גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

בעוד יומיים יחול מועד הקיבול האחרון להצעת הרכש שהגישה קבוצת דלק לבעלי מניות הציבור (כ-13.3% מההון) של דלק אנרגיה, ושני הצדדים פועלים במלוא המרץ למען האינטרס שלהם. מצד אחד ראשי קבוצת דלק, ובהם המנכ"ל אסי ברטפלד וסמנכ"ל הכספים ברק משרקי, עורכים בשבוע האחרון מרתון פגישות אצל משקיעים מוסדיים ופרטיים, במטרה לשכנעם כי הצעת הרכש הוגנת.

מן העבר השני, קבוצה של משקיעים פרטיים שסבורים כי ההצעה אינה הוגנת, וששכרה את עו"ד יצחק אבירם (העו"ד שייצג את רו"ח דב כהנא בתביעה הייצוגית נגד כור, בעסקת מכירת מכתשים אגן לכמצ'יינה, שהסתיימה בתשלום של 45 מיליון דולר לבעלי מניות הציבור במכתשים).

אבירם שלח הבוקר מכתב לבית ההשקעות פסגות בדרישה שיסרב להצעה הנוכחית, אשר הוא מפרט את הבעיות שבה, וציין כי הוא ייכנס למו"מ עם קבוצת דלק לצורך שיפור ההצעה. פסגות הוא הגוף המוסדי הגדול ביותר המחזיק במניות דלק אנרגיה - כ-3% מהון המניות של החברה (כ-22% מסך אחזקות הציבור).

נזכיר, כי הצעת הרכש כללה שלושה מרכיבים: יחידות השתתפות בשותפויות הבנות של הקבוצה - אבנר ודלק קידוחים; מזומן; ומניות בחברת "דלק תמלוגים", שתירשם למסחר אם הצעת הרכש תתבצע. לתוך חברה זו, שתהיה דומה במתכונתה לחברת כהן פיתוח - הזכאית ל"תמלוג על" משותפות אבנר, ונמצאת אף היא בשליטת קבוצת דלק - יועברו זכויותיה של דלק אנרגיה בתמלוג העל של דלק קידוחים.

בסוף השבוע האחרון שיפרה דלק את הצעת הרכש בכ-6%, לאחר שקיבלה אינדיקציות כי קיימות התנגדויות להצעה בקרב חלק מהמשקיעים המוסדיים. אלא, שהמשקיעים הפרטיים טוענים כי גם ההצעה המשופרת אינה הוגנת.

‏‎רוצים חלק ברווח ההון החשבונאי

‏אחת הטענות המרכזיות שמעלה עו"ד אבירם במכתבו לפסגות, אשר הגיע לידי "גלובס", הוא שקבוצת דלק מסתירה את האינטרס האמיתי שלה בביצוע הצעת הרכש - רישום רווח הון חשבונאי אם תיענה. הסיבה היא שיחידות ההשתתפות של אבנר ודלק רשומות במאזן החברה במחירים היסטוריים נמוכים. על רקע זה, דורשים המשקיעים לקבל במסגרת הצעת הרכש את החלק היחסי ברווח בהתאם לחלקם.

טענה נוספות שעולות במכתב, הוא הניסיון של ראשי קבוצת דלק להציג את השיקולים למחיקת דלק אנרגיה בסחירות הנמוכה של המניה. "לאחר שהוציאו את דלק אנרגיה מהמדדים וגרמו לכך שבפועל קטנה בהכרח היקף האחזקה של הגופים והקרנות, הם מוסיפים חטא על פשע ומנפנפים בעובדה שדלק אנרגיה לא סחירה עקב היציאה מהמדדים כאמור, ולדידם כמעט ולא ניתן לממש אחזקה. חוסר הסחירות לא מפריע להם 'לשווק' את חברת התמלוגים שבה הסחירות רק 10%".

להערכת המשקיעים, הסחירות הנמוכה שצפויה להיות בדלק תמלוגים, תגרום לכך שהגופים המוסדיים יהיו בין הראשונים שירצו להיפטר מהמניה, מה שיביא ללחץ על המניה שתיסחר בשערים נמוכים משמעותית מהשער המתקבל בהצעת הרכש.

המשקיעים הפרטיים אף חוששים מכך שלחברה החדשה יהיה מנגנון הוצאות שכר מנופח. "בגלל אופייה של חברת התמלוגים שאין לה כל פעילות מלבד קבלת תמלוגים מידי חודש בחודשו, ניהול החברה הוא מינימלי ופשוט, ולכן חייב להיות מנגנון שיקפיד שהוצאות החברה יהיו מינימליות, ללא מנגנון מנופח של משכורות, בונוסים ואופציות ליו"ר, מנכ"ל, סמנכ"ל כספים ואחרים", דורשים המשקיעים.

דרישה נוספת של המשקיעים היא שהחברה תתחייב באופן משפטי, כי לפחות שמונה שנים מיום תחילת המסחר במנייתה בבורסה (ולא שלוש שנים כפי שהתחייבה דלק) לא תוגש הצעת רכש למניות דלק תמלוגים. זאת, מכיוון שעד השנים 2016-2017 היקף התמלוגים צפוי להיות קטן, שכן הוא עומד על 3% מההכנסות עד החזר הוצאות הפיתוח של מאגר 'תמר' ו-13% מההכנסות לאחר החזר הוצאות הפיתוח. בנוסף, בשנים אלו צפוי היקף התמלוגים לעלות, בעקבות מכירות גז גבוהות יותר מ"תמר" וצפי להתחלת מכירות גז ממאגר "לוויתן".

‏‏מקבוצת דלק נמסר בתגובה כי "אנו דוחים על הסף את הניסיון להטיל דופי בהצעה ובכדאיותה לציבור המשקיעים, תוך זריית חול והעלאת עובדות ונתונים לא נכונים ולא מבוססים. יודגש כי עד למועד שליחת תגובה זו טרם הגיע המכתב האמור לשולחנה של הקבוצה וגם מדרך התנהלות זו ניתן ללמוד רבות על כוונותיו האמיתיות של 'כותב המכתב' והעומדים מאחוריו.

"הקבוצה דוחה על הסף את הניסיון לטעון, כאילו השלמת הצעת הרכש נועדה להביא לזקיפת רווח חשבונאי מיוחד בדוחותיה הכספיים. מדובר בטענה מוטעית, ויודגש כי השלמת העסקה לא תביא לזקיפת רווח חשבונאי בדוחות הקבוצה".

כאמור, ההצעה המשופרת והמעודכנת שפורסמה ביום שישי האחרון לרכישת מניות דלק אנרגיה, אשר מתחילת השנה רשמה עלייה של כ-24% לעומת עלייה של כ-5% בלבד ביחידות ההשתתפות, כוללת בתוכה יתרונות רבים עבור המחזיקים כדוגמת המשך שימור זכאותם של המחזיקים לקבלת תמלוג על מהרישיונות וההיתרים הקיימים, ומאלה שיהיו קיימים בעתיד (לרבות מהתגליות האחרונות שהוכרזו בבלוק 12); חבילה 'נזילה' הכוללת כ- 90% נכסים סחירים (מזומן ויחידות השתתפות בשותפויות הגז הנסחרות במדד תל אביב 25); התחייבות למתן הלוואה בתנאי Non Recourse בריבית מועדפת. צר לנו, שמיעוט מסוים בקרב המחזיקים מבקש לנסות ולהפעיל לחץ פסול שלא בתום לב, תוך התבססות על עובדות ונתונים לא נכונים ואנו דוחים על הסף את הדברים".

‎בפסגות ובהלמן עוד מתלבטים

מפסגות נמסר כי טרם התקבלה החלטה האם להיענות או להתנגד להצעת הרכש. בבית ההשקעות הלמן אלדובי, המחזיק בכ-8% מהחזקות הציבור בדלק אנרגיה, והתנגד להצעות הרכש הקודמות, אמרו היום ל"גלובס" כי ההצעה הנוכחית משופרת משמעותית מקודמותיה והיא מקבעת את הרווח העודף לעמיתים ולמשקיעים, שהיו סבלניים לחכות לשיפור ההצעה.

‏"תפקידם של המוסדיים הוא להוביל מהלכים עד לשלב שבו ניתן למקסם את טובת העמיתים", נמסר מהלמן אלדובי, "ושוב הוכח שהאקטיביזם המוסדי וההתעקשות למנוע את מחיקת דלק אנרגיה עד כה, שיפרה משמעותית את ההצעה לטובת העמיתים". מבית ההשקעות נמסר כי ישנם נושאים הקשורים בהצעה הנמצאים עדיין בבחינה, וכי ההחלטה האם לתמוך בה תתקבל רק סמוך למועד הקובע.

אלה פריד, אנליסטית האנרגיה של בנק לאומי, אמרה ל"גלובס" כי "זאת לא ההצעה הטובה ביותר, אבל היא ראויה. התנגדנו להצעה הקודמת כי לא הייתה בה פרמיה ביחס למחירי היעד שלנו לשותפויות, וכעת יש פרמיה של 5%, וכן בשל היעדר ההתחייבות לא למחוק את דלק תמלוגים לאחר רישומה. כעת יש התחייבות לא למחוק את חברת התמלוגים למשך שלוש שנים, שזה לדעתנו פרק זמן מספק כדי לקבל אינדיקציה לשווי החברה". ביחס ללקוחות הפרטיים אמרה פריד כי "להם יש אירוע מס משמעותי, וכל אחד צריך להעריך באופן אישי את ההצעה".

עיקרי הדרישות של המשקיעים הפרטיים ביחס להצעת הרכש של דלק:

■ קבלת החלק היחסי ברווח ההון שעשוי להיווצר בקבוצת דלק ממחיקת דלק אנרגיה

■ התחייבות תקנונית לחלוקת דיבידנד לפחות פעמיים בשנה

■ הוצאות שכר מינימליות, ללא מנגנון בונוסים ואופציות

■ התחייבות משפטית כי לפחות 8 שנים מיום תחילת המסחר בבורסה, לא תוגש הצעת רכש למניות דלק תמלוגים