעלות את הדולר מעט - אבל הוא לא עושה זאת ולכן הדולר יורד. אם בנק ישראל רכש דולרים ברמה של 3.3 שקלים בהתלבות, אז אפשר לצפות שהוא ירכוש גם ברמה של 3.28 שקלים, ויחסית הרבה, אבל זה לא קרה".
הבורסה: השווקים בירידה, המט"ח הופך לאטרקטיבי
אם בנק ישראל הוא לא זה שתרם לעליית הדולר, אז מה כן? בנק ישראל ממשיך לרכוש דולרים בשוק, גם אם בהיקף נמוך לעומת ינואר, אך הסיפור הגדול בדבר עליית הדולר מול השקל בימים האחרונים מיוחס לירידות שנרשמו בשוק המניות בוול סטריט. לאחר גל עליות מתמשך שהביא את המדדים לשיא כל הזמנים באמצע פברואר, הגיע מאז התיקון "המיוחל" שהתגלגל גם בתחילת השבוע הנוכחי לבורסה בתל אביב, וזאת בצל העלייה בתשואות על אג"ח הממשלתיות בארה"ב.
על רקע המשך תהליך ההתחסנות והירידה בתחלואה בעולם, התחזקו ההערכות לנורמליזציה של הפעילות הכלכלית ועמה היציאה ממשבר הקורונה כבר בחודשים הקרובים. הערכות אלה, ביחד עם עלייה בציפיות לאינפלציה מתחילת השנה, הביאו לעלייה בתשואות על אג"ח לצד האפשרות להעלאת ריבית של הפד מוקדם מהצפוי, מה שהכביד על שוק המניות. גם מילות ההרגעה מכיוונו של יו"ר הפד ג’רום פאוול, שאמר בשבוע שעבר כי האינפלציה ושוק העבודה רחוקים מהיעד - לא הרגיעו את השוק.
במילים אחרות, הציפייה להתאוששות מוקדמת ומהירה של הכלכלה שתורגמה בשבועות האחרונים לעלייה בציפיות האינפלציה, האירה את אג"ח האמריקאיות כאלטרנטיבה מעניינת להחנות בהן את הכסף על פני המניות.
המוסדיים: חשיפה לשווקים האיצה ביקושים לדולר
ובכל זאת, נתוני מאקרו מפתיעים בארה"ב, בהם גידול מהיר בהזמנות של מוצרי בני קיימא, ירידה במספר דורשי העבודה החדשים, וגידול מהיר בהכנסה הפנויה ובצריכה - שמצביעים על המשך התאוששות הכלכלה האמריקאית, דחפו את התשואות על אג"ח האמריקאיות ל-10 שנים ביום בחמישי האחרון מעל לרמה של 1.61%.
איך זה מתקשר לשוק המט"ח המקומי ולשינויים מול השקל? החשיפה הגבוהה של גופים מוסדיים בישראל לשוק המניות בחו"ל הובילה בשנה האחרונה למתאם גבוה בין שוקי המניות הגלובאליים לבין שער הדולר-שקל. כאשר שוקי המניות הגלובליים עולים, אזי חשיפת הגופים המוסדיים למט"ח עולה.
לשם המחשה, לקראת סוף שנת 2020 שיעור החשיפה של הגופים המוסדיים למט"ח עלה לשיא של 21.4% מכלל התיקים (כולל גידורים).
מנגד, כאשר שוקי המניות יורדים, המוסדיים שחשופים לשווקים בין היתר דרך שוק הנגזרים, צריכים להגדיל בטחונות ולרכוש מט"ח - או לפחות לא למכור - על מנת לצמצם חשיפה. הפעולה הזאת הובילה לעלייה של הדולר מול השקל בימים האחרונים.
כלכלני בנק הפועלים מעריכים כי בנק ישראל ימשיך לרכוש מט"ח בחודשים הקרובים בקצב די קבוע, של כ-2 מיליארד דולר לחודש. כך ששער החליפין יהיה תלוי במחירי המניות. בתרחיש של יציבות בשערי המניות, מעריכים בפועלים כי מגמת הפיחות תימשך בטווח הקצר.
ומה לגבי הדולר בעולם? כאן פועלים שני כוחות מנוגדים. מצד אחד, הציפייה להתאוששות הכלכלה האמריקאית נוכח חבילת התמריצים הפיסקלית תומכת בעליית תשואות האג"ח ובשל כך להתחזקות הדולר. לזאת יש להוסיף את השיפור שצפויות להציג החברות האמריקאיות שלמדו להתייעל בתקופת הקורונה, שיזרימו ביקושים למטבע האמריקאי.
מנגד, אותה תוכנית תמריצים של הנשיא ג’ו ביידן לכלכלה בהיקף של 1.9 טריליון דולר, צפויה להגדיל את הגרעון התקציבי הגבוה ממילא - מהלך שפועל להחלשת הדולר האמריקאי.
מודי שפריר, האסטרטג הראשי של בנק מזרחי טפחות, אומר: "לדעתי, מה שתרם להתחזקות הדולר מעבר לירידות בשווקים הינה עלייה בתשואות הריאליות בארה"ב. כאשר נכנסנו לשנת 2021 כולם דיברו על כך שהדולר צריך להיחלש, ופוזיציות השורט על הדולר היו ברמות שיא - ואז כאשר משהו קטן משתנה בנרטיב, אז הפוזיציות פתאום נסגרות והדולר משנה כיוון ומתחזק". לגבי תוכנית התמריצים הפיסקלית של הנשיא ביידן, אומר שפריר כי זו תומכת בעליית תשואות על אג"ח, מה שתורם להתחזקות הדולר.
צריך לציין כי עליית תשואות על אג"ח הממשלתיות מתחילת השנה היא בעלת אופי גלובלי. בגרמניה, התשואה ל-10 שנים עלתה ממינוס 0.6% בתחילת השנה למינוס 0.26% בסוף השבוע. באנגליה העלייה הייתה מ-0.2% בתחילת השנה ל-0.8% כעת. בישראל התשואה עלתה מ-0.8% ל-1.2% בסוף השבוע.
לדברי כלכלני פועלים, "לעת עתה לא נראה כי מרבית הבנקים המרכזיים מעוניינים להתערב בשוק באמצעות הגברת רכישות אג"ח בסכומים שמעבר למתוכנן, במטרה למתן את העלייה בתשואות. עם זאת, ניתן להעריך שאם תיווצר עלייה חדה ומהירה בתשואות, תעלה ההסתברות להתערבות כזאת. כריסטין לגארד, נשיאת הבנק האירופי המרכזי (ECB), הדגישה בנאום בשבוע האחרון שהבנק המרכזי עוקב בדריכות אחר האפשרות שההתפתחויות בשוק אג"ח יגדילו את עלויות המימון של המגזר הפרטי".