ב־16 בספטמבר תתכנס ועדת השווקים הפתוחים של הבנק הפדרלי בארה"ב (FOMC) להחליט על גובה הריבית שם, שעומדת כיום על 3.5%־3.75%.
בשבועות שחלפו מאז ההחלטה הקודמת ביולי עברו ציפיות השווקים תפנית. הפעם ב"נתון בשבוע", מסביר יניב בר, ראש תחום כלכלה בבנק לאומי, מה שינה את המגמה, ומדוע שוק האג"ח הממשלתי מספר סיפור שונה לגמרי מזה של הריבית עצמה.
● הפדרל ריזרב עדיין עצמאי? לנגיד יש מה להוכיח בכנס שכל השוק מחכה לו
● איך תוכלו להרוויח מאירוע של פעם ב-20 שנה בשווקים
● מנהל ההשקעות הזה מסמן מניה אחת: "היא תפתיע ובגדול"
"מייד אחרי ההחלטה של יולי, השווקים תמחרו כמעט ב־100% מהלך העלאה בספטמבר", אומר בר. "כעת הציפיות הן סביב 30% להחלטה הקרובה". שני גורמים עיקריים הובילו לשינוי, ושניהם נכנסו לתמונה בשבועות האחרונים.
הראשון הוא האינפלציה בארה"ב. מדד המחירים לצרכן (CPI) ומדד מחירי היצרן (PPI) הצביעו על התמתנות בקצב השנתי. "סך הכול התמונה היא של אינפלציה שמתחילה תהליך של התכנסות אל עבר היעד", מסביר בר, "וכששני הנתונים האלה מצטרפים, נראה שגם מדד ה־PCE - מדד מחירי הצריכה הפרטית, שהוא המדד המועדף על הפד - צפוי להצביע על מגמה דומה ביולי".
הגורם השני הוא שוק העבודה. "לפד, בניגוד לבנק ישראל למשל, יש מנדט כפול - מחויבות לאינפלציה וגם לתעסוקה", מזכיר בר. נתוני יולי הפתיעו לרעה: תוספת המשרות הייתה חלשה מהציפיות; ושיעור האבטלה אמנם ירד, אך בעיקר בשל ירידה בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. "התמונה אינה על הצד החיובי, ולכן זה עוד נתון שהפחית מאוד את הציפיות להעלאה".
עם זאת, בר מדגיש שהמהלך לא ירד מהשולחן: "השווקים צופים מהלך העלאה מלא עד סוף שנת 2026, ומהלך נוסף במהלך בשנת 2027, גם הפרוטוקול מלמד שחלק מחברי ה־FOMC פחות או יותר באותו ראש".
ה־AI ומחירי האנרגיה האיצו את האינפלציה
לדברי בר, "הרכיבים שהביאו להאצת האינפלציה בחודשים האחרונים הם סעיף האנרגיה במדד ה־CPI, והסעיף הנוגע למוצרים שקשורים בהשקעות AI. סעיף האנרגיה קצת התמתן לאחרונה, אבל סעיף ה־AI עדיין במגמת עלייה".
בר מציין כי הנושא נמצא בבחינה גם בפד עצמו: קווין וורש, יו"ר הפד החדש, הקים עם כניסתו כמה צוותי בדיקה, ובהם צוות שבוחן את השפעות הבינה המלאכותית. "בטווח הקצר ל־AI יש השפעות אינפלציוניות, כי יש בום וגל מאוד רציני של השקעות, ולכן ביקוש גבוה מאוד לרכיבים שמייצר עליות מחירים. בטווח הבינוני־ארוך אנחנו צפויים לראות מהלך דיס־אינפלציוני - לא בהכרח דיפלציוני, אבל כזה שממתן את עליות המחירים דרך התייעלות, שיפור בפריון והוזלת עלויות".
לצד זאת, בר מזכיר שסיכוני האינפלציה לא נעלמו: המשך הסיכונים הגיאו־פוליטיים במזרח התיכון עלול להצית מחדש את סעיף האנרגיה, וגם נושא המכסים חזר לשולחן.
השווקים דורשים פיצוי לטווח הארוך
כאן מגיע החלק החריג. בדרך כלל, כשציפיות השוק לתוואי ריבית מתמתנות, כל עקום התשואות יורד - חזק יותר בחלק הקצר, אך גם בחלק הארוך. "מה שראינו בשבועות האחרונים הוא שהחלק הקצר באמת מגיב ויורד, אבל החלק הארוך לא רק שלא יורד, אלא אפילו ממשיך לעלות", אומר בר.
התפתחות זו באה לידי ביטוי בעליית ה־Term premium - פרמיית הטווח. "אף אחד לא חושב שממשלת ארצות הברית תפשוט רגל, אבל השווקים כן דורשים פיצוי גבוה יותר על החזקה של איגרות חוב לטווחים של עשר שנים ומעלה".
מאחורי הדרישה הזו עומדים כמה גורמים: החובות הממשלתיים הגבוהים בכלכלות גדולות - באירופה, בארה"ב וביפן - והחשש להצפת היצע של אג"ח; חוסר הבהירות מצד הפד ("בניגוד מוחלט ליו"ר הקודם, פאוול, שממש לקח את השווקים יד ביד" בנוגע לציפיותיו, מציין בר); ותחרות חדשה על החיסכון, מצד חברות שמגייסות חוב לצורך השקעות בבינה מלאכותית.
גורם נוסף מגיע מיפן, שעוברת תהליך של נורמליזציה מוניטרית. "כשמגינים על המטבע, מוכרים נכסים במטבעות אחרים. ליפן יש הרבה מאוד איגרות חוב של ממשלת ארה"ב, ולכן היא נאלצת למכור אותן - וזה מוסיף להיצע של אותן אג"ח שגם כך גדול".
הניסיון של משרד האוצר האמריקאי לטפל בכך, באמצעות הכרזה על הגדלת רכישות חוזרות בחלק הארוך, לא ממש עבד: "אלה סכומים קטנים מאוד ביחס להיקפי החוב. ראינו תגובה בימים שאחרי, ומיד חזרה למגמה. זה פלסטר", אומר בר ומוסיף בשורה התחתונה, אם רוצים באמת לטפל, צריך לשדר לציבור שהולכים לצמצם את הגירעון העצום, שצפוי להישאר סביב 6%־7% תוצר גם בשנים הבאות". עם זאת, הוא מסייג: "אין כרגע משבר בשוק האג"ח. כשמסתכלים על התשואות ועל פרמיית הטווח - זהו מקום שהיינו בו כבר".
ומה לגבי השוק המקומי? "התשואות בישראל הגיבו במידה פחותה ביחס לעולם ולעליית התשואות בארה"ב, למרות המתאם החזק הקיים ביניהן", מציין בר. "זאת, ככל הנראה בגלל הגורמים המקומיים, ובראשם תוואי הריבית השונה".
*** גילוי מלא: נתון בשבוע הוא פרויקט מערכתי הנעשה בשיתוף מומחי בנק לאומי. אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול-דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. הוא אינו מהווה תחליף לייעוץ השקעות אישי המתחשב בצרכיו ובנתוניו של כל אדם.
