ביום שישי הקרוב יתרחשו חילופי גברי בצמרת הכלכלה העולמית, כאשר ג'רום פאוול יפנה את כיסאו כיו"ר הפדרל ריזרב (פד), הבנק המרכזי של ארה"ב, ובמקומו ייכנס לתפקיד קווין וורש, שכיהן בעבר במועצת הנגידים של הפד. פאוול עצמו ימשיך לכהן כחבר בפד.
בהיבט מדיניות, וורש ביקר את התנהלות הפד לאורך השנים ונחשב ניצי יחסית, אך גם כזה שעשוי להתיישר עם קמפיין הלחץ של הנשיא דונלד טראמפ להמשיך ולהוריד את הריבית.
אך האם ייתכן שעצם החלפת יו"ר הפד מובילה לירידות בשווקים? כך טוענים שני גופי השקעות. ניתוח נתונים היסטורי מצביע על מסורת של ירידות שערים חדות בחודשים הראשונים לכהונתו של יו"ר חדש לבנק המרכזי.
● "המחלה ההולנדית" והתשובה הנורבגית: המדינות שנפלו בגלל מטבע חזק ואלו שפיצחו את השיטה
● הנתון המטריד מימי בועת הדוט.קום חזר לשווקים
לפי בנק ההשקעות הבריטי ברקליס, מאז שנת 1930, בשלב כלשהו במהלך ששת החודשים הראשונים לכניסתו של יו"ר חדש לפד מדד ה-S&P 500 רשם בממוצע ירידה משמעותית של 16%. נתונים מקבילים של חברת הביטוח והשירותים הפיננסיים Nationwide Financial מצביעים על מגמה דומה, עם ירידה ממוצעת של 9% בנקודה כלשהי במהלך התקופה.
השווקים "בוחנים" את הנגיד החדש
אלכסנדר אלטמן, ראש תחום אסטרטגיות טקטיות בברקליס, טען בחודש פברואר האחרון כי "יו"רי הפד החדשים בדרך כלל 'נבחנים' על ידי שוקי המניות בתוך ששת החודשים הראשונים מכניסתם לתפקיד". דברים דומים כתב גם מארק האקט, אסטרטג השווקים הראשי של חברת הביטוח והשירותים הפיננסים Nationwide, שטוען כי החילוף מייצר סיכון בטווח הקרוב לשוק המניות האמריקאי.
"שווקים 'בודקים' לעיתים קרובות יושבי ראש פד חדשים, מה שהופך את התנודתיות הפוטנציאלית למוקד בשיחות של גופי השקעות ומנהלי פמילי אופיס עם לקוחות... המשקיעים מעריכים ומכיילים מחדש את הציפיות תחת מדיניות מוניטרית חדשה". עוד הוא הוסיף כי הירידות משקפות "את האי ודאות שלרוב אופפת שינויים בטון המדיניות, סגנון התקשורת וגישת קבלת ההחלטות של הבנק המרכזי".
למרות האזהרה, האקט מסייג את הדברים וממליץ למשקיעים לשמור על פרופורציות: "עדיין, צריך לראות דפוסים היסטוריים בתוך ההקשר, ולא כנבואה. הרעש סביב השינויים בפד יכול להסיח את הדעת בקלות, אך צריך לשמור על יסודות ההשקעות כמו גיוון (פיזור) ויעדים ארוכי טווח".
הירידות קצרות טווח, התמונה הגדולה חיובית
אלא שיש מי שרואה את הנתונים הללו וחושב שהם שגויים לחלוטין. חברת ניהול ההון פישר (Fisher Investments), המנהלת לדבריה נכסים בכ-387 מיליארד דולר, פרסמה סקירה נגדית התוקפת את המתודולוגיה שמאחורי הנתונים שצוינו.
לטענתם הנתונים של ברקליס (וממילא גם של Nationwide) מדדו את הנפילה המקסימלית מנקודת שיא לנקודת שפל, שהתרחשה מתישהו בתוך אותם 6 חודשים ראשונים של יו"ר הפד בתפקיד, ולא את התשואה המצטברת של כל אותם 6 חודשים. על פי נתוני פישר, אם בוחנים את התשואה המצטברת ב-S&P 500 בכל ששת החודשים הראשונים לכהונת יו"ר פד חדש, הממוצע הוא דווקא חיובי - עם עלייה של 6.3% במדד. מדובר בהבדל מהותי שמצייר תמונה אופטימית הרבה יותר.
"מבחינה מתמטית הכול בסדר (בנתונים של ברקליס) אבל זה גם לא ממש נותן הרבה", אמרו בפישר, "זה בעצם מסע פישינג". בפועל, אומרים בפישר, כשפאוול נכנס לתפקיד ב-2018 זה כבר היה בעיצומן של ירידות בשווקים שהחלו טרם כניסתו, כך ש"אי אפשר לייחס זאת לפאוול".
כן הם מציינים שאם מותחים את הגרף חצי שנה אחורה, לזמן שבו הוא נבחר לתפקיד, "התשואות לאחר מינויו היו די יפות. ירידת המניות בתקופה הזו הייתה תנודתיות רגילה בשוק, מהסוג שרואים בכל שנה רגילה. נכון שהפד הקטין את המאזן שלו באותה תקופה, אבל זה היה תיקון בזק שהתחיל לפני כניסתו של פאוול".
אז האם הכול זה ביש מזל? פישר מציגים בעיה נוספת: שבאופן כללי יותר קשה לשייך ירידות ספציפית לכניסה של יו"ר חדש. "ייתכן שאלן גרינספן נכנס לתפקיד בתזמון הגרוע ביותר אי פעם, כשהוא לקח את המושכות שבועיים לפני תחילת שוק הדובי של סוף 1987. אבל הוא לא גרם ל'יום שני השחור'", הדגישו.
גרינספן נכנס לתפקיד באוגוסט אותה שנה, וחודשיים לאחר מכן, באוקטובר, הגיע אותו יום "שחור" שבו מדד הדאו ג'ונס קרס ב-22.6%, הירידה היומית החדה ביותר מעולם. יצוין כי עד היום לא ממש יודעים להסביר מה הייתה הסיבה לכך.
אך גם לא ניתן "לנקות" לגמרי את כל יו"רי הפד לדורותיהם, ולטעון שהכול זה ביש מזל. יוג'ין מאייר נכנס לתפקיד באוגוסט 1930, כאשר השפל הגדול כבר היה בעיצומו (נפילה של 89% מהשיא ועד סוף הירידות). לכאורה, מקרה דומה לזה של גרינספן, אלא שמאייר יכול לייחס את חוסר המזל רק להתחלה. הוא הואשם על ידי כלכלנים מובילים שחקרו את התקופה, כמו חתן פרס נובל לכלכלה מילטון פרידמן, בכך שהגיב לאט מדי ונכשל בצמצום חומרת השפל הגדול. במקרה שלו, הירידה המקסימלית בטווח של 6 החודשים הראשונים הייתה 30%.
הוא לא היחיד. ארתור ברנס, לדברי כלכלני פישר, "היה שותף לפיקוח על המחירים והריבית של ממשל ניקסון, שתרם ישירות לשוק דובי". שם הירידה המקסימלית הגיעה ל-19% בטווח הזמן הזה.
ומה לגבי יו"רים אחרים של הפד? אצל רובם נרשמה ירידה מירבית קלה בלבד של 0%-5% בתקופה של ששת החודשים הראשונים. התשואה המצטברת כאמור הייתה חיובית רוב הזמן, ובחלק מהמקרים גם 20% ויותר.
המסקנה של כלכלני פישר ברורה: "מה יקרה לתשואות לאחר כניסה של יו"ר פד חדש - זה בבחינת טריוויה, בין שמחשבים את הירידות המקסימליות או את התשואה המצטברת".
אבל הנקודה נותרת בעינה - "אין שום דבר שלילי באופן אינהרנטי לשוק המניות בעת כניסת יו"ר פד חדש... ההנחה שירידות הן מובטחות רק בגלל חילופי תפקידים היא הטיה - וזה מסוכן בהשקעות".
אילו שינויים מתכנן וורש?
אם נחזור לקווין וורש, מאז ההודעה על מינויו בשלהי חודש ינואר, מדד S&P 500 עלה ב-7%. וורש כיהן במועצת הנגידים של הפד בין השנים 2006 ל-2011. בינתיים, האינפלציה בארה"ב קפצה ביום שלישי לרמה של 3.8% - שיא של 3 שנים והרבה מעל יעד האינפלציה של הפד (2% בממוצע).
בתחילת השבוע כתבו בענקית ההשקעות פידלטי, ש"עלייה חדה באינפלציה עלולה להוביל את וורש לפינה", ולא ממש לאפשר הורדת ריבית בקרוב. כעת גוברות בשוק ההערכות שהכיוון יהיה דווקא העלאת ריבית.
וורש כבר הצהיר בשימוע שנערך לו בחודש שעבר בסנאט שלא יהיה "בובה" של טראמפ, והוסיף כי הנשיא לא ביקש ממנו להתחייב להוריד ריבית. ובכל זאת, טראמפ עצמו כבר התחיל להפעיל את הלחץ שלו ואמר שיהיה "מאוכזב" אם וורש לא יוריד את הריבית.
בנוסף, וורש מעוניין להתוות לפד כיוון שונה. בין היתר להפחית את מספר מסיבות העיתונאים ובכלל את השיח של חברי הבנק עם התקשורת, ולטפל גם בנטייה של חבריו לאותת מראש על ההחלטות הצפויות של הפד, או לספק תחזיות לגבי איפה הריבית תהיה בעוד שנה (ה-Dot Plot). לדעתו זה כובל את הבנק המרכזי מלהגיב במהירות לשינויים.
