האם יש מתכון לפרישה בטוחה? / אילוסטרציה: Shutterstock
הרשת מלאה בדיונים ובהצעות כיצד לבנות תוכנית חיסכון שתאפשר חופש כלכלי ולא תיגמר לעולם. מי שמוזכר שוב ושוב בהקשר זה הוא "מחקר טריניטי", המשמש כבסיס המדעי שמאשש את היתכנות המהלך ואת "מספר הקסם" שנגזר ממנו. במספרים, הנוסחה הזו נראית פשוטה להפליא. כל עוד תמשכו עד 4% בשנה אתם מסודרים. לדוגמה, חיסכון של 5 מיליון שקל יאפשר לכאורה משיכה של כ־200 אלף שקל בכל שנה לפרק זמן ממושך.
● הבטיחו פטור ממס וסיבכו את החוסכים: כך לכאורה עבדה תרמית הפנסיה החדשה
● מרץ האדום בתשואות הפנסיה: אלו בתי ההשקעות שנפגעו הכי פחות
● זה אחד המסמכים הכי חשובים לעתיד שלכם. כך תקראו אותו
כשהתיאוריה פוגשת את המציאות בשטח, התמונה הופכת למורכבת הרבה יותר, וחלק ניכר מהפרשנויות המקובלות למחקר עלולות להתברר כמטעות. מה באמת אומרים המחקרים בתחום, מהו "סיכון רצף התשואות" שעלול לשחוק את הכסף בדיוק ברגע הפרישה, וכיצד האינפלציה והמיסוי בישראל משנים לחלוטין את כללי המשחק? וגם: האלמנטים הקריטיים שמתפספסים לעיתים בדרך, ועלולים להוביל לפער של מאות ואף מיליוני שקלים בין הכסף שחשבנו שיהיה לנו בפרישה לבין הסכום הסופי.
המאמר המפורסם והשאלה הנצחית
"אני הולכת לנפץ כמה מיתוסים", אומרת ד"ר יעל הדס, ראשת התכניות הבינלאומיות בכלכלה, אוניברסיטת רייכמן, ובעלת אתר האינטרנט כלכלה לכל. "אין במחקר האקדמי הוכחה לאסטרטגיה שמבטיחה שרידות אינסופית של תיק החיסכון, והדבר המפתיע ביותר הוא שאפילו מחקר טריניטי מעולם לא טען שתיק השקעות יכול לשרוד לנצח עם משיכה שנתית".
אז מה כן קבע המחקר? הרי הרשת מלאה בהבטחות שלו.
"נכנסו לשיח הכלכלי הפופולרי כל מיני דעות המיוחסות למחקרים אקדמים, גם כשהמאמרים לא התפרסמו בכתבי עת אקדמיים הנתונים לביקורת עמיתים. אחד המקרים הבולטים הוא אכן פרסום הנקרא במדיה החברתית 'מחקר טריניטי'.
"בשנת 1998 התפרסם מאמר בשם Retirement Savings: Choosing a Withdrawal Rate That Is Sustainable שנכתב על ידי פיליפ קולי, קארל הבארד ודניאל ולז, שלושתם פרופסורים למימון באוניברסיטת טריניטי שבטקסס. המאמר פורסם בכתב עת מקצועי בשם AAII Journal של ארגון המשקיעים העצמאיים (American Association of Individual Investors). הוא נקרא מחקר טריניטי בגלל שכותביו היו חברי סגל באוניברסיטת טריניטי.
"לפני שאתאר את המאמר, ההבדל בין מאמרים אקדמיים לפרסומים בעיתונות המקצועית הוא שמאמרים אקדמיים נתונים לביקורת עמיתים קפדנית, הבודקת בציציות את המתודולוגיה, ההנחות והנתונים שבבסיס המחקר, ורק לאחר שמשתכנעים שמדובר בתיאוריה לגיטימית היא זוכה להתפרסם. המאמר המדובר התפרסם בכתב עת מקצועי שאינו אקדמי, ולכן לא עבר את מנגנוני הביקורת הנ"ל".
ד"ר הדס מסבירה כי במאמר נשאלה שאלה פרקטית מאוד - מהו אחוז המשיכה השנתי מתוך סך החיסכון בתקופת היציאה לגמלאות, שיבטיח שהחיסכון יישאר בגובה מספק מספיק שנים עד תום החיים של החוסך. "החוקרים הניחו שעבור תיק השקעות הכולל תמהיל כלשהו של מניות ואגרות חוב קונצרניות עם תשואות עבר ידועות, אפשר לחשב כיצד אחוז משיכה קבוע ישפיע על הישרדות החיסכון לאורך זמן. הנחת העבודה של המחקר הייתה: שיעור משיכה שנתית מתוך הקרן שעבד טוב בעבר - יעבוד טוב בעתיד".
בואי נעשה סדר, הכסף לא ייגמר לנצח או שיספיק לתקופה מוגבלת לפי מחקר טריניטי?
"החוקרים בדקו אורכים שונים של שנות גמלאות: 15, 20, 25, 30. במאמר לא נטען שהתיק יחיה לנצח וזו הטעיה שהתפתחה כנראה בשיח במדיה החברתית. החוקרים בדקו תמהילי השקעות שונים של מניות ואג"ח בתיק החיסכון. את כל הנתונים לגבי תשואות העבר הם אספו לגבי השנים 1926-1995. מסקנת החוקרים הייתה ששיעורי משיכה שנתית של 3% ו-4% יאפשרו להחזיק תיק שבו לפחות 50% מהנכסים הם מניות, לאורך 15,20,25 ו-30 שנה.
"כדי להתרחק מתקופת המשבר הגדול, החוקרים בדקו גם את אותה שאלה על טווח של 50 שנה. כלומר 1946-1995. במקרה הזה, החוקרים חישבו ששיעור משיכה גבוה יותר של 7% עד 8% היה עדיין מאפשר ליהנות מתיק שרובו מניות לאורך 20 שנה. במקביל, ובניתוח נפרד בדקו החוקרים מה קורה כשמתאימים את סכום המשיכה לאינפלציה - וזאת על פני כלל התקופה המלאה, 1926-1995. שאלה שונה, אך חשובה לא פחות. התשובה הייתה חדה: בתנאים אלו, רק שיעורי משיכה של 3%-4% בשנה אפשרו שמירה על תיק ההשקעות לאורך 30 שנה".
לכאורה פשוט, אבל בחיסכון יש שלל אלמנטים מעבר לתשואה ולאינפלציה. הם נלקחו בחשבון?
"הפשטות של המאמר הזה הפכה אותו למפורסם ומצוטט ביותר בעיתונות הפופולרית. עם זאת, הממצאים הללו לא הפכו לחלק מרכזי מהספרות האקדמית הכלכלית המובילה. ניתן להצביע על כמה דברים בעייתים: החוקרים לא כללו בחישובים את השפעת המסים ודמי הניהול. גם דמי ניהול של 1%-2% בשנה יכולים למחוק חלק משמעותי מהחיסכון לאורך זמן.
"אחד הסיכונים המרכזיים בתכנון פרישה הוא סדר התשואות - ירידות חדות בתחילת התקופה עלולות לפגוע בתיק באופן שכמעט בלתי אפשרי לתקן בהמשך. הנחה מרכזית נוספת שעומדת בבסיס המאמר היא שתשואות היסטוריות יכולות לנבא את התשואות העתידיות. מחקרים אקדמים שפורסמו בכתבי עת אקדמים הנתונים לביקורת עמיתים מובילים הוכיחו שזה לא נכון, במיוחד לטווח הארוך שמעל לשלוש שנים".
מה עוד אומרת האקדמיה על הסוגייה מעבר לטריניטי?
"צוות הכותבים עדכן את המחקר שלו בשנת 2011 במאמר בשם: Portfolio Success Rates: Where to Draw the Line שפורסם בכתב עת בשם Journal of Financial Planning, שהוא אמנם כתב עת שנתון לבקרת עמיתים, אך הקהל שלו אינו חוקרים אקדמאים אלא בעיקר אנשי מקצוע מתעשיית התכנון והייעוץ הפיננסי. העדכון הגיע לאחר משבר 2008, וכבר במאמר הזה נאמר שההחלטה על משיכה באחוז קבוע במצב של משבר כלכלי כמו זה של 2008 היא לא רלוונטית וצריך לעשות כל מאמץ להוריד משיכה, למשל על ידי צריכת הדיבידנד והריבית מהתיק בלבד.
"השאלה כיצד מתקבלות החלטות של צריכה, חיסכון והשקעה לאורך החיים היא שאלה מרכזית במדע הכלכלה ואף זיכתה מספר כלכלנים כמו פרנקו מודיליאני, מילטון פרידמן וריצ'רד ת'יילר בפרסי נובל. המודלים מתארים את התנהגות הצרכנים על פני מחזור החיים והם מורכבים ותלויים במשתנים שונים. המורכבות המאפיינת אותם לא מאפשרת להגיע לתובנה של כלל אצבע נכון לכל עת ולכל אדם".
פרישה מוקדמת? הפנסיה כנראה לא תספיק
אם כך, מהו החיסכון שיאפשר לפרוש בשקט? ד"ר הדס מסבירה כי "הערכות מארגונים בינלאומיים כמו ה־OECD מצביעות על כך שיחס התחלופה בישראל (אחוז הקצבה בשנות הפנסיה יחסית לשכר האחרון) עומד לרוב על כ־30%-50%, בעוד שכדי לשמור על רמת החיים צריך בערך 60%-70%. המשמעות היא שרוב הציבור יידרש להשלים את ההכנסה דרך חיסכון פרטי, ולכן השאלה היא איך לנהל את החיסכון וההשקעה כך שיגיעו למקסימום האפשרי כדי להנות מרמת חיים גבוהה בעולם שבו תוחלת החיים עולה כל הזמן".
אמיר כהנוביץ', הכלכלן הראשי ומשנה למנכ"ל קבוצת פרופיט, מביע דברים ברוח דומה: "המתמטיקה לא תמיד עובדת. המכשול הראשון הוא 'סיכון רצף התשואות'. אם בתחילת הפרישה השוק נופל ב־30% והחוסך ממשיך למשוך 4%, הקרן נשחקת ולא תתאושש גם כשהשוק יחזור לעלות.
"מעבר לכך, יש אלמנט פסיכולוגי. צריך להיות מכונה כדי לראות את הקרן נשחקת, ואנשים הם לא רובוטים. אנחנו מושפעים מפחד, תאווה ואגו. אחרי 7 באוקטובר למשל רצו שאעביר הכל לדולר כי המצב קשה. עכשיו, כשהשקל חזק והבורסה הישראלית טסה, אותם אנשים שנשבעו להישאר ב־S&P 500 לטווח ארוך נשברים ולא מחזיקים אפילו שנה. האגו אומר 'לי זה לא יקרה', אבל במציאות כשאנשים רואים את הכסף יורד, הם עושים טעויות".
בשורה התחתונה, אין מה לבנות על מודל ה־4% של טריניטי?
"מודל טריניטי דומה במהותו לתיק מבוסס דיבידנדים או אג"ח, ופה טמון עיוות. המודל דוחף אותך לחברות שמחלקות דיבידנדים ואז נוצר עיוות שבו אתה מוטה סקטוריאלית מבלי שהתכוונת. יש גם את אלמנט המיסוי - בישראל על דיבידנד אתה ממוסה יותר מאשר על מניה שלא חילקה את הדיבידנד, שבה הרווח מגולם במחיר המניה. במקום זה, עדיף להשתמש בכלים כמו קופת גמל להשקעה, תיקון 190 או קרן השתלמות. אלו מכשירים שמאפשרים למשוך קצבה בצורה יעילה ומשנים את כל משוואת השרידות של התיק".
אז איך בכל זאת בונים חיסכון שיספק לנו ודאות כשנרצה לפרוש?
"יש רמות ודאות מסוימות ככל שאתה יותר מבוזר. בסוף זה כן דבר נכון לעשות. העיקרון הוא פיזור אמיתי ושילוב מודלים, בלי להינעל על נרטיב מסוים כמו 'הטכנולוגיה תעלה' או 'המניות הביטחוניות ינצחו'. צריך להיות שמרן, להניח תשואה ריאלית נמוכה ולגבש תפיסה ברורה מראש - למשל, לא להכניס כסף בעליות ולא למשוך בירידות. כדאי לבנות קצבה בטוחה עם מרכיב ביטוחי ולהבטיח מקור הכנסה נוסף שלא תלוי בחיסכון. צריך לשאוף להתנהג כמו רובוט ולהבין שלוודאות הזאת יש מחיר בדמות דמי ניהול".
איך לפרוש בגיל 45 ולהגיע לפנסיה בשלום?
"היכולת לבנות חיסכון בוודאות של 100% שהכסף לא ייגמר לעולם פשוט לא קיימת, אלא אם אתם בוחרים באפס סיכון", מבהיר גם המתכנן הפיננסי איתי גל. הפורש הישראלי אינו מסתמך רק על תיק ההשקעות הפרטי אלא על מארג פיננסי רחב הרבה יותר. המערכת הפנסיונית, קצבאות הביטוח הלאומי ומבנה המיסוי הופכים את התכנון למורכב.
"במציאות שלנו בישראל, אנשים לא פשוט מפסיקים לעבוד בגיל 30-40 ומושכים כסף רק מתיק ההשקעות", מסביר גל. "יש לנו את המרכיב הפנסיוני וקצבת הזקנה. בפנסיה יש ניואנסים שאנשים לא תמיד מכירים. הם מסתכלים באתר של חברת הביטוח על גובה הקצבה הצפויה, אבל מפספסים את המשתנים בדרך. חברות הביטוח מחויבות להציג תשואה ריאלית של 4.38%, בעוד שבאפיק מנייתי תיתכן תשואה גבוהה יותר וגם במנגנון הבטחת התשואה מקבלים תשואה גבוהה יותר. בנוסף, ישנם דמי ניהול שנוגסים בה ועניין מקדם ההמרה שמשפיע דרמטית על הקצבה".
אז מתי נכון להתחיל למשוך כסף? לדברי גל, התשובה תלויה בגיל הפרישה בפועל: "בכל מקרה, לא ניתן למשוך את הפנסיה כקצבה לפני גיל 60. זה לא עניין של בחירה. לכן, למי שפורש מוקדם משתלם יותר להשתמש בחסכונות הפרטיים בשנים הראשונות, ורק בגיל 60 להתחיל לקחת את הפנסיה. אם אנשים עבדו עד גיל 45 בשכר גבוה יחסית והשקיעו את הכסף באפיק מנייתי, סביר להניח שהם צברו פנסיה נאה בזכות אפקט הריבית דריבית. האתגר האמיתי הוא לחשב כמה כסף למשוך מהיום שבו הפסקתי לעבוד ועד לרגע משיכת הקצבה".
כדי לגשר על "שנות הגישור" הללו, הפורשים נשענים על מקורות הון מגוונים, שלכל אחד מהם השלכות מיסוי שונות. "יש כאן כמה אפשרויות", מפרט גל. "הייטקיסטים, למשל, ששמרו על מניות חסומות (RSU) יכולים למשוך אותן ולשלם מס כמו על שכר. רובד נוסף הוא משיכה מחסכונות בשוק ההון וממקורות אחרים. כמתכנן פרישה, אני תמיד מזכיר - קחו בחשבון שיהיו לכם בהמשך הוצאות גדולות שאתם לא בהכרח צופים היום, כמו הרצון לעזור כלכלית לילדים ולנכדים".
כך נוצר פער של מיליון שקל מהתכנון לביצוע
גל מדגיש כי מחקר טריניטי נותן פתרון כללי לאחוז משיכה בטוח, אך המציאות שונה והמשיכה משוק ההון משתנה לאורך השנים. "לפעמים מסלולי משכנתא מסתיימים וצריך פחות הכנסה, לפעמים יש הוצאות חד־פעמיות כמו החלפת רכב, שיפוץ או טיול גדול, ולפעמים יש תזרים חיובי וניתן להשקיע שוב. המחקר לא נותן מענה לתרחישים כאלו, וגם לא לוקח בחשבון את האינפלציה שמשפיעה באופן דרמטי בטווח של עשורים". ואכן ב־30 השנים האחרונות האינפלציה בישראל עמדה על כמעט 100% - מה שאומר שערך הכסף נשחק בחצי.
לדברי גל, רוב האנשים מתקשים לשקלל את כלל הפרמטרים בבניית חיסכון עמיד, מה שעלול להוביל לפער שיכול להגיע למיליון שקל ביחס לתכנון המקורי. כדי לסייע בשקלול, גל בנה סימולטור שלוקח בחשבון שורת אלמנטים. "החל מקצבאות ועד מניות חסומות להייטקיסטים, הצמדות והוצאות לא מתוכננות. בין הנקודות שעלולות לשנות את התמונה ניתן למנות מס רווח הון ריאלי, מס הכנסה, נקודות זיכוי וקצבאות ביטוח לאומי", הוא מסביר.
"מי אמר שפרישה היא אירוע בינארי?"
עבור תומר ורון, בעל הפודקאסט "הכסף של החיים עצמם", מחבר הספר "ככה לוקחים משכנתא" והיועץ הפיננסי של חברת רייזאפ, הקסם של המודל טמון קודם כל בפשטות שלו. "הוא בעצם נותן תשובה פשוטה לשאלה מורכבת: כמה כסף צריך כדי לפרוש, ופתאום יש תשובה יחסית פשוטה", אומר ורון.
ורון שותף לאזהרות שהעלו קודמיו: גם הוא מזכיר את אותם המוקשים - מההבדלים המבניים במערכת הפנסיה והרגולציה הישראלית, דרך סיכון רצף התשואות ועד לשחיקה של דמי הניהול והמיסוי. אלא שלצד הסיכונים הללו, הוא מציע להסתכל על הדברים מזווית נוספת.
"מי אמר שפרישה היא אירוע בינארי? או עובדים או שלא?", הוא תוהה. "במציאות, אולי יותר נכון לחשוב על פרישה כתהליך מדורג. אולי אנחנו עדיין רוצים לעבוד בדברים שאנחנו אוהבים אבל עם רמת אינטנסיביות אחרת? אולי פשוט להוריד את הרגל מהגז. דבר כזה יכול לשנות דרמטית את רמת הסיכון של המודל - או שצריכים סכום נמוך יותר, או שאנחנו מפחיתים את התלות בתיק בשנים הראשונות ושומרים על עוד מקור הכנסה אם השוק קצת מדשדש. השיח בפרישה מוקדמת תמיד מציג תמונה מאוד חד־משמעית, אבל מי אמר שאי אפשר לתכנן משהו באמצע?".
בסופו של דבר, ורון מצביע על פרדוקס שקיים בבסיס התפיסה של טריניטי. "מצד אחד כלל ה־4% נותן לנו שיעור הצלחה של כמעט 100% שהכסף לא ייגמר. מצד שני, המחקר בכלל הראה שהסכום החציוני של פורשים שמושכים 4% עשוי לשלש את עצמו אחרי 30 שנה. נתון כזה גורם לחשוב שאפשר למשוך יותר, אבל אם מושכים יותר - שיעורי ההצלחה יורדים משמעותית", הוא אומר.
את הפער הזה הוא מציע ליישב במילה אחת: גמישות. "הפרישה לא צריכה להתמקד במספר אחד. היא צריכה לשלב בין תיק השקעות ומצב השוק, בין גמישות בהוצאות, בין הרצון שלנו להוריש לדור הבא והכי חשוב - אולי דרך הכנסה משלימה ולא תלות מלאה בתנודות השוק. זה אומר שמספר המשיכה שלנו יכול כנראה להשתנות משנה לשנה, מה שמייצר רמת חיים אחרת ובטח שלא מתאים לכולם".