מה הוא אנליסט

הסטטיסטיקה עובדת עכשיו נגדם. עד לפני שנה הם היו מלכי שוק ההון - הדוחות שלהם נקראו בשקיקה, התחזיות שלהם היו קרובות למציאות, וההערכות שלהם העלו והורידו מניות. עכשיו הם מטרה לתלונות: איך לא חזו שהחברות ידווחו על הרעה, איך לא התריעו על המפולת. היום מתברר ששיעור התחזיות המוצלחות שלהם לא מרשים כבעבר - סטטיסטיקת ההצלחות שלהם נמצאת בכיוון מטה.

אלה הם האנליסטים, כמובן.

אפילו הבוסים שלהם שואלים "מי בכלל צריך אנליזה, כשהכול נראה אטרקטיבי?".

ממתברר שצריך, ועכשיו יותר מתמיד. לספק תשואה נאה למשקיעים בתקופות גאות זה לא מאוד פשוט, אבל גם לא מאוד מסובך. בעיתות שפל המשימה הופכת ליותר מורכבת. כדי לעמוד בה צריך מחקר מקצועי שיפריד את המוץ מן הבר. מחקר שבאמצעותו בוחר מנהל ההשקעות מניות לתיקים, לקרנות ולקופות, שמצליחות לייצר לו תשואה העולה על תשואת המתחרים. זאת המטרה הבסיסית של האנליזה - לייצר תשואה עודפת מול מדדי השוק ומול המתחרים.

בדירוג של השנה שעברה המסקנה היתה ברורה - האנליזה תורמת לתשואות. השנה המסקנה הזו מתעמעמת. בדיקה של האנליזות לתקופה שבין 2005 לנובמבר 2008 מראה שרוב האנליסטים לא הצליחו להכות את מדדי השוק ורוב מחלקות המחקר לא סיפקו תשואות עודפת.

אבל לפני שקופצים למסקנה הזו, צריך לסייג אותה במגבלה העיקרית של הבדיקה - הממצאים מושתתים על האנליזות שהתפרסמו ולא על אנליזות שבית ההשקעות הכין, אך לא פרסם משיקולים שונים. החישוב של הרווחים והתשואות לכל אנליסט ולכל מחלקת מחקר אמור לשקף את הרווח והתשואה של משקיע שהיה עוקב אחרי האנליסט או בית המחקר באופן הדוק במשך התקופה הזו.

במילים אחרות, הגענו לשורה תחתונה ברורה, שמבטאת כמה משקיע מהציבור, שקורא את ההמלצות השוטפות בתקשורת, הרוויח (או הפסיד), מכך שפעל לפי עצותיו של האנליסט (תחת ייחוס סכומים שונים לכל סוג המלצה - ראו במתודולוגיה).

שיטה זו נכונה בראיית המשקיע שפועל באופן ישיר בשוק המניות, אבל ישנן אנליזות שלא מתפרסמות לציבור. כך למשל, בתי ההשקעות נוטים שלא לפרסם המלצות שליליות על חברות. פרסומם של אנליזות כאלו בחצי השנה האחרונה היה תורם להם נקודות, על רקע הירידה החדה במחירי המניות. אבל מבחינתנו מה שלא פורסם לא תרם למשקיעים באופן ישיר בבורסה, ולכן לא קיים.

מעבר לכך קיימות אנליזות של גופי ה-Buy Side, גופים שמייצרים אנליזות רק לצורכי השקעה פנימיים (הרחבה בפרק התוצאות). האנליזות האלו לא מתפרסמות ולא תורמות למשקיעים באופן ישיר, אבל התפקיד שלהן הוא כמובן ליצור תשואה עודפת באפיקי ההשקעה של הבית (קופות גמל למשל), ככה שהמשקיעים במובן הרחב עשויים ליהנות מפירות האנליזה הזו.

עניין נוסף שהכביד על תשואות האנליזות שהתפרסמו הוא הנהירה ל"הייפ". אנליסטים פועלים כעדר. הם יכולים להתעלם מחברה מסוימת, אבל רק אחרי ששוויה הוכפל ואפילו שולש, ואחרי שהתחום שלה הפך ל"חם", הם נזכרים שמדובר בחברה מעניינת ומדביקים לה המלצת קנייה עם מחיר יעד בשמיים. זה מה שקרה למניות הנדל"ן.

בתי ההשקעות לא יכלו לפספס את העליות ומחלקות המחקר התעסקו די הרבה בניתוח של חברות נדל"ן. הבעיה היא, שמניות אלו עלו על הרדאר של מחלקות המחקר לאחר שכבר נסקו בעשרות ובמאות אחוזים, והגיעו לשוויים שהיום נראים מנופחים. התוצאה - בשנתיים האחרונות נתקלנו בגל של אנליזות על חברות נדל"ן, שהניב למשקיעים הפסדים כבדים על רקע הירידות החדות במניות הנדל"ן (שהחלו כבר בתחילת שנת 2008). כמעט כל מחלקות המחקר איבדו נקודות רבות (ואחוזים רבים) בגלל קריאה לא נכונה של כיוון מניות הנדל"ן.

אבל לא רק חברות הנדל"ן גרמו לתשואות להתכווץ ולחיוכים להיעלם. עכשיו אנחנו כבר מדברים על ההתמוטטות של השווקים הפיננסים בחודשים האחרונים של 2008.

כמה חודשים בודדים הרסו תשואות של שנים רבות. המפולת של ספטמבר-נובמבר בשווקי המניות החזירו את הבורסה בתל אביב ארבע וחצי שנים אחורה - לשנת 2004, ומצבנו יחסית עוד טוב. וול-סטריט, הסמן הימני של בורסות העולם, חזרה שש שנים אחורה. זה כואב, כואב מאוד, וזה מוכיח את התזה הבסיסית של השקעות בשוקי המניות - המחזוריות.

הבורסות עולות ויורדות והן ימשיכו לעלות ולרדת, פשוט כי הן מבוססות על התנהגות של אנשים, שמתבטאת בתופעות של עדר - כשהשווקים יורדים ואנשים מפסידים כסף, הם בורחים מהשוק. אבל כשהשוק עולה ואנשים מרוויחים, כמות הכסף שזורמת לשוק הולכת וגדלה ובדיוק בשלב הזה - שיש הרבה כסף על אלטרנטיבות השקעה מעטות יחסית - נוצרת הבועה, שוקי המניות מתנפחים מעבר לערכם הכלכלי.

מתישהו הגלגל מסתובב, האוויר מתחיל לצאת מהבלון ואותם אנשים, שרק לפני מספר חודשים הגדילו את הרכיב המנייתי, ממהרים לסגור את הפוזיציות בהפסדים של עשרות אחוזים. העדר מפוצץ את הבועה בדיוק כמו שניפח אותה.

אבל הבועה עוד תחזור. בסופו של דבר כלכלה, גם כלכלת שוק, היא רק פרק (אולי פרק רחב) בתחום הפסיכולוגיה.

לכן, זה לא הסאב-פריים וזה גם לא חוסר הפרגון של הממשל האמריקני לליהמן ברדרס, שאשמים בהתפוצצות הבועה. הם רק הטריגרים שהעצימו את הנפילה. אבל גם בלעדיהם, כנראה משהו אחר היה גורם לתוצאה דומה.

למרות המחזוריות בשווקים, יש מגמה ארוכת טווח ברורה בבורסות העולם: ההשקעה במניות לטווח ארוך משתלמת בדרך כלל. זה לא נכון בכל מצב, לא בכל קטגוריה ולא בכל מקום וקיימים יוצאים מהכלל, אך המניות מנצחות את האפיקים הסולידיים. וזה צפוי, הרי משקיעים במניות דורשים ומצפים לקבל פרמיה על הסיכון שהם לוקחים ביחס להשקעות הסולידיות.

החשיבות של העיתוי היא קריטית באנליזה. לא מספיק להיות פונדמנטליסט טוב, כזה שמבין לעומק את היסודות של העסק. אנליסט צריך להבין גם את המגמה בשווקים, הוא צריך לדעת מתי להיכנס למניה ומתי לצאת ממנה, ולא רק בגלל שהתוצאות שלה קיבלו תפנית שלילית, אלא גם בגלל המחיר. העיתוי, לצד ההמלצה עצמה, הוא בעצם מה שנבדק כאן. *