הנפקת פלאנט לאבס ב-2021. מאז שהונפקה, שווי החברה צנח ב-35.4% / צילום: Associated Press, Ben Hider
הנסיגה במניות בעת האחרונה מזעזעת שוק של טריליוני דולרים של סטארט-אפים לאחר תקופה ארוכה של השקעות שיא, הערכות שווי גבוהות ועסקאות שנסגרו במהירות בזק.
משקיעי הון סיכון אומרים שאיפוס משמעותי של התנהגות המשקיעים מתחיל לקרות וצפוי להקטין את כמות ההנפקות, להותיר כמה חברות ללא מימון מספיק ולפגוע בהערכות השווי שלהן.
המשקיעים אומרים שכמה תומכי סטארט-אפים גדולים מקצצים את ההשקעות שלהם, ומצמצמים זרימה שבמשך רוב המגפה הייתה חזקה מאוד, בייחוד לגבי סטארט-אפים וותיקים ובשלים יותר. חברות הון סיכון אומרות שהן מייעצות לחברות שלהן להתכונן לשמור על כסף בסביבת מימון קשוחה יותר.
טייגר גלובל, אחת מהחברות הפוריות ביותר בהשקעות בסטארט-אפים בשנתיים האחרונות, עורכת דיונים מחדש בשבועות האחרונים בהשקעות שהיא דנה בהן עם כמה חברות, ומקטינה את הערכות השווי, כך אמרו אנשים המכירים את ההסכמים. משקיעי הון סיכון אומרים שמשקיעים אחרים נוהגים באופן דומה.
"כיום יותר קשה לגייס כסף מאשר מה שהיה לפני חצי שנה"
Dbt Labs, חברת תוכנה שמתרחבת במהירות, הקטינה לאחרונה את תוכניות גיוס הכספים שלה. החברה מפילדלפיה סגרה עסקה עם משקיעים בסבב מימון על פיו הוערך שוויה ב־4 מיליארד דולר, ירידה מהערכת השווי שדנה עליה לפני כן, 6 מיליארד דולר, כך אמרו אנשים המכירים את העסקה.
ג'ארד כרמל, שותף מנהל ב־Manhattan Venture Partners, משקיע בסטארט-אפים ויועץ לחברות בגיבוי הון סיכון ובעלי המניות שלהן, אמר שראה שמחירי רכישת המניות של כמה חברות פרטיות צנחו ב־10% בחודש האחרון.
"כיום יותר קשה לגייס כסף מאשר מה שהיה לפני חצי שנה", אמר פיטר פישמן, מנכ"ל סטארט-אפ האוטומציה Mozart Data מעמק הסיליקון שייסד בזמן המגפה. "זו התפוצצות של חיוניות אי־רציונאלית", אמר פישמן, דמות ותיקה בתחום הטכנולוגיה.
מה שמניע את הפסימיות הוא הנסיגה החריפה במיוחד במניות של חברות טכנולוגיה שהונפקו לאחרונה - שבשבת רוח נפוצה להערכות שווי של חברות סטארט-אפ - בחודשים האחרונים, כשחששות האינפלציה וציפיות להעלאת שיעור הריבית גברו.
חברות שהונפקו בשנה שעברה ירדו בממוצע ב־32.6% מאז ההנפקה עד 28 בינואר, על פי ניתוח של הנפקות, רישומי מניות ישירים ורישומי חברות צ'ק פתוח שעשה ג'יי ריטר, פרופסור באוניברסיטת פלורידה שחוקר נתונים על הנפקות ציבוריות.
חברות עם מוניטין פחות טוב הציגו ביצועים גרועים יותר: אלה שהיו להן פחות מ־10 מיליון דולר בהכנסות כשהונפקו ירדו ב־40.8%, בהשוואה לירידה של 28.4% אצל אלה שיש להן יותר מ־10 מיליון דולר, כך אמר.
אפילו הרבה מהסטארט-אפים המוערכים בעמק הסיליקון, עם עסקים מבוססים ולקוחות נאמנים, הציגו ביצועים גרועים יותר לאחרונה. Doordash ירדה ב־40% מההנפקה שלה בדצמבר 2020 וחברת ביטוח הבריאות Oscar Health ירדה ב־81% מהכניסה שלה לשוק במרץ האחרון. חברת תוכנות האוטומציה UiPath, שהונפקה באפריל, צפתה בהערכת השווי שלה צונחת בערך לחצי מרמת השיא בה הייתה בשוק הפרטי לפני שנה.
לשם ההשוואה, מדד נאסד"ק קומפוזיט ירד עד יום שני ב־12% לעומת השיא שלו מנובמבר 2021, אם כי הוא עדיין גבוה משמעותית מהרמה שלו לפני שנה.
ירידות כאלה במניות טכנולוגיה שהונפקו לאחרונה לרוב מרתיעות חברות סטארט-אפ מלחפש הנפקות, מתוך חשש שהערכות השווי שלהן עלולות להיפגע. כמה משקיעי הון סיכון אמרו שהם מייעצים לחברות סטארט-אפ שתכננו הנפקות ציבוריות בחודשים הקרובים לשקול מחדש את לוחות הזמנים.
המצב עלול להתדרדר
משקיעים ומייסדים מקווים שהנסיגה במניות טכנולוגיה מהעת האחרונה אולי תהפוך כיוון, כפי שקרה בזמני שפל אחרים בשנים האחרונות. אפילו אם זה לא יקרה, משקיעי סטארט-אפ צברו סכומי שיא להשקעות עתידיות: כ־900 מיליארד דולר בכסף שלא הוצא, נכון לדצמבר, בכל הקרנות המשקיעות בחברות פרטיות.
אבל סטארט-אפים ותומכיהם מתכוננים גם לאפשרות שהתנאים יחמירו.
"אם האינפלציה תימשך מעבר להעלאת ריבית אחת או שתיים, נראה תיקון גדול יותר", אמר קית' רבויס, שותף ב־Founders Fund ומשקיע מוקדם ב־Doordash ובאיירבינבי.
שוק הסטארט-אפים היה מגנט חזק יותר ויותר לכסף בעשור האחרון. שיעורי ריבית נמוכים היו גורם משיכה, כשמשקיעים נטו לצוד החזרים מנכסים בסיכון גבוה יותר כמו סטארט-אפים הצומחים במהירות, בזמן שהשקעות בטוחות יותר כמו אגרות חוב הציעו תשואות רזות.
הפריחה הזו האיצה בזמן המגפה. סטארט-אפים אמריקאיים גייסו סכום שיא של 329.6 מיליארד דולר בשנה שעברה, כמעט כפול מהסכום של 2020 וכמעט פי ארבעה מהסכום שגויס ב־2016, על פי PitchBook Data. ב־2021, 340 סטארט-אפים אמריקאיים - או כמעט אחד כל יום - גייסו כסף בפעם הראשונה בהערכות שהיו גבוהות ממיליארד דולר, יותר מפי שלושה מהשנה שלפני כן.
"אנשים נורא רצו להיכנס לטכנולוגיה והיו מוכנים לשלם כל סכום"
היחס המחיר מול מכירות החציוני להנפקות של חברות טכנולוגיה, מדד מפתח להערכת השווי, עלה לרמה הגבוהה ביותר מאז בועת הדוט קום של סוף שנות ה־90. חברות הוערכו ביותר מפי 15 מההכנסות שלהן ב־2021, בהשוואה לבערך פי חמישה במשך רוב העשור של 2010, על פי נתוני של פרופסור ריטר.
חברות שיש להן מעט הכנסות או ללא הכנסות כלל התקבלו בתשואות. זמן קצר אחרי שנרשמו באופן פומבי, שלוש חברות חדשות של מכוניות חשמליות בשנה וחצי האחרונות נסחרו בהערכות שווי גבוהות יותר מהחברה הוותיקה והגדולה פורד, למרות ששתיים מהן התחילו ייצור בקנה מידה קטן רק כמה חודשים קודם לכן. השלישית אפילו לא התחילה למכור מכוניות.
"אנשים פשוט נורא רצו להיכנס לטכנולוגיה והיו מוכנים לשלם כל סכום", אמר סבסטיאן מלאבי, מחבר הספר "חוק העוצמה: הון סיכון ועיצוב העתיד החדש". הוא אמר שלחברות ציבוריות יש לרוב תמחור יותר רציונלי שמגדיר את הגבול להערכות של סטארט-אפים, אבל הגבול הזה נעלם בזמן המגפה.
סטארט-אפים אמריקאים היו שווים סכום משולב של 4.5 טריליון דולר בסוף 2021, כמעט כפליים מהערכת השווי שלהם לפני המגפה, על פי נתוני PitchBook.
משקיעי סטארט-אפ גייסו סכומים חדשים, גדולים יותר וסגרו עסקאות מהר יותר, וכן השקיעו פחות זמן בבדיקות רקע. מייסדים מרכזיים קיבלו יותר שליטה מהמשקיעים שלהם, מכרו יותר מניות לפני ההנפקה וקיבלו חבילות שכר עצומות כשמשקיעי הון סיכון התחרו על האפשרות לתת להם כסף.
"המשחק היה לרוץ מהר ככל האפשר", אמר הומאן יואן, שותף בחברת ההון סיכון Fusion Fund. "מייסדים ומשקיעים מכירים את המשחק ויודעים שהכי טוב לנצל את התנאים האופטימליים לפני שהחלונות נסגרים, כפי שתמיד קורה בסוף".
השינויים האחרונים בשוק גרמו לחלק מהמשקיעים לעשות מעבר חד.
במהלך הפריחה בשוק, קצב ההשקעות ב־Tiger Global עלה כשהחברה הימרה על חברות כולל ספקית השירותים הפיננסיים Brex וסטארט-אפ הצ'ט דיסקורד. בנסיגה מהעת האחרונה, קיצצה Tiger את הערכת השווי ביותר מ־20% לגבי השקעות בשתי חברות שנעשים דיונים לגביהן, כך אמר אדם המכיר את הנושא. האתר The Information דיווח לראשונה על הצעד של Tiger.
פט גריידי, שותף בענקית ההון סיכון Sequoia Capital, אמר שהאיפוס היה צפוי לקרות מתישהו, אפילו אם התזמון מפתיע. "אתה לא סתם משאיר את שיעור הריבית בשפל של כל הזמנים לנצח", אמר.
אבל עדיין, הוסיף גריידי, "אנשים לרוב משנים כיוון יותר מדי" בתגובה לתנודות מקרו־כלכליות, וחברות סולידיות, הצומחות במהירות הן עדיין הימור טוב בטווח הארוך.
שיילש זכדווה, מנהל מחלקת המשרדים המשפחתיים בבנק עמק הסיליקון, אמר שמאז שהחלה הנסיגה במניות הטכנולוגיה, יותר משרדים משפחתיים מוותרים על הזדמנויות השקעה בסטארט-אפים שבעבר היו מזנקים עליהן.
"זה רק מאט קצב", אמר זכדווה. "ריצת השוורים הזו תיגמר בנקודה כלשהי. זה בלתי נמנע".