מתי מתפוצצת בועת נדל"ן ומתי התחוללה תפנית בישראל?

מתי מתפוצצת בועת נדל"ן? פרופ' קיוהיקו נישימורה, עד לאחרונה סגן נגיד הבנק המרכזי ביפן, מגלה בראיון ל"גלובס" כי נקודת המפנה הדמוגרפית - שבה קטן נתח הציבור העובד מול הקשישים והילדים - היא המחולל הכי חזק של הבועות ההיסטוריות

את בועות הנדל"ן שהתפוצצו לאורך השנים אפשר לחלק בדיעבד לשתי קבוצות: אלו שהזיקו, ואלו שהזיקו יותר. למעשה, ב-35 מתוך 51 בועות הנדל"ן שהאוויר יצא מהן נרשמה פגיעה קשה בבנקים בפרט ובכלכלה בכלל. מה משותף לאותן בועות זדוניות?

הדיבידנד נגמר

מדובר בשלושה משתנים, לפי פרופ' קיוהיקו נישימורה (59), עד לאחרונה סגן נגיד הבנק המרכזי של יפן: רמות שיא של מחירי הבתים (ריאלית); רמות שיא בסך המשכנתאות; ונקודת מפנה דמוגרפית. ליתר דיוק, מעבר מ"דיבידנד דמוגרפי" למה שאפשר לכנות "נטל דמוגרפי".

קיראו עוד ב"גלובס"


"דיבידנד דמוגרפי הוא מצב זמני שמתרחש כאשר אוכלוסיות שגדלו מהר בעבר, בגלל פריון גבוה וירידה בתמותה, מורידות את רמת הפריון", מסביר ארי פלטיאל מאגף דמוגרפיה ומפקד בלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, "ואז שיעור גידול האוכלוסייה הצעירה נמוך לעומת גידול האוכלוסייה בגילאי העבודה.

"כעבור כמה עשורים, שיעורי הגידול של האוכלוסייה בגילאי העבודה והאוכלוסייה הצעירה מתייצבים על רמות זהות, אך האוכלוסייה בגיל המבוגר (65 ומעלה) מתחילה לגדול מהר יותר ועמה יחס התלות של המבוגרים. זאת גם בגלל עלייה בתוחלת חיים, וגם בגלל שקבוצות הגיל הגדולות יותר של תקופת הפריון הגבוה מגיעות לגילאי פרישה".

יחס תלות הוא היחס בין גודל האוכלוסייה בגילאי העבודה העיקריים (20-64) לבין כל היתר. נישימורה מתייחס במחקריו ליחס תלות הופכי שכשמו כן הוא: 1 חלקי יחס תלות.

איך זה קשור לנדל"ן? טבעי שבתקופה שבה האוכלוסייה בגילאי העבודה העיקריים גדלה בהתמדה, גדל יחד עמה הביקוש לדירות. כאשר יש היצע קשיח יחסית של קרקע מתוכננת נרשמת עלייה אדירה, במונחים ריאליים, במחירי הקרקעות והבתים.

באמצעות תרשימים פשוטים למדי שמוצגים כאן ממחיש נישימורה, כיום פרופ' לכלכלה באונ' טוקיו, כיצד קרס שוק המגורים היפני ואחריו האמריקאי כאשר שלושת המשתנים הגיעו בו-זמנית לשיא. בטוקיו נפלו מחירי הדירות ב-66% מהשיא, ואילו בארה"ב מגלה מדד Case/Shiller כי מחירי הבתים הפרטיים בעשרת הכרכים הגדולים ירדו מהשיא של אפריל 2006 ב-34%, וגם כיום הם עדיין נמוכים בהשוואה אליו ב-27%.

בשנים האחרונות מזהיר נישימורה כי סין, הכלכלה השנייה בעולם, ניצבת בפני סכנה דומה. הנתח של האוכלוסייה הסינית בגילאי העבודה - שנחשבים לצרכנים הכבדים של נדל"ן למגורים - יגיע בקרוב לשיא, וממנו הוא יירד בהדרגה בעשורים הקרובים.

מסרבים להבין

סגן הנגיד היפני לשעבר אינו אופטימי באשר ליכולת למנוע ניפוח של בועת נדל"ן. את טענתו הוא מדגים בנוגע לשליטה בשיעור המימון (LTV) בשוק המגורים, כלומר שווי משכנתא לחלק לשווי הנכס. "בתקופה בה מחירי הנכסים עולים ועולים, המכנה של ה-LTV עולה גם הוא יותר ויותר, כך ששיעור מימון שנראה שמרני מספיק לזמנו הופך לא רלוונטי בתוך חודשים ואפילו שבועות".

אך הבעיה הגדולה ביותר שניצבת בפני קובעי המדיניות, כך נישימורה, היא כיצד להסביר לציבור הרחב שברקע מתנפחת בועה זדונית בשלב שבו עדיין לא נשקפת סכנה מיידית: "קשה מאוד לשכנע אנשים שרוצים להאמין ש'הפעם זה אחרת' ומשוכנעים שהם ניצבים על ספו של שגשוג נצחי, אם רק דרכם לא תיחסם בידי קובע מדיניות טיפש".

אלא שהניסיונות למנוע מלכתחילה מציאות בועתית, קשים ככל שיהיו, בטלים בשישים בהשוואה לקשיים שמזמן טיפול בבועה מתפוצצת. הדוגמאות מיפן ומארה"ב מראות שקריסת מחירי הנדל"ן חייבו התאמות מאזניות חריפות בכל הרמות - ממשלה, חברות ומשקי בית - והם גם פגעו קשות באמון הצרכנים.

לפי נישימורה, בועה כפי שתוארה לעיל תהפוך לזדונית אם היא תגיע בדיוק כשחל מפנה דמוגרפי שלילי. או אז, כלי מדיניות מסורתיים, כמו ריבית נמוכה ואף אפסית, מאבדים מיעילותם. היפנים יודעים זאת טוב מכולם.

נישימורה יגיע בימים הקרובים לישראל, לקראת הכנס השנתי של האגודה האקדמית הבכירה בעולם בתחום המחקר של מימון וכלכלת נדל"ן, The American Real Estate and Urban Economics Association, שייערך השנה בקמפוס האוניברסיטה העברית בירושלים (26-23 ביוני). הכנס מאורגן על ידי האוניברסיטה העברית, הטכניון, אוניברסיטת ת"א, המרכז הבינתחומי הרצליה, UCLA והאוניברסיטה של בריטיש קולומביה, וגיעו אליו כ-150 מבכירי החוקרים בתחום הנדל"ן. הכנס סגור לציבור, למעט פאנל מרכזי בנושא "מדיניות מוניטרית שלאחר המשבר הפיננסי הגלובלי מזווית מקומית ובינלאומית", שבו יתארחו נגידי בנקים לשעבר ובכירים במערכת הבנקאית של יפן, טורקיה, ארה"ב וישראל.

תחזיקו חזק: נק' המפנה הדמוגרפית בארץ התרחשה ב-2009

בשנת 2009, די בשקט ובלי שנשמע, הדמוגרפיה הישראלית הפסיקה "לחלק דיבידנדים" אחרי 25 שנים. ובמלים: יחס התלות בישראל החל לעלות - פחות עובדים ויותר ילדים וזקנים, או לחילופין יחס התלות ההופכי החל לרדת.

"הפריון בישראל ירד באופן רציף מסוף שנות השישים ועד לתחילת שנות התשעים, מה שיצר דיבידנד דמוגרפי, כלומר גידול מהיר יותר של האוכלוסייה בגילאי העבודה", אומר פלטיאל, "ולמרות שבשנות התשעים הירידה בפריון נבלמה, בדיוק באותן שנים הגיעה העלייה הגדולה מברה"מ לשעבר, אוכלוסייה שרובה הייתה אז בגילאי העבודה, מה שהוסיף לגידול היחסי של קבוצות גיל אלו והוריד את יחס התלות".

"אלא שקבוצות הגיל של אנשים שנולדו לאחר מלחמת העולם השנייה, ובעיקר לאחר קום המדינה, גדולות כמעט פי שתיים מאלה שנולדו בשנים לפני כן, שנות מלחמת העולם השנייה או קודם לכן. עתה הם מגיעים בבת אחת לגיל פרישה".

זה המקום לציין כי התחזית הדמוגרפית של הלשכה לשנים 2059-2009 מציעה שלוש מערכות של הנחות עבודה לגבי הפריון העתידי. ההנחה האמצעית אמורה לייצג את "החציון" של התרחישים העתידיים למגמת הפריון. היא אינה מניחה שהפריון לא ישתנה, אך בפועל נוצר מעין קיזוז של שינויים בקבוצות האוכלוסייה השונות כך שבעתיד הקרוב רמת הפריון נשארת סביב 3 ילדים לאישה.

ניתן לראות כי בטווח הבינוני עד לשנת 2020 צפוי יחס התלות בישראל לעלות לפי כל שלוש ההנחות. במלים אחרות, יהיו פחות אנשים בגיל העבודה לכל נפש תלויה. אך מעבר לשנת 2020, שבעיני דמוגרפים היא כבר "מחר בבוקר", גדל חוסר הוודאות בנוגע למצב בישראל.

"האוכלוסייה החילונית בישראל מגלה דפוסים שדומים למצב במדינות מערביות רבות - פריון נמוך יחסית, עלייה מסוימת במספר משקי בית ללא ילדים ודחיית גיל הנישואים", מציין פרופ' גיא סטקלוב, ראש החוג לסוציולוגיה ולאנתרופולוגיה באוניברסיטה העברית, "כך שהאי-ודאות לגבי התחזיות נובעת מהאי-ודאות לגבי הפריון בקרב האוכלוסייה הדתית, ובמיוחד החרדית".

לסיכום, כאשר מסתכלים על משתני המפתח שמציג פרופ' נישימורה בהקשר הישראלי של השנים האחרונות, מגלים ששניים מבין השלושה בהחלט נמצאים ברמות שיא - הכוונה כמובן למחירי הדירות הריאליים ולהיקפי המשכנתאות במונחים ריאליים.

האם המשתנה השלישי מכניס את ישראל לאזור הסכנה? כדאי לחלק את התשובה לשניים: עד 2020, כמו שקורה מאז 2009, צפוי לרדת יחס התלות ההופכי בארץ - ממש כפי שקרה ביפן, בארה"ב וצפוי לקרות בסין.

לגבי התקופה שאחרי שנת 2020, ניתן רק לומר שעל פי שתיים מהנחות צפוי יחס התלות ההופכי בישראל לרדת במרוצת העשורים הקרובים. רק תחזית אחת, אופטימית או פסימית תלוי בעיני המתבונן, מניחה ילודה נמוכה, שתעצור את הירידה ויחס התלות ההופכי יחזור לעלות (ואולי יציל אותנו מקריסה נדל"נית).

בועת הדיור