סוחרים בוול סטריט / צילום: רויטרס
אם היינו אומרים לכם בינואר שבחודש יוני התחזית לכלכלה ולרווחי החברות תצנח, החששות מאינפלציה נמוכה יהיו דומיננטיים בשיחות פיננסיות, ותשואות אג"ח האוצר ירדו בכ-2% - סביר שהייתם חוששים לגורל תיק המניות שלכם.
אבל עד כה, זו הייתה שנה טובה למניות: מדד 500 S&P עלה ב-15%, והשוק היחיד שראוי להזכיר שירד במונחים דולריים היה דרום קוריאה.
למרות ירידת תשואות האג"ח שנערכות לכאורה ליום הדין, בעלי המניות חושבים שהבעיה היא יותר אינפלציה חלשה יחסית ולא סכנת מיתון. לכן, תשואות האג"ח תומכות במחירי המניות.
השקפת הקונצנזוס - הורדת ריבית ביולי
סיבה נוספת למפ לס הדאגה הנמוך: השקפת הקונצנזוס היא שהפדרל ריזרב יוריד ריביות, כנראה ביולי, כביטוח מפני האינפלציה הנמוכה. אחר-כך סביר שיהיו הורדות נוספות במודל של 1995 או 1998 - שתי הפעמים שבהן הפד פעל במהירות כדי לבלום איומים במיתון. יש גם קווים מקבילים ל-2016, השנה שבה הפסיק הפד את העלאת הריבית.
המשקיעים יכולים ללמוד מכל שלוש הדוגמאות:
נתחיל ב-1995. הפד הכפיל אז את הריביות בתוך קצת יותר משנה, ולמשקיעים היה ברור שהוא הגזים הרבה לפני שחזר והוריד אותן. תשואת אג"ח האוצר ל-10 שנים ירדה ברבע ביוני, לפני הורדת הריבית ביולי. אם זה נשמע מוכר, גם תגובת שוק המניות תהיה אולי מוכרת: ב-1995 המניות עלו למרות תחזיות הרווחיות הנמוכות יותר כאשר תשואות האג"ח ירדו (אם כי הן ירדו בצורה מדורגת יותר מאשר השנה).
מתחת לפני השטח, המניות לא הימרו אז על כלכלה חזקה יותר - מניות צריכת המותרות, כמו מכוניות, פיגרו אחרי השוק בדומה למניות קטנות יותר, שכן המשקיעים אימצו גישה של "ביטחון תחילה". רק כשתשואות האג"ח התחילו לעלות שוב ב-1996, מניות הצריכה הלא בסיסית, התעשייה ועוד כאלה הקשורות למחזור הכלכלי - הובילו את השוק.
ב-1998, הורדת הריבית של הפד באה בעקבות קריסת קרן הגידור LTCM אחרי חדלות הפירעון של רוסיה. תשואות האג"ח והמניות צנחו יחד כאשר הסתמן משבר פיננסי באופק, ואחר-כך עלו יחד כשהתברר כי וול סטריט בסדר גמור, והריביות עוד יורדות. המגזרים המחזוריים כמו מניות התעשייה והצריכה הלא חיונית נכנסו לשוק דובי קצר, עם ירידה של יותר מ-20%, והמניות הפיננסיות צנחו בשליש, לפני שהשוק הדובי הפך לבועה של 1999 בעזרת הכסף הקל של הפד.
על פניה, 2016 אינה כה דומה ל-2019. היא החלה בקריסת מניות אנרגיה וכרייה, כאשר הביקוש הסיני נחלש וסעודיה העלתה את תפוקת הנפט שלה. אבל אחר-כך, תשואות האג"ח ירדו לשיאי שפל חדשים עם השתלטות החששות מדפלציה על סדר היום, ואילו בעלי המניות סירבו בהחלטיות להיכנס לפאניקה.
כמו שקורה השנה, היה מרוץ לאג"ח הארוכות יותר, כאשר אג"ח האוצר היפני ל-40 שנה צנחה לתשואת שפל היסטורית של 0.06% ותשואת האג"ח הגרמנית לעשר שנים הפכה לשלילית. השנה התשואה הגרמנית שלילית אפילו יותר, עם שיא שפל של מינוס 0.24%.
תשואות אג"ח נמוכות יכולות להקפיץ מכפילי השווי
אני מעדיף את ההשוואה ל-2016 בשל הציפיות לאינפלציה מונמכת-בהרבה שדוחפות למטה את תשואות האג"ח באופן שעוזר למניות. משבר LTCM של 1998 יכול להקביל במובנים מסוימים למלחמת הסחר העולמית של ימינו. ההשוואה ל-1995 נראית לי הכי פחות רלוונטית: זה היה שלב מוקדם במחזור הכלכלי, כאשר האינפלציה, לא הדפלציה, הייתה החשש העיקרי של המשקיעים.
הלקח הברור ביותר הוא שתשואות אג"ח נמוכות יכולות להקפיץ את מכפילי השווי ולקזז את השפעת ההאטה בצמיחת רווחי החברות. במקביל, מניות מגננה כמעט תמיד רושמות ביצועים עדיפים כשתשואות האג"ח בירידה.
מה שלא ברור הוא מתי משקיעי המניות עוברים מהסתכלות על הורדות ריבית ותשואות אג"ח נמוכות כעל מגמה חיובית, לחשש שאלה הם סימנים למיתון קרוב. בינתיים לפחות, שוק המניות עדיין חושב שהכול יהיה בסדר.