שיכון ובינוי: הפחתת תלות מקומית ואג"ח

מנגד, אם אתם סבורים שהעסק עוד עתיד לצמוח והפעילות עתידה לגדול, גייסו הון באמצעות חוב. קחו הלוואה מהבנקים או מהציבור ואל תוותרו על המניות שאתם מחזיקים. כי פעם, אולי, הן יהיו שוות יותר ומדוע לשתף אחרים בהצלחת העסק.

לאחרונה, וביחוד על רקע הרמות הנמוכות של שוק ההון, גובר זרם גיוסי החוב של החברות הגדולות. לא סתם, התופעה צוברת תאוצה בחברות הכלכלה הישנה ובראשן בחברות הנדל"ן. בסופו של דבר לחברות אלו יש נכסים ממשיים לשעבד כנגד ההון, ובקונסטלציה נכונה ניתן לשעבד תקבול מזומנים עתידי כנגד החוב. יתירה מכך, התייקרות הלוואות המט"ח, על רקע החלשות השקל, מחזירה את ה"קבלנים" לגייס בבית ולהוריד את עול הוצאות המימון מהפירמה.

מילה קטנה למשקיעים - דווקא כאשר שוק ההון המשני נראה כמו אזור מלחמה והאי ודאות סמיכה מאוד, כדאי לבחון פיזור השקעות באגרות חוב קונצרניות. לעיתים אגרות חוב כאלו יכולות לתת תשואה גבוהה יותר מנכס חסר סיכון (למרות שבשבועות האחרונים התשואות על המקמים והשחרים השקליים, הגיעו לרמות גבוהות), אולם כאן רצוי לבדוק את אמינות פרעון החוב של החברה, הלווה.

בחודש שעבר הצטרפה חברת שיכון ובינוי לחברות הלוות והנפיקה סדרת אג"ח של כ-95 מיליון שקל מתוך סדרה של 125 מיליון שקל העומדות לפירעון ב-10 תשלומים שנתיים שווים בין השנים 2002-2011. האג"ח נושאות ריבית שנתית בשיעור של 6.3%. במקביל משריינת לעצמה החברה אפשרות לגייס עוד 100 מיליון שקל. הכספים המגוייסים מיועדים בשלב הראשון להקטנת החוב הקיים. בשבוע שעבר העניקה חברת מעלות דירוג גבוה של A לסדרה של שיכון ובינוי.

חברות קבוצת שיכון ובינוי מהוות כיום את גוף הנדל"ן הגדול ביותר בענף בישראל. הקבוצה עוסקת, באמצעות חברות הבנות שלה בחמישה תחומי פעילות עיקריים: ייזום ובניית פרויקטים למגורים ולנדל"ן מסחרי, בעיקר באמצעות קבוצת שיכון עובדים, קבלנות בנין ותשתית בישראל באמצעות סולל בונה, קבלנות בנין ותשתית ופרויקטים יזמיים בחו"ל באמצעות סולל בונה ארצות חוץ, תעשיית מוצרי בנייה באמצעות תעשיות אבן וסיד (50% בחלקים שווים עם רדימיקס ישראל) וכן במסגרת קבוצת סולל בונה, קבלנות אלקטרו מיכנית באמצעות חרות. כמחצית מהכנסות הקבוצה נובעת ממגזר קבלנות הביצוע, כשאת עיקר הרווח הגולמי תורם מגזר הבנייה והיזמות, הנהנה מהקרקעות ההיסטוריות שמחזיקה הקבוצה.

שיכון ובינוי, המוחזקת על ידי גרעין שליטה של העובדים (כ-42%) ועל ידי קבוצת אריסון (35%), זקוקה היום לצמצם את נפח האשראי שניתן לה על ידי בנק הפועלים עקב שליטת אריסון בבנק הפועלים, מה שמצריך את החברה לאתר מקורות מימון חליפיים. כיום עומד היקף החוב לבנק הפועלים על 856 מיליון שקל אשראי ו-220 מיליון שקל ערבויות שהוענקו לחברות הקבוצה.

נזכיר שכיום נידונה בבית המשפט בתל אביב השאלה כיצד טד אריסון המנוח הצליח לרכוש את השליטה בשיכון ובינוי לפי שווי של 326 מיליוני שקלים בתוספת ערבויות, בעוד שוויה מעל למיליארד שקל. העותרים, חברי הסתדרות, טוענים שבעצם המעשה נגרם נזק של כמיליארד שקלים לחברי ההסתדרות. אם יוכחו הטענות כנכונות ויסתבר כי החברה אכן נמכרה בתמורה בלתי נאותה ובלתי ראויה, יאלצו ההסתדרות ועמיר פרץ להציג תביעה נגד מי שהיה מעורב בעיסקה - קבוצת אריסון, עוזי ורדיזר ואפריים צדקה, מנהלי שיכון ובינוי, שנהנו מאופציות נדיבות בגין העיסקה.

שיכון ובינוי מחזיקה בשליש ממניות חברת דרך ארץ הייוויז - בעלת הזיכיון לסלילה והפעלה של הקטע המרכזי של כביש חוצה ישראל. צבר העבודות של הקבוצה בפרויקט (באמצעות קבוצת סולל בונה השותפה בחברת הביצוע) עומד על 1.4 מיליארד שקל, מזה בוצעו עבודות בהיקף של כ-330 מיליון שקל.

להערכת האנליסט גד בארי, ממעלות, הפרויקט משפיע באופן חיובי על רווחיות והכנסות מגזר הביצוע בקבוצה. השפעה דומה ראינו גם בביצועי חברת דניה סיבוס, שותפתה של סולל בונה בפרויקט. עם זאת, הכביש סובל כיום מעיכובים באזורים מסויימים בהם המדינה אמורה לגרום לפינויים ואישורים שטרם הסתיימו, אם כי חברת דרך ארץ עצמה עומדת בלוחות הזמנים ואבני הדרך שנקבעו.

לגבי השאלה מה יהיה עתידו הבטחוני של הכביש באזור קו התפר, האם הוא יוותר שומם מפחד מפני פיגוע טרור, אומרים במעלות כי קיימת הבטחת הכנסה מינימלית של המדינה, אשר מנטרלת חלק מהסיכונים הללו. בנוסף, עיקר ההשקעה בפרויקט מומנה מהון זר וכך עיקר הרווחיות של הקבוצה בפרויקט נובעת מבניית הכביש.

נקודה אחרת מעניינת שבארי מעלה היא כניסתה של החברה לפרויקטים נוספים בסגנון BOT וחדירתה לשווקי חו"ל. בשנה הקודמת רכשה החברה 50% מחברת כלל תשתיות הפועלת בתחומי התשתיות ואיכות הסביבה (כולל הפרטת משקי מים, השבחה וטיהור שפכים), והיא מתכוונת להשתמש בפלטפרומה זו על מנת לפעול בפרוייקטי BOT, בפעילות תשתית של מים, אנרגיה, רכבות, תחבורה ציבורית וכבישים.

בנוסף, היקף העלויות הקבועות והתלות בענף המקומי מניעים את הנהלת החברה להגדיל את היקפי פעילותה בחו"ל לצורך גיוון תחומי פעילותה, הגדלת היקפי הפעילות והפחתת התלות בענף הנדל"ן המקומי. למימוש אסטרטגיה זו הגדילה החברה בשנים האחרונות באופן מהותי את מעורבותה בפרויקטים ובבנייה יזמית במדינות מזרח/מרכז אירופה.

בשנתיים וחצי האחרונות סבלה החברה מירידה בהיקפי הפעילות בכל המגזרים כמו גם מירידה ברווחיות התפעולית בשנת 2000. ב-2001 נבלמה הירידה בעיקר עקב עליה בפעילות של שיכון עובדים (מבצעי מכירות במסגרת "חבר" ומכירת 10,000 מ"ר בבנין הורד בגבעתיים), עליה בפעילות סו"ב (זקיפת עבודות מכביש חוצה ישראל) ועליה בפעילות סו"ב ארצות חוץ (שסבלה ב-2000 מירידה בפעילות עקב הפיכה בחוף השנהב).

במגזר הבנייה למגורים מכרה החברה במחצית הראשונה של 2001 500 יח"ד בדומה לתקופה המקבילה שנה קודם. בכל שנת 2000 מכרה החברה 1076 יח"ד לעומת 1,230 יח"ד ב-1999 ו-1,480 ב-1998. האם החברה תצליח לחזור על הישג זה גם השנה? ספק. בכל מקרה, שיכון עובדים שומרת על רווחיות גבוהה של מעל 30% במגזר המגורים.

הפרויקט "הבעייתי", במגזר זה של החברה הוא פרויקט המרינה בהרצליה. החברה בונה פרויקט מגורים במרינה הרצליה הכולל כ-370 יח"ד ובשלב א' הוחל בבנייתם של 191 יח"ד, כשההשקעות מסתכמות בסך של כ-208 מיליון שקל נכון ליוני 2001. הסוגיה אם מותר לשווק "דירות נופש" במכירה כאילו היו דירות רגילות, סמוך לחוף הים בניגוד לתמ"א, שלחה את הפרויקט לסבב בבתי משפט.

בינתיים, הנקודה עודה פתוחה ושיווק הדירות מוקפא. להערכת מעלות, צפויה ירידת מחירים במכירות העתידיות בפרויקט, והמשך ההתדינות המשפטית אף תביא להפרשה בגין ההשקעה ולפגיעה ברווחיות.

המיתון בישראל שלח את החברה לחפש עבודות מעבר לים, אך גם שם מתברר לא תמיד מלקקים דבש. בשנת 2000 סבלה החברה מירידה חדה בביצוע עבודות בשל ההפיכה בחוף השנהב. ב-2001 התמונה כבר התהפכה. החברה פועלת כיום ברומניה, גוואטמלה, גאנה, ניגריה טוגו וקונגו. באוגוסט 2001 התקבל פרויקט באל סלוודור בהיקף של 42.5 מיליון דולר.

בנוסף, החברה מנהלת מו"מ עם ממשלת צ'כיה על סלילת כביש אגרה בשיטת BOT בהשקעה הנאמדת בסכום של כמיליארד וחצי דולר. כמו כן, בוחנת החברה את האפשרות לבצע פרויקט דומה בסלובקיה. בנוסף ניגשה החברה ביחד עם שותפים לשלב מיון מוקדם לביצוע שני פרויקטים של כבישי אגרה בשיטת BOT ביוון והיא מנהלת מו"מ להקמה (יחד עם שותפים) של איזור סחר חופשי בקרואטיה.