דודו זבידה, מנכ''ל מבנה / צילום: איל יצהר
החביבות והחייכנות של דודו זבידה, מנכ"ל מבנה נדל"ן, לא מסגירות ולו ברמז את התנהלותו העסקית הקרה והמחושבת. זו שבזכותה הקפיץ את הקבוצה מתאגיד על סף הסדר חוב, לאחת החברות הסקסיות היום בבורסה בתל אביב ובמדד תל אביב 35. שש שנים לאחר שהתנדנדה בין חיים למוות, מבנה בראשותו היא כיום חברת הנדל"ן הנסחרת החמישית בגודלה, עם פעילות בכל הסגמנטים של הענף - מגורים, משרדים, מסחר, דיור להשכרה, לוגיסטיקה ותעשייה - הקבוצה מסיימת את 2021 כשהיא נסחרת לפי שווי של מעל 10 מיליארד שקל, לאחר שמנייתה זינקה ב־60% מתחילת השנה.
בחודש שעבר פרסמה החברה את דו"חות הרבעון השלישי של 2021, והציגה זינוק של 53% ברווח הנקי, העומד על 221 מיליון שקל. באירוע המשקיעים השנתי שנערך באחרונה ציין זבידה כי החברה אף צופה עלייה של עשרות אחוזים ברווח התפעולי עד 2027, לצד הרחבת פורטפוליו הנכסים ב־300 אלף מ"ר נוספים.
במהלך השנה האחרונה, בצד פעילות מסחרית נרחבת בכל הארץ, נכנסה מבנה לפרויקטים של עירוב שימושי קרקע בגוש הגדול, בשכונת ביצרון, ובסיטי של תל אביב, סמוך למגדל שלום - שם רכשה בספטמבר האחרון נכסים ממזרחי טפחות בהיקף של חצי מיליארד שקל.
התנופה הזאת אינה מובנת מאליה. גורלה של מבנה, שהפכה להיות החברה הציבורית הראשונה ללא גרעין שליטה (למעט הבנקים), היה יכול להיות אחר לגמרי. שש שנים אחורה - החובות העצומים שהותיר אליעזר פישמן כבעל השליטה, במקביל למשבר הכלכלי הגדול ברוסיה ובאוקראינה, הותירו את קבוצת מבנה בחוסר ודאות כבד לגבי המשך קיומה.
אבל זבידה מסרב לנוח על זרי הדפנה. "אני חייב להיות עם סכין בין השיניים", הוא אומר. "כל יום בעלי המניות בוחנים אותי, מסתכלים מה עשתה המניה. אני צריך לקום בבוקר ולהביא את האקסטרה מייל. לא הביאו אותי בשביל לשבת ולהגיד: איזה יופי".
הנפקה במקום מכירת חיסול
זבידה, 49, רואה חשבון בהשכלתו ולשעבר שותף בפירמת ארנסט אנד יאנג (EY) הצטרף לקבוצת מבנה ב-2012 כמנכ"ל דרבן, חברה בת של כלכלית ירושלים. שנה לאחר מכן כבר התמנה למנכ"ל כלכלית ירושלים, ובחלוף עוד שנה, מונה גם למנכ"ל החברה האחות, מבני תעשייה. "הרעיון שלי היה לייצר איחוד תפעולי בין כל החברות", הוא מספר לגלובס. מבנה תעשייה וכלכלית ירושלים אכן התאחדו לכדי קבוצת מבנה, אך זה קרה רק לפני שנתיים. שורה של התרחשויות בשנים 2015-2016 שיבשו לו את התוכניות: החברה הבת מירלנד, שנסחרה בלונדון והחזיקה נכסים ברוסיה, נקלעה למצוקה תזרימית עקב נפילת הרובל הרוסי. במקביל, אליעזר פישמן, שהיה אז בעל השליטה, נקלע לכינוס נכסים. רמת החוב הגבוהה אל מול השחיקה המשמעותית בהון העצמי - יצרה כדור שלג שהכניס את הקבוצה כולה לסחרור.
בנק לאומי, שמניות כלכלית ירושלים היו משועבדות לו, הציע למכירה את מניות השליטה בחברה, אך לא נמצא קונה. החברה וההנהלה, מספר זבידה, מצאו עצמם בצומת דרכים: "לחברה היה הון עצמי נמוך, והבנו שמשקיעים נרתעים לאור החשש שהחברה בדרך הבטוחה להסדר חוב. מצד שני, היינו צריכים למחזר חוב בהיקף של למעלה מ-1.3 מיליארד שקל.
"הערכתי שאין לי אפשרות לגייס חוב בריבית הגיונית. וגם לא רציתי למכור נכסים איכותיים במכירת חיסול. זה היה פותר את הבעיה רק לטווח הקצר, ומשאיר את הנושים ובעלי המניות עם הנכסים הפחות טובים.
"גם פחדנו מאוד שנקבל הערת עסק חי (שמוסיף רואה חשבון לדוחות כספיים של חברה, אם קיים ספק בהמשך קיומה - ה"מ). לכן הבנתי שבמצב הנוכחי אני חייב לעשות מהלך שייתן לחברה תוספת זמן. מהסיבות האלה החלטנו ללכת על הנפקה, שבה גייסנו 200 מיליון שקל".
יכולתם להיכשל.
"נכון, אבל היו לנו יחסי אמון טובים עם שוק ההון, והמשקיעים הבינו את הפוטנציאל. הם ראו שיש תוכנית עבודה והנהלה שמחויבת לחברה, שלא נוטשת. תראי, המסלול הידוע של רוב החברות במצב כזה הוא הסדר חוב. ואני כבר ראיתי הסדרי חוב, חוויתי כאלה, והבנתי שבסוף היחידים שמרוויחים מהם אלה הנאמנים והכונסים. בעלי המניות לעומת זאת יישארו בלי כלום, ובעלי החוב יספגו תספורות משמעותיות. אין בשוק הרבה חברות שהיו בהסדר חוב והיום משגשגות במדד תל אביב 35. גם אם הן יצאו מהסדר החוב - הן יצאו פצועות, חבולות. וכל זה לפני שדיברנו על ממד הזמן - הסדר כזה יכול לקחת שנים, שבהן החברה תיעצר ותלך אחורה, וכוח אדם איכותי יעזוב.
"במצב כזה גם מנסים למכור את הנכסים הכי טובים, אבל אני לא התפשרתי. ידעתי שאת הנכסים הטובים אני חייב לשמור אצלנו כי זה העתיד של החברה. יכול להיות שבטווח הקצר אני אפסיד - אבל לא בטווח הארוך. גם לא מכרנו פרויקטים. היו לנו הצעות לקנות את דרבן ביותר ממיליארד שקל, את פרויקט עמינדב (200 אלף מ"ר משרדים ו-360 יחידות דיור במרכז תל אביב - ה"מ ), את הקרקע בפרוייקט הסוללים בתל אביב כולם רצו לקנות, את הנכסים בהרצליה. אבל אני רציתי ליצור מצב שגם אם אגיע להסדר חוב, לנושים יהיה מה להחזיק, וההחלטה הייתה שלא מקריבים את העתיד על חשבון ההווה, לא יקרה כזה דבר".
מה היו אבני הדרך של התוכנית שלך?
"גיוס הון יחסית נמוך, כזה שייתן לנושים זמן לממש את המניות שלהם, ולחברה תקופת היערכות נוספת. ההערכה שלי הייתה שיכולים לקרות שני דברים: או שייכנס בעל שליטה אחר שיזרים לחברה הון משמעותי - או שנצטרך לעבור לשלב של גיוס גדול יותר, ומיחזור מהיר של החוב בריביות יותר נמוכות. רציתי לאפשר יכולת לקנות כדבוקה, אבל ברגע שהבנתי שזה לא ניתן לביצוע, ובינתיים הזמן שלי אוזל - החלטנו לצאת לגיוס הון משמעותי יותר ולהפעיל תוכנית סדורה לשיקום החברה".
ובאמת, בפברואר 2016 ביצעה כלכלית ירושלים גיוס של 800 מיליון שקל, ששימש לצמצום החוב ולהקטנת רמת המינוף של החברה. בצד זה, החלה החברה בפעילות אגרסיבית למימוש נכסים, בעיקר בחו"ל. זבידה: "במקביל התחלנו לעבוד נדל"נית על כל הנכסים ולהשביח אותם, כשהאסטרטגיה היא להתמקד בישראל, כדי לייצר מלאי לעתיד, להציף ערך ולצמצם באופן משמעותי הוצאות. ממש תוכנית הבראה וצמיחה משולבות אחת בשנייה".
כתוצאה מהמהלכים הללו, החוב של החברה, שעמד על 12 מיליארד שקל, ירד ל-4.5 מיליארד שקל. היקף הנכסים, שעמד על 20 מיליארד שקל, ירד ל-11 מיליארד, אבל הרווחיות הייתה גבוהה יותר: אם בעבר תזרים המזומנים הנקי עמד על 150 מיליון שקל בשנה, הרי שכעת הוא התייצב על 460 מיליון שקל ונמצא במגמת צמיחה משמעותית.
טוב, אסור לשכוח שהייתה הזרמת הון משני גורמים משמעותיים - דוד פורר וזוהר לוי מסאמיט.
"נכון, מתוך ה-800 מיליון שקל שגויסו - הם הזרימו 250 מיליון. יתרת הגיוס הגיעה מהגופים המוסדיים (פורר הוא כיום בעל המניות הגדול ביותר במבנה, עם כ-18% מהחברה, בעוד סאמיט יצאה ממנה. בין בעלי המניות נמנים מנורה, הפניקס, מגדל, הראל וכלל - ה"מ)".
גם היה הייפ בנדל"ן.
"התפיסה שלנו הייתה לבנות חברה שגם בתקופות הקשות יודעת לשרוד ומציפה ערך. המבחן היה בתקופת הקורונה, שנכנסנו אליה במצב מעולה. ידענו שלא להיכנס לפאניקה, ולחצנו מהר על הגז, במקומות שבהם זיהינו חוזק משמעותי. אחרי הקורונה, בדיעבד, השוק זיהה את הפוטנציאל של המהלכים שעשינו: כך למשל, את פרויקט הסוללים (70 אלף מ"ר משרדים, מסחר ומגורים בתל אביב - ה"מ), קידמנו משמעותית בקורונה. כי חשבנו שהפגיעה במשרדים לא תהיה כל כך משמעותית. כשיצאנו מתקופת הסגרים, אנשים הבינו שזה היה נכון. גם רכשנו מאות יחידות דיור שיועדו להשכרה, כמו מלון חן בירושלים שמושכר היום לעמידר, פרויקט מעונות הסטודנטים בראשון לציון ופרוייקטים שרכשנו מקרן אאורה.
"ככה שלא מדובר בהייפ, אלא שהתמחור נותן ביטוי לחשיבה מחוץ לקופסה, לדינמיות. אנשים הבינו רק בדיעבד את מה שאנחנו כבר ראינו קודם".
"לא צריך 20 אנשים על ההגה"
כשאני מבקשת מזבידה לשחזר מה עבר עליו בתקופת המשבר, הוא מתאר "לחצים מטורפים מכל הכיוונים". עם זאת, הוא אומר, "הייתה הבנה שאני עושה משהו נכון, שהוא מובנה וסדור. גם הדירקטוריון הלך איתי, במיוחד כמה דירקטורים משמעותיים כמו יוסי ארד, מאיר יעקובסון ויחיאל זיסקינד שהבינו את צורך השעה, וידעו לבוא ולומר: אנחנו סומכים עליו. חברות במצבים כאלה מתפרקות, עובדים עוזבים. אבל אם יש לך אנשים שמאמינים בך, אתה מנצח. ופה היתה דבקות מטורפת. כולנו הקרבנו הרבה, לא ראינו הרבה משפחה, אבל בדיעבד כיף לראות את ההישג".
מה עם פישמן? אתם עוד בקשר?
"אני מעריך ומוקיר אותו על ההזדמנות שנתן לי ועל התקופה שעבדנו יחד".
ההחלטה להתנהל ללא גרעין שליטה הייתה חריגה בנוף. "שאלו אותנו: מה זה חברה ללא שליטה? מה זה היצור הזה? אני זוכר שאמרתי להם: תמנו דירקטוריון, תהיה פה הנהלה, והעסק הזה יעבוד - כמו שזה עובד בארה"ב. בעלי המניות זרמו איתנו וזה יצר חברה הרבה יותר דינמית, מאוד שקופה, שעובדת לטובת בעלי המניות, כשיש להם יכולת להחליט את מי הם רוצים בהנהלה".
אם אתה משווה את הניהול שלך בתקופה שהייתה שליטה בחברה לתקופה הנוכחית, במה זה שונה?
"כשיש בעל שליטה הוא מחזיק ברוב בדירקטוריון, והוא זה שקובע את המדיניות ואת היומיום. אין ספק שבחברה ללא גרעין שליטה, למנכ"ל יש יותר על הכתפיים".
והוא גם יותר חזק.
"לא יכולים להיות 20 אנשים על ההגה. הדירקטוריון צריך לבקר את ההנהלה, לאשר את האסטרטגיה, לייצר יחסי עבודה, לראות שהחברה זזה, לראות את התוכניות ארוכות הטווח".
היית אומר שיותר נכון להתנהל ללא גרעין שליטה?
"זה מאוד אינדיבידואלי, ובסוף זה תלוי באנשים. המודל הזה מאוד מתאים לשווקים אקטיביים, כמו השוק האמריקאי שבנוי על רכישות והשתלטויות".
לא תמיד זה עובד. תראה למשל את מאבקי השליטה בכלל, נראה שלא מצאו שם את האיזון.
"חברות ללא גרעין שליטה הן מורכבות יותר לניהול. צריך להזיז את האגו החוצה, ולא בכל מקום זה עובד. זו צריכה להיות קבוצה של אנשים שיודעת לעבוד למען הכלל, שפתוחה לביקורות, ומצד שני נותנת מקום לניהול איכותי".
ואם נכשלנו? זה לא מפחיד אותי
במהלך השנה האחרונה הוביל זבידה את קבוצת מבנה לניסיון השתלטות על סלע קפיטל נדל"ן. האירוע החל כשמבנה רכשה כ־6% ממניות סלע מידי הפניקס, ובהמשך הגישה הצעת רכש ליתרת המניות שבידי הציבור. כקרן ריט, אין לסלע בעל שליטה ומניותיה פזורות בין משקיעים רבים. היא מנוהלת בידי חברת ניהול בבעלות היו"ר, שמואל סלבין, ותמורת שירותיה שילמה לה סלע כ־20 מיליון שקל בשנה. כדי להשתלט עליה, נדרשה מבנה לשנות את מעמדה המיוחד כקרן ריט, מה שדרש כינוס אסיפה כללית. לאורך חודשיים הצדדים התכתשו ביניהם - עד שהתגלגלו לבית המשפט. הפרשה הסתיימה בכך שהאסיפה הכללית אמנם כונסה, אך דחתה את ההצעה לשינוי התקנון. במאי, זמן קצר לאחר ההפסד, מכרה מבנה את מניותיה בסלע, ברווח של כ־30 מיליון שקל.
תחושת כישלון?
"אני לא פוחד להיכשל. אם אלך רק על דברים שיש לי 100% סיכוי בהם, אני לא אעשה כלום, וכנראה אשב פה ואגיד: זה עובד מדהים. לא בשביל זה הביאו אותי. בניתוח קר, זיהינו הזדמנות טובה, זיהינו לקונה בתוך העסק (בסלע נדל"ן - ה"מ). אמנם לא הצלחנו להשתלט, אבל בדיעבד קרו כמה דברים: לנו זה עשה טוב, כי נתפסנו כגוף דינמי שיודע לחשוב מחוץ לקופסה, וגם לסלע זה עשה לא רע: הם שינסו מותניים, הפחיתו את דמי הניהול. בסוף - זה השוק. בחברות ללא גרעין שליטה, וזה היפה בהן, אתה צריך לקום בבוקר ולהיות עם סכין בין השיניים".
למה היה לכם כ"כ חשוב לרכוש את סלע?
"זיהינו חברה עם נכסים שיכולה להיות סינרגטית לפעילות שלנו. זיהינו שאפשר לחסוך הרבה בתפעול ובניהול ולקנות פורטפוליו גדול ולייצר עליו ערך משמעותי יותר גדול. וגם המחיר נראה לנו נוח".
ממש התעקשתם, הלכתם לבית משפט.
"כשאנחנו יוצאים לתהליך, אנחנו הולכים כדי להשלים אותו. ההחלטה הייתה שחייבים להגיע לנקודת הסיום. ללכת אחורה זה נייס טו הב. כל התהליך היה כדי להגיע לאפשרות לייצר נקודת הכרעה, לטוב או לרע".
מבקרים אותך על כך ששמת כל יהבך על ההרפתקה הזו, שגרמת למבנה להוציא הרבה כסף על המהלכים, כולל הוצאות משפט.
"במבנה 99% מהדברים מבוצעים אין־האוס. זה היתרון שלנו: את כל המודלים העסקיים, ניתוחי השווי, עשינו בתוך החברה. הוצאות משפט? זה לא עבר את השש ספרות. ובסוף גם הרווחנו 30 מיליון שקל ממכירת המניות".
למרות המאבק הייצרי, זבידה מצידו אומר שאין ביניהם דם רע. "האמת היא שאנחנו לא מכירים אישית - מבחינתי היה מדובר בהזדמנות עסקית ותו לא".
מטעם סלע קפיטל נמסר בתגובה לדבריו: "זבידה חשב שמצא טרף קל, אבל התברר לו שהמשקיעים בסלע רוחשים אמון להנהלת החברה ולפעילותה, וניסיון ההשתלטות העוין שנכשל יירשם כאחת מנקודות השפל בקריירה הניהולית שלו. כל דמי הניהול של סלע על 20 עובדיה משתווה כמעט לשכר והאופציות שזבידה משך לעצמו ב־2019".
ואכן, זבידה נחשב לשיאן שכר, עם תגמול של מעל 12 מיליון שקל ב־2020. "החלק המהותי מהשכר שלי בנוי מתגמול הוני (שניתן בצורת מניות או אופציות - ה"מ)", הוא מבקש להבהיר. "זה מודל שבו אני משתכר לפי הצלחת החברה. אם זה היה במזומן, הייתי מרגיש מאוד לא בנוח. אבל השכר הבסיסי הוא לא גבוה - 2.5 מיליון שקל. אני לא מצליח להבין למה מפרגנים לחבר'ה הצעירים בהייטק שמקבלים אופציות, אבל לא לתעשייה המסורתית. זה מאוד פשוט, האישיו צריך להיות מדד של הצלחה: תקבל שכר אם אתה מצליח ומייצר ערך, ולא תקבל אם לא תייצר ערך.
"בסופו של יום אני חי באותו מקום, ולובש את אותה חולצה בפחות מ־100 שקל. זה חשוב לי, לשמור על אורח החיים שלי. הכל נשאר אותו דבר.
*** גילוי מלא: למשפחת בר און, מבעלות השליטה בגלובס, מניות מיעוט בחברה הציבורית "מבנה". כמו כן, גלובס שוכר מחברת "מבנה" משרדים במרכז בר און.
איש העסקים אליעזר פישמן הוא בעל השליטה הקודם בגלובס.