הכרוניקה של נפילת הדולר

דו"ח התעסוקה המפתיע שפורסם ביום שישי בארצות הברית עשוי להתברר כנקודת מפנה מכרעת בכיוונו של הדולר בשנת 2010. השנה האחרונה עמדה ללא ספק בסימן הפיחות המסחרר בערכו של הדולר. אם לדבר במונחים מאקרו-כלכליים הרי שפיחות זה ביטא את התדרדרותה של הכלכלה האמריקנית עד לשוקת שבורה. ואולם, חשוב להבין את הכרוניקה המדויקת של נפילתו של הדולר ממעמדו הרם כמייצג את תפארת הכלכלה הגדולה בעולם, למעמדו הנוכחי בשוק המטבעות, מעמד של מטבע "פסימי".

שוק המטבעות, ככל שוק פיננסי חופשי באשר הוא, מונע על פי שיקולים של תשואה וסיכון. כעיקרון, התשואה והסיכון עומדים ביחס הפוך זה לזה. ככל שהתשואה על נכס פיננסי גבוהה יותר, כך הסיכון שהוא נושא גדול יותר ולהיפך. כאשר מצב הרוח בשווקים מרומם, תאוות הרווח של הסוחרים גוברת והם נכונים ליטול סיכונים גדולים, וכתוצאה מכך הנכסים בעלי התשואה הגבוהה יותר מתחזקים, ולהיפך, כאשר האווירה בשווקים עכורה, המשקיעים נוהרים אל הנכסים הסולידיים יותר, (הקרויים גם נכסי "מקלט בטוח"), הנושאים תשואה נמוכה יותר אך גם סיכון נמוך יותר.

על רקע אי-הוודאות הכלכלית העולמית, מטוטלת זו של אופטימיות-פסימיות משלה בתנועות בשווקים הפיננסיים בשנה האחרונה. כל הנכסים שמבטאים איזו אופטימיות לגבי העתיד (נפט, מניות, מטבעות נושאי תשואה גבוהה) התחזקו בכל פעם שהשוק התעורר על צד ימין, ואילו כל הנכסים שמבטאים איזה חשש לגבי העתיד,(אג"ח, מטבעות נושאי תשואה נמוכה) התחזקו בכל פעם שהשוק התעורר על צד שמאל.

מאז חתך הפדרל ריזרב את הריבית הפדרלית לשפל של 0.00%-0.25%, מצא עצמו הדולר נדחק אל הקבוצה השנייה, מטבע בעל ריבית נמוכה- ועל כן התחזק רק בכל אימת ששררה בשווקים אווירה שלילית, למשל בעת פרסום דוחות כלכליים שליליים או פרסום ידיעה על עוד בנק שנקלע לבעיות. כלומר, הדולר הפך למטבע "שלילי", המבטא למעשה, מבחינת פסיכולוגיית השוק, חששות של אי-יציבות וסימני שאלה לגבי העתיד. בעקבות כך, נוצרה למעשה קורלציה הפוכה הדוקה בין הדולר לבין אהבת הסיכון. האבסורד היה כה גדול עד כדי כך שפרסומים כלכליים חיוביים שפורסמו בארצות הברית הביאו דווקא להיחלשות הדולר (ולעליית המניות), בעוד פרסומים כלכליים שליליים שפורסמו בארצות הברית הביאו להתחזקות הדולר (ולירידת המניות).

בהקשר זה יש להזכיר גם את אחת מאסטרטגיות המסחר הנפוצות ביותר בשוק המטבעות: מסחר ה-carry. במסגרת שיטה זו לווה הסוחר מטבע בעל תשואה נמוכה כדי לרכוש מטבע בעל תשואה גבוהה יותר. הריבית הנמוכה שנושא כעת הדולר דנה את השטר הירוק בשנה האחרונה להיות מטבע מימון, לצד הין היפני, שבו עושים סוחרי ה-carry שימוש כדי לממן את עסקאותיהם. זהו למעשה אחד הגורמים העיקריים האחראיים לפיחות המתמשך בערכו של הדולר בשנה החולפת. הסנטימנט החיובי בשווקים בשנה האחרונה הגדיל בקרב הסוחרים את התיאבון לסיכון ובעקבות כך סחר ה-carry, הנחשב למסוכן, עלה ופרח. כל עוד הריבית על הדולר נותרת ברמת שפל, ימשיך הדולר למלא את הצד "המופסד" בשיטת המסחר הפופולארית הזו.

ובכן, רק שינוי מהותי בציפיות הריבית לגבי הדולר עשוי לשנות את מעמדו הנוכחי בשוק המטבעות, הן כמטבע מימון והן כמטבע "פסימי". בקרב הפרשנים והכלכלנים ישנה הנחה רווחת לפיה הבנק הפדרלי יתחיל לשקול העלאות ריבית רק לאחר שיהיה ברור ששוק התעסוקה חוזר לצמיחה. עדיין מוקדם לצאת בהצהרות, אולם דוח התעסוקה המעודד שפורסם ביום שישי בהחלט מהווה סימן חיובי מוחשי ראשון לאחר שנתיים של גידול עקבי באבטלה. הפרסום לא רק חיזק בקרב המשקיעים את האמון בחוסנה של הכלכלה האמריקנית, אלא גם הזניק את הספקולציות בדבר העלאות ריבית עתידיות מצדו של הבנק הפדרלי.

לאור המפנה הזה, מעניין יהיה לבחון בתקופה הקרובה את הקורלציה בין סנטימנט הסיכון בשווקים לבין המסחר בדולר. האם תמשיך אהבת הסיכון להיות גורם מחליש ביחס לדולר, או שמא השטר הירוק שוב יחזור להיות מטבע המבטא אופטימיות לגבי העתיד, של הכלכלה האמריקנית בפרט ושל הכלכלה העולמית בכלל

יוחאי שויגר, ראש צוות המחקר של FXCM ישראל