רבוע נדל"ן: זה נראה כמו מתכון לקרן ריט

אחת מחברות הנדל"ן החדשות והמעניינות בבורסה של ת"א היא רבוע הנדל"ן, זרוע הנדל"ן של רשת הקמעונות הרבוע הכחול, המרכזת למעשה את פעילות הנדל"ן של הרשת ומחזיקה ב-75 סניפיה. ההנפקה של רבוע נדל"ן, שנסחרת כיום לפי שווי של כ-800 מיליון שקל, הושלמה רק לפני כחודשיים, ומאז החברה, למעט מקרים בודדים, כמעט שאינה מרכזת עניין במסחר השוטף, זאת למרות האטרקטיביות הרבה שלה עקב היותה פלטפורמה כמעט מושלמת להשתלב בעתיד לתעשיית הריט.

יתרונה המרכזי של רבוע נדל"ן, וגם חסרונה המרכזי מזווית אחרת, הוא בתלות המוחלטת שלה בפעילות רשת הרבוע הכחול, הנחשבת לאחת משתי השחקניות המובילות בשוק הקמעונאות המקומי. החברה היא בעצם הבעלים של 75 סניפיה של הרשת, אשר מתפרשים על פני כ-115 אלף מ"ר בפרישה ארצית, ולפיכך מהלך עסקיה יקום וייפול בהתאם להתנהלותה של רשת הקמעונאות, שמהווה גם את החברה האם שלה.

מימד של יציבות

לפיכך, ניתן להסתכל בעצם על רבוע נדל"ן כעל חברה שמשכירה פורטפוליו עשיר של נכסים לשוכר אמיד ומבוסס, מה שמקטין בשיעורים ניכרים את רמת הסיכון שלה ומאפשר חיזוי קל ונוח של תזרימי המזומנים העתידיים שהיא תייצר. מן העבר השני, אין ספק שהקשר הגורדי בין שתי החברות גם עלול לייצור בעיות בעתיד, כאשר מהלכי רה-ארגון ברשת עשויים, או עלולים, לפגוע בדרך כזו או אחרת בפעילות החברה-הבת.

בכל מקרה, העובדה שכ-90% מסך ההכנסות של רבוע נדל"ן, אשר עמד בשנה שעבר על כ-113 מיליון שקל, מבוסס על שוכר איתן אשר מדורג AA ע"י מעלות, ללא ספק הופכת את החברה למכשיר השקעה ייחודי, הן עבור משקיעי הבורסה שונאי הסיכון והן כמועמדת בולטת להשתלב בתעשיית הריט.

הסכמי השכירות בין רבוע נדל"ן לחברה האם מוסיפים אף הם מימד של יציבות לעסקיה, שכן רובם מתפרשים לטווח זמנים ארוכים יחסית של 10 שנים ומבטיחים ברובם תשואה שנתית של כ-9% או 2% מהפדיון השנתי של הסניף (בשיטת הגבוה מבין השניים). בנוסף, בכל הקשור להתנהלות התפעולית, היא נעה למעשה על אותו הציר שבו נעה החברה האם, המחזיקה גם באופציות הארכה אוטומטיות של 5 שנים למרבית הסניפים המושכרים לה.

מבט מעמיק על הנכסים מראה עוד, שכ-80% מהם מרוכזים באזור המרכז (חדרה-גדרה), כשסך הנכסים הממוקמים בגוש דן מסתכם בכ-25% מהסך הכולל. נתון זה, חשוב אף הוא לתפישת רמת הסיכון של רבוע הנדל"ן, גם מתוך הנחה שהחברה האם תרצה בעתיד לפנות חלק מהסניפים, ויידרש למצוא להם שוכר חלופי.

לא רק נדל"ן קמעונאי

מלבד נכסי הרבוע הכחול מחזיקה רבוע נדל"ן גם במספר נכסים נוספים, ואף סביר שיציאתה לדרך עצמאית תגדיל את מימד הפעילות החופשית ותקטין את התלות הגבוהה שלה בחברה האם. נכסים אלו אמנם הניבו דמי שכירות כוללים של כ-10 מיליון שקל בלבד בשנה החולפת, אך חלק מאותם נכסים הנם קרקעות פנויות, שאינן מייצרות לפי שעה מזומנים.

הנכס הבולט ביותר הוא האחזקה המשותפת (50%) עם חברת הנדל"ן אמות בקניון הדר בשכונת תלפיות, ירושלים. הקניון עצמו מורכב משתי קומות מסחריות ומתפרש על פני 17 אלף מטר חנויות בתוספת חניון של כ-800 חניות. שיעור התפוסה בקניון זה עומד על כ-100%, והוא הוערך לאחרונה ע"י כלכלני בית ההשקעות פועלים סהר לפי שווי של כ-210 מיליון שקל, אשר גוזר שווי של כ-105 מיליון שקל עבור רבוע נדל"ן.

אחזקה מעניית נוספת, מינורית אמנם, היא במתחם השוק הסיטונאי בת"א (3.8%), שעומד לעבור בשנים הקרובות מתיחת פנים בעקבות הסבתו למתחם של מגורי יוקרה. במסגרת הפרויקט מתוכננת בנייתם של שטחים עיליים בהיקף של כ-230 אלף מ"ר, שישמשו למגורים, משרדים ומסחר.

עם זאת, לאחר מהלך שינוי הייעוד המתיש שעבר המתחם, עוד ייקח זמן עד להצפת הערך שתגיע ממנו. כך או כך, כלכלני פועלים סהר העריכו את שוויו של המתחם המוגמר בכ-200 מיליון דולר, וגזרו לפיכך שווי מינורי של כ-8 מיליון דולר עבור רבוע נדל"ן.

מלבד השטחים הבנויים באמתחתה של החברה עוד נמצאים כאמור מספר מגרשים, שיכולים להביא להצפת ערך עתידית לא מבוטלת. בין היתר מחזיקה החברה כ-17 דונם באשדוד, קרית חיים, רמלה, אליכין, רכסים וגבעת עדה, ובהם זכויות בנייה של כ-16 אלף מטר לתעשייה ומסחר, אשר רשומים בספריה לפי 17 מיליון שקל כיום.

מלבד זאת, יש לקחת בחשבון גם זכויות בנייה לא מנוצלות בהן מחזיקה החברה, אשר גם הן, בעיתוי המתאים, עשויות להביא להצפת ערך. סך השטחים מסתכמים בכ-75 אלף מ"ר וממוקמים ברובם בצמוד לסניפי הרשת, כאשר כ-7,000 מ"ר מתוכם מיועדים לבנייה למגורים. בין היתר, מחזיקה החברה בזכויות בנייה נוספות בקניון הדר, במתחם כורזים במרכז גבעתיים, באזור התעשייה רעננה צפון, במרכז העיר רעננה וברמת הטייסים.

פוטנציאל גידול רציני

מבט על הנתונים הפיננסיים של רבוע נדל"ן מראה, כי הונה העצמי עמד בסיכום המחצית הראשונה של 2006 על כ-343 מיליון שקל ומימן מאזן של כ-1.1 מיליארד שקל. מחזור ההכנסות שלה במחצית עמד על כ-57 מיליון שקל, בהתאם לקצב השנתי ב-2005, והרווח הנקי עמד על כ-15 מיליון שקל, גם כן בהתאם לקצב שהושג במחצית הקודמת, כשהחברה התחייבה עם ההנפקה לחלק כ-25% מהרווח השוטף כדיבידנד לבעלי המניות.

מה יהיה עתידה של רבוע נדל"ן? שאלה זו תלויה רבות לאן ייקחו אותה בעליה, מקבוצת דור אלון של דודי ויסמן. במידה ובחזונם הם מעוניינים לייצר פלטפורמת נדל"ן שתצמח להיות בעתיד יישות נפרדת מרשת הקמעונאות, הרי שהפוטנציאל של החברה הוא בהחלט רב להמשיך ולגדול, לאור הנגישות הרבה שלה למערכת הבנקאית מחד ולאור האיתנות הפיננסית שמספקת לה מצבת הנכסים הנוכחית.

מנגד, קיימת גם האופציה הפחות סבירה, שרבוע נדל"ן תמשיך להתקיים במתכונתה הנוכחית, כחברת האחזקות של סניפי הרשת, ותו לא. אמנם במקרה זה ההשקעה בחברה שכזאת לא תיתפס כהשקעה "סקסית", אך עדיין ניתן לומר, שגם במתכונת הנוכחית מדובר באחת מחברות הנדל"ן האיכותיות שניתן למצוא כיום בשוק ההון, אשר מהווה מכשיר השקעה נוח מאוד עבור המשקיע הסולידי, המעוניין להיחשף לשוק הנדל"ן בדרך שאינה הרפתקנית.