"כל זמן שהריבית גבוהה כל כך, השוק לא יתפקד"

"רמת המחירים של המניות המובילות מצויה כיום בקצה העליון של תחום הכדאיות הכלכלית, ואילו רמת המחירים של מניות רבות בכר"מ וברשימה המקבילה אינה יכולה להיות מוסברת על בסיס כלכלי". עם המשפט הזה, שנכתב על ידי חברת מודלים כלכליים, בראשותו של יעקב שיינין, בסוף 93', ופורסם ב"גלובס" ב-7 בפברואר 94', התחיל הכול.

שיינין, שכתב אז כי מדד משתנים של 240 הוא קצה הגבול העליון של שוויו הכלכלי של שוק המניות (מדד המשתנים נסחר באותה עת על 250 נקודות ויותר), המליץ ללקוחותיו לצאת משוק המניות. פרסום ההמלצה ברבים גרר אחריו יציאה המונית מן השוק.

למחרת הפרסום, ביום שני ה-8 בפברואר 94', ספג שוק המניות היצע של מיליארד שקל, ההיצע הגדול בשוק מעולם עד אז; בעיית הנזילות של מניות הכר"מ נחשפה, עם 110 ניירות שרשמו שער של מוכרים בלבד; ומפולת 94' יצאה לדרך.

הפרסום גרר קולות רבים של ביקורת כלפי שיינין. ציינו כי הוא מחזיק בשני כובעים, כמנהל חברת המחקר "מודלים כלכליים" וכיו"ר ועדת ההשקעה של קופות הגמל של הבנק הבינלאומי (שאגב, הקדימו ומכרו מניות כבר בסוף 93'). הזכירו גם כי לשיינין השקעות אישיות בשוק ההון, שמומשו קודם לכן.

אבל בסופו של דבר הקנתה ההמלצה הזו לשיינין הרבה מאוד פרסום אישי. כולם זוכרים עד היום, כי יעקב שיינין היה האיש שניבא את המפולת, וכי פרסום נבואתו זו החיש את בואה.

גם היום, לאחר חמש שנים, שיינין אינו מנבא טובות לשוק המניות: "כל זמן שהריבית לא יורדת, או שאין ציפיות שהיא תרד, אני לא חושב שיש סיכוי ששוק המניות יפרוץ קדימה". זאת, למרות שבניגוד גמור לדבריו אז, הוא סבור כי שוק המניות היום הוא אטרקטיבי מבחינה כלכלית.

למעשה, שיינין מצר על כך שהשוק נסחר ב-%10 לפחות מתחת לשוויו הכלכלי, ושגם מדד של 400 נקודות יכול להיחשב סביר. למרות זאת, הוא אינו ממליץ על השקעה בשוק, בגלל שילוב של התנאים המאקרו-כלכליים עם בעיית היסוד של השוק הישראלי - הסדר קרנות הפנסיה.

"המשבר עדיין קיים. בזמנו היתה נפילה חדה הרבה יותר מכפי שהתבקש, וניתן לראות שהמניות נסחרות היום במחירים מאד אטרקטיביים. המכפיל הממוצע בישראל עומד על 13, לעומת מכפיל כפול מזה בניו-יורק, וזה בדיוק היפוכה של התמונה שראינו ב-94': אז נסחרה ישראל במכפיל של קרוב ל-30, כאשר בניו-יורק עמד המכפיל על 15. המצב כיום, כך נראה, הוא שמחיריהן של החברות הגדולות נמוכים יחסית לשוויים הכלכלי, אפילו נמוכים בצורה משמעותית".

למרות זאת, השוק הישראלי מצוי עדיין במשבר, ושיינין תולה זאת בשני דברים: בריבית הגבוהה, ובעובדה שכספי החיסכון לטווח ארוך (פנסיה) אינם מגיעים לשוק. "כל זמן שאין בסיס לביקושים שיגיעו לשוק, ושיש ריבית ריאלית חסרת סיכון של %5.5, הדיון שלנו הוא תיאורטי - שוק ההון אינו יכול לתפקד עם נתונים כאלה".

הוא חולק שבחים לחברות הנסחרות היום בבורסה, אבל אומר כי זה לא יגרום למחיר המניות שלהן לעלות. "הכלכלה היא חזקה, ולפי כל קנה מידה החברות המובילות בשוק הן בעלות בסיס כלכלי איתן, ואטרקטיביות להשקעה לטווח הארוך. אבל מנגד עומדות הבעיות המאקרו-כלכליות, ההולכות וגוברות.

"בארה"ב עומדת תוחלת הריבית לטווח ארוך, עם סיכון, על %3. אצלנו, תוחלת הריבית הזו, ללא סיכון, היא %5.5. עם ריבית גבוהה כל כך במשך שנים רבות כל כך, לא רלבנטי מה אנחנו חושבים על המצב של כל חברה וחברה".

שיינין מציין את הפער הגדול בין הדשדוש שבו מצוי שוק ההון הישראלי לבין פריחתם של שוקי ההון במערב: "העובדה שמצבנו טוב ממצבם של השווקים בדרום מזרח אסיה אינה רלבנטית. מעולם לא השווינו את עצמנו לתאילנד, אלא רק לארה"ב ולאירופה".

הוא מוסיף, שאינו רואה שיפור מספיק ברמת המקצוענות של שוק ההון הישראלי, לא כזה שיוכל להוות בסיס מהיר לשינוי: "עם כל האנליסטים, עובדה שקופות הגמל וחברות הביטוח לא משקיעות היום במניות יותר ממה שהשקיעו ב-94' - למרות שבכל העולם מסכימים, כי ההשקעה במניות כדאית לטווח הארוך. זה אומר, שבסיסית לא השתפר שום דבר אצל הגופים המוסדיים".

במבט של חמש שנים לאחור, מודה שיינין כי במישור האישי הפרסום הזה עשה לו רק טוב, גם אם התקופה הראשונה לא היתה קלה. "בזמנו זה היה לא נעים, היו צריכים להצמיד לי שמירה, בתור מי שהפיל את הבורסה. אבל היום כבר אף אחד לא מאשים אותי שהפלתי את השוק, וכולם מבינים שהנפילה נבעה מן המחירים הלא סבירים שהיו אז"