שקל - דולר / צילום: Shutterstock
מי שציפה שהפחתת הריבית של בנק ישראל תביא לשינוי מגמה בשוק המט"ח התבדה. לאחר פרסום ההחלטה, הדולר המשיך לאבד גובה ונסחר בשפל חדש - תמורת 2.87 שקלים. בכך, השלים ירידה של יותר מ־1% מתחילת השבוע בלבד ושל 8% בתוך שלושה חודשים. המגמה נמשכת גם היום: השקל מתחזק בחדות מול הדולר, ושערו הרציף ירד כבר לרמה של 2.84 שקלים.
● הקריסה של הדולר, המסר ליצואנים והסיכויים שיתערב: נגיד בנק ישראל בראיון
● עד כמה הפחתת ריבית של 0.25% תשפיע על המשכנתא שלכם?
המסר שנקלט בשוק לאחר החלטת הריבית והראיונות שהעניק הנגיד היה ברור - בנק ישראל לא צפוי להתערב בשוק המט"ח בצורה אגרסיבית. בטח לא על ידי התערבות ישירה ורכישה מאסיבית של דולרים.
מהדברים עולה ששיקולי האינפלציה הם אלו שמכתיבים את הטון. "אני לא מקל ראש בהשפעת הדולר על היצואנים אבל צריך לזכור שבנק מרכזי לא אמור לשנות כוחות כלכליים בסיסיים. בעיקרון ההתערבות היא חלק מארגז הכלים של הוועדה אבל הוא ממוקד במצבים נקודתיים וזמניים של אינפלציה ובעיקר של אינפלציה מאוד נמוכה וכדי להבטיח תפקוד תקין של השוק", אמר פרופ' אמיר ירון לגלובס.
המסר הכפול בהודעת הבנק
ובכלל, מי שקורא את נימוקי הוועדה המוניטרית להחלטת הריבית, עשוי לקבל את הרושם שהריבית במשק נותרה על כנה, כפי שקרה בשתי ההחלטות הקודמות. כך, בבנק ישראל מציינים בפתח נימוקיהם להחלטה את חוסר הוודאות הגאו־פוליטי בזירה המקומית והגלובלית לצד העלייה החדה בסביבת האינפלציה בעולם. בנוסף, בבנק מציינים, כי מבצע "שאגת הארי" הביא להתכווצות של 3.3% בתוצר (קצב שנתי), אך זו הייתה נמוכה בהשוואה לתחזיות קודמות ונתון שנרשם כתוצאה ממבצע "עם כלביא".
לנוכח העובדה שהבנק דווקא הוריד את הריבית, הנתונים האלה נדמים כתפיסת עמדת מגננה. זאת כנגד הקולות של מי שהיו סבורים שהבנק המרכזי היה צריך להגיב לנתונים הכלכליים, ובמיוחד לייסוף בערכו של השקל ולעובדה שהאינפלציה המקומית נמצאת בסביבת היעד, במהלך דרסטי יותר של הורדת ריבית.
מאז החלטת הריבית האחרונה (בחודש מרץ האחרון) חל ייסוף נוסף של כ־8% בערכו של השקל מול הדולר. מגמה זו מכה בצורה משמעותית בענף היצוא המקומי, אך מהווה במקביל גורם דיפלציוני, שכן היא מורידה את עלויות המוצרים המיובאים. ירידת מחירים זו תומכת ביכולת של המשק להציג יציבות בסביבת יעדי האינפלציה, ובכך סוללת את הדרך להמשך הורדות הריבית.
לכן, יש בשוק מי שמעריכים שההחלטה צפויה לתמוך בהמשך מגמת הייסוף של השקל מול המטבעות המובילים - מגמה שבאה לידי ביטוי בהיחלשות הדולר ביום שאחרי ההחלטה.
"היצואנים נותרו לבד במערכה"
"התובנה המרכזית שאני לוקח מהחלטת הריבית ומהודעת הוועדה היא ששער החליפין הוא אירוע משני בעל משמעות נמוכה. נראה שבנק ישראל מתייחס לשער הדולר כאילו אנחנו בשער 3.88 ולא 2.88. בשורה התחתונה, היצואנים נותרו לבד במערכה. הדרך לשער של 2.8 שקלים לדולר סלולה", מסר תמיר הרשקוביץ, סמנכ"ל בכיר ומנהל אגף השקעות באיילון חברה לביטוח.
והוא לא לבד. גורם נוסף בשוק המט"ח אומר לגלובס כי "הריבית הריאלית בישראל היא הגבוהה במערב. השוק המקומי גם ככה חם ומוזרם אליו כסף גדול. למה צריך לתת בנוסף פרס של כמעט 2% ריבית ריאלית?".
מנגד, יש המצדדים בהחלטה של הנגיד. "מי שקורא את דברי ההסבר של הוועדה מבין שהם היו יכולים להתאים גם להחלטה של הותרת הריבית על כנה וגם להורדה שלה", מסביר רונן מנחם, כלכלן שווקים ראשי בבנק מזרחי טפחות. "מצד אחד יש את הסיכון הדיפלציוני שכרוך בהתחזקות השקל, שלעת עתה נמשך. מהצד השני קיים הסיכון האינפלציוני שנובע מהעלייה החדה במחירי האנרגיה וקצב האינפלציה בעולם, כשהחשש הוא שאותה אינפלציה תיובא למשק המקומי". לכן, הוא מעריך שמדובר "בהחלטה סבירה ומאוזנת, במסגרת של ניהול סיכונים מאוד ברור".
מה בנק ישראל יכול לעשות?
גם אם בנק ישראל יפעיל את הכלים שברשותו, לרבות הפחתות ריבית חדות יותר או התערבות אקטיבית במסחר, היכולת שלו להשפיע על השוק מוגבלת מבעבר. אחת הסיבות המרכזיות לכך היא היקף הנכסים העצום שמנהלים הגופים המוסדיים, המבצעים פעולות גידור בהיקף של עשרות מיליארדי דולרים עבור התיק הזר שלהם.
מהו אותו גידור? מדובר בעסקאות פיננסיות (לרוב מול בנקים בינלאומיים) שנועדו להגן על התיק מפני תנודות בשער החליפין. בפועל, המנגנון הזה פועל כ"מגבר תנועה" של השווקים בחו"ל: כשהבורסות בארה"ב עולות, שווי הנכסים הזרים של המוסדיים זינק, וכדי לשמור על רמת הסיכון הם נאלצים לבצע מכירה מסיבית של דולרים ורכישת שקלים. פעילות זו מייצרת לחץ קבוע לייסוף המטבע המקומי, ומקזזת את ניסיונות ההחלשה של בנק ישראל.
מאז סוף מרץ בלבד, הבורסה האמריקאית פתחה מבערים - עם עלייה של קרוב ל־20% ב־S&P 500 וכמעט 30% בנאסד"ק. עובדה זו הגדילה את הצורך בגידורים מואצים, מה שתמך בירידה ההיסטורית של שער הדולר אל מתחת ל־3 שקלים ודרומה.
האפקט הכפול של המוסדיים
אל אפקט הגידור מצטרף מנגנון עוצמתי נוסף - איזון התיקים של הגופים המוסדיים. כאשר המניות מעבר לים רושמות עליות חדות, הן חורגות מרף החשיפה המקסימלי שנקבע להן בתיק (למשל, עד 50% מהנכסים). כדי לחזור לממדים המותרים, המוסדיים נאלצים למכור מניות זרות, להמיר את הדולרים שקיבלו לשקלים, ולהחזיר את הכסף הביתה. התוצאה המשולבת של שני המנגנונים היא גל רכישות שקלים מסיבי, שממשיך לדחוף לייסוף ומנטרל את כלי המדיניות של בנק ישראל.
"הריבית היא כלי לטווח קצר אבל שער חליפין מושפע משורה ארוכה של גורמים", מסכם מנחם. "יכול להיווצר מצב שהריבית תרד ברבע, בחצי או באחוז שלם, ועדיין נראה התחזקות של השקל. אם שוקי המניות בארה"ב ימשיכו לעלות כתוצאה מאופטימיות או דוחות טובים, הגידול בחשיפה של המוסדיים לחו"ל יאלץ אותם להמיר בחזרה דולרים לשקלים. מהלך כזה יקזז לחלוטין את ההשפעה של הורדת הריבית".