מרוויחים מאג"ח של השווקים המתעוריים

בתקופת המשבר הפיננסי שטלטל את השווקים בסוף 2008, חיפשו משקיעים ברחבי העולם עוגן להיאחז בו. חלקם מצאו אותו באג"ח ממשלתיות וחלקם בפיקדונות או במזומנים. ואולם, כאשר השמיים החלו להתבהר והתברר שסוף העולם לא הגיע, הפכו המזומנים מנכס לנטל. ככל שהריבית ירדה וככל שאי הוודאות פחתה, כך גברו תאבונם של המשקיעים ונכונותם לצאת מן הבונקר הפיננסי והמנטלי.

בישראל נרשמה תנועה ערה של משקיעים שיצאו מן הפק"מים ומהקרנות הכספיות, ועברו לאג"ח ממשלתיות וקונצרניות, ולמניות. תופעות דומות נרשמו גם במקומות אחרים בעולם.

יש אמנם כמה תרחישים שעלולים לעצור את המגמה הזאת. למשל, אם מסיבה כלשהי תעלה רמת אי הוודאות בשווקים. או במקרה שבו הבנקים המרכזיים בעולם יחלו להעלות את הריביות המוניטריות. אפשרות אחרת היא שהמשקיעים ימצאו עצמם בתת פוזיציה משמעותית באחזקת המזומנים, וישובו ויגדילו אותה כחלק ממהלך של איזון תיק ההשקעות.

אבל לעת עתה לא נראה כי התרחישים הללו צפויים להתקיים. בכל הנוגע לאינפלציה, ב-12 החודשים האחרונים ירדו המחירים לצרכן בארה"ב, בגוש האירו וביפן בשיעורים של 1.5%, 0.2% ו-2.2%, בהתאמה. אמנם, לאחרונה חלה עלייה קלה במדדי המחירים לצרכן בעולם, אך לפי הערכות קרן המטבע הבינ"ל, האינפלציה ב-2010 בקרב קבוצת השווקים המפותחים תסתכם ב-1.1%, ובארה"ב היא תסתכם ב-0.7% בלבד. כלומר, לעת עתה, אין חשש אמיתי מפני התפרצות אינפלציונית, ולכן לא נראה שלבנקים המרכזיים אצה הדרך להעלות את הריבית.

בנוסף, המשקיעים לא נמצאים במצב של תת אחזקה במזומנים. אומדנים שונים מצביעים על כך שנתח המזומנים בתיקי ההשקעות של המשקיעים האמריקניים, למשל, נמצא ברמה של כ-40%, לעומת כ-45% בשיא המשבר ובהשוואה ל-30% עד 35% לפניו.

הישרדות הפיליפינים

לאור כל אלו, אין ספק כי המשקיעים ברחבי העולם מצאו לנכון לאחרונה, וגם מתוך מבט לשנת 2010, להעמיק את האחיזה בנכסים יותר מסוכנים. הרצון לעלות ברמת הסיכון נבע מעוד שני גורמים מרכזיים. הראשון נוגע לנתונים שהצביעו על כך שהמשק האמריקני יוצא מן המשבר. השני הוא הפוטנציאל לתשואות אטרקטיביות בשווקים מתעוררים ובמספר שווקים מפותחים שהציגו עמידות גבוהה בתקופת המשבר.

באופן כללי, כאשר בוחנים את ההתרחשויות המאקרו כלכליות בקרב השווקים המתעוררים ניתן למצוא לא מעט שווקים שהציגו עמידות גבוהה למדי בתקופת המשבר, ויצאו באופן פורמלי מהמיתון כבר ברבעון השני של 2009. ביניהן ניתן למנות למשל את ברזיל, מלזיה והפיליפינים.

לפיכך, המועמדים הטבעיים להשקעה היו איגרות החוב של השווקים המתעוררים, ואפילו המפותחים, שנושאות ריבית נומינלית גבוהה (כגון אוסטרליה, ניו זילנד ומקסיקו), ואולי אף יותר חשוב מכך, ריבית ריאלית גבוהה.

להוציא מספר מצומצם מאוד של שווקים הכלכלות המתעוררות המרכזיות צלחו את המשבר בצורה סבירה למדי, ובהשוואה יחסית ל-3G (ארה"ב, יפן וגרמניה) מצבן היום נראה טוב יותר מאשר לפני המשבר.

הקונצנזוס בשוק הוא שהשווקים המתעוררים, בהובלת סין, עתידים לצאת ראשונים מהמשבר וצפויים לצמוח בשיעור העולה על 5% בשנת 2010. אם נוסיף לכך גם את פוטנציאל הצמיחה העדיף, גידול האוכלוסייה והשקעות ההון, ניתן בהחלט להיות שוריים לגבי השווקים המתעוררים.

את ההתפתחות החיובית והרצון לרכוש חוב שהונפק על ידי השווקים המתעוררים ניתן להמחיש באמצעות הנפקות החוב של הפיליפינים. בראשית השנה הנפיקה המדינה חוב בהיקף של 1.5 מיליארד דולר ל-10 שנים, בדירוג של BB.

ביומה הראשון נסחרה האיגרת בתשואה שנתית לפדיון של 8.2%, וכיום היא נסחרת בתשואה שנתית לפדיון של 5.2%. כל זאת, כאשר פער התשואה לפדיון אל מול איגרת החוב של ממשלת ארה"ב הולך ומצטמצם במשך התקופה, מרמה של 5.7%, ל-1.8% בלבד.

בדיעבד, האג"ח של הפיליפינים הניבה תשואה עודפת של כ-30%, מעבר לאיגרת החוב המקבילה של ממשלת ארה"ב. הגישה החיובית כלפי השווקים המתעוררים לא יכולה הייתה לבוא בזמן טוב יותר עבור הפיליפינים, מכיוון שהמדינה חוותה לאחרונה את אסון הטבע הגדול ביותר ב-40 השנים האחרונות.

לכן היא עומדת להנפיק פעם נוספת חוב הנקוב בדולרים, בהיקף של 250 מיליון דולר. זה עומד להיות סיבוב ההנפקה השלישי שלה השנה, ולשמחתה בכל פעם הקופון שהיא צריכה לשלם - כלומר עלות הגיוס שלה - פוחתת.

יחד עם זאת, המשקיעים לא פונים רק לאג"ח ממשלתיות אלא גם לאלו שהונפקו על ידי חברות.

אופטימיות תיאלנדית

כך, לדוגמא, היקף החוב הקונצרני שמונפק על ידי חברות בתיאלנד הגיע מראשית השנה לרמת שיא של 10 מיליארד דולר, וצפוי להסתכם השנה ב-12 מיליארד דולר.

ב-2010, בהשפעת הצפי להעלאת ריבית במדינה, מעריכים כי היקף החוב המונפק יירד לכ-9 מיליארד דולר. עדיין גבוה מאוד ומצביע על אופטימיות.

בשנים האחרונות גדל מלאי איגרות החוב הנקוב במט"ח בשווקים המתעוררים, ובדרך כלל מדובר בדולר אמריקני. כך ניתן לייצר חשיפה לשוק המתעורר מבלי להיחשף למטבע המקומי. אם כי הנהירה לשווקים המתעוררים לאחרונה, מתבטאת גם בהתחזקות של המטבעות המקומיים, וכתוצאה מכך אג"ח הנקובות במטבעות המקומיים רשמו תשואה נאה מאוד.

לשם המחשת חשיבות המטבע לתשואת האחזקה די אם נתבונן באג"ח של ניו זילנד. האג"ח של המדינה ל-2017, הנקובה במטבע המקומי, הניבה במונחי דולר ארה"ב תשואה של 24.5%. זאת, כאשר תשואת האג"ח במטבע מקומי הייתה שלילית (1.8%-), והמטבע התחזק באותה התקופה בשיעור של 26.8%.

במבט ל-2010 אנו מצפים כי הכלכלה העולמית תמשיך להתאושש. לפיכך, המשקיעים הגלובליים התרים אחר תשואות ימשיכו להזרים כספים למשקים שסיפורם המאקרו כלכלי יבלוט לחיוב, והאג"ח שלהם - ממשלתיות וקונצרניות - יגלמו תשואות אטרקטיביות ביחס לאג"ח של ממשלת ארה"ב. *