קרן יופיטר: "השוק הוא שדה מוקשים, אבל יש בו יהלומים"

קרן יופיטר, שמנהלת נכסים בהיקף של 25 מיליארד ליש"ט - כ-40 מיליארד דולר - היא אחת מקרנות ההשקעות הגדולות בבריטניה, וכעת היא מנסה לעניין משקיעים ישראליים. מי שנשלח לחזית הישראלית הוא אריאל בצלאל, שמנהל את קרן האג"ח הקונצרניות של הקרן, ולמרות שמדובר בקרן זרה, התובנות שלו לגבי השוק הקונצרני רלבנטיות גם למשקיע הישראלי.

"העולם נמצא בתהליכי החלמה לאור תוכניות החילוצים חסרי התקדים, השאלה היא האם הסקטור הפרטי יכול להמשיך את מה שהסקטור הציבורי יפסיק - ואי אפשר לבנות על זה", הוא טוען. כך, ברגע שהופסקה בארה"ב תוכנית "מזומנים תמורת גרוטאות" (Cash For Clunkers), שנועדה לעודד את האמריקנים לשדרג את כלי הרכב שלהם, מכירות יצרניות הרכב ירדו. "יש יותר מדי חובות במערכת", הוא מזהיר.

באופן דומה, בצלאל סבור שהמינופים - מנוע הצמיחה של החברות של החברות בשנות ה-90 - חייבים להצטמצם משמעותית. באופן כללי, התחזיות שלו זהירות למדי: הוא צופה צמיחה של כ-1% לשנה במדינות המפותחות לטווח הארוך, לא צופה שהריביות יעלו עד סוף 2010 או ראשית 2011, לא רואה באינפלציה בעיה עתידית אלא דווקא בדפלציה, וסבור שמצב הכלכלה העולמית עדיין בעייתי.

במצב הזה, הוא מוסיף, במיוחד אם הדולר ימשיך להיחלש, "המשקיעים ירצו החזר גדול יותר על כספם. ראינו מצב כזה ב-1987, ויש שטוענים שזו הסיבה למשבר של אותה שנה".

ההתמחות של הקרן שבניהולו היא באג"ח קונצרניות, ופה, הוא מציין, עלו המרווחים בין התשואות של האג"ח הממשלתיות לקונצרניות באופן חד. הדבר משקף את עליית פרמיית הסיכון שדורשים המשקיעים על ההשקעה באג"ח קונצרניות בהשוואה לממשלתיות. הדירוג הממוצע של החברות ירד מ-AAA ל-BBB מינוס.

אסטרטגיית ההשקעה - כמו במניות

הסיכון, כמובן, כרוך בלא מעט סיכויים. אג"ח בעלות תשואה גבוהה עברו ראלי מדהים של כ-55% בממוצע בשנה הנוכחית. אולם מדובר בחברות ממונפות מאוד שיוכלו לשגשג רק בתקופות של צמיחה, ולכן יש לבחון בקפידה את סיכוייהן לשרת את האג"ח שהנפיקו. בצלאל סבור כי שיעור חדלות הפירעון באג"ח המגובות בנדל"ן מסחרי יעלה בשיעור ניכר, ומזכיר שלא מעט מאותן איגרות חוב מוחזקות במאזנים של הבנקים הבריטיים והאמריקניים.

בכל זאת, הוא תומך בהשקעה באג"ח קונצרניות ורואה לא מעט הזדמנויות בשוק הזה, במיוחד היום, בתנאי הריבית הנמוכה בעולם. בצלאל סבור שמשקיעים שנכוו ממניות בעקבות המשבר יעדיפו כעת להשקיע באג"ח קונצרניות. עם זאת, הוא ממליץ על השקעה בחוכמה, שכן "יש לזכור שמדובר בשדה מוקשים שבו ניתן למצוא לא מעט יהלומים". את הבחירות המלומדות כדאי לעשות בסיועם של אנשי מקצוע.

קרן יופיטר מבקשת להיות הגוף המקצועי שילווה את המשקיעים המקצועיים. שיטת העבודה שלה מיישמת מומחיות בתחום המניות על תחום האג"ח הקונצרניות, והקרן לא מגבילה את עצמה לדירוג מסוים. היא משקיעה באג"ח בדירוג גבוה של AAA וגם באג"ח הנושאות תשואת זבל. "זו קרן שיכולה להשקיע בכל אקלים פיננסי, ומנהל הקרן יכול להחליט על הפוזיציה בהתאם למצב הכלכלי. אנחנו יכולים להיות 100% באג"ח ממשלתיות או מושקעים עד 100% באג"ח מסוכנות בהרבה". הקרן גלובלית ולא חשופה למט"ח למעט למטרות גידור.

בדומה להשקעה במניות, מנהלי הקרן מגבים את ההשקעה באג"ח במפגש עם הנהלות החברות ובבחינת עומק של המאזנים שלהן.

מומלצות: אג"ח של בנקים

בצלאל מרגיש בנוח עם השקעה באג"ח של מוסדות פיננסיים, שמומלצות על ידי האסטרטג הפיננסי של הקרן, פיליפ גיבס. גיבס הוא אחד השמות הבולטים בסיטי של לונדון, ונחשב שנים רבות למנהל הקרנות המוביל בבריטניה, לאחר שהקרן שבניהולו, Jupiter Financial Opportunity fund, הניבה תשואה של כ-800% במשך 11 שנים רצופות.

בעבר, אומר בצלאל, המרווחים באג"ח של מוסדות פיננסיים היו מאוד קטנים, ולפני המשבר עמדו על 0.85%. אך מאז המשבר המרווחים גדלו לעד 10% - פער שמשקף את המצוקה, ולאחרונה המרווח התייצב על כ-4%. בעתיד צופה בצלאל שהמרווחים יתייצבו לרמה של כ-2%, ובעתיד יצטמצמו עוד יותר.

אחרי ההלם שעברה התעשייה, אי אפשר לצפות כמו בעבר לתשואה על ההון של 20% בבנקים, אומר בצלאל. לפי השוק, הוא מוסיף, אחד מחמישה בנקים יקרוס, לעומת תחזית לאחד משלושה בשיא המשבר. לכן, מדגיש בצלאל, יש להיות זהירים מאוד בהשקעה באג"ח של בנקים, למרות התשואה המפתה - ובצלאל בהחלט מעריך שניתן למצוא הזדמנויות בשוק.

הוא ממליץ על אג"ח של הבנקים ברקליס, סנטנדר הספרדי, HSBC וגולדמן זאקס. "מדובר בקצפת שבענף הבנקאות, הם היו מאד שמרניים", אומר בצלאל. מהבנקים הללו הקרן שלו רוכשת אג"ח בכל טווחי הזמן.

האג"ח של ברקליס נושאות קופון של 14%. בצלאל טוען כי אם לא ניתן יהיה לפדות את האיגרת הבנק יהיה בבעיה קשה, והקופון ישתנה לליבור בתוספת 13.4%. אג"ח נוספות שחביבות עליו, של דויטשה בנק, נושאות קופון של 9.5% לפדיון ב-2015. במקרה זה, אם הבנק לא יפדה את האג"ח, הן לא פוקעות וממשיכות לשאת קופון של 9.5%.

מאילו בנקים הוא נמנע? מאלו שקיבלו סיוע מהממשל, שכן הרבה מאיגרות החוב שלהן אינן מוגנות. האיחוד האירופי, הוא מוסיף, קבע שרבים מהם לא יוכלו לשלם את הקופון על האג"ח המסוכנות שלהם. הבנקים מהם הוא ממליץ להיזהר הם קומרסבנק, Bayerische, בר שלידס ו-HSH.

הזדמנויות אג"ח נוספות

"אנחנו אוהבים אג"ח של הדיילי מייל", אומר בצלאל. "מעבר לתחום המדיה, לחברה עסקי תערוכות וכן שירותי RMS - מכירת נתונים על אסונות לחברות ביטוח. החברה קיבלה דירוג של BB. יחס החוב ל-EBITDA הוא 3.1, ולדעתי לא מדובר במינוף גבוה במיוחד. התחלנו לקנות אג"ח שלהם לפני שנה, שבאותה עת העניקו קופון של 13.5%, והיום הם נותנים 9% עד 10% - עדיין זולים לדעתנו".

בצלאל אוהב גם את האג"ח של רשת השידור ITV, שנסחרות בריטניה. למרות החוב הגבוה שלה, ITV שואפת להוריד אותו על ידי הנפקת חובות או מכירת נכסים.

עוד אג"ח שחביבות עליו בצלאל הן של חברת Beverage Packaging, לפידיון ב-2019, שנושאות קופון של 9.5%. בתוך 27 חודשים החברה צמצמה את המינוף שלה בכ-40%. הוא מוסיף כי בחברות מדוגמתה, המשקיעים צריכים לבחון את הגישה להון ואת היכולת להנפיק או למכור נכסים, ככלי לשירות החוב שלהן.

לקרן שבצלאל מנהל יש אחזקה באג"ח של ענקית המלט היידלברג סמנט. ההנפקה בוצעה לצורך החזר חוב והבנקים תמכו בחברה. בצלאל סבור שהאג"ח שלה עדיין זולות יחסית, אך כעת הן לא מספיק אטרקטיביות. הקרן הניבה על האג"ח הללו תשואה של כ-10% ומתכוונת לממש את ההשקעה בקרוב.

קרן יופיטר מיוצגת בישראל על ידי דן גילת, ניתן להשיג אותו ב dangilat@alon-vc.com