זרים בתוכנו

בשנה האחרונה הגיעה הגלובליזציה בשוק ההון לענף הנדל"ן. לפני מספר חודשים הובלנו במשרד עסקת מימון חדשנית, במסגרתה ניתנה על ידי בנק אירופאי הלוואה בהיקף של מאות מיליוני שקלים לתאגיד הישראלי, אזורי מל"ל תעשיות, המחזיק בפרויקט נדל"ן מניב בקרית אריה בפתח תקוה, הידוע כפארק אזורים.

כך, לאחר שנים רבות בהם היוותה המערכת הבנקאית בישראל מונופול במימון עסקאות נדל"ן, באופן בו נכסי נדל"ן ועסקאות נדל"ן מומנו באופן כמעט בלעדי על ידי מספר בנקים בישראל, נפתחה סוף סוף בפני שוק הנדל"ן והעוסקים בו הזדמנות ממשית להרחיב את מקורות המימון וליצור למעשה שוק משוכלל ומפותח, הפועל על פי סטנדרטים בינלאומיים.

כללי המשחק השתנו

מי אינו מכיר את המצב שהינו כה נפוץ בשוק הנדל"ן בארץ, בו נכס מניב, המנוהל כיאות ומניב תשואה נאה, אינו מייצר עבור בעליו כל תזרים מזומנים חופשי "הביתה", הואיל וכל הכנסות הפרויקט מועברות לבנק אשר מימן את הקמתו או את רכישתו של הנכס. מהיום - כללי המשחק השתנו. ניתן, באופן מעשי, לבצע עסקאות מימון בסטנדרטים השונים לחלוטין מאלו שעד כה היו מקובלים בארץ והזהים למעשה לסטנדרטים האירופאיים לפיהם ניתנות הלוואות בהיקפים אדירים ברחבי אירופה.

מדובר בעסקה במסגרתה הועמדה על ידי הבנק הגרמני Eurohypo AG, אחד הבנקים מהגדולים באירופה בתחום הנדל"ן, הלוואה בסך של למעלה מ-500 מיליון שקל לחברת אזורי מל"ל, המחזיקה בנכס של כ-40 אלף מ"ר למשרדים בפתח תקוה, הידוע כפארק אזורים והמושכר, כמעט במלואו, לשוכרים מתחום ההיי טק.

קודם לעסקה היה הנכס ממומן על ידי בנק גדול בישראל, לתקופה ארוכה, בהלוואה המגובה בערבות הבעלים, ובשעבוד נכסי מקרקעין נוספים, מעל ומעבר לנכסים הבנויים, המניבים. תנאי החזר ההלוואה הביאו לכך שכל תקבולי הפרוייקט במלואם הועברו מידי חודש בחודשו באופן ישיר לבנק. לבעלי הנכס לא הותר למשוך כספים כלשהם לצרכיהם, אפילו לא לצרכי הפרויקט (תשלומי מיסים וכד').

למעשה, במצב זה בעלי הנכס נהנו מהנכס באופן וירטואלי בלבד, באופן בו הבנק גרף אליו 100% מההכנסות. לעומת זאת, הסיכון נותר כל העת בידי בעלי הנכס שכל ההון העצמי שהשקיעו נותר "מושקע" בפרויקט ואילו הסיכון של הבנק הלך וקטן, שכן תקבולי הפרויקט פרעו באופן שוטף את הריבית וכן שיעור ניכר מהקרן מידי שנה בשנה.

עסקת המימון שבוצעה עם הבנק הזר שינתה מהיסוד את מערכת היחסים מממן - בעלים, ובכלל זאת שונה תזרים המזומנים אשר הנכס מניב לבעליו.

המימון האירופי היווה מהפכה במספר היבטים:

ראשית, בנוגע להיקף המימון. בעוד הבנקים בישראל דורשים מבעלי הנכס הון עצמי של כ-30% ואף יותר, בעסקה זו העמיד הבנק הלוואה בהיקף של 85% מערכו השמאי של הנכס.

שנית, בכל הנוגע לשיעור פירעון הקרן בכל שנה - אמורטיזציה. בניגוד להסדרים המקובלים בבנקאות בישראל, ולפיהם שיעור פירעון הקרן עומד על כ-7% לשנה לפחות, הבנק הזר דרש פירעון בשיעור מינימלי ממוצע של כ-2% בלבד, כמקובל באירופה בעסקאות מימון מסוג זה. כך, בעוד שעל פי הסטנדרטים המקובלים בישראל על הבעלים לפרוע את מרבית ההלוואה במשך תקופת ההלוואה, הרי שעל פי הסטנדרט האירופאי הקרן נפרעת בשוטף בשיעור מזערי ובסוף תקופת ההלוואה מבצע בעל הנכס מימון מחדש (refinancing) בתנאים המיטביים באותה עת, אם באמצעות הבנק שמימן את הנכס בתקופת ההלוואה ואם באמצעות בנק או גורם פיננסי אחר שיציע תנאים תחרותיים ועדיפים.

שלישית, הבנק הזר- בניגוד לנהוג בישראל- לא הטיל כל מגבלה על משיכת עודפי המזומנים על ידי בעלי הנכס, באופן בו כל יתרה מתקבולי הפרויקט מעבר לתשלומי הקרן בשיעורים האמורים ומעבר לפירעון השוטף של הריבית- ניתנת למשיכה על ידי בעלי הנכס לכל שימוש שהוא, ללא כל מגבלה.

רביעית, ההלוואה שניתנה על ידי הבנק הזר הינה נון ריקורס, באופן בו הביטחונות שניתנו להבטחת ההלוואה הינם הזכויות בנכס בלבד, ללא ערבות של בעלי הנכס וללא "תגבור" בדמות שעבוד נכסים נוספים מעבר לנכס המניב עצמו. בהקשר זה חשוב להדגיש כי הזכויות בנכס אשר שועבדו לבנק לא היו זכויות קנייניות, כי אם זכויות חוזיות בלבד כלפי מינהל מקרקעי ישראל, שכן הנכס המשועבד, בדומה למרבית הנכסים בישראל, הינו נכס בבעלות מינהל מקרקעי ישראל וזכות החכירה של בעלי הנכס אינה רשומה בלשכת רישום המקרקעין. על אף האמור, נאות הבנק להחיל תנאי מימון אירופאיים הניתנים בדרך כלל כנגד משכנתא רשומה - קניינית, על נכס בישראל, הכפוף לדיני המקרקעין ולדיני השעבודים הישראלים, וכל זאת אך ורק כנגד התחייבות אובליגטורית לרישום משכנתא על חכירה, שעדיין אינה רשומה בלשכת רישום המקרקעין.

שחרור מזומנים

המהפכה המתוארת הביאה לכך, שבניגוד למצב שהיה קיים ערב העסקה ולפיו הבנק הישראלי היה למעשה הגורם היחיד שנהנה מהצלחתו של הפרויקט, בעוד בעלי הנכס הזרימו הון עצמי, העמידו ערבויות ולא הכניסו שקל לכיסם, הרי שהעסקה המתוארת לעיל הובילה לשחרור של תזרים מזומנים חופשי לבעלים בהיקף לא מבוטל ובאופן שוטף.

מאליו מובן, כי אין המדובר בשינויים נקודתיים בתנאי המימון אלא למעשה בשינוי תפיסה. בעוד תפיסת העולם על פי רוב של בנקים בישראל הינה תפיסה הרואה בלקוח חייב ובבנק נושה החפץ כל העת לצמצם הסיכון, דהיינו להביא לפרעון מהיר ככל הניתן של ההלוואה, הרי שהבנק האירופאי פועל כמעין שותף להשקעה, המאמין בנכס וביכולת של הלקוח לנהל הנכס באחריות ובתבונה. כך, הן הבנק והן בעלי הנכס משקיעים, זה לצד זה, את חלקם בפרויקט, כאשר הבנק נהנה מתשלומי ריבית שוטפת המהווים את התשואה על הכספים "שהושקעו" על ידו וכן משיעור מצומצם של פירעון קרן לאורך הדרך, ואילו בעלי הנכס נהנים אף הם ממשיכת חלק מתקבולי הפרויקט המהווים את התשואה על ההון העצמי שהושקע על ידם (ולמעשה אף החזר ההון העצמי במשך תקופת ההלוואה).

חשוב להדגיש, כי משמעות האפשרות להתקשר בעסקת מימון עם בנק זר חורגת מתנאי המימון של עסקה זו או אחרת. אפשרות זו מייצרת למעשה תחרות של ממש בשוק שהיה נתון שנים רבות בתרדמה ובהעדר תחרותיות. מובן גם, כי ריבוי עסקאות מסוג זה יובילו לחשיבה מחדש אף במערכת הבנקאית ולהתאמת תנאי המימון הבנקאיים לתנאים התחרותיים שישררו בשוק.

בהקשר זה, ראוי לציין, על קצה המזלג, אפשרות מימון נוספת, שהתווספה אף היא רק בשנים האחרונות, של מימון נדל"ן בהלוואות ממשקיעים מוסדיים. המדובר בדרך כלל בהנפקת אגרות חוב של החברה המחזיקה בנכס לקבוצת משקיעים מוסדיים ("הנפקה פרטית"). תנאי הלוואות אלה עדיפות בדרך כלל, מנקודת ראות של המרכיבים שהוצגו לעיל, על פני ההלוואות הבנקאיות הישראליות המסורתיות, אולם ביישומן כרוך קושי שטרם נפתר במלואו והנוגע לדירוג אגרות החוב בידי חברות הדירוג.

כידוע, כללי ההשקעה החלים על הגופים המוסדיים בשוק ההון מקימים את הצורך לקבלת דירוג של אגרות החוב מחברת דירוג (מעלות או מידרוג). זאת ועוד, גם במקרים בהם משקיעים מוסדיים משקיעים באגרות חוב שאינן מדורגות על ידי חברת דירוג, עדיין יש לקבל "אינדיקציה" לגבי אגרות החוב מחברת שערי ריבית (המדובר בתהליך שבמובנים מסוימים דומה לתהליך דירוג). נכון להיום, הסתכלותן של חברות הדירוג על שוק הנדל"ן לוקה בשמרנות יתר, ובדרישה לכריות בטחון שונות, המהוות למעשה דרישה נוספת להשקעת הון עצמי על ידי בעלי הנכס, באופן המעקר למעשה חלק נכבד מהיתרונות אותן מציע המימון המוסדי.

מה המסקנה? יוצא שבין החלופות של מימון בנקאי ישראלי "ישן" או מימון באמצעות אגרות חוב מדורגות לבין מימון בנקאי של בנקים זרים, קיימים מקרים רבים בהם המימון הזר מאפשר ללקוח הנאה מיטבית מן הנכס, עוד בתקופת חיי ההלוואה.

יש לקוות כי עסקאות מימון נוספות בשוק הנדל"ן בשיתוף עם גורמים בנקאיים זרים יעירו מתרדמתם את הגורמים הממנים הפועלים בשוק המקומי - המערכת הבנקאית, המשקיעים המוסדיים וחברות הדירוג ויניעו תהליך של פתיחת השוק לתחרות אמיתית. "

הכותבים הינם ממשרד עוה"ד שרגא פ. בירן ושות'