גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

איך משפיעה העונתיות על ציפיות האינפלציה וביצועי האג"ח?

אחד הגורמים שמשפיעים על האינפלציה, מעבר לגורמים אקסוגניים, הינו גורם העונתיות, המשפיע על תנודות מדד המחירים לצרכן ■ איך מתבטא גורם העונתיות? ■  כלכלת ישראל – כל הנתונים והמידע

מדד המחירים לצרכן משפט דין  משקל  / צלם: thinkstock
מדד המחירים לצרכן משפט דין משקל / צלם: thinkstock

נניח שהיו נותנים היום למשקיע מן השורה לבחור בין שתי איגרות חוב צמודות למדד של אותה חברה, עם אותו דירוג של AAA, שתיהן נפדות בעוד כחמש שנים ונסחרות בדיוק באותה תשואה שנתית לפדיון; הפרט היחיד שמבדיל ביניהן הוא מועד הפדיון המדויק - איגרת החוב הראשונה נפדית בסוף חודש אפריל ואילו השנייה בסוף ספטמבר של אותה שנה.

באיזה אג''ח היה מעדיף אותו משקיע להחזיק? הרוב הגדול של המשקיעים היו מעדיפים כנראה להחזיק את הסדרה הקצרה יותר, שנפדית באפריל, כדי להיפגש מהר יותר עם הכסף, שכן הם לא מקבלים תוספת תשואה, כמקובל, על איגרת החוב הארוכה יותר. עם זאת, אותם משקיעים לא לוקחים בחשבון שהאג''ח צמודת המדד שנפדית בחודש אפריל לא תקבל את כל המדדים החיוביים של אפריל-אוגוסט בשנה האחרונה של חייה, אשר נצברים לקרן ולריבית, מה שכן יקבל המחזיק באיגרת שנפדית בחודש ספטמבר.

אחד הגורמים שמשפיעים על האינפלציה, מעבר לגורמים אקסוגניים כגון מהלכים כלכליים של הממשלה או עלייה וירידה במחיר הנפט והסחורות, הינו גורם העונתיות.

נסביר מהי עונתיות ומה חשיבותה בבחינת ציפיות האינפלציה בשוק ההון ובשיקולי ההשקעה.

גורם העונתיות משקף את תנודות מדד המחירים לצרכן בטווח של שנה, תנודות חודשיות החוזרות על עצמן מדי שנה בצורה פחות או יותר סדירה, מבחינת עיתויין ועוצמתן. אי לכך, הן יוצרות מבנה שנתי של שינויים שחוזר על עצמו, המכונה מבנה עונתיות. באופן כללי, מדדי המחירים לצרכן בחודשי הסתיו-חורף, מספטמבר ועד לחודש פברואר (כולל), הינם לרוב נמוכים, ואף שליליים. מנגד, חודשי האביב-קיץ, מארס-אוגוסט, מאופיינים לרוב במדדים גבוהים יותר, בשל עונות החגים, ריבוי נסיעות לחו''ל בחופשות הקיץ וגידול בקצב מעבר דירות ושכירת דירות בחודשים אלו, התורמים לעליית מחירים.

שקליים בסתיו-חורף, צמודים באביב-קיץ

לצורך ההמחשה, נבחן את הטבלה המצורפת האומדת את השינוי החודשי הממוצע במדד המחירים לצרכן בסעיפים בעלי עונתיות גבוהה בעשור האחרון. לדוגמה, סעיף ההלבשה וההנעלה רושם בממוצע עלייה ניכרת בחודשים אפריל-יוני ובאוקטובר-דצמבר, וירידה ניכרת בין החודשים ינואר למארס ובין יולי לספטמבר. הסיבה לכך היא שבחודשי האביב והסתיו החנויות מרעננות את הקולקציה שבמרכולתן, מבגדים חורפיים לקיציים ולהיפך, ומייקרות את מחיריהן. לקראת סוף העונה, על רקע מכירות "חיסול" של סחורה שנותרה על המדפים טרום שינוי הקולקציה, המחירים יורדים.

להשפעות אלו הקשורות לעונתיות יש כמובן השפעה על העלייה/ירידה החודשית במדד המחירים לצרכן. מכיוון שלאמידת עונתיות מהימנה ישנה חשיבות רבה במעקב שוטף אחר התפתחות האינפלציה, הן מבחינת בנק ישראל והן מבחינת המשקיעים, נוהגת הלמ''ס לחשב את גורמי העונתיות וניכוי עונתיות ולפרסמם באתר שלה. לפי אומדן העונתיות שמפרסמת הלמ''ס לפי חודשי השנה, ממארס ועד אוגוסט ישנו מקדם חיובי מצטבר של כ-1.2% אל מול מקדם שלילי של 1.2% בחודשים ספטמבר-פברואר.

בהתחשב בגורם העונתיות, ועל בסיס הביצועים ההיסטוריים של מדד המחירים לצרכן, נצפה לראות ביצועי יתר של האפיקים השקליים על פני הצמודים בחודשים ספטמבר-פברואר, וביצועי יתר של האפיקים הצמודים בין החודשים מארס-אוגוסט. הגופים המוסדיים, המכירים את גורם העונתיות, מתחילים בדרך כלל להגדיל את הרכיב הצמוד בתיקיהם בחודשים ינואר-פברואר ולצמצמו באוגוסט-ספטמבר, תקופה בה עולה העדיפות לאפיק השקלי. עם זאת, מובן שיכולות להיות הפתעות במדד, כדוגמת עלייה/ירידה במחירי דלק וסחורות, וכן מהלכים ממשלתיים שגורמים להתייקרות או להוזלות של מוצרים שונים ויכולים לשנות את התמונה.

השוק מקדים את ההתפתחויות

ומהאינפלציה בפועל לציפיות האינפלציוניות כפי שהן נגזרות משוק ההון. ציפיות האינפלציה "הרגילות" הגלומות לתקופה מסוימת נמדדות באמצעות הפער בין התשואה השנתית לפדיון ברוטו באג''ח השקליות לבין זו של האג''ח הצמודות למדד במח''מ זהה. מנגד, ציפיות האינפלציה המתוקננות לתקופה מתחשבות בגורם העונתיות (אותו מפרסמת כאמור הלמ''ס) באמצעות התחשבות במקדמי העונתיות לפי חודשים.

אם עד לפני כשנתיים, מרבית המשקיעים היו נוהגים לבחון את ציפיות האינפלציה הגלומות בצורה הרגילה בלבד, ללא התחשבות במרכיב העונתיות, כיום יש יותר ויותר התייחסות לציפיות האינפלציה הלוקחות בחשבון את נושא העונתיות, תוך הבנת חשיבותו בבחינת האינפלציה. בגרף המצורף, של ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק האג''ח, ניתן לראות את הפערים הקיימים בין ציפיות האינפלציה ה"רגילות" לכאורה לבין הציפיות המתוקננות המתחשבות בעונתיות. כך לדוגמה, באג''ח ממשלתית צמודה סדרה 517, שנפדית במאי 2017, אחרי שורה של מדדים שליליים הצפויים בחודשים שקודמים לפדיון, ציפיות האינפלציה ה"רגילות" הן 0.69% לתקופה, בעוד שבהתאם למרכיב העונתיות הן 0.29% בלבד. אלה הם פערים משמעותיים שעשויים להביא לשינוי בהחלטת מנהל ההשקעות האם להשקיע באג''ח הצמודה או השקלית לאותה תקופת זמן, תחת הנחותיו שלו לגבי האינפלציה. יתכן שאי התחשבות בגורם העונתיות עלולה להביא לקבלת החלטת השקעה שגויה.

באותו אופן, בשל הרגישות לאינפלציה ולעונתיות בעת תמחור איגרות חוב במח''מ קצר, הרי שכאשר שוקלים להשקיע באיגרות חוב ממשלתיות וקונצרניות צמודות מדד לטווח של עד כשנה, יש חשיבות לבחון אותן בצורה נומינלית. לכן, יש ל"המיר" את אותן איגרות צמודות קצרות לאג"ח נומינליות, תחת "הלבשת" המדדים הצפויים להערכת המשקיע עד למועד פדיון האיגרת, ועל פי התשואה הנומינלית המחולצת (בהשוואה לאג''ח שקלית מקבילה לאותו מח''מ) לקבל החלטה האם ההשקעה ראויה או לא.

נבחן לצורך הפשטות את אג''ח ממשלתית צמודה 1016 שנפדית בחודש אוקטובר השנה ומקבלת את המדדים מאפריל ועד ספטמבר - חודשים בעלי עונתיות חיובית גבוהה - אל מול מק''מ 1116 שנפדה יומיים אחר כך. התשואה הנומינלית של איגרת החוב (כולל אינפלציה) מוערכת ב-0.8%, תחת אינפלציה מצטברת של 0.9% באותם חודשים, לעומת המק''מ לאותה תקופה שלו תשואה נומינלית של 0.1% (!). מובן שמדובר בציפיות אינפלציה ולא בנתון ודאי, אך עדיין עונתיות האינפלציה מאפשרת לקבל החלטת השקעה בסבירות די גבוהה.

כדאי לבחון באותה שיטה אג''ח קונצרניות צמודות מדד, בעלות דירוג גבוה לטווח של עד שנה לפדיון, בהשוואה לממשלתית שקלית או מק''מ מקביל.

לסיכום, נושא העונתיות לא נסתר מעיני המשקיעים. בחודשים האחרונים האג''ח הצמודות עשו מהלך של עליות שערים עודפות בהשוואה לאג''ח השקליות, בציפייה למדדים גבוהים ובעקבות העלייה במחירי הנפט והסחורות. כלומר, הניסיון של השנים האחרונות מראה שמבחינת התנהגות השוק, הוא מקדים את ההתפתחויות ולאו דווקא מעניק תשואה עודפת לאפיק הצמוד או השקלי באותו פרק זמן שבו האינפלציה גבוהה יותר, או נמוכה.

הכותבים הם יו"ר בית ההשקעות מיטב דש ומנהל השקעות בקופות הגמל והפנסיה של מיטב דש. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק

ציפיות האינפלציה הנגזרות

שינוי חודשי ממוצע במדד המחירים בסעיפים בעלי עונתיות גבוהה

עוד כתבות

טראמפ שולח לישראל מערכת נשק בשווי חצי מיליארד דולר

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה ● והפעם: ארה"ב תמכור לישראל מערכת להנחיית פצצות, בוול סטריט ג'ורנל טוענים שגם דחייה של חודש בתוכנית הגרעין האיראנית משמעותית ואיך השפיעה המערכת מול איראן על ענף התעופה ● כותרות העיתונים בעולם

שחרור חטופים בעסקה האחרונה / צילום: ap, Abdel Kareem Hana

טראמפ: ישראל הסכימה לתנאים להפסקת אש ל-60 יום בעזה

קטאר ומצרים יעבירו את ההסכם לחמאס; טראמפ מזהיר: "מקווה שיקבלו את ההסכם" ● הרמטכ"ל זמיר: החמאס ארגון מת, עכשיו צריך לשחרר חטופים ● שגריר ארה"ב מאיים: אולי מפציצי ה-B2 צריכים לבקר בתימן ● 50 חטופים - 635 ימים בשבי • עדכונים שוטפים 

ראש ממשלת בריטניה קיר סטארמר ושרת האוצר רייצ'ל ריבס / צילום: ap, POOL

הטבת מס בת 200 שנה בוטלה והמיליונרים נוטשים את בריטניה

כ־16 אלף מיליונרים זרים עזבו את בריטניה מאז תחילת השנה, בעקבות ביטול הטבת המס בת 200 שנה שפטרה אותם מתשלום על הכנסות מחוץ למדינה ● כעת שרת האוצר רייצ'ל ריבס שוקלת לצמצם את הרפורמה - שהייתה הבטחת בחירות מרכזית של מפלגת הלייבור

החוסכים הישראלים מסכמים חצי שנה פנומנלית / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי (נוצר בעזרת adobe firefly)

החודש ההיסטורי שסידר לחוסכים הישראלים את אחת התקופות הטובות אי פעם

המחצית הראשונה של שנת 2025 הייתה עמוסה בטלטלות בארץ ובעולם, ועדיין חוסכי הגמל והפנסיה צפויים ליהנות מתשואות שלא נראו כמותן זה שנים ● הסיבה המרכזית: הבורסה בתל אביב שהפכה לאחת החזקות בעולם, ושברה שורה של שיאים היסטוריים ● ובכל זאת, במסלול אחד ייצאו מאוכזבים

מנכ''ל בלקרוק, לארי פינק / צילום: בלקרוק

ענקית ההשקעות שממליצה: תשכחו מהטווח הארוך. הכללים בשווקים השתנו

בבלקרוק סבורים שקשה היום יותר מבעבר, לחזות את העתיד הכלכלי, בשל השינויים המבניים שמובילה ארה"ב ושינוי זה "מחייב גישה חדשה כלפי סיכון" ● במקום שבע המופלאות, ענקית ההשקעות ממליצה על יצרניות החומרה ועל מגזר שירותי התשתיות

אלכסנדר ואנג, מייסד scale AI / צילום: ap, Jeff Chiu

ילד פלא, גאון מתמטי בלי תואר ומיליארדר: המינוי שהביא לצוקרברג שיא חדש

אלכסנדר ואנג בן ה־28, מייסד חברת הדאטה Scale AI ותופעה בעמק הסיליקון הוא המינוי שמטא מקווה שיביא לה את הניצחון במירוץ ה־AI ● מהדירה שחלק עם סם אלטמן ועד למעמד של אחד האנשים המקושרים בתעשייה: הכירו את האיש שצוקרברג מהמר עליו במיליארדים

ג'ף בזוס / צילום: ap, John Locher

ג'ף בזוס מכר מניות אמזון בשווי 737 מיליון דולר

ג'ף בזוס מכר כ-3.3 מיליון מניות בשווי 737 מיליון דולר, במסגרת תוכנית מכירה מוסדרת שמתפרסת עד מאי 2026 ● לאחר המכירה, בזוס מחזיק בכ‑905 מיליון מניות, ועדיין מהווה הבעלים הפרטי הגדול ביותר בחברה

בנק אוף אמריקה / צילום: Shutterstock, Tero Vesalainen

הרשימה הרבעונית של ענקית ההשקעות: אלה המניות המבטיחות

הבנק האמריקאי מפרסם רשימה של מניות מעניינות להשקעה שצפויות לרכז עניין ברבעון השלישי של 2025 ● במקביל מפרסם הבנק שתי מניות שצפויות לרדת

סניף של רשת דולר ג'נרל, שיאנית העליות ב־S&P 500 / צילום: Reuters, Cassidy Waigand

לא חברת שבבים: זו שיאנית העליות המפתיעה של וול סטריט

בשיא שרשם שוק המניות האמריקאי בשבוע שעבר, בלטו מניות של עסקים "אפורים" בהובלת רשת הקמעונאות המוזלת דולר ג'נרל, שעלתה בכ-50% ● מניות שבע המופלאות ושאר מגזר הטכנולוגיה אמנם בהתאוששות, אבל לא משחזרות את השיאים של 2024 ● זה הזמן לחפש ערך

מטוס F-15 של חיל האוויר האמריקאי / צילום: Reuters, Mark Cosgrove

מערכת ישראלית תשמש את הצבא האמריקאי

לגלובס נודע כי מערכת של חברת TSG הישראלית תוטמע בצבא האמריקאי, כחלק מעסקה בגובה מאות אלפי דולרים

השר לביטחון לאומי איתמר בן גביר / צילום: ap, Tsafrir Abayov

בעקבות רפורמת הנשק של בן גביר: כמות התלונות על המשרד לביטחון לאומי גדלו פי 6

רפורמת הנשק של השר בן גביר הביאה לגל של 370 אלף בקשת לרישיון נשק מתחילת המלחמה, שהביאה לעומס בירוקרטי יוצא דופן ● 1,436 תלונות על המשרד לביטחון לאומי הוגשו בשנה החולפת, לעומת 226 תלונות בלבד בשנה שעברה ● רבות מהתלונות הן של חיילים בחזית שלא הצליחו להוציא רישיון נשק אזרחי

אילוסטרציה: Shutterstock

פסק הדין החדש שכל זוג נשוי צריך להכיר. וההשלכות

בית המשפט העליון קבע השבוע באופן תקדימי כי ניתן לחלק בין בני זוג המתגרשים גם נכס שהיה שייך לאחד מהם לפני הנישואים ● כל מה שכדאי לדעת על הסכסוך שמאחורי ההלכה החדשה, ההשלכות וגם - למה מעכשיו "חייבים לעשות הסכם ממון"

אלעד טנא / צילום: איה אפרים

ידיעות אחרונות במגעים עם העורך הראשי של מקור ראשון לתפקיד בכיר בקבוצה

אחרי שעורך העל של הקבוצה, אבי משולם, הודיע על סיום תפקידו, בקבוצת התקשורת מנהלים מגעים עם אלעד טנא - העורך הראשי של מקור ראשון מקבוצת ישראל היום ● לטנא יש רקורד בתקשורת הישראלית ואף בידיעות אחרונות עצמה

משמאל לימין: מייסדי אימג'ין, יהונתן צלח, דין ביתן ושחר פורת / צילום: אייל טואג

גיוס של 23 מיליון דולר לחברת אימג'ין AI בהובלת לארי אליסון

גיוס סבב נוסף בהיקף של 23 מיליון דולר לאימג'ין AI, שפיתחה טכנולוגיה לגילוי מהיר של סרטן, שאותו מוביל, כמו את סבב הגיוס הקודם, מייסד חברת אורקל והמשקיע לארי אליסון ● בעקבות הגיוס הנוכחי, סך ההשקעות בחברה מגיע ל-45 מיליון דולר

מאחורי הסעיף הטכני מסתתרת אפשרות להגדיל את קצבת הפנסיה

"תיקון 190" נשמע טכני, אך הוא מאפשר ניהול כסף פרטי דרך קופת גמל - עם שיעור מס שונה, גמישות בהשקעה וגם כמה מגבלות שחשוב להכיר ● למי הוא מתאים ומתי זה משתלם? לפני שמפקידים - חשוב להבין את כל המשמעויות

הוספת ממ''ד לבניין בראשון לציון במסגרת תמ''א 38 / צילום: Shutterstock

האם בקרוב הממ"דים יגדלו? הצעות החוק בנושא עולות שלב

הצעת החוק להגדלת שטח הממ"ד אושרה לקריאה ראשונה אחרי הקפאה ארוכה ● ברשויות המקומיות צפויים להתנגד, אלא אם יקבלו פיצוי על אבדן דמי השבחה ● הזדמנות לבנות מחדש, פרויקט מיוחד

וול סטריט / צילום: Unsplash, Chenyu Guan

נעילה מעורבת בוול סטריט; טסלה ואנבידיה ירדו ומשכו את נאסד"ק למטה

נאסד"ק ירד ב-0.8% ● תשואות האג"ח האמריקאיות טיפסו לאחר שפאוול אמר שלולא מלחמת הסחר, הריבית בארה"ב הייתה יורדת ● נעילה מעורבת באירופה ● הדולר בעולם בשפל של מעל 3 שנים • S&P 500 חצה לראשונה את רף ה-6,200 נקודות • גאופוליטיקה, מלחמת הסחר ו-"רגע ליז טראס" - בבלומברג מנתחים את הסיכונים בוול סטריט במחצית השנייה של השנה

בורסת תל אביב / צילום: שלומי יוסף

נעילה מעורבת בתל אביב; אלקטרה צריכה עלתה בכ-6%, מדד הבנקים ירד ב-2.5%

ת"א 35 ירד ב-0.3% ● מדד הבנקים ירד בכ-2.5% ● חצי שנה פנומנלית בבורסה בת"א: 28 שיאי כל הזמנים, 9 הנפקות ראשוניות, ושני מדדים שכיכבו מעל כולם ● השקל נסחר ביציבות, הדולר בעולם בשפל של מעל 3 שנים ● S&P 500 חצה לראשונה את רף ה-6,200 נקודות ● גאופוליטיקה, מלחמת הסחר ו-"רגע ליז טראס" - בבלומברג מנתחים את הסיכונים בוול סטריט במחצית השנייה של השנה

מבנה נטוש בחיפה / צילום: תמר מצפי

בחיפה יש כ-700 בניינים נטושים. לעירייה יש יוזמה להשמיש אותם

בחיפה יש כ-700 בניינים נטושים, הגורעים מהכנסות הארנונה כ־33 מיליון שקל בשנה ● כעת בעירייה נוקטים במספר צעדים להילחם בתופעה, בין היתר בעירייה יסייעו בקידום תוכניות או היתרי בנייה, כמו גם קידום חקיקה על פיה יחויבו בעלי הנכסים לשלם עליהם ארנונה לאחר 3 שנים

נתב''ג. הישראלים חזרו להזמין חופשות / צילום: ap, Matias Delacroix

סיום המערכה האיראנית הקפיץ את המחזור בענף התיירות ב-270%

גלובס מציג מדד הבוחן את היקף הקניות בכרטיסי אשראי בישראל ● מנתוני הפניקס גמא עולה כי הישראלים חזרו להזמין חופשות, וענף האופנה רשם גידול של כ-140%