גלעד מאירסון / צילום: יח''צ איתקה
שנתיים אחרי המשבר הגדול שאיים על יציבותה, מתקדמת קבוצת דלק שבשליטת יצחק תשובה לקראת השלמת מהלך חשוב נוסף לשיפור נזילותה - הנפקת החברה הבת איתקה, שעוסקת בחיפוש והפקה של נפט וגז בים הצפוני.
הנפקה זו צפויה להעניק לאיתקה (Ithaca) שווי של שוק של מיליארדי דולרים, ובמקביל לייצר לקבוצת דלק רווחי הון גבוהים, ובעיקר לשפר את נזילותה. מי שמוביל את המהלך הוא היו"ר הפעיל של איתקה, גלעד מאירסון, שהגיע לאחרונה לישראל ממקום מושבו בלונדון, כדי להציג בפני המשקיעים המוסדיים את הסיפור של החברה ואת השינוי העצום שעברה בשלוש השנים האחרונות.
בראיון בלעדי לגלובס, מסביר מאירסון כי איתקה היום היא חברה חזקה ומאוד משמעותית באנגליה, ואחת המפיקות הגדולות של נפט וגז בצדו הבריטי של הים הצפוני, באזור שבין סקוטלנד לנורבגיה. "זה לא היה ככה לפני שלוש שנים", הוא מדגיש, "היינו אז חברה מאוד קטנה.
"כיום איתקה מפיקה סדר גודל של 85 אלף חביות נפט ביום, מייצרת EBITDA (רווח לפני הוצאות מימון, מסים, פחת והפחתות, ע"כ) של 1.3 מיליארד דולר נכון ל-12 החודשים האחרונים, ומייצרת מזומן בסדר גודל של 5 מיליון דולר ביום", לדבריו. אלא שמעבר לכך, בתור ספקית מרכזית של נפט וגז לבריטניה, הפכה איתקה לבעלת חשיבות לביטחון האנרגטי של המדינה.
"יצא לי למשל לקבל זימון לראש ממשלת בריטניה, ולדבר איתו על מה זה ביטחון אנרגטי, ולשבת גם עם שר התעשייה והמסחר המקומי. התעשייה בכלל, ואיתקה בפרט, הפכו השנה לחשובות לביטחון האנרגטי בבריטניה", מספר מאירסון.
עסקת שברון: מנקודת שבר להכפלת כושר ההפקה היומי פי 4
כדי להכיר את הסיפור של איתקה צריך לחזור שבע שנים לאחור. ב-2015 השקיעה קבוצת דלק 66 מיליון דולר ברכישת 20% ממניות חברת הקידוחים הקנדית, שמניותיה נסחרו אז בבורסות לונדון וטורונטו. פחות משנתיים אחר כך, השלימה דלק הצעת רכש מלאה למניות איתקה בהשקעה של 520 מיליון דולר, והפכה לבעלת המניות היחידה בה. את המהלך הגדול הבא ביצעה איתקה עצמה בקיץ 2019, כאשר רכשה את פעילות חברת שברון בים הצפוני, תמורת 1.75 מיליארד דולר.
העסקה הושלמה בנובמבר אותה שנה, ובמסגרתה רכשה איתקה עשרה נכסי גז ונפט מפיקים, תשתית הולכה ואחסון הכוללת צנרת ואסדות קידוח, וכן את צוות העובדים ששימש את שברון.
באיתקה ציינו אז כי העסקה תקפיץ את כושר ההפקה היומי שלה פי 4, מ-20 אלף ל-80 אלף חביות ביום, וכן תגדיל בכ-150% את כמות הרזרבות המוכחות של החברה לכ-225 מיליון חביות שווה-ערך נפט.
איתקה אינה רק חברה המחזיקה במאגרי נפט וגז, אלא גם מפעילה אסדות קידוח במאגרים שבבעלותה. רכישת נכסי שברון נועדה אם כן לחזק את מעמדה ולהפוך אותה לחברה משמעותית בים הצפוני.
אנרגיה חלופית? "בעולם לא הפחיתו תצרוכת אנרגטית"
עם זאת, חודשים בודדים לאחר הרכישה השתנתה התמונה מן הקצה אל הקצה. מגפת הקורונה התפשטה בעולם, סגרים ומגבלות הוטלו במרבית המדינות, ומחיר הנפט מהים הצפוני (נפט ברנט) צנח לשפל של כ-20 דולר לחבית - קרוב לעלות הפקתו.
איתקה המשיכה לפעול, אולם קבוצת דלק שהשקיעה בה סכומים נכבדים נקלעה למשבר קשה. היא ביצעה מחיקות על ההשקעה באיתקה, מימשה נכסים וגייסה הון מבעל השליטה ומציבור המשקיעים, וכל זאת במטרה לשמור על שתי ההשקעות העיקריות שלה - איתקה וניו-מד אנרג'י (שנקראה אז דלק קידוחים).
עד סוף 2020 חזר מחיר הברנט ל-50 דולר לחבית, בהשפעת סימני ההתאוששות הראשונים ופיתוח חיסוני הקורונה, ואילו בסוף יוני 2021 כבר התקרב מחירו ל-80 דולר לחבית, בעקבות דעיכת המגפה והצלחת מבצעי החיסונים ברחבי העולם. המחירים הללו החזירו את שיעורי הרווחיות הגבוהים לענף הנפט והגז, ואת הצבע ללחיים של בעלי המניות בו.
החל מאמצע פברואר השנה כבר נסחר הנפט ברנט ביותר מ-100 דולר לחבית, בעקבות הפלישה הרוסית לאוקראינה והחרם שהכריזו בתגובה מדינות אירופה וארה"ב על הנפט הרוסי. בבריטניה קראה הממשלה לאחרונה לחברות הנפט הגז להגביר את ההפקה במאגרים הקיימים, ולפתח חדשים.
עבור איתקה, שמוכרת את עיקר הנפט והגז שהיא מפיקה לבריטניה, מדובר בקריאה לביצוע השקעות חדשות. אלא שעוד קודם לכן כבר ביצעה החברה בשנה האחרונה ארבע רכישות, שיחזקו עוד יותר את מעמדה.
לדברי מאירסון, מה שאיתקה הצליחה לעשות בשנה האחרונה הוא לבנות מומנטום בתוך מגזר הסובל מפערים עצומים בין היצע לביקוש: "הרבה מאוד חברות בתעשיית הנפט והגז מדברות כיום על שימוש בטכנולוגיות חדשות ובאנרגיה ירוקה, ובונות תוכניות להיכנס לייצור אנרגיה ממימן, מהשמש ומהרוח.
"במקביל הן מוכרות נכסים קיימים של נפט גז, וזה מייצר פער בין הביקוש להיצע, שמעיף את מחירי הנפט והגז למעלה כי יש פחות מדי היצע. בזמן הזה, האנשים בעולם לא הפחיתו את התצרוכת האנרגטית שלהם.
"אז לבוא ולדמיין שאפשר פשוט לכבות את אספקת הנפט והגז, זה לא נכון, זה לא מציאותי ולא אחראי, כי בלי אנרגיה העולם לא יכול להתקיים כיום. לתוך הנישה הזאת אנחנו נכנסים, ומצאנו את עצמנו בשוק עם הרבה מוכרים ומעט קונים.
"בים הצפוני למשל", מפרט מאירסון, "יצרניות הנפט הגדולות בעולם כמו שברון, BP, של ואקסון מוביל, החליטו שזה לא האזור שהן רוצות להתמקד בו, אז הן מוכרות נכסים טובים. כך נוצר מצב שהרבה חברות קיבלו החלטה אסטרטגית למכור, ואנחנו מצליחים לקנות נכסים ולהגדיל את ההפקה שלנו במחירים מאוד אטרקטיביים".
עדיפות לחברות מפעילות על פני בעלות רישיונות בלבד
אחת העסקאות הגדולות שביצעה איתקה בשנה האחרונה היא רכישת חברת מרובני אויל אנד גז היפנית, תמורת 70 מיליון דולר, כאשר בקופת מרובני היו 150 מיליון דולר. נדגיש כי מדובר בחברה המייצרת 200 מיליון דולר בשנה, עם נכס מס של 1.6 מיליארד דולר, אשר יצר לאיתקה תוספת שווי של כ-600 מיליון דולר מיד עם השלמת הרכישה.
לדברי מאירסון, "אנשים בתעשייה קיבלו החלטות קיצוניות, בעיקר מסיבות של לחץ מצד משקיעים לגבי מעבר לייצור אנרגיות חליפיות". הוא מסביר שכאשר חברה מוכרת נכסי נפט וגז, קיים ברוב העסקאות אלמנט של תשלומים מותנים התלויים בפיתוחי המשך. מסיבה זו, קיימת עדיפות לחברות מפעילות על פני חברות שרק מחזיקות ברישיונות.
"המוכרות מעדיפות לקבל מאיתנו קצת פחות, בידיעה שהן יקבלו בעתיד תשלומים נוספים בהתאם לפיתוח המאגרים. בנוסף, מדובר על מתקנים שלא כל אחד יודע להפעיל, כמו משאבות, מדחסים ובארות, כאשר צריך לדאוג גם לסביבה כדי שחלילה לא יקרו דליפות נפט מהבאר. לכן דרוש שהמתפעלים יהיו מאוד רציניים עם יכולות טכניות גבוהות, ולאיתקה יש ניסיון עשיר מאוד. היכולת האופרטיבית היא זו שמייצרת לנו הרבה מאוד מההזדמנויות".
"כל השמות הגדולים אמרו שהם רוצים להנפיק אותנו"
אמרת שרכישת הפעילות של שברון בים הצפוני שינתה את איתקה והפכה אותה לחברה החזקה שהיא היום. אבל העסקה הזאת גם כמעט הפילה את קבוצת דלק. אז האם בדיעבד ניתן לומר שהיא הייתה עסקה טובה?
"קשה לבחון האם עסקת שברון הייתה טובה או לא, לאור הקורונה, בגלל שהמגפה היוותה מכה כל-כך חזקה לעולם, לאנושות ולחברות. לכן לא יהיה נכון לבחון את העסקה בקונטקסט הזה.
"עסקת שברון אפשרה לאיתקה להפוך לאחת מחברות האנרגיה המובילות באנגליה. היא עזרה לה לצמוח במהירות ובאפקטיביות ולהשיג את מה שהיא משיגה היום, בזכות הטכנולוגיות, האנשים, היכולות והמאגרים. העסקה בדיעבד הייתה מאוד טובה לאיתקה ואפשרה לה להפוך לחברה שהיא היום.
באשר לדלק, אומר מאירסון כי "אם מסתכלים עכשיו על איפה שהקבוצה נמצאת, הרי שגם היא בנקודה חזקה לאחר שנתיים מאוד קשות. האם המצב היה כל-כך קשה לו לא היו קונים את שברון? קשה לי לדעת מה היו עושים עם הכסף ובאיזה חברות אחרות היו משקיעים".
מדברים כבר הרבה זמן על הנפקה ראשונית של מניות איתקה בבורסת לונדון, איפה זה עומד?
"אנחנו נערכים להנפקה. רכישת חברת סיקאר-פוינט (תמורת 1.1 מיליארד דולר כולל חוב, ע"כ) העניקה לאיתקה רזרבות ויחס RP (יחס רזרבות להפקה, שהוא המדד המרכזי לאורך החיים של חברת אנרגיה, ע"כ) מהמובילים בתחום.
"אחרי העסקה הזאת, רואים את האופק הרחוק שפעילות החברה נעה לעברו, ויש בו את כל המרכיבים הנכונים להנפקה. בבת אחת איתקה הפכה להיות חברה שמאוד מעניינת את ציבור המשקיעים. בנקי השקעות מהשורה הראשונה בעולם התחילו לפנות אלינו ולומר שזה הזמן הנכון להנפיק. כל השמות הגדולים אמרו שהם יכולים ורוצים להנפיק אותנו. אז אנחנו נערכים להנפקה".
למה מחכים?
"אנחנו מקיימים שיחות עם משקיעים בצורה סלקטיבית, כדי לקבל פידבק ולהבין מה חשוב להם לראות בחברה כמו איתקה. הפידבק עד כה מאוד טוב. אגב, רוב המשקיעים שאנחנו מדברים איתם נמצאים בחשיפת חסר לתעשיית הנפט והגז".
לצערם.
"אכן לצערם. התחום היחידי שהניב השנה תשואה חיובית הוא תעשיית הנפט והגז. דיברתי למשל עם נציגים של גוף מוסדי זר מאוד גדול מחו"ל, שלפני שנה קיבלו החלטה שהם לא רוצים להשקיע יותר בנפט וגז.
"עכשיו הם דיברו איתנו על כך שהם כן רוצים להשקיע, בגלל שהגיעו למסקנה שההחלטה הקודמת הייתה שגויה. צריך נפט וגז כחלק מהמעבר של העולם בין סוגי אנרגיות, והם רוצים להשקיע בחברות שהן מפעילות אחראיות, ואיתקה נמצאת שם".
יש גם דוגמאות הפוכות - של גופים מוסדיים בישראל ואירופה שנמנעים מהשקעה במניות הנפט והגז, מתוך חשש מפרסום שלילי בעיתונות?
"אני חושב שכן. יש קרנות שהחליטו אסטרטגית לא להשקיע בנפט וגז, ואני אגב מכבד אותן. כל אחד צריך להרגיש נוח עם מה שהוא משקיע בו.
"בסוף אנחנו חברה קטנה באחת התעשיות הגדולות בעולם, אז אני מאמין שנצליח למצוא אוסף של משקיעים שרוצים להשקיע בנו. אנחנו גם רוצים לבחור משקיעים שיהיו איתנו לאורך זמן; משקיעי עוגן, שיבינו את הסיפור שלנו, יכירו את ההנהלה ואת הפרויקטים שלנו".
נקבע מבנה להנפקה? היא תכלול גיוס הון או הצעת מכר של קבוצת דלק?
"עוד מוקדם מדי לומר. אנחנו בעיקר רוצים להבין את התיאבון ואת הרצון של המשקיעים, ובהתאם לזה לקבוע. אני יכול להגיד שאנחנו לא צריכים מזומן כרגע. אנחנו נמצאים בסיטואציה שבה תזרים המזומנים שאנחנו מייצרים מספיק לפתח את המאגרים, לשרת את החוב וגם לאפשר דיבידנדים למשקיעים".
"חברות קומודיטיס לא צומחות ככה"
יש לציין כי מדי שנה מצרפת קבוצת דלק הערכת שווי לאיתקה, המבוצעת בידי מעריך שווי חיצוני - חברת דאף אנד פלפס הבינלאומית. נכון לסוף 2021 הוערכה איתקה בשווי של 3.1 מיליארד דולר, כאשר ברבעון הראשון של 2022 קפץ השווי לכ-3.7 מיליארד דולר, בזכות תוספת הערך שיצרה כאמור עסקת מרובני.
שווי נוכחי זה גבוה פי 4.6 משווי של 813 מיליון דולר שנקבה דאף אנד פלפס לאיתקה בסוף 2018. יותר מכך, השווי בסוף הרבעון הראשון עדיין לא כולל רכישות נוספות, ובראשן סיקאר-פוינט (שאמורה להיות מושלמת בימים הקרובים).
הרכישות הללו אמורות להעלות עוד יותר את השווי של איתקה. לדברי מאירסון, "התמונה הזאת מסבירה כיצד ניתן לייצר ערך אמיתי מאוד גבוה, על ידי כך שמבינים את השוק ואת ההזדמנויות, מבינים את האופרציה ומשתמשים במנופים השונים".
איך מוסיפים ערך?
"באמצעות תפעול האסדות והמתקנים בצורה טובה יותר, הוספת רזרבות דרך קידוחי בארות נוספים במאגר, שימוש בסינרגיות מס וניצול הזדמנויות פיתוח. כשאתה משתמש במנופים הללו, אז דרך רכישות אפשר לייצר ערך מאוד גדול. הצמיחה שהצגנו היא של חברת טכנולוגיה, חברות קומודיטיס לא צומחות ככה.
"תזרים המזומנים שלנו מפעילות שוטפת ב-2021 היה כמעט 1 מיליארד דולר, וזה עוד לפני עליית המחירים של 2022. התזרים הזה לא נבע מעליית מחירי הסחורות, אלא בזכות עוצמה תפעולית. אנחנו נמצאים ביותר מ-35 מאגרים בים הצפוני, והידע ההבנה שנובעים מכך ממשיכים לחזק את החברה".
"כשפוטין פלש לאוקראינה, כל העולם גילה את מה שהתעשייה ידעה"
מעבר למחירי הנפט, גם הקפיצה במחירי הגז הטבעי, בעקבות הסנקציות האירופיות על רוסיה, שירתה יפה את איתקה השנה. "העוצמה של עליית המחירים מאוד הפתיעה אותנו, לא עצם זה שהמחירים עלו", אומר מאירסון. "אנחנו מדברים הרבה זמן על חוסר האיזון בין הביקוש להיצע.
"רוב האנשים בתוך התעשייה ידעו שיהיה מחסור בגז, ודיברו על כך. לעוצמה שבה זה התבטא במחיר הדלקים - לא ציפו. אבל הקפיצה במחירי הגז הטבעי קרתה עוד לפני שפוטין פלש לאוקראינה.
"כבר בדצמבר 2021 מחירי הגז הגיעו ל-400 פני ליחידת חום, שזה כמו למכור נפט במחיר של 320 דולר לחבית. זה מחיר עצום. עלות ההפקה במאגרים הגדולים היא בערך 5 דולר לחבית, אז המרווחים היו עצומים. זה נתן אינדיקציה לחוסר ההתאמה שיש בין הביקוש להיצע.
"ואז בחודש פברואר פוטין פלש לאוקראינה, וכל העולם גילה את מה שהתעשייה ידעה. גרמניה פתאום גילתה שהיא נסמכת על רוסיה, כי 40% מהגז שלה מגיע משם.
"כשמדברים על ביטחון אנרגטי באירופה, זה לא שהיה קצת יותר חם בקיץ וקצת יותר קר בחורף. אנשים מתים כשאין גז, תעשיות נעצרות. אי אפשר לעצור גז. ביטחון אנרגטי זה ביטחון אמיתי, מדינות צריכות אנרגיה.
"לכן פתאום המנגינה השתנה באופן מאוד משמעותי. ממצב שמדברים על חשיבות המעבר לאנרגיות חליפיות, למצב שבו קודם כל בודקים שיש מספיק אנרגיה כדי לעמוד בצריכה התעשייתית, הפרטית והמוסדית שלנו.
מאירסון מספר כי המצב הוביל לשינויים רגולטוריים. וכך אנגליה למשל יצאה עם אסטרטגיית ביטחון אנרגטי שמהותה - איך מבטיחים אספקת אנרגיה לאוכלוסיה הבריטית וכן מגבירים את ההפקה, כי כרגע בריטניה היא יבואנית (נטו) של גז ונפט.
"שלושת המנהיגים המובילים בבריטניה, ראש הממשלה ג'ונסון, שר האוצר ושר העסקים, האנרגיה והאסטרטגיה התעשייתית, הדגישו כולם שהמדינה צריכה להפיק יותר נפט וגז בים הצפוני. זה שינוי של 180 מעלות", הוא מדגיש.
"אם היינו מקיימים את השיחה הזאת בספטמבר 2021, אנשים דיברו אחרת לקראת ועידת האו"ם לשינויי אקלים, שנערכה בגלאזגו בנובמבר אותה שנה. עכשיו כולם שם מדברים על הצורך בביטחון אנרגטי".
מהטייסת לאסדה: "עד המעבר שלי ללונדון, הייתי מילואימניק מצטיין"
לאיתקה הצטרף גלעד מאירסון ב-2019, תחילה כסמנכ"ל כספים ובהמשך כמנכ"ל זמני עד למציאת מחליף למנכ"ל הקודם ביל דאנט, שנפטר מסרטן. "לדעתי, מנכ"ל של חברת אנרגיה צריך להיות מישהו מהתחום, מהנדס פטרוליום או גיאולוג, אז אני נכנסתי באופן זמני עד שהבאנו את אלן ברוס מקונוקו-פיליפס, שגם הוא מהנדס ואחד הכישרונות הגדולים בתחום", אומר מאירסון.
כיום הוא מכהן כאמור כיו"ר פעיל של איתקה והנציג של קבוצת דלק בתחום הנפט והגז בים הצפוני. לפני הגיעו לאיתקה כיהן מאירסון בשנים 2018-2019 כסמנכ"ל התפעול של חברת התרופות ת'רמקס, שנשלטה אז בידי קרן ההשקעות CVC.
ת'רמקס הייתה למעשה חברה חדשה שנבנתה על בסיס מספר תרופות ומוצרים בתחום בריאות האישה, אותם רכשה CVC בתחילת 2018 מידי חברת טבע הישראלית. לפני כשלושה חודשים דיווחה CVC על מכירתה של ת'רמקס לקרנות קרלייל ופאי פרטנרס, בעסקה שהניבה לה תשואה של פי 3 על ההשקעה בתוך כארבע שנים.
עוד קודם לכן עבד מאירסון במשך 12 שנים בחברת הייעוץ הבינלאומית מקינזי, שם ניהל בין השאר את פעילות הפרייבט אקוויטי באירופה, המזרח התיכון ואפריקה. ב-12 השנים האחרונות הוא גם מתגורר עם משפחתו בלונדון, אבל טוען שעוד ישוב בעתיד לישראל.
בצבא התגייס לקורס טיס, אותו סיים כטייס מסוקי קרב. לאחר הקורס הוצב בטייסת הקוברות 160 בה שירת בקבע ובהמשך גם במילואים. "עד המעבר שלי ללונדון, הייתי מילואימניק מצטיין ומאוד פעיל, עם 90-100 ימי מילואים בשנה, תוך כדי העבודה במקינזי", הוא מספר.
"אם נופלים פה למים - מתים תוך 5-6 דקות"
גם לאסדות של איתקה מגיעים כולם במסוקים. מתקני החברה נמצאים במרחק שבין 45 דקות טיסה ל-3 שעות טיסה מהחוף בסקוטלנד. "זה כמו לנחות לתוך הירח", אומר מאירסון.
"המרחקים שם עצומים, ובגלל שמדובר בים הצפוני, כולם לובשים חליפות אטומות נגד מים, כדי שאם חלילה יקרה משהו ניתן יהיה לחיות יותר מ-4 דקות. הטמפרטורה בים הצפוני נעה בין 4-6 מעלות, ככה שמתים תוך 5-6 דקות אם נופלים שם לתוך המים בחורף. אז יושבים מגושמים בתוך המסוק וזה לא כיף גדול.
"אוכלוסיית עובדי האסדות הם אנשים מסורים שזהו עולמם. שנים על גבי שנים הם נמצאים שבועיים-שלושה באסדה, ואז שלושה שבועות בבית.
"אלו אנשי משמרות שעובדים במזג אוויר קשה מאוד, בגלים שמגיעים לגובה של 30 מטר ועם סיכון ממשי. זה בהחלט לא מקום נעים להיות בו, והם עושים את זה כבר הרבה מאוד שנים".
יש בעיות כיום בגיוס כוח אדם שיעבוד על האסדות?
"לנו לא. סקוטלנד היא מדינה גדולה, והשכר שמקבלים בתעשייה הזאת הוא מאוד מכובד. העבודה בים גם מעניקה גמישות שהרבה אנשים אוהבים אותה. אז אנחנו מצליחים למצוא טאלנטים, אבל זה לא כמו שהיה לפני 25 שנה, כאשר ענקיות הנפט היו לוקחות את המהנדסים הטובים ביותר מכל אוניברסיטה בעולם".
תעודת זהות גלעד מאירסון
אישי: בן 46, נשוי + 3, מתגורר בלונדון
מקצועי: לפני תפקידו הנוכחי באיתקה שימש בחברה כמנכ"ל זמני וכסמנכ"ל כספים. קודם לכן כסמנכ"ל תפעול בחברת התרופות ת'רמקס, וכמנהל שותף בחברת הייעוץ הבינלאומית מקינזי
עוד משהו: טייס מסוקי קוברה (במיל.) בדרגת רב־סרן. היה מתייצב לכ־90 ימי מילואים בשנה עד המעבר ללונדון
תעודת זהות איתקה אנרג'י
תחום עיסוק: פיתוח והפקת נפט וגז בים הצפוני. מחזיקה ב־35 מאגרי נפט וגז ומפעילה את אסדות הקידוח וההפקה בהם
היסטוריה: חברה קנדית שנרכשה ב־2017 על ידי קבוצת דלק. רכשה ב־2019 את פעילות הפקת הנפט והגז של שברון האמריקאית ב־1.75 מיליארד דולר
נתונים: משרדי ההנהלה יושבים באברדין, סקוטלנד. בחברה מועסקים 500 איש כעובדי חברה ועוד 500 כקבלני משנה. תוצאות רבעון 1/2022: מכירות 745 מ' ד', רווח נקי - 775 מ' ד'