גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

השמש שקעה על תרו

מספר הערות בעקבות פסק הדין שחייב את בעלי השליטה בתרו למכור את מניותיהם לסאן ההודית

בשבוע שעבר ניתן בבית המשפט העליון פסק דין בעל חשיבות, שעוסק בפרשנותה של הוראה ייחודית למשפט הישראלי. ההוראה קובעת הליך מיוחד לרכישת מניות כאשר חברה ציבורית שהבעלות בה מפוזרת עומדת להפוך לחברה שיש לה בעל שליטה.

הסיטואציה העובדתית שנדונה בתיק אינה שכיחה, אולם ניתן ללמוד הרבה מהטיפול של בית המשפט בסוגיה שלה הוקדשו 70 עמודים.

השופטים אילה פרוקצ'יה, מרים נאור ואליקים רובינשטיין חייבו את בעלי השליטה בחברת התרופות הישראלית תרו למכור את מניותיהם לחברת סאן ההודית, מתוקף ההסכם שנחתם בין הצדדים בשנת 2007.

פסק הדין שואל מתי חלה החובה על-פי חוק החברות הישראלי לצאת בהליך הקרוי "הצעת רכש מיוחדת". בנסיבות פסק הדין, הצעת רכש מיוחדת היתה מונעת למעשה מחברת סאן ההודית לבצע את הרכישה, אך בית המשפט קבע כי החובה אינה חלה, ומכאן שעל הרכישה לצאת לפועל. על אף שלפסק הדין יש חשיבות כללית ועקרונית, התגובה המיידית שלי אליו היתה אישית ואמוציונלית.

ראשית, ולטובת הגילוי הנאות, לפני מספר שנים, בסמוך לגילויים הראשונים של חילוקי הדעות בעניין זה, כתבתי חוות-דעת לחברת סאן, שבה הצגתי לה את עמדתי בעניין. מאז אמנם לא הייתי מעורב בנושא, אולם הנגיעה האישית שלי ברורה.

שנית, פסק הדין של בית המשפט העליון (ולפניו פסק הדין של השופטת מיכל גונן-אגמון בבית המשפט המחוזי) החזירו אותי לאירוע אחר שבו נטלתי חלק לפני יותר מעשור, כאשר עבדתי בחברת עורכי דין בארה"ב.

באותו אירוע השתתפתי בישיבה שעסקה בעקיפין בתאונת עבודה שאירעה בישראל ואשר הנפגעים בה היו כולם עובדים זרים מהמזרח הרחוק. אחד המשתתפים, שהציג את עצמו כ"מבין דבר" בשיטת המשפט הישראלית, אמר לנוכחים, כולם עורכי דין זרים, כי בשיטת המשפט הישראלית יש למתדיין הישראלי עדיפות רבה בסכסוכים בעלי היבט בינלאומי, ולכן הוא משוכנע בתוצאות ההליך המשפטי שיתקיים בעניין ההוא.

חיפשו מושיע

דברי אותו עורך דין הטרידו אותי מאוד, ואולי הטרידה אותי עוד יותר העובדה ששתקתי באותו אירוע, וכעורך דין צעיר לא יצאתי להגנת שיטת המשפט בישראל.

אז וגם היום אין לי נתונים סטטיסטיים מסודרים, אולם אחד הלקחים של הליטיגציה בעניין תרו הוא שלמתדיין ההודי (אמנם חמוש במיטב עורכי הדין) אין כל נחיתות באולמות המשפט בישראל מול חברה ישראלית ומנהליה (שגם היא הצטיידה במיטב עורכי הדין). אל מול אי-הבהירות של הדין הבהירו בתי המשפט היטב כי לצד הישראלי לא יינתנו כל הנחות והקלות.

פסק הדין עוסק בחברת התרופות הישראלית תרו, אשר בתחילת העשור הידרדר מצבה הפיננסי, עד שבשנים 2006-2007 הגיעה אל סף קריסה. בצר לה חיפשה החברה ובעלי השליטה שלה מושיע. זה נמצא בדמות חברת סאן ההודית, שהשקיעה כמעט מיד 41 מיליון דולר במזומן כנגד הקצאה של כ-10% ממניות תרו.

על-פי בית המשפט, השקעה זו, בצירוף לפעולות אחרות שנקטה החברה, הצילה את תרו מקריסה מיידית. היא התאוששה, ומנייתה נסחרת עד היום במחירים גבוהים בהרבה ממחיר המניה ערב ההשקעה.

ואולם, סאן ההודית לא הסתפקה באחזקת מיעוט בתרו, והיא השקיעה בה עוד כספים במטרה ליטול את השליטה בתרו. ההשקעה המיידית היתה אפוא רק חלק מסבך של חוזים שנחתם באותו מעמד ואשר נועד להעביר את השליטה בתרו לידי סאן.

אחד מאותם חוזים העניק מפורשות לסאן את הזכות לרכוש את מניות בעלי השליטה בתרו, אשר החזיקו באותה עת קצת יותר מ-45% ממניות תרו. החוזה חייב את סאן להציע לכל בעלי מניות המיעוט בתרו לרכוש גם את מניותיהם באותו מחיר שהובטח לבעלי השליטה בהליך שוויוני של הצעת רכש.

אולם כאשר סאן בחרה לממש את זכותה, כביכול, היא נתקלה בסירוב של בעלי השליטה. באותו מועד מחירי המניות של תרו כבר התאוששו, והעסקה שנרקמה מלכתחילה שוב לא נראתה אטרקטיבית.

עם זאת, הטעם לסירוב היה משפטי ולא כלכלי (שגם אינו מצדיק הפרת חוזה חתום). חוק החברות הישראלי כולל הסדר יוצא דופן הקרוי "הצעת רכש מיוחדת". הסדר זה מקנה לבעלי המניות הגנות מיוחדות כאשר החברה עומדת בפני שינוי ממצב שבו הבעלות מפוזרת ואין בה בעל שליטה, למצב שבו ירכוש אדם כלשהו מעמד של בעל שליטה.

מימון חירום

מבין ההגנות השונות קיימת דרישה כי אותו רוכש מיועד ייצא בהליך של הצעת רכש המופנה לכל בעלי המניות של החברה, וכי הוא יוכל לרכוש מניות ולהפוך לבעל שליטה רק אם רוב בעלי המניות הניצעים יסכימו לקבל את ההצעה. בעל שליטה לצורך העניין מוגדר כמי שאוחז ב-45% ממניות החברה. לכן, מי שמבקש לאחוז ביותר מ-45% חייב לצאת באותה הצעת רכש מיוחדת, אלא אם כן כבר יש בחברה בעל שליטה האוחז ב-45% באותו מועד.

במקרה של תרו, כאשר נחתמו ההסכמים אמנם היו לתרו בעלי שליטה שהחזיקו יותר מ-45%, אולם סאן הזרימה מימון חירום לתרו בתמורה למניות. התוצאה היתה דילול של בעלי השליטה הישנים, וכאשר סאן ביקשה לנצל את זכותה לרכוש את מניות בעלי השליטה, כבר לא היה בחברה בעל שליטה האוחז ב-45%.

אם מצב זה אכן מחייב לצאת בהצעת רכש מיוחדת, התוצאה מבחינת סאן קשה ואף אירונית. התאוששות מחירי המניה בעקבות השקעתה של סאן יגרמו לכל בעל מניות שאינו מחויב למכור לסאן מניות להתנגד להצעת הרכש. ומאחר שנדרשת הסכמה של הרוב כדי שסאן תוכל לרכוש מעל 45% ממניות תרו - הרי שגם הרכישה של מניות בעלי השליטה לא תוכל לצאת אל הפועל.

בית המשפט (בערכאה הראשונה והשנייה) קבע כי המועד הרלוונטי לבחינת שאלה זו הוא מועד חתימת ההסכמים ולא מועד הרכישה בפועל. אמנם לשון החוק מדברת על "רכישה", אולם יש לזכור כי המטרה היא לגונן על בעלי המניות במעבר מבעלות מפוזרת לבעלות מרוכזת תחת בעל שליטה.

מסיבה זו, לפי בית המשפט, די שיהיה בעל שליטה בנקודת המוצא של העסקה המתוכננת כדי שלא תתקיים החובה לצאת בהצעת רכש מיוחדת. בית המשפט חותר אפוא לפרשנות המקיימת את העסקה ולכזו שמקיימת את ההיגיון שמאחורי ההסדר החוקי.

* פרופ' חנס הוא סגן הדיקן של הפקולטה למשפטים באוניברסיטת תל-אביב וחבר מרכז פישר לממשל תאגידי ולרגולציה של שוק ההון. נתן בעבר חוות-דעת בנוגע לפרשה לאחד הצדדים המעורבים.

עוד כתבות

דוד פתאל / צילום: איל יצהר

לאחר שלוש שנים של הפסד, אירופה עזרה לדוד פתאל לחזור להרוויח

עם סיומה של השנה הסתכמו הכנסותיה של פתאל ב-6.93 מיליארד שקל, עלייה חדה של 26.6% ביחס לשנה שקדמה לה ● בשורה התחתונה רשמה פתאל רווח נקי של 45.2 מיליון שקל ● הסיבות לעלייה: שיפור בשיעורי התפוסה במלונות הרשת, עלייה במחיר של חדר ממוצע למתארחים ושיפור בשערי החליפין

ביתן של קבוצת צ'אנגן בתערוכת מכוניות בסין / צילום: ap, Ng Han Guan

קבוצת הרכב השלישית בגודלה בסין בדרך לישראל

משלחת בכירה של צ'אנגן (Changan) סינית נערכת לייצא לישראל, הכניסה של החברה לישראל היא חלק ממהלך ההתרחבות הגלובלית שעליו הכריזה השנה ● מרצדס E קלאס והקרוסאובר של פורד: הדגמים החשמליים שבדרך ● השבוע בענף הרכב

הסכם אינו נדרש כתנאי עבור זוגות במערכות יחסים כאלה ואחרות / צילום: Shutterstock, Viacheslav Lopatin

זוג הקפיא עוברים ואז נפרד. האם האישה תוכל להשתמש בהם?

כשלושה עשורים לאחר פרשת נחמני, בתי המשפט עדיין נאלצים לדון בתביעות בלתי אפשריות לגבי גורלם של עוברים מוקפאים ● מן הראוי היה לחייב כל זוג שפונה לבצע הפריה חוץ-גופית, לחתום על הסכם שמתייחס לאפשרות הריאלית של פרידה במהלך הזמן שחולף בין יצירת העוברים המוקפאים לבין השימוש בהם

מנכ''ל NICE, ברק עילם / צילום: CRC Media

מלך השכר של ת"א: המנכ"ל שהרוויח כ-90 מיליון שקל ב-2023

עיקר התגמול של מנכ"ל נייס ברק עילם – הוני ● במשך שנותיו כמנכ"ל נייס צבר תגמולים בהיקף של כ-460 מיליון שקל לפי שער החליפין הנוכחי ● שכר של כ-17 מיליון שקל למנכ"ל אלביט אשתקד

אסף גולדברג, מנכ''ל סלייס עד לאחרונה / איור: גיל ג'יבלי

בדיקת אי הסדרים בעיצומה, אז איך זה שאפשר להפקיד חיסכון לכל ילד בסלייס

רשות שוק ההון מצאה לאחרונה אי סדרים חמורים בהתנהלותו של בית ההשקעות סלייס ● למרות זאת, באתר הביטוח הלאומי סלייס מוצגת כאפשרות להפקדת כספים בתוכנית "חיסכון לכל ילד" ● עד תחילת מאי לא ניתן יהיה למשוך כספים מקופות סלייס, אך הרגולטור לא מודאג

מערכת ReDrone של אלביט / צילום: אלביט מערכות

הנקמה של פוטין בהודו, ומערכת יירוט הרחפנים החדשה של אלביט

אלביט הציגה ללקוחות אירופאיים את מערכת היירוט המתקדמת שלה, אלג'יריה מצאה מענה בסין מול עוצמת המל"טים מתוצרת ישראל, ארה"ב שמה את מבטחה בלייזר, והנקמה של פוטין בראש ממשלת הודו • השבוע בתעשיות הביטחוניות

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילום: שלומי יוסף

העליון מגדיר מחדש את גבולות שכר הטרחה לעורכי דין בתביעות ייצוגיות

פסק דין שאישר פשרה עם סופרגז ואמישראגז קבע תקדימים בעניין שכר טרחת עורכי דין בתביעות ייצוגיות ● בין השאר נקבע כי שר הטרחה יוגבל לפי מדרגות מקסימליות, ודרך היישום לתשלום הובהרה ● בשוק יש שמברכים על ההסדרה, ואולם אחרים מזהירים: תפגע בתמריץ להשיג פיצוי מרבי

קבוצת רוכבי אופניים עם טל ברודי. מימין: ריבה פרידמן בורוביק / צילום: דבורין תקשורת

מקבוצות אופניים ועד קבלת פנים בחזרה לבית: הארגון שמלווה מפונים במלחמה

מאז פרוץ המלחמה מלווה ארגון "הרוח הישראלית" אלפי משפחות של מפונים, ואף גייס תרומות בהיקף של 2.5 מיליון שקל ● מ"מ המנכ"לית, ריבה פרידמן בורוביק: "האתגר הגדול הוא שיקום הקהילות"

מירי רגב, ליכוד / צילום: אלכס קולומויסקי-ידיעות אחרונות

ועדות חקירה ממלכתיות תמיד הטילו אחריות אישית על ראש הממשלה?

עד כמה חריפה הביקורת שנמתחה על נתניהו בדוח מירון בהשוואה היסטורית? בדקנו ● המשרוקית של גלובס

מה חדש בדוחות / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, חומרים: shutterstock

כלל: רווח של 305 מיליון שקל ב-2023, השפעת רכישת מקס עוד קטנה

מדור חדש של גלובס יביא את הסיפורים של עונת הדוחות בבורסת ת"א שאולי פספסתם ● והפעם: אימקו מסכמת את 2023 עם רווח כ-6.2 מיליון שקל לאחר שרשמה הפסד בתקופה המקבילה, כלל הציגה דוח רבעוני חזק, אך טרם רשמה רווח משמעותי מרכישת חברת כרטיסי האשראי מקס והרווח הנקי של מור השקעות זינק בכ-60% ● מדור חדש

איציק וייץ, מנכ''ל קבוצת קרסו מוטורס / צילום: אלעד גוטמן

המספרים חושפים: כך הפך מותג בנזין סיני אלמוני למכרה הזהב של קבוצת קרסו

הכתבה הזו היתה הנצפית ביותר השבוע בגלובס ועל כן אנחנו מפרסמים אותה מחדש כשירות לקוראינו ● מהדוח השנתי של יבואנית הרכב עולה כי המותג צ'רי, שמכירותיו זינקו ב-2023, הקפיץ את נתח השוק שלה וסייע לה להציג רווח מכובד בתקופה קשה ● אבל ל"אסטרטגיה הסינית" הזו, שמשנה בצורה משמעותית את הפוקוס העסקי של הקבוצה, יש מחיר - ובראשו דריסת מותגים ותיקים

שי אהרונוביץ׳, מנהל רשות המסים / צילום: ניב קנטור

מס דירה שלישית חוזר לשולחן: "המערכות כבר מוכנות"

לדברי מנהל רשות המסים, שי אהרונוביץ', המדינה צריכה ליצור אחידות ולהפסיק לשנות את שיעורי מיסוי הנדל"ן בתדירות גבוהה ● עוד הוא הוסיף כי צריך לחשוב על מס דירה שלישית: "מבחינתנו זה צעד נכון שיעלה בתקציב 2025"

קרן כהן חזון, מנכ''לית ובעלת השליטה בתורפז / צילום: ששון משה

תורפז רוכשת יצרני חומרי טעם בלגית-גרמנית תמורת 48 מיליון דולר

תורפז צפויה לרכוש את קבוצת קלאריס & ווילך באמצעות חברת הבת שלה - פיט ● החברה מייצרת חומרי הגלם היחודיים לתחום הבשר והאפייה ומחזור המכירות שלה הסתכם ב-35.1 מיליון דולר ב-2023

הורים לילדים שגילם עד שלוש יקבלו החל מתלוש השכר הקרוב תוספת של נקודות זיכוי / אילוסטרציה: Shutterstock

הטבת המס הגדולה שהבטיחה הממשלה נכנסה לתוקף. מה יקרה לנטו שלכם?

הורים לילדים שגילם עד שלוש יקבלו החל מתלוש השכר הקרוב תוספת של נקודות זיכוי, אשר תגדיל להם את ההכנסה הפנויה ● ואולם, מומחים טוענים כי הטבת המס לא תשפיע על מי שבאמת זקוק לה

חרדים בלשכת הגיוס / צילום: מיטב ודובר צה''ל

בג"ץ: לעצור תשלומים לישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים החל מה-1 באפריל

בג"ץ הוציא את צו הביניים בשל היעדר מקור חוקי להעברת התשלומים ● וכעת, מיום שני הקרוב יופסק התקצוב לתלמידי ישיבות שחייבים בגיוס ● השופטים אימצו עמדה מחמירה מזו של היועמ"שית ● התנועה לאיכות השלטון: "צו הביניים הזה מהווה צעד תקדימי בדרך לשוויון, וציבור המשרתים מודה לבית המשפט על החלטתו החשובה"

דם אברמוב בקמפיין בנק הפועלים / צילום: צילום מסך

בלי אסקפיזם ועם לוחם בשיקום, הפרסומת של בנק הפועלים היא הזכורה ביותר

פרסומת הבנק, שבה מככב הלוחם הפצוע אדם אברמוב, היא גם המושקעת ביותר עם כ–1.6 מיליון שקל ● מדירוג הזכורות והאהובות של גלובס וגיאוקרטוגרפיה עולה כי השבוע התברגו שתי פרסומות חדשות: מנורה מבטחים וטאצ' ● הפרסומת של ביטוח 9 היא האהודה ביותר גם השבוע

קריסת גשר פרנסיס סקוט קי בבולטימור / צילום: ap, Steve Helber

אמריקה סופקת כפיים וחוששת: עד כמה חסינים הגשרים שלה?

את הגשר בבולטימור הפילה ספינת ענק של 95 אלף טונות ● זו הייתה כנראה, אם כי לא בטוח, תוצאה בלתי נמנעת - הגשר קיבל ציון "מניח את הדעת" לפני שלוש שנים ● הנשיא ביידן רשאי לטעון שהשקעת טריליון דולר בשיקום תשתית מגינה על אמריקה מפני אסונות רבים כאלה

הראלי בוול סטריט יימשך? זה מה שמלמדת ההיסטוריה

מדד המניות המוביל S&P 500 עשוי לסיים את הרבעון הראשון עם עלייה של 10% ● האם ניתן להסיק מכך שהמשך השנה יתאפיין בראלי? לפי מחקרים של כמה גופי השקעות, החדשות הרעות נוטות להגיע במחצית השנה השנייה

סם בנקמן-פריד / צילום: ap, Bebeto Matthews

סם בנקמן-פריד, מייסד בורסת הקריפטו FTX, נידון ל-25 שנות מאסר

בנובמבר האחרון חבר מושבעים בארה"ב מצא את סם בנקמן-פריד אשם ● היום, השופט בתיק קבע כי הוא ירצה 25 שנות מאסר ● "אני הייתי המנכ"ל ולכן האחריות היא עלי", אמר בנקמן-פריד עם מתן גזר הדין

משה ארבל, שר הפנים / צילום: מארק ישראל סלם - הג'רוזלם פוסט

בעקבות חשיפת גלובס: השר ארבל קורא לנתניהו לאפשר כניסת פועלי בניין פלסטינים לישראל

שר הפנים מציין במכתבו: "גוברות ההערכות כי אלפי פועלים פלסטיניים מיהודה ושומרון מועסקים שלא כדין בענף" ● הוא קורא לראש הממשלה לבחון הסדרה של הכנסת הפועלים לישראל, בין היתר על ידי בחינה פרטנית של כל פועל והגבלת גיל