גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

זעזועים בתעוזה?

השמועות בשוק ההון המקומי מדברות על התהוות של מאבק שליטה בקרן ההון סיכון תעוזה. ובכן, לדעתנו, איך לומר, כל השמועות האלו הן בולשיט אחד גדול. צעד כזה יפגע בחברות הפורטפוליו, כי הן זקוקות לעזרה בניהול השוטף ולהמשך התמיכה הכספית, ואחר כך זה יפגע בבעלי המניות. מלבד זה, בחצי השנה הקרובה ממילא לא נראה שתהיה אפשרות לאקזיט, אז מדוע לזעזע את המערכת?

אנחנו, כידוע, לא מתעסקים כאן עם הבורסה של תל אביב, אבל אנחנו כן מתעסקים עם השקעות הון סיכון ועם חברות טכנולוגיה, ולכן אנחנו מרשים לעצמנו להתייחס לקלחת השמועות שסובבת את חברת ההשקעות בהון סיכון תעוזה ולצרף חוות דעת קטנה משלנו על הנושא הזה.

תעוזה, כפי שכולכם בוודאי יודעים, היא אחת החברות הראשונות בישראל שהשקיעו בהון סיכון. תעוזה הוקמה בתחילת שנות ה-90 על ידי בנק לאומי והתעשיין האמריקאי ג'פרי שטיינר, מייסדה ויו"ר חברת התעופה האמריקאית פיירצ'יילדס אינדסטריז.

תעוזה היתה אחת משלוש הקרנות הראשונות שנכנסו תחת המסגרת של ענבל. המסגרת הזו הוקמה בזמנו על מנת לעודד משקיעים זרים להשקיע בישראל על ידי הפחתת סיכוני ההשקעה. הממשלה דאז הבטיחה מחיר מינימום למניות הקרנות שנכנסו תחת מטריית ענבל. אז, בשנת 1991, האמינו רבים שזו הדרך היחידה להביא משקיעים זרים חדשים לישראל. אנחנו אומרים "משקיעים חדשים" מאחר שהיו כבר משקיעי הון סיכון בישראל, הבולטים ביניהם קבוצת אלרון, קבוצת אי.די.בי, קרן אתנה שהתאגדה וגייסה תחת הנהלתו של דן טולקובסקי ובעזרתה של חברת בר סטרנס, והיה הארווי קרוגר מליהמן (אז שירסון ליהמן). אנשי ליהמן, למשל, היו שועלי השקעות ותיקים שלא פחדו מהשקעה בישראל, ואולי פחדו יותר מההבטחות של הממשלה. אבל משקיעים חדשים היו זקוקים לעידוד הזה, של הבטחה ממשלתית לכספם, ולכן הוקמה ענבל שסיפקה הגנה למשקיעים בערבות מדינה.

בשנת 1992, כאשר תעוזה הונפקה בבורסה בתל אביב, היו שני סוגי מניות. סוג אחד - מניות "מובטחות" בחסות קרן ענבל, סוג שני - מניות רגילות שהונפקו בבורסה, ללא ביטחונות. בסוף שנת 2000 פג תוקפה של ענבל, והמניות התאחדו.

אגב, בדיעבד הסתבר שענבל לא תרמה בגדול להשקעות הון סיכון בישראל. ענבל אולי תרמה להגדלת העניין, אבל מה שבאמת תרם להתפרצות הגדולה של ההשקעות בישראל היו הטכנולוגיות שפותחו על ידי הישראלים מאז הקמת המדינה.

בערך בשנת 1994, כאשר התחיל להיות ברור שהמהפכה הטכנולוגית מתקדמת בצורה שהתקדמה, "התגלו" מצבורי הידע הטכנולוגי בישראל, והמשקיעים הזרים החלו להגיע בהמוניהם. המשקיעים הזרים באו על מנת להשתתף במה שנקרא "המסחור של הידע הישראלי". מומחי טכנולוגיה, שבדקו פרויקטים וחברות בישראל בתחילת שנות ה-90, הבינו מיד אילו אוצרות יש בארץ. ברגע שהסוד הזה התגלה, המעורבות הממשלתית הפכה לנטל. אחרי הכל, איזה משקיע אמריקאי רוצה את הממשלה כשותפה לעסקיו? מי שיבדוק את התקופה המאוחרת יותר, אחרי 1995, יגלה שהקרנות המעורבות בענבל לא עניינו את משקיעי ההון סיכון כמו הקרנות החדשות שצצו כמו פטריות אחרי הגשם בישראל.

לקרנות מהסוג של תעוזה נוצרה, באמצע שנות ה-90, עוד בעיה. תעוזה, לפי ההגדרה של קרן הון סיכון, השקיעה את כספיה בשלבים מוקדמים ביותר של חיי החברות. בין 1995 ל-2000 חל מהפך בדרך החשיבה והגישה להשקעות של קרנות ההון סיכון. האסטרטגיה הפכה להיות שחברות ההון סיכון משקיעות בשלבים מתקדמים בהרבה מכפי שנהוג לפי ההגדרות. כלומר, קרנות הון סיכון ביצעו למעשה השקעות שהן יותר "השקעות גישור" מאשר "השקעות הון סיכון". קרן תעוזה, שנהגה להשקיע סכומים גדולים יחסית בחברות שנמצאו בשלבים מוקדמים של חייהן, לא היתה במצב בו היתה מסוגלת לאפשר למשקיעי תעוזה את אותו קצב אקזיטים (EXIT) שאיפשרו קרנות אחרות.

ההנפקה הראשונה של החברה היתה של חברת א.ב.זרעים בשנת 1998. חברת נובה, המפתחת מכשור לתעשיית המוליכים, הונפקה רק בשנת 1999, וזאת כאשר קרנות הון סיכון חדשות יחסית כבר הנפיקו מספר גדול של חברות מהפורטפוליו שלהן.

קרנות כמו ג'רוזלם גלובל, סטאר ושכמותן היו אטרקטיבית בהרבה למשקיעי שנות ה-90 מקרן כמו תעוזה. סטאר, גלובל, מופת ואחרות הפכו למכונות הנפקות, וכל הנפקה השפיעה באופן חיובי על שווי החברה. בפורטפוליו של תעוזה, רוב החברות היו עדיין רחוקות מאפשרות של הנפקה ציבורית.

אבל במבט לאחור ובהשוואה לגודל, תעוזה הצליחה יפה מאוד. למרות שלא היו שפע של הנפקות, הצליחה החברה להגיע לתשעה אקזיטים, מלאים או חלקיים, שהכניסו לה מעל 30 מיליון דולר, וזאת מלבד ההנפקה הציבורית של נובה. לתעוזה גם אין מה להתבייש בפערים שבין עלות ההשקעה למחיר היציאה. רווחי ההון מרשימים למדי. בנובה השקיעה תעוזה 900,000 דולר, וחלקה, בעת ההנפקה, היה מעל 50 מיליון דולר. ב-WAVEAXCESS, שנמכרה בזמנו ב-60 מיליון דולר הושקעו מיליון דולר. תעוזה אולי לא היתה "זוהרת" כמו כמה מקרנות ההון סיכון שהתפרסמו בתקשורת, אבל בהחלט היתה הצלחה מסחרית.

עדיין לא ברור לנו אם אכן מתקיים מאבק שליטה על תעוזה היום. השמועות אומרות שמתקיים, אבל נצטרך להמתין לישיבת בעלי המניות הבאה לפני שנדע דברים לאשורם. בינתיים, אחד הסימנים הבולטים שמחזקים את קיומו של מאבק כזה הוא ההדלפות הרבות, מכיוונים שונים, על המאבק המתנהל כביכול בין ההנהלה הנוכחית לגורמים שרוצים להחליפה.

ב-10 באוגוסט הופיעה כתבה בעיתון "הארץ" תחת הכותרת "האם מתרחש מאבק שליטה בתעוזה?". לפי המאמר, בחודש יוני היתה תנועה ערה של מסחר במניות החברה בבורסה של תל אביב. התנועה הערה מוסברת בחלוקת הדיבידנד הגדולה שבוצעה, כ-45 מיליון שקל (שבגללה רכשו רבים מניות). התנועה הערה גם התפרשה כניסיון של בעלי עניין שונים להגדיל את האחזקה שלהם בחברה לקראת אסיפת בעלי המניות שתיערך בסוף החודש.

ככל הידוע, במשחק מעורבות ארבע קבוצות של משקיעים: האחים טראמפ מפלורידה (אין קשר לטייקון הנדל"ן וההימורים דונלד טראמפ), המחזיקים כ-14% כ"א במניות הקרן, ושרכשו לפני כמה חודשים את קרן גמול. עד כמה שהצלחנו לגלות, הם רכשו את המניות בתעוזה על מנת שתעוזה תשמש אותם כזרוע ההשקעות הטכנולוגית של גמול.

הקבוצה השנייה היא קבוצת המייסדים וחברת הניהול של תעוזה, בה שולטים המייסדים, שמחזיקים יחד כ-18% מתעוזה. 14% מהקרן מחזיקה קבוצתו של יצחק תשובה באמצעות חברת גרין שבשליטתו. תשובה קיבל את מניות תעוזה בעסקת חליפין על מניות גרין עם בל"ל. הקבוצה האחרונה, שיחד מחזיקה בכ-22% מתעוזה היא קבוצה של משקיעים מוסדיים ישראליים המורכבת מקרנות הנאמנות של בל"ל, קופות הגמל של בל"ל וקרנות הנאמנות של פועלים, להק.

מה בפורטפוליו?

השאלה המעניינת היא מה מביא בעלי מניות ואחרים לערוך מאבק שליטה על חברה כמו תעוזה? מה יש לתעוזה להציע? מה מעניין בחברה הזאת?

ובכן, לתעוזה יש אחזקה של כ-13% בחברת נובה (NVMI) שהונפקה בנאסד"ק והיום נמצאת בשפל לאחר פרסום אזהרות הרווח בתחום. אבל למרות הירידות לאחרונה, המניות של נובה הן נכס נזיל ובעל פוטנציאל גדול.

עוד מחזיקה תעוזה ב-41% מחברת סגנאטק שמפתחת ומשווקת תוכנות המאפשרות לעצב מחדש שבבים לטכנולוגיות של תהליכי ייצור, שילוב בין תהליכים ישנים וחדשים. סגנאטק כבר מוכרת.

היהלום הנוכחי באחזקות תעוזה הוא חברת נאסס, בה מחזיקה תעוזה ביותר מ-30% (לאחרונה רכשה עוד נתח מקרן הון סיכון פרטית בתמורה למניות תעוזה). החברה מייצרת ציוד רפואי חדשני בתחום שיקום נכי גפיים. הציוד מאפשר לנכים לבצע פעילות שקודם לכן לא יכלו לבצע, וזאת באמצעות פולסים חשמליים וממוחשבים המועברים בתדרים נמוכים למערכת העצבים. החברה אמורה להתחיל לשווק כבר השנה ולפרוץ בשנת 2002. השותפה העיקרית בחברה, מלבד תעוזה, היא ענקית התרופות האמריקאית ג'ונסון אנד ג'ונסון. החברה הזאת מוערכת אפילו היום ביותר מ-100 מיליון דולר. האחזקה בנאסס לבדה שווה כמעט כמו כל תעוזה בשוק המניות. דיאגנוסטיק, בה מחזיקה החברה 15.6%, מעניינת ביותר. מדובר על חברה הפועלת בתחום הבדיקות הגנטיות של סיכויי לידה מוקדמת וסיכוני רעלת הריון. דיאגנוסטיק, בהנהלתה של ד"ר חמוטל מאירי, מהווה, לדעתנו, פוטנציאל גדול ביותר.

בחברת סלקטרוניקס מחזיקה תעוזה ב-21.7%. סלקטרוניקס מפתחת ומייצרת ציוד מתקדם לתעשיית האלקטרוניקה בתחום המעגלים המודפסים. החברה עמדה להנפיק באירופה, אך ההנפקה נדחתה בשל המצב.

פוקסבורו אן.אם.אר, בה מחזיקה תעוזה 18.9%, היא חברה המפתחת ומייצרת ציוד מדידה מתקדם לתעשייה הכימית.

החברה האחרונה בפורטפוליו של תעוזה היא רותלקס, בה מחזיקה תעוזה 40% לאחר שמכרה כ-6% לקרן השקעות אירופית גדולה. רותלקס מפתחת ומייצרת ציוד בקרה מתקדם בתחום האופטי. החברה הזו עברה קשיים ונמצאת בתהליך שיקום. אגב, אותו בית השקעות אירופי גדול קנה אחוזים במספר חברות שבפורטפוליו של תעוזה, ומערכת היחסים עם משקיע גדול זה מתרחבת (אולי גם יסכים לזהות את עצמו בסוף). בקיצור, על סמך ערך ריאלי של החברות המוחזקות, מניית תעוזה, על פי מחקר של בית השקעות ישראלי מוביל, נסחרת בכמחצית משווייה הנכסי.

את החברות מנהלת חברת הניהול של תעוזה שמחזיקה היום גם בכ-18% ממניות החברה. חברת הניהול מקבלת את שכרה כאחוז מסוים משווי ההון העצמי של החברה.

אז על מה כל המהומה? ראשית, עדיין לא בטוח שיש בכלל מהומה כי על פי מה שביררנו, "מישהו" חושש מפני ניסיון "השתלטות". לא הצלחנו להבין מי בדיוק חושש כאשר כלל לא ברור להנהלה שאכן עומד להתבצע ניסיון כזה. בכל מקרה, לא נראה לנו שההנהלה חוששת.

מה מקור הדאגה?

אז מה מקור הדאגה? מקור הדאגה (של החושש הבלתי ידוע) קשור לבקשותיהם של האחים טראמפ מצד אחד, ולבקשתו של יצחק תשובה מצד שני, למנות דירקטורים חדשים לחברה, במקום חלק מהדירקטורים הקיימים. הדירקטורים הקיימים, תשעה במספר, מזוהים עם ההנהלה הנוכחית, אנשי שלומם כביכול של אבי קרבס וג'פרי שטיינר, יו"ר פיירצ'יילדס שהתפטר לאחרונה מתפקיד יו"ר תעוזה (במקומו התמנה יצחק חופי).

כאמור, יכול מאוד להיות שמדובר על סערה בכוס מים, וכל מה שהאחים טראמפ ותשובה רוצים זה באמת למנות דירקטורים מטעמם, בקשה לגיטימית. נראה שעל מנת להבטיח שבקשותיהם יאושרו, נפגשו נציגיהם עם בעלי מניות שונים במטרה לשכנעם בנושא חילופי הדירקטורים. מאחר ששוק ההון הישראלי קטן ומאחר שכולם מכירים את כולם, הפגישות הללו נתפסו, על ידי רבים בשוק המקומי, כפגישות חתרניות תחת ההנהלה. הכתבה ב"הארץ" אכן קבעה שצפוי עימות בדירקטוריון. עם זאת, יכול מאוד להיות ששתי הקבוצות ישטחו את טענותיהן, הדירקטוריון הנוכחי יסכים, ונגמר הספור.

"אל תהיו נאיביים", לוחשים לנו "יודעי דבר" (שבדרך כלל אינם יודעים דבר), "מה פתאום תשובה צריך לדרוש נציגים בדירקטוריון? תראו את הקשר שלו עם בל"ל (בעלה של גליה מאור, מנכ"ל בל"ל, הוא יו"ר קבוצת גרין של תשובה), תראה איך האיש משתלט על קרנות ההון סיכון (לתשובה יש אחזקות במופת ובעוד כמה קרנות), תראו איך האחים טראמפ שונאים את שטיינר, אבי קרבס (נשיא תעוזה) יושב על השמנת בחברת הניהול כבר עשור. תראו איך הם ניקו את קופת החברה בתשלום דיבידנד לעצמם לאחרונה. תראו איך האריכו את חוזה הניהול בשנתיים לאחרונה, מחטף או לא?" וכו' וכו'.

נכון, אם מישהו רוצה לחרוש מזימות, אז כל הדברים שהוזכרו יכולים לשמש פלטפורמה נהדרת. עם זאת, כל השמועות האלו הן בולשיט אחד גדול. הראו לנו בבקשה מדוע האחים טראמפ שונאים את שטיינר? אז מה אם יהושע מאור נשוי לגליה? מי בדיוק "גנב את הקופה"? חבר'ה, זו ממש אופרת סבון. בשוק הקטן של תל אביב בטוחים כולם שרק תתחיל אסיפת בעלי המניות, ומיד תשובה את טראמפ יקומו ויעיפו את קרבס ושטיינר, ויחליפו את יוסי גרוס כמזכיר החברה.

אנחנו כמובן לא יודעים מה הולך כאן, אבל היגיון עדיין יש לנו, ועכשיו נבחן את העובדות ונראה מה מכל התסריטים שמבטיחים לנו הגיוני ומה לא.

ראשית, בשביל מה צריכים טראמפ ותשובה נציגים במועצת המנהלים? מה זאת אומרת בשביל מה? זאת בכלל לא השאלה. השאלה צריכה להיות - למה הם לא ממנים נציגים? האם לגוף שמחזיק 14% בחברה כלשהי לא מגיע נציג או שניים בדירקטוריון? לדעתנו, זה דבר טבעי ומתבקש. נניח שבישראל לא נהוג לבקש את מה שמגיע ממילא, אבל היינו מאוד מתפלאים אלמלא הטראמפים היו מבקשים, ויותר מזה, היינו מתפלאים אילו קרבס היה מתנגד. מישהו באמת חושב שאמריקאי היה דורש נציגים בדירקטוריון רק בגלל שהוא שונא דירקטור אחר? האחים טראמפ ויצחק תשובה מבקשים למנות דירקטורים כי זה מגיע להם וזאת הדרך שדברים מתנהלים במועצות מנהלים מאז קמו המועצות האלו.

גם הפגישות עם בעלי מניות אחרים לגיטימיות. למה שלא ינסו בעלי המניות הנ"ל לדבר עם בעלי מניות אחרים על מנת לשכנע אותם שיצביעו בעדם? מה, זה פשע? אנחנו לא חושבים שהפגישות מטרידות את מר קרבס. מה שאולי מדאיג אותו זה שאיתו לא נפגשים. נניח אפילו שלבעלי המניות הנ"ל יש אג'נדה נסתרת, אולי אפילו של השתלטות. אז מה? אסור להם להיפגש או למנות נציגים?

דיבידנד גדול מדי?

עכשיו מגיע עניין הדיבידנד ה"גדול מדי" ועניין הארכת החוזה עם חברת הניהול שנעשה כביכול במחטף. תעוזה אכן חילקה 11 מיליון דולר, 45 מיליון שקל, כדיבידנד לבעלי המניות, וזה נראה, בטח יחסית, כתשלום ענק. העובדות הן שהחברה עשתה זאת בזמן שבקופתה היו 17 מיליון דולר. "ויי, ויי", צווחים צדקני הדור, "החברה ניקתה את הקופה על חשבון בעלי המניות. איך זה שקרן שמיועדת להשקיע בחברות סטארט אפ מחלקת דיבידנד? גונבים לנו את הכסף!". באמת? תעוזה היא חברה ציבורית והיא שייכת לבעלי המניות. קיומה של כל חברה ציבורית מותנה בדבר אחד בלבד, בזה שהנהלת החברה והדירקטוריון יעשו הכל למען רווחת בעלי המניות, כל היתר שולי בהשוואה. כאשר בחברה ציבורית מצטברים סכומי כסף מעל ומעבר לצרכיה האסטרטגיים, היא חייבת לחלק את הסכומים הללו, בדרך זו או אחרת, לבעלי מניותיה. נקודה. סוף פסוק.

אנחנו כמובן לא יודעים כמה כסף נחוץ היה לתעוזה לפי תוכניתה האסטרטגית, ולכן אין לנו דרך להעריך אם הדיבידנד היה גבוה מדי, או מתאים, או נמוך מדי. אבל אנחנו חוזרים שוב, אם אמנם היו עודפים מעל ומעבר לשימושים הנדרשים מבחינה אסטרטגית, מחובתם של ההנהלה והדירקטוריון לעשות בכסף העודף שימוש למען בעלי המניות. דיבידנד הוא דרך אחת "להיטיב עם בעלי המניות".

עניין המחטף של הניהול גם הוא תמוה. הרי קרבס, שטיינר ויוסי גרוס אינם ילדים בני שנה שמעולם לא נחשפו להגיגי הרוח בשוק ההון. ברור להם שאם יימצא טעם לפגם בהחלטה, מיד יתעורר עליהם זעמו של השוק ומיד ירוצו בעלי מניות לתבוע ולצווח "חמס". הם הרי גם יודעים שאפשר לשנות חוזה ניהול שהושג בדרך של "מונקי ביזנס" ומי שיכול לשנות זה בעלי המניות. לכן, קשה לנו להניח שהאנשים האלו יחליטו להרגיז את בעלי המניות ערב ישיבתם. כיוון שהשלישייה הזאת אינה שולטת בחברה (אין להם מעל 50% ואפילו לא מעל 26%), אז מדוע שינסו להרגיז, ועוד כאשר יש בעלי מניות חדשים? לא נראה לנו הגיוני. דווקא בגלל שעמדו לפני אסיפה כללית הם לא היו מעיזים לנהוג שלא כשורה.

כותב רותם שטרקמן, בעיתון "הארץ", שהסיבות שכנראה גרמו לדירקטוריון להחליט על הארכת החוזה של חברת הניהול בחופזה לפני האסיפה נבעו בעיקר מהרצון להרגיע את מנהלי חברות הפורטפוליו ואת עובדיה המודאגים של חברת הניהול. שטרקמן מביא את טענות בעלי המניות המתנגדים לדיבידנד בטענה שהקופה רוקנה ממזומנים כך שהחברה אינה יכולה להשקיע כעת בחברות סטארט אפ חדשות ובקיימות. עוד עולה הטענה שכיוון שחברת הניהול זכאית לקבל 10% מכל דיבידנד, זה כנראה מה שגרם לחלוקה.

נו, הרי אם הטענות של בעלי המניות הממורמרים מוצדקות ואסור "לרוקן את קופת החברה", זה אומר שהדרך היחידה לפצות בעלי מניות היא באמצעות מכירת המניות בעלייה. במילים אחרות, החברה צריכה לשמור על כל רווחיה לעולם, וזו שטות שאין דוגמתה. החברה לא רוקנה את הקופה. החברה לקחה 11 מתוך 17 מיליון דולר מזומנים שהצטברו בקופה וחילקה אותם לבעלי המניות כדיבידנד. היא רוקנה את עודפי המזומן לטובת בעלי המניות, בשביל זה היא קיימת לא?

לגבי חברת הניהול, נכון שהיא מקבלת 10% מהדיבידנד, אבל השכר הרגיל שלה בא כאחוז מההון העצמי. חלוקת הדיבידנד הרי מקטינה בגדול את ההון העצמי. אז מה יותר טוב לחברת הניהול, לקבל 10% כעת או לוותר על ה-10% הללו ולגרום לכך ששכרה יהיה גדול בהרבה? המסקנה שלנו היא שבהחלט יכול להיות שמה שהחברה אומרת זו האמת. למה לא? תעוזה אינה כמו קרנות אחרות. תעוזה מחזיקה אחוזים גבוהים יחסית בחברות הפורטפוליו ומלווה אותן בניהול לאורך. אם יתחילו להחליף חברת ניהול, ברור שהדבר עלול לפגוע בחברות ולבטח בבעלי המניות.

אילו טענו בעלי המניות הממורמרים שחברת הניהול נכשלה עד כה וכעת מבוצע מחטף, אז ניחא. אבל לא ראינו ולא שמענו טענה שכזו, ולכן אנחנו מתייחסים לסעיף הזה כקשקוש-בלבוש.

השאלה עדיין עומדת: האם מתהווה כאן מאבק שליטה, או לא? האם יכול להיות שבשבוע הבא יבואו כל נציגי בעלי המניות לחיפה ויעיפו את הדירקטוריון הקיים ויחליפו אותו בחדש? לנו, כאמור, זה לא נראה, בייחוד כי דבר כזה יפגע באמת בחברות הפורטפוליו ולאחר מכן בבעלי המניות עצמם. למה זה יפגע בחברות הפורטפוליו? כי הן אכן צריכות עזרה בניהול השוטף ובטח זקוקות המשך התמיכה הכספית, ורוב מנהלי החברות המתחילות חסרים ידע כזה.

מנגד, בהחלט יכול להיות שיש משהו שמושך את בעלי המניות החדשים להשתלט, וזה הפוטנציאל. מניות נובה לא יישארו לעד במחירן הנוכחי הנמוך, נאסס היא יהלום של ממש מבחינת הפוטנציאל, וגם הפוטנציאל של שאר החברות הפוטנציאל גבוה. אבי קרבס, בדרך הניהול שלו, הוכיח שהוא מעוניין להביא חברות לאקזיט, לאחר שיבשילו. כלומר, הוא אינו ממהר לצאת לבורסה ואינו ממהר למכור אלא אם המחיר נראה לו מתאים. השאלה היא אם מה שמתאים לקרבס מתאים לתשובה או לטראמפים. נניח שבעוד חצי שנה, אולי שנה, השוק יתהפך וערכי החברות שבפורטפוליו יעלו השמיימה. יכול מאוד להיות שהקבוצות של תשובה וטראמפ מעוניינות "לחתוך ולצאת" הרבה לפני שקרבס חושב לעשות זאת, ובשביל זה צריך שליטה. זו בהחלט יכולה להיות סיבה לרצות להשתלט היום, ההחלטה מתי לממש. אבל גם במקרה הזה, כך נראה לנו, ההיגיון העסקי אינו מכתיב שההשתלטות תיעשה דווקא כעת כי הפגיעה בתהליך הצמיחה של חברות הפורטפוליו תהיה קשה, ואת זה לבטח רואים אנשי העסקים המשופשפים שצריכים להחליט מה יקרה בישיבת בעלי המניות.

לפיכך, המסקנה שלנו פשוטה. גם טראמפ וגם תשובה רוצים בדיוק את מה שביקשו, ייצוג גדול יותר בדרקטוריון. לאחר שישיגו זאת, יוכלו לתכנן את המהלכים הבאים כרצונם, יחד או לחוד. כיוון שבמהלך החצי השנה הקרובה לא נראה לנו שתהיה אפשרות לאקזיט, אז מדוע לזעזע את המערכת, בייחוד כאשר הגוף המנהל עד כה באמת לא עשה עבודה רעה אם בוחנים באמת את התוצאה עד כה.

מי שמשחק כאן את התפקיד המרכזי הן דווקא אותן קרנות וקופות שמחזיקות בכ-20% ממניות החברה ויותר. הקרנות והקופות הן לשון המאזניים, ולכן, כך שמענו, נפגשים איתם כל בעלי העניין האחרים. הקרנות והקופות מייצגות כסף של הציבור, והן, למעשה, צריכות להיות משהו כמו "כלב שמירה" על האינטרס של בעלי המניות.

אחת הסיבות שבגללן אנחנו חושבים שכל סיפור ההשתלטות הוא קשקוש קשורה למנהלי הגופים הללו. מצד אחד, הם יכולים בהחלט להטות את הכף לכיוון זה או אחר במאבק ההשתלטות המוזר הזו (שאולי בכלל אינו קיים), אבל מצד שני מה שמנהלי הקרנות יחליטו חייב להתבסס על שיקול עסקי-כלכלי לטובת בעלי המניות שהם מייצגים בגדול. אם אנחנו היינו מנהלי קרן מהסוג הזה, השאלה היחידה שהיתה עומדת לנגד עינינו היתה מה ההשלכות של מאבק שליטה, בשלב הנוכחי, על תפקודה של תעוזה. כפי שכתבנו, החלפת הניהול בשלב הנוכחי לא תתרום דבר, ויכולה אף להזיק לחברה. מאוחר יותר, יכול להיות שכן יהיה כדאי להם לתמוך בהחלפה כזו, אבל רק לאחר שנציגי בעלי המניות החדשים יוכיחו שהם אכן טובים יותר לבעלי המניות מהמנהלים הקיימים.

הלקח של קרייזלר לסיום, אי אפשר בלי סיפור קטן ודומה. פעם היתה חברה "קטנה" בארה"ב וקראו לה קרייזלר. היום היא דיימלר-קרייזלר-בנץ, אבל פעם היא היתה רק קרייזלר, ואיש אחד, קרקוריאן שמו, אסף 10% ממניותיה בעת שהיתה בשפל.

שנים התרוצצו שמועות שקרקוריאן רכש את המניות על מנת להשתלט, והאיש מצדו לא עשה דבר. לימים, התהפכה המגמה והחברה החלה להרוויח בגדול. ואז קרקוריאן, כבעל המניות הגדול של קרייזלר, החל לבכות לדירקטוריון, שמצטבר בחברה כסף אדיר מעל ומעבר לצרכים שלה. הוא הביא מומחי הערכה שקבעו שלהחזיק 6 מיליארד דולר במזומן בחברה זה "הרבה יותר מדי". המומחים קבעו כי גם 3 מיליארד במזומן בקופה זה הרבה. הוא החל להיפגש עם הגופים המוסדיים של החברה, ושוב החלו להתרוצץ שמועות שקרקוריאן מכין השתלטות. אבל לא, קרקוריאן העביר במועצת המנהלים החלטה לרכוש מניות של החברה בבורסה בכ-4 מיליארד דולר ולחלק דיבידנד נכבד. מניית קרייזלר, ששכבה על 6 דולרים כשקרקוריאן נכנס אליה, הגיעה ל-60 דולר וחילקה דיבידנד כאשר נודע שהאיש רוקן את אותם 10% שאסף בסביבות 6 דולרים.

"הדירקטוריון הבין", סיפר קרקוריאן, "את מה שצריך לעשות למען בעלי המניות ועל כך אני תמיד אהיה אסיר תודה, אבל זה מה שהיו עושים ממילא, אולי קצת יותר מאוחר, כי זה התפקיד שלהם". לכן, תעוזה זה אולי לא קרייזלר ותשובה זה אולי לא קרקוריאן, אבל אולי הוא רואה את הפוטנציאל כפי שקרקוריאן ראה. זה הכל.

הכותב משקיע בניירות ערך שונים, ולכן עשוי להיות לו עניין בחברות עליהן הוא כותב בטור זה. מערכת "גלובס" איננה אחראית לתוכן המאמר ואין לראות בו עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו עקב פעולותיו.

עוד כתבות

דונלד טראמפ / צילום: Jonathan Ernst, רויטרס

נקודת האל-חזור: הדמוקרטים הציגו שני סעיפי אישום נגד טראמפ

יו"ר ועדת המשפט של בית-הנבחרים: "אנו חייבים להבהיר: אף אחד, אפילו לא הנשיא, אינו נמצא מעל החוק" ● סעיף האישום הראשון: הנשיא ניצל לרעה את סמכויותיו ● סעיף האישום השני: הנשיא ניסה לשבש הליכי חקירה של בית-הנבחרים ● הליך האימפיצ'מנט צפוי להסתיים עד סוף השנה; משפט טראמפ בסנט – בינואר

דודו זבידה / צילום: איל יצהר

אחרי מיזוג מבני תעשיה וכלכלית ירושלים: גם החברה הבת דרבן יוצאת מהבורסה

דרבן תבצע בסוף דצמבר פדיון מוקדם מלא של האג"ח שלה, בהיקף של 250 מיליון שקל, ותסיים את חייה כחברה מדווחת

פרופ’ פרטה דסגופטה / צילום:רפי קוץ

"לפי החישוב שלי, כדור הארץ יכול להכיל רק 2 מיליארד אנשים"

פרופ' פרטה דסגופטה, מכלכלני הקיימות המובילים בעולם, מסביר שהאנושות צריכה להתכווץ ב-75% כדי לשרוד, ושאם נשנה את דפוסי הצריכה נוכל למנוע את רוע הגזירה ● בראיון ל"גלובס", הוא טוען שהמשבר הסביבתי מתחיל באשליה שהטבע בא בחינם

שרגא ברוש / צילום: שלומי יוסף

"מקווה שמחקריו רציניים יותר": מדוע הגיש נשיא התאחדות התעשיינים תלונה לנשיא הטכניון?

חודש וחצי לפני הבחירות לנשיא ההתאחדות, המרוץ בין שמואל דונרשטיין וד"ר רון תומר מתחמם ● הבעת תמיכה בדונרשטיין מצד פרופ' אהוד קינן, נשיא הפקולטה לכימיה בטכניון, מסעירה בימים האחרונים את ההתאחדות והובילה את הנשיא היוצא שרגא ברוש להגיש תלונה נגד פרופ' קינן

יגאל גלאי / צילום: רפי דלויה

מיזוג בענף יחסי הציבור: גלאי תקשורת וגל תקשורת מאחדים כוחות

החברה החדשה תיקרא גל-גלאי ותנוהל על ידי יגאל גלאי וגל בייסברג

המלכה אליזבת' / צילום: Yui Mok, רויטרס

מחפשים עבודה? המלכה אליזבת מחפשת מנהל מדיה חברתית

בעבור שכר בגובה 233 אלף שקלים לשנה (50 אלף ליש"ט), מנהל המדיה החברתית יצטרך לעבוד 37.5 שעות בשירות הוד מלכותה

מטוס אל על בשדה התעופה רמון / צילום: דוברות רשות שדות התעופה

היסטוריה? מטוס אל על נחת ברמון אבל רק לביקור קצר

מזג האוויר קיצוני שתפס את המטוס של אל על עם חזרתו ארצה מרומא לא אפשר את הנחיתה בנתב"ג והמטוס הופנה לנחיתה ברמון

מחשוב ענן \ צילום: שאטרסטוק

אחרי שגייסה 70 מיליון דולר: חברת סטרטוסקייל של אריאל מייסלוס נסגרת

החברה שפעלה בתחום הענן גייסה מהקרנות בסמר ואנטרה והקרנות של סיסקו, קוואלקום ואינטל ● החברה נסגרת לאחר שעסקה למכירתה לא יצאה אל הפועל

זאב רוטשטיין / צילום: תמר מצפי

בכיר במשרד הבריאות: "אין מישהו במערכת שיכול להחליף את רוטשטיין"

אינסידנט שהתרחש באירוע התרמה להדסה בארה"ב הביא למכתב דרישה של ארגון נשות הדסה, שבו הן דורשות להדיח את רוטשטיין ● גורמים במשרד הבריאות ציינו כי לא בטוח שלמכתב יש תוקף משפטי כלשהו, לאור העובדה שהארכת הכהונה כבר אושרה

נתי כהן/  צילום: כדיה לוי

בעקבות העתירה נגד מכרז הדור החמישי בסלולר: נדחו הגשת ההצעות בחודש

משרד התקשורת החליט לדחות את הגשת ההצעות המשותפות שתוכננו ליום ראשון בחודש, זאת על-מנת להתארגן ולהגיש תגובה מנומקת לבית המשפט לעתירות שהוגשו לדחיית המכרז

מסחר בוול סטריט./  צילום: רויטרס

עליות בוול סטריט לאחר שסין אישרה שנחתם הסכם עם ארה"ב

הנשיא טראמפ:מכסים בגובה של 25% על סחורות מסין יישארו בתוקף אבל ארה"ב תשהה את כניסתם לתוקף של מכסים נוספים ● בורסת לונדון מזנקת בכ-2% בעקבות תוצאות הבחירות בבריטניה ● הפאונד מזנק ביותר מ-1% מול הדולר

בוריס ג'ונסון והכלב שלו, אחרי הצבעה בבחירות בבריטניה / צילום: Dylan Martinez, רויטרס

"הסיוט שלפני חג המולד": כך מסקרים בבריטניה את הבחירות

האזרחים הבריטים יצאו הבוקר להצביע בפעם השלישית בארבע השנים האחרונות ● בינתיים, העיתונים מנסים להסביר לקוראים מי הוא בדיוק הבחירה הנכונה לעמוד בראש המדינה

תחזיות לשווקים ב- 2020 / צילומים: shutterstock, עיבוד תמונה: טלי בוגדנובסקי

תחזית מידרוג: קצב מכירת הדירות יגבר ב-2020, והמחירים יעלו; הריבית תמשיך להכביד על חברות הביטוח

2019 עומדת להסתיים כששני אפיקי ההשקעה המרכזיים בשוקי ההון בארץ ובעולם – מניות ואג"ח – הניבו למשקיעים תשואות מרשימות ● במבט קדימה, במידרוג מעריכים בסבירות גבוהה שגם השנה הקרובה תהיה חיובית ● אלה התחזיות של מידרוג לסקטורים המרכזיים בבורסה בת"א

לי אור אברבך / צילום: איה אפרים

ממשיך להשתנות: שורה של מינויי בכירים ושינויים מבניים בחטיבת הרדיו של תאגיד השידור הציבורי "כאן"

ל"גלובס" נודע כי עומר פרנקל ימונה לעורך בכיר "כאן קול המוזיקה", תומר מולוידזון לעורך בכיר "כאן 88" ורועי דלמדיגו לעורך בכיר "כאן גימל" ● בנוסף ימונה קובי מנורה למפיק הראשי של תחנות המוזיקה

סוחרים בבורסת NYSE / צילום: רויטרס Lucas Jackson

הדיווח על הסכם סחר עקרוני בין ארה"ב וסין הזניק את בורסות וול סטריט לשיא

דיווחים על הסכם סחר שמתקרב בין ארה"ב לסין שלחו את מדד S&P 500 לשיא, בעוד העלאת המכסים הצפויה ב-15 לחודש מתקרבת ● ה-ECB בראשות קריסטין לגארד הותיר את הריבית ללא שינוי ברמה אפסית ● תורים ארוכים בקלפיות בבריטניה ● דיווח על צו מניעה מה-FTC נגד פייסבוק הכביד על המניה

משה כחלון ואביגדור ליברמן /  עמית שאבי - ידיעות אחרונות

פרשנות: הבחירות יורגשו בקרוב מאוד בכיס של כולנו, וגם למה כחלון הוא לא באמת קורבן

המדינה תיכנס בסוף החודש לתקציב המשכי ● זה קרה לא פעם בעבר, אבל הפעם השמיכה קצרה יותר מאי–פעם ● פרשנות

מלון הרודס באילת / צילום: יח"צ

בוכים ומרוויחים: שוק המלונות הישראלי חוגג את הרנסנס בעסקי התיירות המקומית

תוצאותיהן הכספיות של רשתות המלונות דן, פתאל וישרוטל, שמניותיהן נהנו מעליות דו-ספרתיות מתחילת 2019, יכולות להסביר את הפוטנציאל שמזהה עזריאלי בענף המלונאות ● עזריאלי חתמה על עסקה לרכישת מלון הר ציון בירושלים מידי שלמה אליהו בכ-322 מיליון שקל

טראמפ וארדואן / צילום: Peter Nicholls, רויטרס

החלטה היסטורית בארה"ב: הסנאט הכיר רשמית ברצח העם הארמני

ההחלטה, שהינה בעיקר מוסרית והצהרתית, מגיעה על רקע מערכת היחסים הרעועים בין ארה"ב וטורקיה בשנים האחרונות ובמיוחד בעקבות מעורבותה של טורקיה במלחמת האזרחים בסוריה באחרונה ● על פי דיווחים בטורקיה, בעקבות החלטת הסנאט, טורקיה הוציאה בשעה האחרונה זימון לשגריר ארה״ב באנקרה לשיחת נזיפה

הכוכב הבא / צילום: רונן אקרמן

התאגיד נפרד מ"הכוכב הבא": יפיק עצמאית את בחירת הנציג לאירוויזיון

שיתוף-הפעולה בין תאגיד השידור וקשת מתקיים כבר 7 שנים ● עפ"י הודעת התאגיד לקשת, בכוונתם להפיק עצמאית את בחירת המועמד הישראלי לתחרות, וזאת החל מהשנה הבאה, כלומר בבחירת נציג ישראל לאירוויזיון 2021 ● קשת בתגובה: "בהצלחה"

בוריס ג'ונסון / צילום: רויטרס

בריטניה מצביעה: תורים נרשמים בבחירות המכריעות של העשור

עד כמה ישפיעו הבחירות על עתיד הברקזיט ועל הליש"ט, מיהם המועמדים המובילים שמתמודדים, ומה חוזים הסקרים? ● "גלובס" מציג שורת שאלות ותשובות לגבי הבחירות