כך נחליט אם זו בועה או לא

ראלי מטורף של 70% במדדים המובילים וכפול מזה במדדי הנדל"ן ומניות היתר, מעורר בקרב רבים תחושה חריפה של בועה. בנסיבות קיצוניות שכאלה וכשהצלקת המכאיבה שטבע המשבר עדין לא הגלידה, ההיגיון הבריא דוחף ובצדק, להדיר רגליים מהחגיגה.
ברוח התקופה החלטתי להצטרף לשורת ציידי הבועות בכדי לנסות ולפענח את התעלומה האם אנחנו חיים בבועה?

סיפורו של מנהל ההשקעות ומניית יצרנית האשלג

ריח האפטרשייב של בעליו של המשרד השכן, שגם הוא עוסק בהשקעות הון, מציף אותי בכל פעם שמדברים על בועות. בסוף יוני אשתקד חלף מולי אותו שכן, גברתן מנומס ומשופם במסדרון המיגדל. כשזהה אותי מיהר לפצוח בשיחת חולין על ההתפתחויות המרעישות במניית כי"ל . "בכל שלושים שנותיי כמנהל השקעות לא ראיתי כזה אפ-סייד במנייה" טען. "מיליארד סינים צריכים לאכול, ויש מחסור בשטחים לחקלאות. הביקוש לאשלג הוא אינסופי ו-1000 דולר לטון זה לא המחיר האחרון".

בתיק הנוסטרו שבו כמה עשרות מיליוני הדולרים של מנהל ההשקעות הוותיק, נחו באותה העת מניות כי"ל בחשיפה של לא פחות משליש מסך הנכסים. לא פלא שמצב רוחו היה מרומם כשהשער היה קרוב ל-70 שקלים. עליית 5% במחיר המנייה ביום במשך חודשים רבים, הייתה אז עניין שבשגרה. אנליסטים מובילים נקבו בהערכות שווי גבוהות מ- 100 שקלים למניה חדשות לבקרים, וסערת מחיר הסחורות והנפט סחפה גם את מי שלא העז לקחת סיכונים קודם לכן מימיו.

אל תאמרו "מדבר מפוזיציה", אמרו "מושפע מדיסוננס קוגנטיבי"

כאשר עמדותיו ותפיסותיו של אדם עומדות בסתירה להתנהגותו בפועל, תחושת אי הנעימות הנובעת ממניעים פנימיים של צורך בהרמוניה, תדרבן אותו לשינוי התנהגות כך שתתאים לתפיסתו. במקרי פער קיצוני יותר, עשוי אדם אפילו לשנות את אמונתו כדי שתעמוד בקנה אחד עם התנהגותו בפועל.

התיאוריה המובאת מעולם הפסיכולוגיה החברתית, מבהירה לנו שאלה הטוענים ששוק המניות נמצא בבועה, אינם משקיעים במניות בפועל, שהרי אחרת היה מצוי כל אחד מהם בתחושת דיסוננס והיה פועל כדי לשנות התנהגותו ולמכור המניות, או להמשיך להחזיק בהן ולהאמין שהמצב אינו בועתי כפי שחשב תחילה.

רבים הקולות הטוענים שמחירי המניות משקפים מצב בועתי, ולפיכך ניתן להניח שרבים הם אלה שאינם מחזיקים במניות בפועל. אלא שבמצב בועתי באמת, כפי שחווה ידידי שהוזכר לעיל ורבים אחרים במניית יצרנית האשלג, מעטים המעזים לצאת חוצץ נגד מהלך ניפוח הבלון, שכן הרב המוחלט בפועל מחזיקים בנייר ומתענגים על כל ערך נקוב בשקיקה כמוצאי שלל רב, בשעה שסערת המחירים שואבת אליה עוד ועוד מתעניינים חדשים שתורמים את חלקם למהלך, עד לנקודת הפיצוץ.

על מכפילים ובועות
אם מחלקים את שווי השוק של חברה בסך רווחיה בארבעה הרבעונים שחלפו, מקבלים את מכפיל הרווח המשתקף לאותה חברה. במילים פשוטות וגסות, מלמד אותנו המכפיל בכמה שנים נחזיר את ההשקעה בחברה בהנחה שהרווח שלה ב-12 החודשים החולפים ישמר גם בעתיד ויגדל בהתאם לשיעור ההיוון.

מכפיל נמוך יחסית מייצג סיכוי לירידה ברווחי החברה בעתיד ומאפיין תקופת משבר ואי ודאות רבה, ומכפיל גבוה לעומתו מעיד על צפי לגידול עתידי בשורה התחתונה. מכפילים בועתיים, המאפיינים תקופת אופוריה עשויים להגיע במדדי מניות מובילים אל מעל 40 (שנים להחזר ההשקעה), בעוד שמכפילים נורמאליים ישייטו ברמות שבין 10 ועד 20, בהתאם לסיכון במדד ולציפיות הצמיחה. מכפיל הרווח של מדד S&P 500 לדוגמא קרוב היום ל-16. מכפיל הרווח של כי"ל דרך אגב, עומד היום על 13 בזמן שבשיא בועת הסחורות כבר נגע ב-45.

ברבעון האחרון של 2008 והראשון של השנה הנוכחית, נפגעה קשות רווחיות חברות רבות וחלקן אף הציגו הפסד חד פעמי, עובדה שמקשה עלינו לנתח את המכפילים ומגדילה אותם באופן לא פרמננטי. בהנחה ששווי השוק של החברות לא יעלה, וההפסד החד פעמי לא יחזור על עצמו בקרוב, תתגלה בפנינו בסוף הרבעון הראשון של 2010 תמונת מכפילים נוחה עוד יותר מזו שמוצגת היום.

המלצה לציידים

לציידי הבועות שבינינו הייתי מציע לפיכך לעזוב את מדדי המניות במנוחה ולחפש בלונים מתנפחים במקומות אחרים.

שוק הנדל"ן למגורים רותח והתחושה כעת היא שמחירי הדירות בגוש דן ובפריפריה לא יכולים לרדת מהרמות הנוכחיות. תשאלו עשרה אנשים מה דעתם בנושא ותגלו שאין אפילו צדיק אחד בסדום. כשכולם משוכנעים מעמקי נשמתם שהדרך למעלה סלולה, רק אז מתקבל האות להטלת הפצצה.

1. אלדר גנזל הוא מנכ"ל אסטרטג בית השקעות
   
2. לפניות במייל - eldar@astrateginvest.co.il

האמור אינו מהווה המלצה לרכישה, החזקה או מכירה של נכסים פיננסיים כלשהם והעושה זאת פועל על דעתו בלבד