ג'רום פאוול, יו''ר הפדרל ריזרב / צילום: Associated Press, Manuel Balce Ceneta
הכותבת היא מנכ"לית בלקרוק ישראל
הכלכלה העולמית נמצאת בעיצומה של סערה, כשאי ודאות חוברת לסיכון ואלו מתווספים לסל השיקולים של משקיעים. המלחמה באוקראינה מאיימת על אספקת המזון והאנרגיה העולמית, המתיחות בין ארה"ב לסין שמעוררת ספקות לגבי הסחר בין המעצמות והאינפלציה המשתוללת מסכנת את יכולתם של מיליונים למלא אחר צרכיהם הבסיסיים. כל זאת מצטרף לתזכורות מהטבע על שינויי האקלים התורמים ליצירת סיכוני יסוד חדשים. עבור משקיעים עדיין אין קו סיום ברור לחוסר ודאות זה, בנקים מרכזיים הפכו לניציים; מיתון נראה קרוב ויש שיגידו שכבר הגיע. כדי לנסות ולהבין מה צופן העתיד, יש לנתח את הסיבות למצב הנוכחי.
נתק חסר תקדים
בחודשים האחרונים נוצר נתק חסר תקדים בין המדיניות הפיסקלית למוניטרית. הדבר מתרחש ברוב המדינות המפותחות אך בולט במיוחד בארה"ב, כשרק בקיץ האחרון הממשלה הזרימה בו לכלכלה תמריצים בגובה 1.1 טריליון דולר, והבנק המרכזי בניסיון לרסן את האינפלציה העלה את הריבית לראשונה לאחר צמצום מאזנו. חוסר העקביות בין צעדי המדיניות; הגברת התמריצים מחד וניסיון למתן את האינפלציה מאידך, הופך את עבודת הפדרל ריזרב למורכבת ומאתגר את ניסיונו להביא ל'נחיתה רכה'. בזמן הזה האינפלציה ממשיכה לטפס והריבית עולה, כשרק בחודש שעבר הועלתה ב־0.75% לטווח 3.0%-3.25%, עם ציפייה לעליות נוספות עד סוף השנה.
האינפלציה נוכחת ולא נחשבת עוד רק כתגובה לחזרת הביקושים. ניתן לומר שתמה תקופת היציבות הגדולה שחווינו ב־30 השנים האחרונות: הכלכלה העולמית נכנסה למשטר חדש המאופיין בתנודתיות מוגברת. היסטורית, בתקופות של צמיחה מתמדת ללא מחיר אינפלציוני כמעט, בנקים מרכזיים נטו להקל את המדיניות בעת הופעת סימני התכווצות כדי לעודד את הפעילות הכלכלית. אנו בבלקרוק מאמינים שעידן זה נגמר והכלכלה העולמית זקוקה לקובעי מדיניות אמיצים שלא יחששו מדיון ציבורי ויתרכזו באיזון הכלכלות תוך הבנה שאין פתרון קסם מיידי לצמיחה יציבה ויתכן ויש להתרגל לחיים לצד רמת אינפלציה גבוהה יותר.
המצב בבריטניה מספק הצצה למצב בו לא ניתן לקיים הרחבות פיסקליות להתמודדות עם ההאטה לצד צמצום מוניטרי. בעקבות חששות המשקיעים ממדיניות המקרו במדינה, או בפשטות ביכולתה להחזיר את הלוואותיה. הסיכון למדינה עלה והתווסף לעליית הריבית שדחפה את הריבית הארוכה מעלה והפכה הנפקת אג"ח ע"י המדינה ליקרה מכלכלות שנתפסות חלשות יותר, או בפשטות הובילה לעלייה חדה בפרמיית סיכון הזמן בעקום הריבוני.
ללמוד מבריטניה
אני תקווה כי ממשלות למדו את הלקח מהניסוי הקצר בבריטניה, בו העולם ראה שניסיון להתמודד רק עם צד המיתון בכפיפה עם מלחמה באינפלציה גואה לא יכול לעבור ללא מחיר אדיר לאמינות וליציבות הכלכלית. המתח הזה בין חששות מהאטה מתקרבת אל מול מדיניות מוניטרית אגרסיבית, לא מתבטא עדיין בתחזיות הבנקים המרכזיים כמו גם תחזית קרן המטבע הבינלאומית. אלו לא מכירות בכך שעלות הורדת האינפלציה ליעד המבוקש מעוררת מיתון. ישנה סבירות גבוהה שהבנקים המרכזיים יעצרו את העלאות הריבית, למרות שלא עשו מספיק כדי להוריד את האינפלציה חזרה ליעד. כל זה מדגיש מדוע נדרש שיח אמיץ להתמודדות עם כוחות אלו.
לאור עליית הסיכון בתחזית המקרו וחוסר הוודאות של התקופה הקרובה, משקיעים צריכים לחשוב מהן מטרותיהם העתידיות ולשקול האם לעבור למיצוב תיק הגנתי יותר. לדוגמה, בחינת אג"ח צמודות לאינפלציה למיצוב התיק טקטית ואסטרטגית, הסתכלות על אג"ח קונצרניות של חברות תזרימיות בדירוג גבוהה ובחינת ההזדמנויות בעולם ההשקעות האלטרנטיבי ובמיוחד בהשקעה בתשתיות וחוב שמגודר באופן מובנה מול האינפלציה. בהקשר למניות קיימת חובה להיות קפדנים בניתוח החברות ולבדוק את יכולתן להתמודד בסביבת מקרו תנודתיות. בחינת התזרים שלהן וניתוח רגישויותיו חשובות, מאחר שלא כל ירידת מחיר במניות מהווה הזדמנות השקעה. בנקודת זמן זו מניות ואג"ח עתידים לרשום הפסדים שנתיים, זו תהיה הפעם השלישית במאה השנים האחרונות בה נראה מצב כזה, לכן יש לבחון עבור כל אפיק השקעה האם הפרמיה המגולמת במחיר השוק ראויה לאור הסיכון.