השוק הדובי לא מאחורינו / איור: גיל ג'יבלי
וול סטריט נצבעה בירוק בשבוע שעבר לאחר שמדד המחירים לצרכן בארה"ב התמתן בקצב מהיר מהצפוי באוקטובר. נאסד"ק רשם את היום הטוב ביותר מאז ימי הקורונה הראשונים ומדד ה-S&P 500 קפץ לרמתו הטובה ביותר זה חמישה חודשים. משקיעים רבים נאחזים בתקוות שהזינוק הזה הוא רק ההתחלה אך וול סטריט נשארת זהירה, עם אזהרות חדשות משלושת בנקי ההשקעות המובילים בארה"ב.
● נתוני האינפלציה בארה"ב: העלאות הריבית יתמתנו, ואיך תושפע ישראל? | ניתוח
● השבוע הגרוע של הדולר: הראלי נגמר או שמדובר בתיקון קל? המומחים מנתחים
ביום שני הזהירו גולדמן זאקס כי העלייה באגרות חוב ונכסים מסוכנים "ככל הנראה מוגזמת". כמעט במקביל, אחד השוורים (האופטימיים) הקולניים ביותר בוול סטריט - מרקו קולנוביץ' מג'יי.פי מורגן - הודיע על כך שהבנק יחתוך את החשיפה שלו לסיכוני מניות בפעם השנייה בתוך חודשיים, גם הוא מתייחס לקפיצה הגדולה בשוק בשבוע שעבר. במורגן סטנלי בעיקר מקווים שוול סטריט תקבל קריאת השכמה ותתעורר מהציפיות האופטימיות מדי שלה לגבי רווחי החברות.
גולדמן זאקס: עסקאות שעבדו ב-2022 לא יצליחו באותה מידה
הן תיקי המניות והן תיקי אגרות החוב וההלוואות ספגו ירידות חדות בשנת 2022 על רקע העלאות הריבית של הבנק המרכזי האמריקאי (הפדרל ריזרב). "תקופות של הידוק מוניטרי עלולות להיות מפחידות", אמר אשיש שאה, מנהל ההשקעות הראשי בחטיבת ההשקעות הציבוריות של גולדמן זאקס, בנוגע לתחזית ההשקעות של החברה לשנת 2023.
שאה, בדומה לכלכלנים רבים אחרים, העיר שהפד היה "איטי בתגובתו לאינפלציה בשלביה המוקדמים", אך הוא אמר גם כי בסופו של דבר הפד ביצע פנייה חדה ונכנס ל"אחת מתקופות ההידוק האגרסיביות ביותר שראינו בהיסטוריה". הפד העלה את הריבית שלו מאפס לסביבות 4% בפרק זמן קצר מאוד, ובאופן טבעי ההקשחה של התנאים הפיננסיים מעוררת חששות מפני מיתון בארה"ב. בינתיים, הוא אומר, ניתן להשיג תשואה בשיעור חד־ספרתי גבוה מהשקעה באג"ח קונצרניות, או תשואה בינונית מחוב הנחשב בטוח כמו אג"ח של הממשל האמריקאי. ההכנסות מתשלומי הריבית של אג"ח אלו, הוא מוסיף, יכולות להיות מושקעות מחדש בכל נכס זול יותר, בין אם במניות או באג"ח נוספות.
בינתיים, נרשמת עלייה חדה בשוקי ההון בשל הפוטנציאל של הפד להאט את ההידוק המוניטרי שלו עם העלאות ריבית מתונות יותר על רקע סימני התקררות האינפלציה, לדברי שאה. "הרבה מהפוזיציות עומדות למבחן", הוא אמר, והסביר שעסקאות רבות שעבדו עד כה בשנת 2022 כבר לא יצליחו באותה מידה.
מגמות שבלטו השנה כמו ריבית גבוהה יותר, דולר חזק ומחירים נמוכים יותר של נכסי סיכון, הקלו על אסטרטגיות המומנטום (אסטרטגיות השקעה למציאת נכסים חזקים על בסיס תשואות היסטוריות) לפעול היטב. אבל כעת, השווקים צריכים להתמודד עם המצב ההפוך, שבו הפד עשוי להתחיל להאט את קצב העלאות הריבית שלו, כך שהמגמות הללו לא יהיו "ברורות וקלות למסחר", מזהיר כלכלן גולדמן זאקס. שאה צופה שהשווקים עומדים להיכנס לתקופה תנודתית של עליות וירידות ומזהיר שבין אם מדובר במניות או באג"ח, המשקיעים לא צריכים להניח שהמגמה החיובית בשוק הולכת להתרחב.
ג'יי.פי מורגן: מקדימים את המאוחר, סיכוני המיתון עדיין מוגברים
מרקו קולנוביץ' מג'יי.פי מורגן נחשב לאחד האסטרטגים האופטימיים ביותר בוול סטריט, אך גם הוא מזהיר מכך שהשווקים מקדימים את המאוחר. "עם שיעור ריבית של קרוב ל־5%, קשה יהיה להימנע ממיתון אלא אם הפד יבצע פנייה חדה ומשמעותית", הוא אמר למרקט ווטש. "לכן, האופטימיות שלנו יורדת בצל סיכוני המיתון שעדיין מוגברים, בהם הסיכון שנתוני מדד המחירים לצרכן של חודש אוקטובר יתגלו כחריגים בנוף, או אם נתוני אוקטובר לא יפחיתו את הלהיטות של הבנקים המרכזיים לדחוף את המדיניות לטריטוריה מגבילה יותר (כלומר, להמשיך עם העלאות ריבית אגרסיביות, ע"א)".
תוך ניצול העליות של השבוע שעבר, ג'יי.פי מורגן מתכננת לצמצם "באופן מתון" את חלקה במניות. כמו כן, הבנק מתכנן לנטוש את ההטיה הארוכה שלו להשקעה בדולר, להוסיף חשיפה לאג"ח קונצרניות תוך התמקדות באג"ח מסוכנות בעלות תשואות גבוהות לפדיון, וכן להטות את מאזן ההשקעות - שנטה קודם לכיוון ארה"ב - לאשראי בדרגה גבוהה באירופה, בגלל פרמיית הסיכון הגדולה יותר שלה. לבסוף, בבנק מתכננים להגדיל את פוזיציית ההשקעה בחוב ריבוני של השווקים המתעוררים, שכיום נמצא אצלו במשקל חסר בתיק ההשקעות. קולנוביץ' אומר שהם גם נשארים עם החזקות משמעותיות בסחורות, בעודם תלויים בהקלת מגבלות הקורונה בסין ומוגבלים בעקבות האינפלציה והסיכון הגיאופוליטי כאחד.
מורגן סטנלי: התקופה הקרובה תהיה הכול חוץ משגרתית
גם פקידי הפד מאמינים שהשוק הגיב בצורה מוגזמת לנתוני המאקרו האחרונים, בהם חבר מועצת המנהלים של הפד וכן מספר מומחי אסטרטגיה נוספים שמבקשים לצנן את ההתלהבות.
ואכן, השבוע האחרון לפני חג ההודיה - הזמן בשנה שבו וול סטריט מתחילה לפרסם את תחזיות השוק שלה לשנת 2023 - התחיל רגוע יותר. אסטרטג בכיר לשוק האמריקאי במורגן סטנלי, מייק וילסון, מאמין כי מדד S&P500 יסיים את השנה הבאה ברמה כמעט זהה לזו שהוא נמצא בה כעת. בעוד שזה עשוי להיראות שגרתי, התקופה שבין לבין תהיה הכול חוץ משגרתית, מסביר וילסון, מרגע שוול סטריט תקבל קריאת השכמה ותתעורר מתקוות הרווחים האופטימיות מדי שלה. "אנחנו נשארים משוכנעים שהצפי לרווחים של 2023, מהנמוכים ועד הגבוהים שברשימה, גבוה מדי באופן מהותי", אמרו למרקט ווטש וילסון והצוות, שתיקנו את תחזית הרווח למניה המצרפי של חברות המדד לשנת 2023 ל־195 דולר, המשקף ירידה של 8% ביחס לצפוי ב־2022.
באשר למיקום השווקים כרגע, וילסון ממליץ למשקיעים להישאר גמישים, תוך התייחסות לשינוי הטקטי השורי (כלומר, לעליות בטווח הקצר) שביצע הבנק לפני ארבעה שבועות. "לאחר תקופה של 12 חודשים שבה השתלם להיות דובי ועיקש, אנחנו חושבים שניכנס כעת לשלבים האחרונים של השוק הדובי, שבו יש לכבד את הסיכון הדו־כיווני", אמר.
"יש חלון הזדמנויות כאשר שיעורי הריבית לטווח ארוך נופלים, בדרך כלל לפני שעוצמת ההאטה באה לידי ביטוי בהערכות הרווחים ובכלכלה", אומר וילסון, ומגדיר זאת כשלב מאוחר במחזור של העלאות ריבית ומיתון. "בעוד שאנו חושבים שיש למניות הזדמנות לרוץ לסוף השנה כשהשווקים חולמים על הפסקה, פד ש'חותך' (עוצר את הקשחת המדיניות המוניטרית, ע"א) זה כנראה סימן רע לכך שהמיתון הגיע".
האור בקצה: התאוששות חזקה בשנת 2024
בגולדמן זאקס מבקשים גם לנחם. לדעתו של שאה, בעוד שהידוק המדיניות המוניטרית של הפד יוביל להאטה כלכלית, מיתון עדיין אינו תרחיש ודאי. תמריצים פיסקאליים ומוניטריים מסיביים במהלך תקופת הקורונה עזרו לאנשים, לחברות ולשווקים לעבור את המגפה, אך המאזנים המתחדשים גם "הפכו את זה להרבה יותר קשה עבור הפד להאט את הקצב", סייג שאה.
שאה וצוותו צופים כי האסטרטגיה המסורתית לתיקי השקעות של 60% מניות ו־40% אג"ח עשויה להתחיל לעבוד שוב. תיקים הבנויים בתמהיל כזה אמורים לסייע למשקיעים להשיג תשואה נאה מבלי לקחת סיכון גדול מדי - אך הם נפגעו קשות השנה. שאה הכריז כי "האג"ח חוזרות", לאחר שהעלאות הריבית של הפד השנה הפכו אותן לאטרקטיביות יותר. משקיעים יכולים לקבל תשואות גבוהות חד־ספרתיות מסוגי נכסים כמו אג"ח קונצרניות עם תשואה גבוהה וחוב של שווקים מתעוררים, ואף יכולים לקבל 4.5% עד 5% בטווח קצר יותר, מסביר שאה, "חוב בטוח באמת" כלשונו, בין אם זה מסוכנויות משכנתאות או מאיגרות חוב של משרד האוצר האמריקאי.
ויש גם מקום לאופטימיות. וילסון וצוות האסטרטגים במורגן סטנלי צופים שאם שנת 2023 תהיה סוערת היא עשויה לפנות מקום לשנה טובה יותר ב־2024, שתאפשר התאוששות חזקה עם צמיחה חיובית ממונפת של הפעילות, כלומר - כאשר ההכנסות צומחות מהר יותר מההוצאות ומבשרות את "הפריחה הבאה", כלשונם.
בעוד שעליות חדות בשוק דובי אינן יוצאות דופן, בגולדמן זאקס חושבים שהתפיסה הדובית בשווקים החריפה חלק מהמהלכים. למעשה, לפי האסטרטגית ססיליה מיורטי, ההפוגה הזמנית בכמה מדדי אינפלציה יכולה לגרום להיפוכים גדולים במניות בגלל שהצרכנים עצמם נזהרים. היא הוסיפה כי במקרה של צמיחה עמידה, הבנקים המרכזיים עשויים לחזור לעמדה ניצית.