תעשיות ביטחוניות / צילום: צילומים: אלביט מערכות, אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי
השבוע חברה ביטחונית חדשה הודיעה על כוונתה להצטרף לבורסה המקומית: בגירה, חברת הסימולטורים הצבאיים, מתכננת הנפקת ענק לפי שווי שאפתני של 4 מיליארד שקל לפחות. אם היא תצליח, היא תהיה ההנפקה הגדולה בתולדות התעשייה הביטחונית בארץ. אבל אם לשפוט לפי הסנטימנט הכללי בשוק המניות לאחרונה, הדרך של בגירה לגיוס הון נדיב עשויה להיות לא פשוטה בכלל.
● המנכ"ל שכמעט היה רמטכ"ל והמשפחה שתרוויח מיליארדים מההנפקה החדשה
● בגרמניה מדווחים: מנכ"ל רפאל הגיע לקדם עסקת ענק עם פולקסווגן לייצור "כיפת ברזל"
● מנכ"ל חברת הרחפנים מתפטר אחרי שנה בלבד ובלי הסבר. המניה צנחה
בשנים האחרונות המומנטום העסקי השתקף ישירות בתשואת המניות בענף עם זינוק חד שהגיע גם למאות ואף אלפי אחוזים בחלק מהמקרים בתוך זמן קצר יחסית. התעשייה הביטחונית הישראלית פורחת מאי־פעם - בחסות המלחמה ברוסיה־אוקראינה וזו שבישראל ואח"כ גם באיראן - ההכנסות והרווחים מזנקים, ואיתם גם המניות. אבל בחודשיים האחרונים נראה שהמגמה התהפכה. העסקים אמנם ממשיכים לפרוח, אבל המניות החלו לצנוח.
כך, מדד ת"א ביטחוניות, שהושק בנובמבר האחרון, ובשיא הניב למשקיעים תשואה של מעל 60%, נמצא בצניחה חופשית בחודשים האחרונים ומאז ה־18 במרץ, הזמן שבו בשווקים החלו לתמחר את סיום המלחמה עם איראן, המדד הענפי צלל בכמעט 30%. למעשה, מי שנכנס להשקעה במדד בתחילת השנה ראה את התשואה שרשם עד מרץ נמחקת בתוך חודשיים בלבד.
"לאלביט יש עוד לאן לרדת"
למרות מבול של חדשות חיוביות עבור החברות הפועלות בתחום הביטחוני, והסביבה התומכת בעסקיהן, תוהים עוד ועוד משקיעים האם לא נוצרה בועה בענף. הראלי במניות הביטחוניות הביא לתמחור חריג יחסית לעולם. כך, בבחינת של מכפיל הרווח, אינדקטור לבחינת תמחור מניות המחשב את שווי השוק שלהן חלקי הרווח השני, מראה כי 10 המניות הגדולות בתחום בת"א נסחרות במכפיל 52 - גם אחרי הירידות האחרונות.
לשם השוואה, לפי אתר eqvista שעורך השוואות בינלאומיות על מכפילי רווח של חברות גלובליות בעולם, המכפיל הממוצע בתחום הביטחוני עומד על כ־34, נמוך משמעותית מזה של ת"א. חלק מהמניות, כמו אר פי אופטיקל או טי.אס.ג'י אף נסחרות במכפיל באזור 100 - פי שניים מזה של אנבידיה וגבוה יותר מכל ענקיות הטכנולוגיה.
איתי ליפקוביץ', מנכ"ל הורייזן שוקי הון סבור כי מדובר בחלק ממגמה עולמית, שלא מתרחשת נקודתית רק בשוק ההון הישראלי. לדבריו, "הסקטור הביטחוני העולמי ולא רק בישראל, מאז שיא המלחמה החל לתקן כי השווקים תימחרו את סיומה. הבעיה הגדולה של הסקטור הביטחוני זה לא צבר ההזמנות, אלא שהמניות האלה כל הזמן עולות, עוד מהמלחמה באוקראינה־רוסיה שפרצה בשנת 2022. מחירי המניות צריכים לעבור תיקון, בשל התנפחות שגילמה את הציפיות הגבוהות.
"הסיפור הכללי של החברות הביטחוניות לא השתנה, יש צבר הזמנות מאירופה ומישראל, אבל יש שתי נקודות בעייתיות: המחירים גבוהים (של המניות) והתיקון מתבקש, הדבר השני הוא שעצירת הלחימה והספקולציות קדימה לרגיעה ברוסיה ואוקראינה מביאות לתיקון וגילום ציפיות ריאליות של החברות. למשל מניית אלביט במכפיל 70 אחרי הירידות, וגם אם משקללים את המכפיל הצפוי (המבוסס על תחזית הרווחים לשנה הקרובה, ח"ש) הוא עומד על 48, יש לה עוד לאן לרדת מבחינת המחיר".
התמחור עדיין גבוה ביחס לעולם
ואכן, ה"ביזנס" עדיין עובד היטב והחברות הביטחוניות ממשיכות לדווח על חוזים גדולים. השבוע הודיעה אלביט מערכות על קבלת הזמנה חדשה בהיקף של 212 מיליון דולר מצבא ארצות הברית לאספקת מערכות ראיית לילה מתקדמות. גם יצרנית המצלמות המיוצבות לרחפנים נקסט־ויז'ן, מספרת על "מגה ביקושים" שהיא חווה, וצבר ההזמנות שלה עומד כיום על 289 מיליון דולר.
ובכל זאת, מבדיקה שערכנו כל 10 המניות הביטחוניות הגדולות בתל אביב מציגות את אותה המגמה: עליות חדות מתחילת המלחמה ועד ה־18 במרץ בערך, ולאחר מכן צניחה דו־ספרתית. כך למשל מניית תאת טכנולוגיות זינקה ב־33% מתחילת השנה ועד לאמצע מרץ, אבל צללה מאז ב־46%.
גם עשות אשקלון, שנהנתה מראלי של 55% בשלושה וחצי חודשים, ספגה בחודשיים האחרונים ירידות של כ־30% ואלביט מערכות - החברה הביטחונית הגדולה בבורסה קפצה 62% בתקופת הגאות המתוארת, אבל מאז כמעט מחקה כמעט רבע משווייה. החברה השנייה בגודלה, נקסט ויז'ן, זינקה בלא פחות מ־78% מתחילת השנה ועד אמצע מרץ, ומאז כבר חתכה כמעט 20% מהשווי (הרחבה בתרשים).
לדעת חלק מהמומחים, מחירי המניות פשוט כבר התחילו לספר את הסיפור של מה שצפוי להן בעתיד. "במקרים רבים, חלק גדול מהאופטימיות כבר מגולם במחירים, ולכן גם חדשות טובות כבר לא בהכרח דוחפות את המניות כלפי למעלה, כפי שהורגלנו לראות עד לאחרונה", אומר יוסי ברק, יו"ר קבוצת ברק פיננסים. "במקביל, כאשר השווקים הפיננסיים חוזרים למגמת עלייה באופן רוחבי, המשקיעים עושים רוטציה בחשיפה גם לסקטורי צמיחה וטכנולוגיה, כשחלק מהכסף יוצא באופן טבעי ממניות הביטחוניות שנתפסו כ'סיפור דפנסיבי' בשיא המתיחות.
"סקטור הביטחון מאופיין במחזורי הזמנות ארוכים מאוד. גם אם הצבר ממשיך לצמוח, המשקיעים בוחנים כיום את קצב ההמרה לשורת ההכנסות והרווח, את יכולת החברות לעמוד בביקושים כמו גם השאלה עד כמה קצב הגידול הנוכחי באמת בר־קיימא לאורך שנים".
"המצב קדימה הוא טוב, אבל התיקון יימשך"
בשורה התחתונה אומר ברק, הזעזוע שנוצר במניות נבע מאוויר חם שבמידה רבה קצת יוצא כעת. "אנחנו רואים בתקופה האחרונה תיקון מסוים בקרב אותן מניות", הוא אומר. אך לדבריו, "זה לא בהכרח שינוי בסיפור הפונדמנטלי של הענף עצמו, שכן ניתן להעריך כי מתחים גאו־פוליטיים צפויים להמשיך ללוות אותנו גם בטווח הנראה לעין".
גם ליפקוביץ' מהורייזון מעריך כי "המצב בחברות הביטחוניות קדימה הוא טוב", אבל מוסיף כי "לא מן הנמנע שהתיקון הזה יימשך עוד תקופה כי החברות נסחרות במכפילים גבוהים. זה לא סוף מגמת העלייה בחברות הביטחוניות, אבל זה תיקון שצפוי להימשך עוד תקופה, אלא אם נראה חזרה ללחימה באיראן. כל עוד זה לא יקרה, התיקון יימשך".
מבט על ההיסטוריה הלא רחוקה יכול לספק מעט אופטימיות למשקיעים הביטחוניים. עם השקת המדד הביטחוני, בנובמבר האחרון כאמור, בשוק חששו שהוא הגיע מאוחר מידי ובחודש המסחר הראשון הוא אף רשם ירידה של 5%.
משקיעים מוסדיים סברו כי המדד יצא לדרך לאחר שרוב עליות כבר הגיע לידי מיצוי, והסברים על דעיכה במתיחות הביטחונית ברוסיה־אוקראינה וגם בישראל, הביאו רבים לחשוב שההזדמנות בתחום אזלו. ועדיין, הסבלנות השתלמה. גם אחרי הירידה החדה הנוכחית, המדד הביטחוני רושם עלייה של 20%. עדיין מדובר בפחות ממדד הדגל באותה התקופה, שעלה ביותר מ־30%, אבל בהחלט מדובר בתשואה לא מבוטלת בתקופה של כחצי שנה.