גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

לאן הולכות עסקאות הספאק? תשאלו את משקיעי ה-PIPE

ככל שמוסד הספאק ילך ויתמסד, הוא גם ישתכלל ויתאים את עצמו למציאות החדשה ולכוחות השוק

השקעות ספאק / צילום: Shutterstock
השקעות ספאק / צילום: Shutterstock

גל הצונאמי של הנפקות הספאק שאפיין את השנה האחרונה והגיע לשיאו בחודש פברואר נרגע מאוד, אולם לא נעצר. בשיא, בוצעו 50 הנפקות ביום אחד, ואילו בחודש יולי כולו הונפקו 50 חברות ספאק חדשות - עדיין מספר מכובד. יש כרגע כ- 500 חברות ספאק שמחפשות מטרות, אולם נראה כי ההתלהבות שככה, והשאלה שמעסיקה את כל מי שעוסק בתחום בימים אלה היא - לאן זה הולך?

התשובה קשורה לתמהיל משקיעי הספאק שכולל ברובו קרנות גידור שחושבות לטווח קצר יחסית, והעובדה שהמכשיר הפיננסי הזה מקנה להן זכויות לפדות חזרה את השקעתם כשעסקת המיזוג מובאת לאסיפת בעלי המניות, לקבל חזרה את הכסף ולוותר על ההשקעה. בנוסף, משקיעי הספאק נשארים עם האופציות שקיבלו להשקעה עתידית בחברה הממוזגת בפרמיה קטנה יחסית של 15% מעל מחיר המיזוג - ובטווח ארוך זה עשוי להיות שווה הרבה כסף ולמעשה ללא סיכון.

בגלל המבנה הייחודי של מכשיר הספאק, נוצר הצורך שהפך לסטנדרט לגייס במקביל לעסקת המיזוג השקעה פרטית, המכונה PIPE, ממשקיעים נוספים אשר מוכנים אף הם להשקיע בחברה באותו שווי, ללא אופציות, ולמעשה נותנים תוקף חיצוני להערכת השווי שבוצעה על ידי החברה והספאק. הרוח הגבית של משקיעי ה PIPE אמורה להניח את דעתם של משקיעי הספאק שהעסקה נעשית בחברה מבטיחה, עם תחזיות אמינות ובשווי מתאים.

למרות שלמשקיעי ה-PIPE אין אופציות בחברה, כל עוד מניות חברות הספאק נסחרו במחירים שמעל 10 דולר למניה, ההשקעה נראתה לכולם הגיונית ובטוחה. האבסורד שנוצר הוא שלפעמים המניה נסחרה בשווים של 20$ ואפילו יותר עוד לפני ההכרזה, או סמוך לאחר מכן, בעיקר בשל מסחר ספקולנטי במניה, אולם זה עודד את משקיעי ה PIPE להשקיע במחיר 10$ למניה כשההשקעה שלהם כבר מורווחת על הנייר בעשרות אחוזים.

האסימון נפל בחודש פברואר

האסימון נפל למשקיעים באיזור חודש פברואר השנה, כשהנפקות הספאק הגיעו לשיא, והשוק הבין שעומדת להיות בעיה לעודף חברות הספאק הללו למצוא חברות טובות למיזוג. עודף הביקוש גרר תחרות בין הספאקים על עסקאות עם חברות מטרה, שמצידן העלו את המחיר. התוצאה - הערכות השווי במכפילים גבוהים מהמקובל, ולעיתים גבוהים מידי. אולם אין ספק שעליית המכפילים הכניסה עוד חברות מטרה למשחק הספאק, כיוון שככל שהפער בין המכפילים שנותני משקיעים פרטיים (קרנות הון סיכון) למכפילים שמקבלות חברות ציבוריות הולך וגדל, כך רוצות יותר חברות פרטיות להפוך לציבוריות ולמצות את פוטנציאל האקזיט הנוח הזה.

קצת מספרים - מכפיל הכנסות הממוצע בעסקאות ספאק ב- 2020 עמד על כ- 12 וב- 2021 עלה ל- 31. כמובן שהמודל העסקי של החברה והענף בו היא פועלת משפיעים ישירות על המכפיל - חברות שפועלות בתחומי SAAS ומוכרות שירות בצורה של מנוי מתחדש מצדיקות לרוב מכפילים של 20-30, אלה מכפילים גבוהים משמעותית משל חברות המוכרות עסקאות מדיה לדוגמא כדוגמת פריון נטוורק או טאבולה, הנסחרות במכפילים של 2-4 על המחזור.

עסקאות השיא שדווחו בישראל כללו את עסקת איירון סורס שבוצעה במכפיל 48 על המחזור (אם מנטרלים את מחזור ההכנסות של פעילות שהופרדה מהחברה ערב המיזוג) ועסקת HIPPO שבוצעה במכפיל 57 על המחזור. אבל אם אתם חושבים שהשיגעון קיים רק בספאק, אז תעיפו רגע מבט על המניה שלShopify (Symbol: SHOP), חברה מעולה לכל הדעות, גדולה ורווחית, הנסחרת בשווי 185 מיליארד דולר - מכפיל של 48 על ההכנסות.

אחוז הפדיונות עולה, אבל העסקאות עדיין מתבצעות

התקררות שוק מניות הספאק ו"השיבה הביתה" לקידומת ה-10 דולר גרמה לשינוי גישה בקרב משקיעי ה PIPE והספאק גם יחד. אחוזי הפדיון התחילו לעלות, ומשיעור פדיון חד ספרתי שעמד על 7% בממוצע, פתאום התחילו פדיונות משמעותיים שמגיעים במקרים קיצוניים אפילו ל- 80% (כפי שפורסם לגבי עסקת המיזוג של HIPPO). יש לציין שמשקיעי הספאק יכולים במקביל לפדיון להצביע בעד אישור העסקה, כך שאם יש עסקת PIPE טובה, העסקה הכוללת עדיין תצא אל הפועל, אולם לחברה ישאר סכום נמוך משמעותית בקופה בסוף הליך המיזוג ותחושה של החמצה.

חמשת הטיפים להצלחה בתהליך ה-PIPE

חשיבות ניהול תהליך ה- PIPE הופכת להיות עוד יותר משמעותית בימים אלה, כשהפדיונות גדלים. על מנת להצליח בתהליך וגם למנוע את נפילת המניה בעשרות אחוזים בימים שלאחר המיזוג, יש להקפיד על כמה אלמנטים מרכזיים:

הראשון והחשוב ביותר - שווי נכון לחברת המטרה. עסקאות שמבוצעות בשווי בועתי גורמות לדחייה על ידי המשקיעים שמבינים שחוקי המשחק השתנו. יותר ויותר נפתחות מחדש עסקאות ומשתנים תנאי עסקאות בשל שווי גבוה מידי כתנאי של משקיעי ה PIPE להשקיע. היזמים צריכים להבין שהשווי צריך לתת למשקיעים אפסייד משמעותי ולתמחר את המנייה כך שיהיה לה רק לאן לעלות, ולא לסחוט את הלימון עד הסוף במועד המיזוג, מה שיצור מומנטום שלילי למניה. הצדקת השווי צריכה להתבסס על מכפיל אטרקטיבי יותר מזה שבו בוצעו עסקאות אחרונות וזה לצד היכולת להגן על התחזיות של החברה ועל המודל העסקי שלה.

שנית , גיוס משקיעים אסטרטגיים לתחום פעילות החברה כמשקיעי PIPE. משקיע אסטרטגי הוא הוכחה כמעט מוחלטת לכך שהעסקה טובה, הוא מייצר ולידציה אמיתית לשווי ולפוטנציאל של החברה בשוק.

שלישית , גיוס משקיעים לטווח ארוך (Long Only Investors), שלהבדיל מקרנות הגידור ישקיעו לטווח ארוך ולא יזרקו את המניה לשוק בחזרה מיד בתום תקופת ה- Lock Up (שעשויה להתקצר מאוד בתנאים מסוימים).

רביעית , השגת סיקור טוב לחברה על ידי אנליסטים מובילים שמאמינים בה.

וחמישית , שיווק, יחסי ציבור וקשרי משקיעים מהודקים שיפעלו סביב תהליך המיזוג, יפיצו חדשות וייצרו חשיפה לפעילות החברה בשוק. אסור לזלזל גם ב"משקיע הקטן" שיכול לקנות מניות באלף דולר - יש מיליוני כאלה בארצות הברית, ועם סיפור נכון אפשר להגיע אליהם. בפרט כשהחברה המדוברת פועלת בתחומים צרכניים (B2C).

הכוח עבר לשחקני ה-PIPE אבל צפוי לחזור למארגני הספאק

ככל שמוסד הספאק ילך ויתמסד, הוא גם ישתכלל ויתאים את עצמו למציאות החדשה ולכוחות השוק. כבר היום רואים שינויים בסוג המשקיעים שמשקיעים בספאק - יותר משקיעי קרנות הון סיכון ו- PE ופחות קרנות גידור. בעתיד יתכן שגם יוחמרו ההגבלות על פדיון מניות ויצוצו דרישות ממשקיעי הספאק עצמם של מארגני ספאק חזקים להתחייבות להשקעה ב- PIPE, והכל כדי להבטיח את הצלחת העסקה ולהפחית את כוח הסחטנות והאופרטוניזם של חלק מהשחקנים בתחום.

הכותב הינו שותף בחברת Fundem Capital העוסקת באיתור חברות ספאק למיזוג עבור חברות ישראליות ובחברת Cerebro Capital העוסקת בתחום המסחר האלגוריתמי.

אין לראות באמור אינו ייעוץ השקעות

עוד כתבות

שר המשפטים ויו''ר ועדת השרים לענייני חקיקה, יריב לוין / צילום: נועם מושקוביץ'/דוברות הכנסת

השרים ידונו בהכפפת היועמ"שים במשרדי הממשלה למנכ"ל ולשר

הצעת החוק, שתעלה ביום ראשון לוועדת השרים לחקיקה, בראשות שר המשפטים יריב לוין, מבטלת את הכפיפות של היועמ"שים במשרדים ליועצת המשפטית לממשלה, וקובעת כי הם יידרשו לפרסם תזכירי חוק לפי דרישה ישירה של השר במשרד

הדמיית מגדל הספירלה של קבוצת עזריאלי בתל אביב / צילום: KPF

עסקת ענק: משרד עורכי הדין שעובר למגדל הספירלה של עזריאלי

משרד עורכי הדין נשיץ, ברנדס, אמיר, ישכור 11,000 מ"ר במגדל הספירלה של עזריאלי ● על פי הערכות בשוק, המחיר לרמת מעטפת עומד על כ-130 שקל למ"ר, כך שהמשרד ישלם כ-17 מיליון שקל בשנה ● וגם: הריבית עוד לא ירדה - אבל היזמים מתנפלים על המכרזים: יותר מ־130 הצעות לארבעה מגרשים בת"א וביבנה ● חדשות השבוע בנדל"ן

איתי בן זאב, מנכ''ל הבורסה לניירות ערך / צילום: כדיה לוי

האקזיט של המשקיעים הזרים על מניית הבורסה בת"א, ומדוע הגופים המקומיים נעדרים ממנו

שתי קרנות השקעה זרות מכרו בימים האחרונים מניות הבורסה ב־650 מיליון שקל, ובתשואה של יותר מפי 10 על השקעתן

ספגטי ארבייטה / צילום: בנצי ארבל

הטברנה שמגישה אוכל איטלקי קלאסי, פשוט ושמח

ב"טברנה רומאנה" אף אחד לא בא להמציא את הגלגל, רק להציע אוכל טעים ומספק שלפעמים אף עולה על הציפיות ● המחירים הם חלק מהפאן

קיבוץ ניר עם, 2021 / צילום: אייל פישר

עם טכנולוגיה גרמנית: מפעל מחזור סוללות הרכב הגדול בישראל ייפתח בקיבוץ ניר עם

בהשקעה של 50 מיליון שקל: חברת BRI, יחד עם קבוצת סמלת, קבוצת דן תחבורה, קבוצת מאיר, קרן מוביליטק קפיטל ומשפחת נוסבאום החלו להקים בקיבוץ ניר עם מפעל למחזור סוללות של רכבים ואוטובוסים חשמליים ● המפעל נבנה בטכנולוגיה גרמנית, ועובדים מגרמניה הוזמנו כדי להשתתף בבניה

הבכיר הבינלאומי שאיראן הגדירה כ"סוכן מוסד"

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה • והפעם: באיראן טוענים כי ראש ארגון סבא"א הוא סוכן מוסד, באיראן גם מאשימים זוג צרפתי בריגול בשביל המוסד, וכך פגעה המלחמה באיחוד האמירויות • כותרות העיתונים בעולם

היזם בני לנדא / צילום: איל יצהר

עובדים בחברת הדפוס של בני לנדא מתנגדים למהלך עיכוב ההליכים

25 מהעובדים בחברת הדפוס של בני לנדא הגישו בקשת התנגדות לעיכוב ההליכים, שלטענתם ימנע מהם קבלת פיצויים מהביטוח הלאומי ● כמו כן, העובדים מתנגדים למינוי מנהלים לתהליך העיכוב - עורכי הדין של נושי החברה, וכן מתנגדים למעמד המשקיעים כנושים מובטחים

גירושים. שיתוף נכסים עשוי להיווצר גם בלי כוונה מפורשת / אילוסטרציה: Shutterstock

ביהמ"ש הכריע: בעל ישלם לגרושתו 50 מיליון דולר - "אחד המקרים המקוממים"

סכסוך גירושים באלפיון העליון הוביל להכרעה דרמטית נגד מי שנקבע כי השתמש במומחיותו למקלטי מס ונאמנויות, כדי להסתיר רכוש משפחתי בהיקף של 75 מיליון דולר ● האישה צפויה לקבל כמחצית מהרכוש ומהבית, ובסך-הכול כ-50 מיליון דולר ● עורכי דינו של הבעל: "בפסק הדין נפלו טעויות חריפות, נערער"

רונית רפאל / צילום: עידו לביא

רונית רפאל מחפשת שוכרים חדשים בבזל

אחרי 17 שנים של פעילות, רשת ארקפה תפנה ב-1 בספטמבר את הסניף ברחוב בזל בתל אביב - אחד המיקומים הבולטים בעיר ● מדובר בנכס שבבעלות אשת העסקים רונית רפאל, והוא כולל שטח מסחרי של 65 מ"ר נטו, בתוספת חלל אחסון של 10 מ"ר ● אירועים ומינויים

בורסת תל אביב / צילום: Shutterstock, MagioreStock

נעילה חיובית בבורסת ת"א בהובלת מניות השבבים; השקל בשיא חדש

מדד ת"א 35 עולה ב-0.7% ● השקל לא עוצר: הדולר עומד על 3.36 שקלים ● לומברד אודייר: ממליצים על חשיפה עודפת לאג"ח בדירוג גבוה בארה"ב ● "צלב מוזהב" ב־S&P 500: האם זה סימן לתשואה גבוהה יותר בעתיד? ● היום יתקיים מסחר מקוצר בוול סטריט - עד השעה 20:00 שעון ישראל ● וגם: המשקיעים מחכים לדוח התעסוקה בארה"ב שישפוך אור על כיוון הריבית

שמואל דונרשטיין / צילום: אייל טואג

אחרי תשע שנים, פועלים אקוויטי נפרד מהחזקותיו ברב בריח: מיהם המוסדיים שרכשו?

בית ההשקעות מור ולצידו סדרה של קרנות גידור רכשו מניות רב בריח בסכום של 55 מיליון שקלים ● המכירה התבצעה בדיסקאונט של כ-10% ממחיר השוק, אך עדיין גבוה ב-57% ביחס לשער מניית רב בריח מלפני כשנה

תיקון והתנצלות

וול סטריט / צילום: Shutterstock

בעקבות הסכם הסחר עם וייטנאם, נאסד"ק ו-S&P 500 ננעלו בשיאים

נעילה מעורבת באירופה ● קמעונאיות הביגוד זינקו בעקבות הסכם מכס בין ארה"ב לוויאטנם ● מיקרוסופט עומדת לפטר כ-9,000 עובדים ● נפילה של 13% במסירות של טסלה, רבעון שלילי שני ברציפות ● פסגות: הפד לא יוריד את הריבית לפני 2026, למרות הלחצים של הנשיא טראמפ ● וגם: הבנק האמריקאי שמסביר עד מתי הראלי בוול סטריט יימשך ● המגזר הפרטי בארה"ב התכווץ לראשונה ממרץ 2023

דונלד טראמפ, נשיא ארה''ב / צילום: ap, Evan Vucci

טראמפ סוחט ניצחון דחוק: הסנאט אישר את "החוק הגדול היפה" שלו במחיר כבד

החקיקה שמוביל הנשיא פוערת גירעון ענק בתקציב האמריקאי: עד 5 טריליון דולר בעשור הקרוב ● במרכזה עומדים קיצוצי מסים, לצד הקצאות למניעת הגירה והוצאות ביטחון ● הפוליטיקאים ממשיכים מסורת של 40 שנה, ומשתמטים מטיפול במשבר הפיננסי הגדול ביותר מאז ומעולם

מאפים וסלטים ב–Benno / צילום: אורנה בן חיים

פסטות בטאבון וקינוחים מוגזמים: מסעדת השף החלומית במושב שלא הכרתם

יקב בוטיק עם בלנד ייחודי, סדנת קרמיקה משעשעת, הרצאה בשפת הסימנים ותפריט עם נגיעות מקורדון בלו ● מצאנו חמלה לנפש ביישובים סביב נתב"ג ● חגית אברון תופרת יום

השבוע בעולם / צילום: רויטרס - PA Images

האם ארה"ב נוטשת את אוקראינה והאם חייזרים מתקרבים על גבו של אסטרואיד

אוקראינה חוששת שהפעם ארה"ב מתכוונת ברצינות לנטוש אותה ● פצצת המכסים מתקתקת - וטראמפ עושה עסקים עם קומוניסטים מכובדים מאוד ● שרת האוצר הבריטית מוחה דמעות ● ביבשת אמריקה הבוחרים מחפשים שמאל קיצוני ● עצם בין כוכבי סר לביקור ● חמישה אירועים מהשבוע שהיה בעולם

הסכם ממון / אילוסטרציה: Shutterstock, Elnur

האם ניתן להגיש תביעת נזיקין נגד בן או בת זוג שבגדו?

בני זוג רשאים לערוך ביניהם הסכם ממון הכולל ענישה כלכלית על בגידה ● בדרך-כלל הסכם זה מתווסף על רקע ניסיון עגום קודם שבו נחשף חוסר הנאמנות הזוגי של מי מהם ● כמסקנה מפסקי דין בנושא מהעבר, חשוב להגדיר מה ייחשב בעיני בני הזוג "כבגידה" המצדיקה את הפעלת הסנקציה הכלכלית

קובי זריהן בשיחה עם עו''ד רונית סיטון זלקינד / צילום: שיר הלוי

הממונה על הגנת הצרכן: "יש לי רק 8 מפקחים על 650 אלף עסקים"

קובי זריהן הסביר באירוע של משרד עוה"ד פירון מדוע הרשות לא פרסמה הקלות לקמעונאיות המזון במהלך המערכה נגד איראן ● יאיר אבידן, המפקח על הבנקים לשעבר, וד"ר שלומית וגמן-רטנר, ראש רשות איסור הלבנת הון ומימון טרור לשעבר, מצטרפים למרכז הפינטק הישראלי ● אירועים ומינויים

יירוט טיל מעזה / צילום: ap, Tsafrir Abayov

תבעו את הקבלן על איחור במסירת דירה, ובית המשפט קבע: מלחמת "חרבות ברזל" היא כוח עליון

בית המשפט המחוזי דחה ערעור של רוכשי דירה על איחור במסירה, וקבע כי הנחיות פיקוד העורף והשלכות המלחמה מהוות נסיבות בלתי צפויות, שמצדיקות את הדחייה בקיום החוזה

טלי גוטליב, מהרן פרוזנפר / צילום: אלכס קולומויסקי-ידיעות אחרונות, תמר מצפי

סמוטריץ' רוצה מישהו מבחוץ לאגף התקציבים. איך יגיבו העובדים?

סמוטריץ' רוצה מישהו מבחוץ לאגף התקציבים ● הדיון בבג"ץ שלא היה אמור להתקיים ● ומחיר ההתחייבויות שמשרד החינוך שכח ● זרקור על כמה עניינים שעל הפרק