גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

איך משפיעה העונתיות על ציפיות האינפלציה וביצועי האג"ח?

אחד הגורמים שמשפיעים על האינפלציה, מעבר לגורמים אקסוגניים, הינו גורם העונתיות, המשפיע על תנודות מדד המחירים לצרכן ■ איך מתבטא גורם העונתיות? ■  כלכלת ישראל – כל הנתונים והמידע

מדד המחירים לצרכן משפט דין  משקל  / צלם: thinkstock
מדד המחירים לצרכן משפט דין משקל / צלם: thinkstock

נניח שהיו נותנים היום למשקיע מן השורה לבחור בין שתי איגרות חוב צמודות למדד של אותה חברה, עם אותו דירוג של AAA, שתיהן נפדות בעוד כחמש שנים ונסחרות בדיוק באותה תשואה שנתית לפדיון; הפרט היחיד שמבדיל ביניהן הוא מועד הפדיון המדויק - איגרת החוב הראשונה נפדית בסוף חודש אפריל ואילו השנייה בסוף ספטמבר של אותה שנה.

באיזה אג''ח היה מעדיף אותו משקיע להחזיק? הרוב הגדול של המשקיעים היו מעדיפים כנראה להחזיק את הסדרה הקצרה יותר, שנפדית באפריל, כדי להיפגש מהר יותר עם הכסף, שכן הם לא מקבלים תוספת תשואה, כמקובל, על איגרת החוב הארוכה יותר. עם זאת, אותם משקיעים לא לוקחים בחשבון שהאג''ח צמודת המדד שנפדית בחודש אפריל לא תקבל את כל המדדים החיוביים של אפריל-אוגוסט בשנה האחרונה של חייה, אשר נצברים לקרן ולריבית, מה שכן יקבל המחזיק באיגרת שנפדית בחודש ספטמבר.

אחד הגורמים שמשפיעים על האינפלציה, מעבר לגורמים אקסוגניים כגון מהלכים כלכליים של הממשלה או עלייה וירידה במחיר הנפט והסחורות, הינו גורם העונתיות.

נסביר מהי עונתיות ומה חשיבותה בבחינת ציפיות האינפלציה בשוק ההון ובשיקולי ההשקעה.

גורם העונתיות משקף את תנודות מדד המחירים לצרכן בטווח של שנה, תנודות חודשיות החוזרות על עצמן מדי שנה בצורה פחות או יותר סדירה, מבחינת עיתויין ועוצמתן. אי לכך, הן יוצרות מבנה שנתי של שינויים שחוזר על עצמו, המכונה מבנה עונתיות. באופן כללי, מדדי המחירים לצרכן בחודשי הסתיו-חורף, מספטמבר ועד לחודש פברואר (כולל), הינם לרוב נמוכים, ואף שליליים. מנגד, חודשי האביב-קיץ, מארס-אוגוסט, מאופיינים לרוב במדדים גבוהים יותר, בשל עונות החגים, ריבוי נסיעות לחו''ל בחופשות הקיץ וגידול בקצב מעבר דירות ושכירת דירות בחודשים אלו, התורמים לעליית מחירים.

שקליים בסתיו-חורף, צמודים באביב-קיץ

לצורך ההמחשה, נבחן את הטבלה המצורפת האומדת את השינוי החודשי הממוצע במדד המחירים לצרכן בסעיפים בעלי עונתיות גבוהה בעשור האחרון. לדוגמה, סעיף ההלבשה וההנעלה רושם בממוצע עלייה ניכרת בחודשים אפריל-יוני ובאוקטובר-דצמבר, וירידה ניכרת בין החודשים ינואר למארס ובין יולי לספטמבר. הסיבה לכך היא שבחודשי האביב והסתיו החנויות מרעננות את הקולקציה שבמרכולתן, מבגדים חורפיים לקיציים ולהיפך, ומייקרות את מחיריהן. לקראת סוף העונה, על רקע מכירות "חיסול" של סחורה שנותרה על המדפים טרום שינוי הקולקציה, המחירים יורדים.

להשפעות אלו הקשורות לעונתיות יש כמובן השפעה על העלייה/ירידה החודשית במדד המחירים לצרכן. מכיוון שלאמידת עונתיות מהימנה ישנה חשיבות רבה במעקב שוטף אחר התפתחות האינפלציה, הן מבחינת בנק ישראל והן מבחינת המשקיעים, נוהגת הלמ''ס לחשב את גורמי העונתיות וניכוי עונתיות ולפרסמם באתר שלה. לפי אומדן העונתיות שמפרסמת הלמ''ס לפי חודשי השנה, ממארס ועד אוגוסט ישנו מקדם חיובי מצטבר של כ-1.2% אל מול מקדם שלילי של 1.2% בחודשים ספטמבר-פברואר.

בהתחשב בגורם העונתיות, ועל בסיס הביצועים ההיסטוריים של מדד המחירים לצרכן, נצפה לראות ביצועי יתר של האפיקים השקליים על פני הצמודים בחודשים ספטמבר-פברואר, וביצועי יתר של האפיקים הצמודים בין החודשים מארס-אוגוסט. הגופים המוסדיים, המכירים את גורם העונתיות, מתחילים בדרך כלל להגדיל את הרכיב הצמוד בתיקיהם בחודשים ינואר-פברואר ולצמצמו באוגוסט-ספטמבר, תקופה בה עולה העדיפות לאפיק השקלי. עם זאת, מובן שיכולות להיות הפתעות במדד, כדוגמת עלייה/ירידה במחירי דלק וסחורות, וכן מהלכים ממשלתיים שגורמים להתייקרות או להוזלות של מוצרים שונים ויכולים לשנות את התמונה.

השוק מקדים את ההתפתחויות

ומהאינפלציה בפועל לציפיות האינפלציוניות כפי שהן נגזרות משוק ההון. ציפיות האינפלציה "הרגילות" הגלומות לתקופה מסוימת נמדדות באמצעות הפער בין התשואה השנתית לפדיון ברוטו באג''ח השקליות לבין זו של האג''ח הצמודות למדד במח''מ זהה. מנגד, ציפיות האינפלציה המתוקננות לתקופה מתחשבות בגורם העונתיות (אותו מפרסמת כאמור הלמ''ס) באמצעות התחשבות במקדמי העונתיות לפי חודשים.

אם עד לפני כשנתיים, מרבית המשקיעים היו נוהגים לבחון את ציפיות האינפלציה הגלומות בצורה הרגילה בלבד, ללא התחשבות במרכיב העונתיות, כיום יש יותר ויותר התייחסות לציפיות האינפלציה הלוקחות בחשבון את נושא העונתיות, תוך הבנת חשיבותו בבחינת האינפלציה. בגרף המצורף, של ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק האג''ח, ניתן לראות את הפערים הקיימים בין ציפיות האינפלציה ה"רגילות" לכאורה לבין הציפיות המתוקננות המתחשבות בעונתיות. כך לדוגמה, באג''ח ממשלתית צמודה סדרה 517, שנפדית במאי 2017, אחרי שורה של מדדים שליליים הצפויים בחודשים שקודמים לפדיון, ציפיות האינפלציה ה"רגילות" הן 0.69% לתקופה, בעוד שבהתאם למרכיב העונתיות הן 0.29% בלבד. אלה הם פערים משמעותיים שעשויים להביא לשינוי בהחלטת מנהל ההשקעות האם להשקיע באג''ח הצמודה או השקלית לאותה תקופת זמן, תחת הנחותיו שלו לגבי האינפלציה. יתכן שאי התחשבות בגורם העונתיות עלולה להביא לקבלת החלטת השקעה שגויה.

באותו אופן, בשל הרגישות לאינפלציה ולעונתיות בעת תמחור איגרות חוב במח''מ קצר, הרי שכאשר שוקלים להשקיע באיגרות חוב ממשלתיות וקונצרניות צמודות מדד לטווח של עד כשנה, יש חשיבות לבחון אותן בצורה נומינלית. לכן, יש ל"המיר" את אותן איגרות צמודות קצרות לאג"ח נומינליות, תחת "הלבשת" המדדים הצפויים להערכת המשקיע עד למועד פדיון האיגרת, ועל פי התשואה הנומינלית המחולצת (בהשוואה לאג''ח שקלית מקבילה לאותו מח''מ) לקבל החלטה האם ההשקעה ראויה או לא.

נבחן לצורך הפשטות את אג''ח ממשלתית צמודה 1016 שנפדית בחודש אוקטובר השנה ומקבלת את המדדים מאפריל ועד ספטמבר - חודשים בעלי עונתיות חיובית גבוהה - אל מול מק''מ 1116 שנפדה יומיים אחר כך. התשואה הנומינלית של איגרת החוב (כולל אינפלציה) מוערכת ב-0.8%, תחת אינפלציה מצטברת של 0.9% באותם חודשים, לעומת המק''מ לאותה תקופה שלו תשואה נומינלית של 0.1% (!). מובן שמדובר בציפיות אינפלציה ולא בנתון ודאי, אך עדיין עונתיות האינפלציה מאפשרת לקבל החלטת השקעה בסבירות די גבוהה.

כדאי לבחון באותה שיטה אג''ח קונצרניות צמודות מדד, בעלות דירוג גבוה לטווח של עד שנה לפדיון, בהשוואה לממשלתית שקלית או מק''מ מקביל.

לסיכום, נושא העונתיות לא נסתר מעיני המשקיעים. בחודשים האחרונים האג''ח הצמודות עשו מהלך של עליות שערים עודפות בהשוואה לאג''ח השקליות, בציפייה למדדים גבוהים ובעקבות העלייה במחירי הנפט והסחורות. כלומר, הניסיון של השנים האחרונות מראה שמבחינת התנהגות השוק, הוא מקדים את ההתפתחויות ולאו דווקא מעניק תשואה עודפת לאפיק הצמוד או השקלי באותו פרק זמן שבו האינפלציה גבוהה יותר, או נמוכה.

הכותבים הם יו"ר בית ההשקעות מיטב דש ומנהל השקעות בקופות הגמל והפנסיה של מיטב דש. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק

ציפיות האינפלציה הנגזרות

שינוי חודשי ממוצע במדד המחירים בסעיפים בעלי עונתיות גבוהה

עוד כתבות

נציגי UTI במעמד החתימה המקוון עם נציגי GEELY / צילום: יח"צ

חברת UTI קיבלה את זיכיון הייבוא של החטיבה המסחרית של GEELY הסינית

הייבוא יתמקד בתחילה במשאיות חלוקה חשמליות קלות

בני גנץ  / צילום: אלעד מלכה

לאחר חודשים של שיתוק: מועצות התאגיד ומועצת הכבלים והלוויין חוזרות לפעול

שר התקשורת בני גנץ חתם על על מינויה של שרון ידין לתפקיד חברת מועצת התאגיד, ובכך אפשר את חזרתה של המועצה לפעילות, אחרי כמעט 10 חודשים של שיתוק ● בנוסף הממשלה אישרה את מינויים של ארבעה חברים במועצת הכבלים והלוויין

20 דולר / צילום: תמר מצפי

השקל התחזק: שערו היציג של הדולר נקבע על 3.227 שקלים

כלכלני הפועלים: "השקל עשוי להמשיך ולהיחלש בשבועות הקרובים. בנק ישראל רוכש במקביל למט"ח גם איגרות חוב ממשלתיות, והיקף הנזילות בשווקים בשקלים צפוי לגדול"

יאיר אבידן / צילום: רמי זרניגר, יח"צ

בנק ישראל: "בשל התפתחות הטכנולוגיה, יש לבחון את מחירי השירותים הבנקאיים"

הפיקוח על הבנקים בבנק ישראל מצפה מהבנקים ומחברות כרטיסי האשראי להתאים את התעריפונים שלהם למציאות הטכנולוגית המשופרת, שמשפיעה על העלויות התפעוליות שלהם

דני גבע, שותף בכיר במיתר, וליאור סושרד באירוע ההכרזה על השותפים החדשים / צילום: משרד מיתר

משרד מיתר הודיע על צירופם של תשעה שותפים חדשים

השותפים שהצטרפו הם: רן קמחי, ליאור לוי, טלי לונגין, יהונתן זלוף, בוריס רוגינקין, רועי בר, דורון לוי, ג'ונה אברמוביץ ומאור חקק

סניף מחסני השוק. הרשת מקדמת בימים אלה הנפקה בבורסה / צילום: יח"צ

העסקה שהציתה קרב בין שתיים מרשתות המזון הגדולות בישראל

בין הרשתות נוצרה מחלוקת סביב סניף בירושלים ששוכרת מחסני השוק מרשת זול ובגדול, אשר מאיימת עתה בחילוט הערבות ● במוקד: מחסני השוק מעכבת את דמי השכירות בטענה לנזקים במושכר ● מחסני השוק: "התשלומים נמסרו השבוע למשכיר"

מעבדה אינטל / צילום: אינטל

האיום המרכזי הוא מגפת הדולר. כיצד נתחסן ממנה?

כדי להבריא את המשק, משרד האוצר צריך לחבור לנגיד בנק ישראל - שנתן את מנת החיסון הראשונה - לאותת לעובדים כי לא יפקיר אותם אל מול השינויים בשער המטבע, ולייצר סביבה עסקית תחרותית ● נשיא התאחדות התעשיינים בטור מיוחד לגלובס

בורסת פרנקפורט / צילום: shutterstock

נעילה מעורבת באירופה: מדד הדאקס טיפס ב-0.4%

בוול סטריט לא יתקיים היום מסחר לרגל חופשת יום מרטין לותר קינג ● הביטקוין עולה ב-1% ונושק לרמה של 37,000 דולרים

אילוסטרציה - בורסה ת"א / צילום: שלומי יוסף

המשקיעים הקטנים נוהרים לבורסה: עלייה חדה בפתיחת חשבונות ני"ע וירידה בשווי העסקה הממוצעת

משבר הקורונה הוביל לעלייה של כ-40% במחזור היומי במניות ב-2020, עם זינוק בהיקף העסקאות במניות הטכנולוגיה - שהפכו לתחום הלוהט במשבר ● הפחתת שווי העסקה המינימלית עשויה לתמוך בהמשך המגמה של חזרת הציבור לבורסה

חיסון לקורונה של פייזר במרפאה בירושלים / צילום: Associated Press, Ariel Schalit

משרד הבריאות נגד ועדת הלסינקי: האם ההסכם עם פייזר נחשב ניסוי?

בוועדה האחראית על אישור ניסויים קליניים, וכפופה למשרד הבריאות, טוענים שהעברת מידע על מתחסנים לפייזר דורשת אישור שלה ● משרד הבריאות בתגובה: דוחים זאת מכל וכל

טל פרלמוטר / איור: גיל ג'יבלי

טל פרלמוטר מקים את "הקרקס" וינהל את קמפיין ישראל ביתנו

פרלמוטר, עד לאחרונה שותף בשמעוני-פינקלשטיין, פרש מהמשרד והקים סוכנות עצמאית ● אחרי עזיבתו של פרלמוטר, תומר פולישוק מונה למנהל הקריאטיב הראשי של המשרד

שאול אלוביץ' / צילום: תמר מצפי

שאול אלוביץ' לביהמ"ש: לא קיימתי עם נתניהו יחסי שוחד

פרקליטו של שאול אלוביץ', עו"ד ז'ק חן, הגיש לביהמ"ש את תגובתו לאישום נגדו בתיק 4000 ● לטענתו, "בדעתו של מר אלוביץ' לא עלה שבכך שהוא נענה לפניות בנוגע לסיקור רה"מ ובני משפחתו באתר 'וואלה' שבבעלותו - הוא נתן שוחד"

אילוסטרציה - בורסה ת"א / צילום: שלומי יוסף

ת"א ננעלה בעליות; פורסייט זינקה ב-18%, נקסט ג'ן טסה בעוד 38%

בוול סטריט לא יתקיים היום מסחר ● כלכלת סין התרחבה ב-2.3% בשנת 2020 ● מבטח שמיר זינקה ב-14.7% על רקע המלצה חיובית מלידר שוקי הון ● מיטב דש: בנק ישראל עשוי להשיג פיחות משמעותי של השקל מול סל המטבעות

קהילת מסחר אוטומטי באינטרנט / צילום: חגי אהרון

"סוחר השלדים" כפיר זילברמן שם את חברת MTS על הכוונת

אחרי שנים של דשדוש במניית החברה המספקת פתרונות טכנולוגיים לספקיות תקשורת, מתחילת 2021 היא מזנקת בכ-48% ● הסיבה: התעניינות מצד זילברמן וכן מצד משקיע אקטיביסטי זר - חברת CUSTODIAN VENTURES בראשות דיוויד אליוט לזר, המחזיקה כבר ב-9.6% ממניות MTS ● מאבק השליטה בדרך?

היועמ”ש, ד”ר אביחי מנדלבליט / צילום: עדינה ולמן, דוברות הכנסת

תלונה לנציב רוזן: הימשכות ההליכים בפרשת הצוללות פוגעת באמון הציבור

התנועה לטוהר המידות הגישה תלונה לנציב תלונות הביקורת על הפרקליטות בטענה כי היועמ"ש משתהה בקבלת החלטה נגד החשודים בפרשה ● "מצופה היה כי התהליך יוחש ויבוא לכלל סיכום סופי בהקדם האפשרי"

יאיר אפרתי, ווליו בייס  / צילום: עינת לברון

ווליו בייס ומשקיעים נוספים גייסו 240 מיליון דולר לחברת בלנק צ'ק

קבוצת משקיעים בה חברה ווליו בייס הישראלית גייסה 240 מיליון דולר ל-SPAC בתחום הרפואי ● החברה תחפש בישראל ובעולם השקעות בעיקר בתחומי הרפואה מרחוק והבריאות הדיגיטלית שכבר רושמות הכנסות

חנן מור מנכל חברת חנן מור / צילום: איל יצהר

הראל תשקיע 40 מיליון שקל במניות קבוצת הנדל"ן חנן מור

המניות יוקצו במחיר של 37 שקל למניה, המשקף הנחה של 5.2% ביחס למחיר הסגירה אתמול

מכוניות חדשות ממתינות בנמל אילת / צילום: איל יצהר

שיא ביבוא הרכבים בדצמבר: כל הסיבות והדגמים הבולטים

דצמבר שבר שיא ביבוא רכבים חדשים ותרם לקופת האוצר המתרוקנת 2.4 מיליארד שקל • טויוטה קורולה, יונדאי איוניק וקיה פיקנטו הם הדגמים שהובילו את 2020 במסירות • מה גרם ליבואנים להציף את השוק, והאם הסכום שנכנס יגיע על חשבון הרבעונים הראשונים של 2021

חוות שרתים. "זה תחום שמצריך הרבה ניסיון" / צילום: Shutterstock

מסימני תקופת הקורונה: כך הפכו חוות השרתים לטרנד ההשקעה הלוהט של חברות הנדל"ן

לאחר שחטפו מכה במשרדים ובמסחר, חברות הנדל"ן המניב מגוונות את התיק בעזרת תחום שדווקא שגשג בקורונה: חוות השרתים

יו"ר ועדת החוקה של הכנסת, ח"כ יעקב אשר (יהדות התורה) / צילום: עדינה ולמן, דוברות הכנסת

היום בכנסת: דיון על פיקוח הדוק יותר למטבעות דיגיטליים

היום עתידה הוועדה לדון בבקשה לאישור צו איסור הלבנת הון לנותני שירות בנכס פיננסי, המכניס אל גדרי החוק לאיסור הלבנות הון גופים העוסקים בסחר במטבעות וירטואליים