אנבידיה השלימה בשבוע שעבר תצוגת תכלית יוצאת דופן, שבמסגרתה הוכיחה שוב שהיא המנצחת הגדולה של עידן הבינה המלאכותית. ענקית השבבים הוכיחה שגם בשווי של יותר מ־5 טריליון דולר היא מצליחה להכפיל את הכנסותיה מדי שנה, תוך שמירה על רווחיות גולמית היסטורית (75%). לצד זאת היא סיפקה תחזית יוצאת דופן לרבעון הנוכחי (שבו תחצה לראשונה את רף ה־100 מיליארד דולר בהכנסות) ולשנת הכספים 2028, שבה הכנסותיה צפויות לגדול ב־70%. התוצאות האלה שלחו את המניה גבוה ביום חמישי, כשהיא מוסיפה חצי טריליון דולר לשווי השוק שלה.
● הרחק מעל כולן: ההכנסות של אנבידיה ישראל יכו אתכם בתדהמה
● אנבידיה נכנסת לכפ"ס ומעלה שאלה: למה להתרחב למקומות קטנים
מתחת לפני השטח, נראה שאנבידיה עובדת קשה לא רק למכור את מרכולתה לענקיות ה־AI, וברבעון האחרון היא גם הזרימה מיליארדי דולרים לשוק היעד שלה. היא הצטיינה במיוחד בקידום עסקאות פיננסיות מתוחכמות אל מול ענקיות טכנולוגיה, סטארט־אפים צומחים ובנקי השקעות גדולים.
כך, במה שמכונה על ידי אנליסטים בשבועות האחרונים כ"בנק אנבידיה", הפכה ענקית השבבים של המנכ"ל הכריזמטי ג'נסן הואנג למממנת הפעילה ביותר בשוק ה־AI עם עשרות עסקאות מימון שונות ומתוחכמות שלהן מטרה אחת: להגדיל את המכירות שלה על ידי הזרקת ההון שלה לשוק.
החידוש של אנבידיה
שיטת המימון של אנבידיה מתחילה מלמטה, עוד מעולמות הסטארט־אפים. השקעותיה בחברות הפרטיות, בהן ענקיות AI אמריקאיות כמו OpenAI, אנתרופיק, גרוק (שבסופו של דבר נרכשה על ידה) וישראליות כמו דקראט ודאבל AI, תפחו מ־ 22.3 מיליארד דולר בינואר האחרון ל־51.2 מיליארד דולר - גידול של כ־130% בתוך חצי שנה.
חלק מההשקעות הללו נושאות רווח לא קטן: לאחר שהשקיעה בדקארט של דין לייטרסדורף ומשה שלו לפי שווי של 4 מיליארד דולר רק לפני שלושה חודשים - היא צפויה להנות מאקזיט מהיר לפי שווי של 6 מיליארד דולר בשבוע הבא. עוד לפני האקזיט הישראלי, רק במהלך מחצית השנה הראשונה רשמה אנבידיה רווח על הנייר של 7.5 מיליארד דולר על השקעות אלה.
לא מדובר במהלך ייחודי, וגם גוגל, סיילספורס ומיקרוסופט משקיעות בסטארט־אפים וחדי קרן, אך לא בסדרי הגודל של אנבידיה. "החרטה היחידה שלי בנושא הזה היא שלא השקעתי יותר קודם לכן", השיב הואנג כשנשאל על השקעותיו במעבדות AI.
אנבידיה לא שומרת את עצמה לשוק הפרטי בלבד, והיא הגדילה משמעותית את השקעותיה בחברות ציבוריות מכ־13 מיליארד דולר בתחילת השנה ל־42.8 מיליארד בסוף יוני, הרבה מכך הודות להשקעות בחברות הניאו־ענן נביוס וקורוויב - שקונות ממנה ציוד בסיטונות ומשווקות אותו הלאה דרך השכרת שרתים או מתן שירותים טכנולוגיים משלימים. אנבידיה ידועה גם כמשקיעה בחברות ציבוריות כמו אינטל וסינופסיס.
החידוש הגדול שהציגה אנבידיה ברבעון האחרון וקיבל ביטוי בשיחת המשקיעים חשף אסטרטגיה עמוקה יותר שעומדת מאחורי הגידול במכירות שלה: היא לא רק משקיעה בלקוחותיה בתמורה למניות, אלא מספקת להן עסקאות מימון שמסייעות למאזן שלהן ומקלות על הבנקאים להעניק להן הלוואות וערבויות.
במה שבנק מורגן סטנלי כינה כ"מאזן כשירות" - אנבידיה משתמשת בעוצמתה הפיננסית כדי לסייע ללקוחותיה לגייס חוב. סמנכ"לית הכספים קולט קרס אמרה זאת בעצמה בשיחת המשקיעים: "יש לחברות האלה ביקוש יוצא דופן לכח מחשוב, אבל הן צומחות מהר יותר ממה שהמאזן או פרופיל האשראי שלהן יכולים לתמוך בו". במילים אחרות, חלק מהלקוחות הצומחים ביותר של אנבידיה רוצים יותר תשתיות AI ממה שהם יכולים להרשות לעצמם.
הלוואות כערוץ הכנסה
באנבידיה לא מכנים זאת כהלוואה - אלא בכלל כערוץ הכנסה. בתמורה לאיתנות הפיננסית שהיא מספקת ללקוחותיה ולהון שמאפשר לרכוש יותר מעבדים מאנבידיה, היא גם גובה מהם הכנסות נוספות באמצעות נתח מהמכירות והשירותים. אותם לקוחות, ברובם ענקיות פיתוח המודלים, עשויים על פי קרס לייצג כרבע מהכנסות החברה בשנה הבאה.
סך ההתחייבויות העתידיות בהשקעות הון בלקוחותיה עומד כבר על 25 מיליארד דולר ועוד 35 מיליארד בהתחייבויות לרכוש את מינימום של שירותי AI, אם הלקוח לא מגיע ליעד המכירות.
אלא שאנבידיה מוכנה ללכת רחוק יותר ולא מסתפקת במתן ערבויות על השירות שמספקות הלקוחות, אלא גם על בניית תשתיות של ממש. הנהנות המרכזיות מכך הן OpenAI שעומדת מאחורי ChatGPT - שנחשבת לשחקנית ההפסדית והצומחת פחות בהשוואה לאנתרופיק (מפתחת קלוד). אנבידיה העניקה לה ולשותפתה סופטבנק ערבות בהיקף חריג ל־105 מיליארד דולר לבנייה ושכירת שטח בחוות שרתים באוהיו.
הכוכבית מאחורי הצמיחה
יש לכך גם מחירים: מתחת לרווחיות הגבוהה ולהכנסות העולות - סך החובות של הלקוחות אליה קפץ מ־38.5 מיליארד דולר ל־63.1 מיליארד במהלך שני הרבעונים האחרונים, כאשר הזמן להחזר החוב עלה מ־45 ל־60 ימים בממוצע - עדות משמעותית לכך שחלק מהצמיחה של אנבידיה ממומנת בפועל דרך האשראי שהיא מעניקה ללקוחותיה.
ובעוד שבשוק המניות צוברת אנבידיה הצלחה, פרמיית הסיכון שלה (CDS) בשוק האשראי דווקא גדלה - והוכפלה מאז מרץ האחרון ל־82 נקודות בסיס. "השיח על השקעות מעגליות ועל כך שאנבידיה מממנת את הלקוחות שלה צבר תאוצה והפך לשיחת היום בקהילה הפיננסית, עד שעלה אפילו בשיחת המשקיעים שלה", אומר אודי מרדכי, מנהל משותף בדסק מניות חו"ל בלידר שוקי הון. "הנקודה הבעייתית בעסקאות המעגליות הללו היא המימון של חברות הניאו־ענן - אין להן מספיק כסף לשלם על רכישת ציוד, אז הן עושות שיתוף הכנסות עם אנבידיה שמשקיעה בהן בתורה ומספקת להן ציוד".
עם זאת, אומר מרדכי, אנבידיה לא לוקחת את כל הסיכון מהמאזן שלה - היא אף הודיעה שתגייס 500 מיליארד דולר לבניית חוות שרתים, תחנות חשמל ותשתיות AI מבנקי השקעות כמו גולדמן זאקס ובלקרוק - שיופנו ללקוחותיה.
"למרות ההכפלה בפרמיית הסיכון, קשה לומר שיש לחץ אשראי על אנבידיה - שלראשונה חשפה תחזית שנתית עם צמיחה של 70% במכירות, עם דירוג אשראי AA ומאזן ותזרים טובים. מה גם שמגבלת הצמיחה שלה נובעת ממגבלת אספקה ומלאי ולא ממגבלת ביקוש", אומר מרדכי. "הבעיה טמונה בשוק ה־AI כולו שמאז יוני מדשדש בשוק החוב - גם בשל התחייבויות של חברות כמו ברודקום למיקרוסופט וגיוסי חוב של חברות כמו מטא, גוגל ואמזון מחוץ לארה"ב. התחזית עד 2029 לחוב בשוק הטכנולוגיה המוטה AI עומד על 7 טריליון דולר, השני בהיקפו אחרי שוק המשכנתאות עם חוב של 11 טריליון".
