קניון TLV בתל אביב. כשהפיתוח האזורי יסתיים, האטרקטיביות תעלה / צילום: איל יצהר
מי צריך לקנות דירה כשיש נדל"ן בבורסה? ומי צריך אשראי בנקאי, כשהמשקיעים בבורסה כל-כך נדיבים עם חברות הנדל"ן?
במחצית הראשונה של 2017 הציג מדד הנדל"ן של הבורסה בתל-אביב את התשואה הגבוהה ביותר מבין מדדי הבורסה. המדד טיפס ב-15% (אחרי עלייה של 17% בשנת 2016), לעומת ירידה של 2% במדד ת"א 35 (בעיקר בשל השפעתן השלילית של מניות הפארמה) ועלייה של 14% במדד ת"א 90.
ולאור המגמה החיובית, גם שוק החוב הנדל"ני פורח. בסקירה שהכינו בחברת S&P מעלות ל"גלובס" הם מציינים כי שווי השוק של אגרות החוב (אג"ח) שהונפקו על ידי חברות נדל"ן בבורסה בתל-אביב מהווה כיום כשליש מסך שוק האג"ח הסחיר. "זאת, בשונה ממשקלו הנמוך יחסית של ענף זה בשוקי ההון הגלובליים".
על פי נתוני S&P מעלות, במחצית הראשונה של 2017 משקל הנפקות סקטור הנדל"ן היה כמחצית מהיקף ההנפקות בבורסה, בהשוואה לכ-34% בשנת 2016. במחצית הראשונה הונפקו על ידי חברות הנדל"ן אג"ח בסך של כ-18 מיליארד שקל, בהשוואה ל-21 מיליארד שקל בכל שנת 2016 (שנת שיא לגיוס אג"ח ע"י סקטור הנדל"ן מאז המשבר ב-2008).
יותר ויותר חברות נדל"ן ממשיכות להנפיק: מעל 60 חברות נדל"ן הנפיקו במהלך המחצית הראשונה של 2017 בהשוואה לכ-70 חברות בכל שנת 2016. היקף הנפקה ממוצע עמד על 300 מיליון שקל. עם זאת, חמש המנפיקות הגדולות ריכזו מעל ל-30% מסך היקף ההנפקות השנתי. כ-95% מההנפקות של חברות הנדל"ן מתחילת השנה היו מדורגות, בדומה לשנה שעברה וירידה קלה משנת 2015.
העלייה מאמריקה
חלק מהגידול בהנפקות של חברות הנדל"ן מוסבר כמובן בפעילות הערה של חברות הנדל"ן האמריקאיות. מתחילת 2017 ביקרו כאן 14 מנפיקות, וחלקן מהווה קרוב לשליש מסך היקף ההנפקות של סקטור הנדל"ן, כפול מ- 2016.
להערכת רונית הראל בן זאב, מנכ"לית S&P מעלות, "הפער השלילי בריבית חסרת סיכון בין ישראל לבין ארה"ב ימשיך לעודד חברות נדל"ן מארה"ב להנפיק בשוק המקומי ברבעונים הקרובים, ולכן עשוי גם למשוך לפה חברות בעלות איכות אשראי נמוכה יחסית".
בכל מקרה, היא מציינת, "בטווח הקצר-בינוני ימשיכו שיעורי הריבית בארה"ב להיות נמוכים בהשוואה לשנים שלפני המשבר הכלכלי. עליית ריבית מתונה בארה"ב עשויה להביא לעליה מסויימת בעלויות המימון של חברות הנדל"ן האמריקאיות המדורגות בישראל. עם זאת, אם תחול עלייה חדה מהצפוי בשיעורי הריבית בארה"ב תוך עלייה מתונה בלבד של ההכנסות התפעוליות מהשכרה (NOI) מנכסים קיימים, אנו עשויים לראות האטה משמעותית בפעילות ובצמיחה של החברות".
במעלות מציינים כי במחצית הראשונה של 2017 ניכרת יציבות בחלקן של ההנפקות המגובות בבטחונות בקרב חברות הנדל"ן, ומשקלן הגיע לכמחצית (במונחים של מספר ההנפקות של סדרות חדשות), בדומה לשנת 2016. עם זאת, הם מדגישים, רק כ-20% מהסדרות החדשות הונפקו בלווית ביטחונות שמוגדרים על ידם "סוג א'" (בהשוואה לכ-26% מהסדרות ב-2016). ביטחונות חלשים יחסית הם שעבוד שני על נכסים ריאלים, שעבוד שוטף על מלאי ולקוחות, שעבוד על חשבון עודפים וכו'.
כמו כן, כמחצית מההנפקות של הסדרות החדשות בוצעו עם "שעבוד שלילי", המונע מהחברות לשעבד את נכסיהן לאחרים, אך אינו מייצר מקור מובטח לחוב עבור בעלי האג"ח.
עוד לדבריה, "חלק ניכר מההנפקות נועדו להחלפת חוב יקר בחוב זול, ורוב החברות שומרות על מרווח הולם ביחס ליעדי הדירוג בכל רמות הדירוג, כך שגם בסביבת ריבית או אינפלציה גבוהות יותר, רובן יעמדו ביחסי המטרה. בשנה האחרונה לא נצפתה עלייה ברמת המינוף של חברות הנדל"ן המניב, כלומר לא בוצעו השקעות אופרטוניסטיות או חלוקות דיבידנד אגרסיביות".
