הנקראות ביותר

מודלים כלכליים: שוויה הכלכלי של בזק 8 מיליארד ש', %30 יותר משווי השוק שלה

ד"ר יעקב שיינין מעריך כי רווחי בזק מפעילות הטלפוניה לא ייפגעו עקב פתיחת התחום לתחרות * להערכת שיינין, פלא-פון כמעט ואינה צפויה להיפגע מהכנסת מפעיל שלישי של טלפון סלולרי, אולם לשם השמרנות הוא נוקב ברווח צפוי של 230 מיליון שקל לפלא-פון, לעומת 400-350 מיליון בשנתיים האחרונות

חברת מודלים כלכליים שבבעלותו של ד"ר יעקב שיינין, אחת מחברות הניתוח הכלכלי המוערכות ביותר בשוק ההון, המפעילה בין השאר גם חברה לניהול תיקים, מעריכה כי בזק נסחרת בשווי שוק נמוך משוויה הכלכלי. על פי ההערכות של מודלים, שוויה הכלכלי של בזק צריך לנוע בין 7.5 מיליארד שקל, לפי הנחות שמרניות מאוד, ל-8 מיליארד שקל, לפי הנחות סבירות יותר - %21 עד %29 יותר משווי השוק הנוכחי של בזק, המסתכם ב-6.2 מיליארד שקל.

ד"ר שיינין, מנכ"ל מודלים כלכליים, המכהן גם כיו"ר ועדת ההשקעות של קופות הגמל של הבנק הבינלאומי, מבסס את התחזית שלו על צפי הרווחיות העתידית של בזק. הוא מפריד בין פעילותה הכללית של בזק לבין פעילות חברת פלא-פון, שבה שותפה בזק בשיעור של %50.

להערכתו, הרווח המייצג של בזק מפעילות הטלפוניה שלה הוא 450-400 מיליון שקל בשנה, בדומה לרווח שהציגה בזק מפעילות זו בשנת 96'. שיניין מעריך, אם כן, שהרווח המייצג מפעילות הטלפוניה של בזק לא ייפגם, למרות הפתיחה של תחום התקשורת הבינלאומית לתחרות כבר השנה, ולמרות התוכנית לפתוח גם את תחום התקשורת המקומית לתחרות בעתיד (ועדת וקס-ברודט-ליאון).

הסיבה לכך היא הערכתו של שיינין כי בזק תקבל פיצוי כמעט מלא על פתיחת תחום התקשורת הבינלאומית לתחרות. הפיצוי העסקי יהיה בדמות גידול בהיקף השיחות הבינלאומיות, שיפצה חלקית על ירידת התעריפים בתחום זה (שיינין קובע כי בזק תהיה חייבת להשוות את תעריפיה לאלו של שני מפעילי השיחות הבינלאומיות האחרים, הנמוכים מתעריפי בזק כיום בעשרות אחוזים).

לכך יתווסף גם התשלום שתקבל בזק עבור השימוש במרכזיות שלה (דמי נגישות) מכל שיחה בינלאומית, שיגדל גם הוא יחד עם הגידול בהיקף השיחות הבינלאומיות. בנוסף לפיצוי העסקי יהיה גם פיצוי ממשלתי, בדמות הקטנת התמלוגים שמשלמת בזק למדינה והקטנת מקדם ההתייעלות המוטל עליה (שניהם קטנו ב-%3).

באופן מפורט יותר מסביר שיינין כי ההכנסות של בזק משיחות בינלאומיות בשנת 96' הסתכמו במיליארד שקל. מודלים כלכליים צופה כי התעריפים בתחום יירדו בכ-%70, וכי נתח השוק של כל אחד מהמפעילים בתחום זה יהיה זהה. מכאן, שההכנסות של בזק מתחום השיחות הבינלאומיות יצטמקו לכ-300 מיליון שקל בלבד, והיא למעשה תפסיד עליו גולמית.

עם זאת, בזק תזכה לפיצוי של כ-100 מיליון שקל מדמי הנגישות שישלמו לה שני המפעילים השונים, ובנוסף היא תזכה לפיצוי ע"י הקטנת מקדם ההתייעלות ועקב הצמיחה הצפויה של צריכת התקשורת בארץ - במודלים מעריכים את הצמיחה הזו בכ-%15 בשנה. כל אלה יחד יחזירו את בזק בתוך כשנתיים לסל הכנסות זהה למיליארד שקל שהיו לה משיחות בינלאומיות לפני עידן התחרות.

בנוסף מעריך שיינין כי האיום של דו"ח ועדת וקס-ברודט-ליאון על הפעילות המקומית של בזק הוא לא רציני. שיינין ציין כי ההשקעות בתשתית הנדרשות לשם תחרות עם בזק בשיחות המקומיות הן אדירות, וספק אם יימצא מי שישקיע סכומים כאלו בשוק קטן כמו מדינת ישראל (בשל היתרון לגודל ממנו נהנית בזק).

גם עבור חברות הכבלים מדובר ברף כניסה לענף שהוא כמעט בלתי ישים. שיינין מציין כי מבין חברות הכבלים השונות רק תבל ערוכה עם תשתית כבלים מתאימה להעברת שיחות טלפון (חברות הכבלים האחרות הניחו כבלים זולים יותר, אשר אינם מסוגלים לשאת שיחות טלפון), וכי גם עבור תבל ההשקעות הנדרשות בהקמת מרכזיות טלפונים הן גבוהות מאוד, וספק אם תמצא לנכון לבצע אותן. לדעתו, איפוא, המונופול של בזק בתחום השיחות המקומיות צפוי להישמר.

שיינין מציין כי מדובר במונופול בתחום צמיחה מובהק, משום שענף התקשורת כולו הוא אחד הענפים הצומחים ביותר בעולם כיום. להערכתו, כל פגיעה שתיגרם לבזק כתוצאה מהגברת התחרותיות בתחום שבו היא פועלת, תפוצה בשל הגדלת מגוון השירותים והיקף השימוש כתוצאה מצמיחת הענף.

בהקשר זה הוא מתייחס גם לעקב אכילס העיקרי של החברה - מצבת כוח האדם הגדולה שלה - ואומר כי בחברת צמיחה, מצבת כוח אדם גדולה מדי אינה מהווה איום אמיתי על הרווח: די בכך שחברה אינה קולטת עובדים חדשים, כדי שתוך מספר שנים צמיחת הפעילות שלה תהפוך את מצבת כוח האדם שברשותה לסבירה ויעילה.

שיינין מזכיר גם את ההשקעות הכבדות שביצעה בזק בהפיכת כל מרכזיות הטלפון שלה לדיגיטליות, כאשר היום בזק היא החברה המתקדמת ביותר בעולם בתחום הדיגיטציה. למעשה, היא מתקדמת כל כך עד שהועלתה הטענה כי מדובר בהשקעת יתר שביצעה החברה. שיינין מסכים כי אכן מדובר בהשקעת יתר, שספק אם היתה נעשית לו בזק היתה חברה פרטית. עם זאת, לדבריו, לאחר שההשקעה נעשתה היא מעניקה לבזק יתרון תחרותי עצום לקראת המשך הצמיחה של ענף התקשורת בארץ ובעולם.

בתחום הפלא-פון מעריך שיינין רווח מייצג שמרני של 230 מיליון שקל בשנה, לעומת רווח של 350 עד 400 מיליון שקל שהרוויחה חברת פלא-פון בכל אחת משתי השנים האחרונות.

הוא הוריד את הרווח המייצג של פלא-פון בשל החשש מהשפעה אפשרית של כניסת מפעיל שלישי לתחום הסלולרי, על אף שלדעתו כניסת מפעיל כזה היא מיותרת ולא תתרום הרבה להגברת התחרות בתחום - תחום שמחולק כבר היום שווה בשווה בין שתי חברות תחרותיות מאוד.

שיינין מציין את ה"נס הכלכלי", לדבריו, של שתי חברות בעלות פלח שוק זהה ועם הבדל מהותי בתעריפים שהן גובות (התעריפים של פלא-פון יקרים משמעותית מאלו של סלקום, דבר שמתבטא גם בהבדלי הרווחיות הגדולים בין שתי החברות).

להערכתו, הדבר מלמד כי שתי החברות אינן מוכרות מוצר זהה, וכי לקוחות מוכנים לשלם יותר עבור איכות הקליטה והשידור הטובה יותר שמעניקה להם פלאפון. היתרון האיכותי הזה ימשיך לעמוד לזכות בזק גם מול מתחרה שלישי, ולדעתו של שיינין יתבטא היתרון הזה בכך שככל שאיכות השידור של סלקום תשתפר כך היא תתאים את תעריפיה לאלו של פלא-פון, ולחץ המחירים על פלא-פון בהכרח יקטן.

פלא-פון, אם כן, להערכת מודלים, כמעט ואינה צפויה להיפגע בפעילותה העתידית. על אף זאת, ולשם השמרנות, נלקח רווח מייצג נמוך של פלא-פון בסך 230 מיליון שקל - כלומר, תרומה לרווחיות המייצגת של בזק של כ-120 מיליון שקל בשנה.

בהתבסס על שני אלה, עולה כי הרווח המייצג של בזק לדעת מודלים כלכליים עומד על כ-520 מיליון שקל בשנה (לעומת רווח של 650 מיליון בשנת 96'). על פי מכפיל רווח של 15 מתקבל כי שוויה של בזק צריך לעמוד על 7.5 מיליארד שקל לפחות.

למעשה, במודלים מאמינים כי השווי האמיתי של בזק צריך להיות גבוה יותר, גם בגלל שהרווח המייצג של פלא-פון ושל הטלפוניה יהיה לדעתם גדול יותר, ובגלל שכחברת צמיחה מכפיל הרווח שלה צריך להיות גבוה בהרבה. לפיכך, מעריכים במודלים כלכליים כי שוויה של בזק למעשה כ-8 מיליארד שקל. «מאת מירב ארלוזורוב «מודלים כלכליים: שוויה הכלכלי של בזק 8 מיליארד ש', %30 יותר משווי השוק שלה «ד"ר יעקב שיינין מעריך כי רווחי בזק מפעילות הטלפוניה לא ייפגעו עקב פתיחת התחום לתחרות * להערכת שיינין, פלא-פון כמעט ואינה צפויה להיפגע מהכנסת מפעיל שלישי של טלפון סלולרי, אולם לשם השמרנות הוא נוקב ברווח צפוי של 230 מיליון שקל לפלא-פון, לעומת 400-350 מיליון בשנתיים האחרונות

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
אני מאשר/ת קבלת תוכן פירסומי מגלובס
נושאים נוספים בהם תוכל/י להתעדכן
נדל"ן
גלובס טק
נתוני מסחר
שוק ההון
נתח שוק
דין וחשבון
מטבעות דיגיטליים
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
עקבו אחרינו ברשתות