שנה הלכה, שנה באה

השבוע נסגור את שנת 2005 (לטבלת תיק ההשקעות) והיום אקדיש את הטור לנושאי המאקרו שעומדים על הפרק בארה"ב ובעולם כולו לקראת 2006. ביום ה' אצלול לרשימת המניות שנראות לי הכי מעניינות כהשקעה לשנה הבאה, ואני מזהיר מראש שאין לצפות למהפכות גדולות: צריך להיות ברור שגורל ומומנטום עסקי של חברה לא מתחלפים בין לילה.

על 2005 אמרו שהיא חייבת להסתיים בירוק, כי כך היה בכל השנים שהסתיימו בספרה 5. כנראה שאלה שאמרו זאת ייצאו צודקים ביום ו' בסגירה, ולעומתם אלה שהעריכו שינואר שלילי מסמן שנה שלילית ייטעו כנראה, אם כי הכל עדיין פתוח ומדדי ה-S&P 500, הנאסד"ק והדאו ג'ונס נמצאים ערב ארבעת ימי המסחר האחרונים של השנה בפלוס של 4.7%, 3.4% ו-0.9% בהתאמה.

השוק התל-אביבי שובר כמעט בכל יום שיאים חדשים, כי רמת האי-וודאות, הדבר הכי שנוא על משקיעים, כנראה נמוכה מאוד בישראל. אבל בניו-יורק, לעומת זאת, רמת האי-וודאות לקראת 2006 גבוהה, ולכן גם לא קיבלנו את הראלי הגדול של סוף השנה.

אצלנו כבר ברור ששרון בריא, ששרון ינצח בבחירות, שיהיה שלום ושהמדינה תשקוט ארבעים שנה. לשמע תסריט דמיוני שיש לי בראש, כמו למשל שביבי ופרץ יהיו ראש הממשלה ושר האוצר הבאים ברוטציה, בתמיכת ליברמן והדתיים, וששרון יהיה ראש האופוזיציה, התפקעו מצחוק אתמול בוועדת השקעות שבה נכחתי. אני, לעומת זאת, בכלל לא צוחק.

ג'ים ג'ובאק הוא עורך בכיר לשוקי ההון האמריקניים באתר MSN Money ולאחרונה פירט במאמר מיוחד את חמשת הדברים העיקריים שגורמים לדעתו לרמת האי-וודאות הגבוהה אצל המשקיעים בארה"ב. ג'ובאק ידוע כבר שנים רבות, עוד לפני תקופת הבועה, כאחד שמפרסם רשימת מניות שמומלצת על ידו להשקעה. מאז הושק במאי 1997, הניב התיק שלו 218%, לעומת 49% ו-62% למדדי ה-S&P 500 והנאסד"ק בהתאמה.

פילוסופיית ההשקעה של ג'ובאק אינה חד משמעית. הוא גורס שהמחשבה המקובלת תמיד טועה, אולם בכל זאת אין רע בללכת לפעמים עם העדר כאשר אפשר להרוויח עם העדר. שער הריבית, מחיר הבנזין בתחנות הדלק, שיעורי הצמיחה ביפן ובאירופה, שיעורי הצמיחה בסין ובהודו ותנועות ההון הספקולטיבי - הם חמשת הדברים הלא-ברורים שעל פיהם ינועו השווקים צפונה או דרומה בשנה הבאה, כך על פי ג'ובאק.

4.5% ריבית ביום 31 לינואר 2006 או מקסימום 4.75% ביום 28 למרץ - ולא יותר מהרמה הזאת לשנת 2006 - זה מה שהמשקיעים חושבים שיקרה בשנה הבאה. מה תהיה ההשפעה של הרמה הזאת? לכל המוקדם נדע ביולי ולכל המאוחר בספטמבר, כי דרושים לריבית שישה חודשים להשפיע על הכלכלה, אומר ג'ובאק. להערכתו, רק אז נדע אם המשק האמריקני שוקע במיתון, ואם כן, זה יהיה רע למניות. מצד שני, אם מינון הריבית יתברר כאידיאלי, מספיק גבוה להלחם באינפלציה אבל לא מאיים לדרדר את המשק למיתון, אזי המניות ידהרו צפונה.

הדלק הוא המפתח למצב הרוח

מחיר הבנזין בתחנות הדלק הוא המפתח למצב הרוח של הצרכנים ושל המשקיעים, על פי ג'ובאק. מיד אחרי מכת ההוריקנים בסתיו, כשמחירו של גלון אחד חצה את קו 3 הדולרים, צנח מדד סנטימנט הצרכנים של אוניברסיטת שיקגו לשפל של 13 שנים, ל-74.2 נקודות בחודש אוקטובר. כשהמחיר של גלון צנח למחיר של 2.14 דולר החודש, נסק מדד מצב הרוח ל-88.7 נקודות בדצמבר. תן לאמריקנים דלק זול בעונת החופשות בקיץ 2006, אומר ג'ובאק, ותקבל שוק מניות חזק בסיכום של שנת 2006, וההפך אם ההוריקנים ישובו ויכו את מפרץ מכסיקו בעוצמה ההרסנית שבה היכו באוגוסט 2005.

אם נקבל צמיחה מואצת במדינות הגוש האירופי וביפן בשנה הבאה, הדבר יקל מאד על הגירעון המסחרי של ארה"ב, אומר ג'ובאק לגבי הגורם השלישי מתוך חמשת הדברים שישפיעו על השנה הבאה. היום צופים הכלכלנים צמיחה סבירה ובריאה של 3.5% בארה"ב, עם רוח גבית מיפן שתצמח מעל 2% ומאירופה שתצמח ב-2.1%. אם אירופה ה"גריאטרית" כפי שמכנה אותה פרופ' מעוז, הכלכלן הראשי של אקסלנס, תאכזב ו/או יפן, אזי גם ארה"ב לא תצמח כפי שצופים לה והגירעון המסחרי יגדל. רווחיותן של החברות האמריקניות הבינלאומיות לשנה הבאה תלויה בתחזיות הצמיחה הללו וכמובן שגם מחיר המניות שלהן.

לגבי שני הקטרים החדשים של העולם, סין והודו, המשקיעים רוצים לאכול את העוגה ולהשאיר אותה שלמה. כלומר, מצפים מהמדינות הללו לצמיחה חזקה ביותר, אבל לא עד כדי כך שתגרום שוב להאמרת מחירי חומרי הגלם. סין צמחה כנראה ב-9.2% בשנת 2005, והיא צפויה להוריד מהלך ל-8.5% בשנת 2006, והודו תרד ל-6.8% משיא של 7.1% השנה. ההאטה הקלה הזאת אמורה להביא להתמתנות מחירי הנפט, הפחם, הנחושת, הניקל, הברזל ועוד חומרי גלם, וההפך אם תהיה האצה בצמיחה מעבר למה שהיה השנה.

הגורם החמישי והאחרון הוא הקלף המשוגע של 2006, על פי ג'ובאק, שיכול להזיז שווקים במהירות לשני הכיוונים. הכוונה לכסף הספקולטיבי של קרנות הגידור, שהוא הכסף הגדול שמזיז בשנים האחרונות שווקים והרבה פעמים הוא נע בזיגזג. אם מישהו עושה "זיג" אבל הספקולנטים מצפים ל"זג", אומר ג'ובאק, אז אולי נקבל מפץ גדול כלפי מעלה בשנת 2006 בשוק האמריקני.

ג'ובאק מתכוון לאפשרות שעשויה להתפתח במהירות מתישהו בשנה הבאה, ולפיה קרנות הגידור יוציאו בבת אחת מסיבה כלשהי כספים גדולים שמושקעים היום בשווקים שמחוץ לארה"ב, כמו למשל בשוק היפני הלוהט, שבו אמריקנים קונים ויפנים מוכרים. הכספים הללו עשויים לזרום בבת אחת לשוק האמריקני מיד אחרי עצירת העלאות הריבית, אם הספקולנטים יגיעו למסקנה שאין חשש מקריסת שוק הנדל"ן וממיתון.

המשקיעים חוששים מ-2006

אסטרטג חשוב אחד, טוביאס לבקוביץ' מסיטיגרופ, כבר קרא בוועידת "גלובס" לעסקים בתחילת החודש למשקיעים לחזור לשווקים האמריקניים בשנת 2006. ביום שישי הוא סיכם את חוויותיו מהמפגשים שהיו לו בנסיעה האחרונה, שנמשכה שישה שבועות, והייתה "מפרכת אבל פורייה" לפי הגדרתו, ובה ביקר לא רק בישראל אלא גם ברחבי אסיה, אירופה ומרכזים גדולים לניהול כספים בארה"ב.

מסקנתו העיקרית של טוביאס היא שהמשקיעים חוששים מאוד משוק המניות האמריקני בשנת 2006, ולכן הוא אינו מתפלא שיחס השורט הפתוח במניות הנאסד"ק, למשל, הוא הגבוה ביותר בבדיקה על פני 15 השנים האחרונות. הוא מוצא גם שיש אצל המשקיעים חששות מרמת הרווחיות של החברות בשנה הבאה, לאור העובדה שהם כבר נמצאים ברמות שיא של רווחיות גולמית, שיכולה רק לרדת בגלל הדולר החזק והאמרת מחיריהם של חומרי הגלם. חששות נוספים ששמע הן שנת נשיאות שנייה, שבאופן היסטורי חלשה בשוקי המניות, צמד הגירעונות, בועת הנדל"ן, האיום האיראני, טרור וגם שפעת העופות.

הצוות של טוביאס פיתח מודל מעקב להחלטות השקעה שנקרא "מודל פאניקה/אופוריה", ותפקידו לא רק לעקוב אחרי מצב הרוח של המשקיעים אלא בעיקר אחרי המעשים שלהם. כלומר, לא רק האם אתה שורי או דובי כלפי השוק אלא לאן מוזרם הכסף של מנהלי ההשקעות, בכפוף לדעות שלהם על השוק הצפוי.

נכון להיום, המודל מראה על מצב שרחוק מאוד ממצב רוח שורי על השוק, והוא קרוב מאוד לתחתית שמוגדרת "פאניקה". בהפוך על הפוך ידוע שאין כמו אווירת פאניקה כדי שהשוק יפתיע ויעלה בשנה הבאה. יש שטוענים שבגלל שהיה ברור לכל משקיע לפני חודש וחצי שבטווח הקצר, עד סוף השנה, יהיה ראלי ואחר כך תבוא הנפילה של ינואר, הראלי לא קרה וכנראה שהשוק דווקא יעלה בינואר.

מודל אחר של לבקוביץ' מראה על שוק שנמצא 30% מתחת לממוצע הרב-שנתי שבו הוא צריך להיות על פי שיעורי הצמיחה הצפויים מבחינת הרווח למנייה במדידה לאורך עשרים השנים האחרונות. לבקוביץ' טוען שדיסקאונט עמוק כמו זה מביא אחריו בדרך כלל עליות חדות בשווקים. הוא מבחין בניתוחים שלו בין מה שהאנליסטים צופים (sell side) לבין מה שהמשקיעים שמנהלים בפועל כספים חושבים (buy side). לדעתו, לא הראשונים קובעים את כיווני השוק עם ההמלצות שלהם, אלא דווקא האחרונים, ששולטים בכסף הגדול.

הכותב משמש כיועץ ומשקיע בניירות ערך שונים ויועץ לקרן "מילניום נאסד"ק ממוקדת", לרבות ני"ע המוזכרים בכתבות אלה. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו.