גם יורד וגם תנודתי

הסערה שפוקדת בתקופה האחרונה את השווקים הפיננסיים הביאה לעלייה משמעותית ברמת התנודתיות של מדד הנדל"ן, הגבוהה גם כך. כך עולה מבחינת נתוני התנודתיות של המדד (במונחי בטא) לאורך השנים האחרונות. זאת, בהשוואה ליציבות שנרשמה לאורך התקופה בבורסה המקומית, שצולחת בינתיים את המשבר בשוקי העולם בנזקים לא כבדים במיוחד (לפחות אם משקללים את נתוני התשואה באופן מצרפי).

פרמטר התנודתיות בטא מבטא את סטיית התקן של תנודת המדד (או נכס פיננסי כלשהו) לאורך זמן. בטא ברמה של 1 מוגדרת לרוב כבטא של שוק המניות (או כל שוק רלוונטי אחר), ועל בסיס העוגן של השוק כולו מעריכים את התנודתיות של כל נכס ונכס ספציפי. בהתאם, נכס בעל בטא ברמה הגבוהה מ-1 הנו נכס תנודתי יותר מהשוק, ונכס בעל בטא נמוכה מ-1 הנו נכס דפנסיבי בהשוואה לשוק.

בהתאם לנתוני הבטא של נכסים פיננסים, יכול המשקיע לנטר את רמת הסיכון של תיק ההשקעות שלו באמצעות הבחירה ברמת התנודתיות המבוקשת של כל נכס ונכס, ובהמשך גם רמת התנודתיות המצרפית של התיק כולו. על פי התיאוריה הכלכלית, המשקיע הרציונאלי ישאף למזער כמה שיותר את שיעור הבטא המצרפי בתיק ההשקעות שלו (קרי שיעור התנודתיות או רמת הסיכון), ובמקביל למקסם את רמת התשואה שמניב התיק. הרכב התיק שבו מתקבל היחס המוזכר לעיל, של מינימום סיכון ומקסימום תשואה, הוא כמובן הרכב התיק האופטימאלי עבור המשקיע.

ברמה הכללית נציין עוד, כי פרמטר חשוב נוסף בהקשר של בטא הוא הסימן של הפרמטר. משמעות הסימן היא תנודה בכיוון השוק (בטא חיובית) או כנגדו (בטא שלילית). כך לדוגמא, ני"ע שמאפשרים פוזיציית חסר על נכסים יקבלו ביחס אליהם סימן בטא שלילי, שתעזור לווסת ברמה כזו או אחרת את רמת התנודתיות המצרפית בתיק.

אם לחזור למדד הנדל"ן, הרי שהתשואה השלילית שהוא הציג לאורך השנה האחרונה, בשיעור של כ-33%, לצד העלייה המתמדת ברמת התנודתיות שלו, הפכה אותו למעשה לאחד הנכסים הכי גרועים להשקעה בחודשים האחרונים. מי שנחשף למדד ספג בהתאם גם תנודתיות גבוהה במיוחד בתיק ההשקעות וגם תשואות שליליות.

אבל אם בבדיקות אחרונות שערכנו בשנים קודמות היה מדובר במדד הנדל"ן בתנודתיות בשיעור של פי-1.5-1.7 מזו של השוק, כפי שמעיד גם הממוצע של שלוש השנים האחרונות המוצג לעיל, הרי שכיום הנתונים שונים. תופעה זו לא מצביעה כמובן על כדאיות ההשקעה במניות הנדל"ן ברמות המחירים הנוכחיות, בה אפשר לדון בנפרד, אך היא מלמדת על רמת הסיכון הטמונה בהשקעה בהן.

נתוני השבוע האחרון לדוגמא מלמדים כי מדד הנדל"ן התאפיין בבטא הגבוהה כמעט פי-3.5 מזו של השוק. נתון זה, שהנו גבוה במיוחד, אמנם מושפע מהתנודה החריגה בשיעור של כמעט 13% כלפי מעלה שרשם מדד נדל"ן 15 ביום א', אך גם בחינת נתונים בפרספקטיבה רחבה יותר אינה מעודדת.

כך לדוגמא, נתוני החודש האחרון מצביעים על רמת תנודתיות הקרובה לזו של פי-2 מתנודת השוק, כשגם הנתונים שמצטברים מתחילת 2008 אינם רחוקים מרמה זו. בהתאם, ניתן למעשה לומר כי רמת התנודתיות הממוצעת של מדד הנדל"ן בחודשים האחרונים האמירה בשיעור של כ-20%, וזהו פרמטר שעל המשקיע בסקטור לקחת בחשבון.

בשורה התחתונה, ניתן כאמור לערוך דיון ממושך בסוגיית כדאיות ההשקעה במניות הנדל"ן בנקודת הזמן הנוכחית. מצד אחד, יש כאלו שיגידו שזוהי תקופה לא רעה לניצול החולשה בסקטור (ירידה של כמעט 50% מהשיא במדד) להצטיידות מחודשת במניותיו, ומצד שני ייגרסו כנראה אחרים כי המשבר שפוקד את הכלכלה הגלובאלית טרם הגיע לשיאו וימשיך להותיר את חותמו גם על הפירמות הנדל"ן, ולכן לא מדובר באפיק מומלץ כרגע.

כך או כך, המשקיע שמעוניין להיחשף לסקטור כרגע ראוי שיידע שמדובר ברכיב השקעה שעתיד להעלות בשיעור ניכר את רמת הסיכון בתיק ההשקעות שלו. ברגע שפרמטר זה הופנם, הרי שהמשקיע צעד חצי מהדרך להשקעה מוצלחת. מנגד, משקיע שיפנה בימים אלו למניות הנדל"ן מבלי לקחת בחשבון את גודל הסיכון הטמון בסקטור, למעשה מביא על עצמו סיכונים לא מבוטלים שעלולים להיות מתורגמים לתנודתיות חריפה בתיק ההשקעות - פי כמה וכמה מתנודת הבורסה הגועשת ממילא.**

roi-m@globes.co.il