חוקרים את התאגידים

אחד הנושאים האיניים ביותר בעולם הניהול הוא ממשל תאגידי. במידה מסוימת, הוא מזכיר את מזג האוויר - מדברים עליו הרבה, ועושים מעט. אך בניגוד למזג האוויר, בסוגיות של ממשל תאגידי אפשר לעשות הרבה יותר. זו, כנראה, אחת הסיבות לפריחה הגלובלית של העיסוק בנושא, בין אם בכתבות בתקשורת, כנסים וימי עיון מקצועיים ובין אם בין הכתלים של מכונים ומרכזי מחקר אקדמיים.

ממשל תאגידי הוא, למעשה, מקבץ עקרונות, הנהלים, החוקים והכללים, שאמורים להבטיח מראש התנהלות תקינה של תאגידים ומנהליהם, ולמנוע משברים, הונאות, ניגודי עניינים ושאר פרשיות, המסכנות את כספם של המשקיעים.

בישראל, כמו במקומות אחרים בעולם, מרבים לעסוק בשנים האחרונות בסוגיות שונות של הממשל התאגידי, ואחד הביטויים הבולטים ביותר למרכזיות הנושא הוא דו"ח ועדת גושן, שהמלצותיו מתמקדות בהוראות לממשל תאגידי תקין, אשר לדעת חברי הוועדה רצוי וראוי לאמץ במדינת ישראל. המלצות אלו נוגעות למגוון נושאי ממשל תאגידי, דוגמת עצמאות הדירקטוריון, עקרונות בנוגע לעסקאות עם בעלי שליטה, איכות הדיווח והגילוי של תאגידים ועוד.

ביטוי עדכני לחשיבות העיסוק בממשל תאגידי ניתן בימים אלה, עם חנוכת מרכז מחקר אקדמי חדש במסגרת הפקולטה למשפטים של אוניברסיטת תל-אביב, תחת השם "מרכז בתיה ויששכר פישר לממשל תאגידי ורגולציה של שוק ההון". בראש המרכז החדש עומד פרופ' עמרי ידלין, שהיה סגן דקאן הפקולטה למשפטים באוניברסיטה. בראש הוועדה המייעצת הבינלאומית של המרכז עומד פרופ' לוסיאן (אריה) בבצ'וק, הנחשב לכהן הגדול של הממשל התאגידי, נושא שהוא חוקר ומקדם ממרומי תפקידו כמנהל התכנית לממשל תאגידי בביה"ס למשפטים באוניברסיטת הרווארד. בישראל, יש להדגיש, שמו פחות מוכר בציבור, אבל מקבלי ההחלטות מכירים אותו, מצטטים אותו בימי עיון ומתייעצים איתו.

* פרופ' ידלין, מה הסיבה להקמת מרכז כזה באקדמיה?

"הקמת מרכזים כאלה משקפת לא רק טרנד עולמי, אלא גם עיסוק שכבר קיים ממילא באוניברסיטאות בישראל. לאקדמיה המשפטית בישראל יש עוצמה מיוחדת, והשפעה משמעותית הן על המחקר האקדמי בעולם והן על הפרקטיקה המשפטית. הדבר נכון במיוחד בתחום דיני התאגידים ולכן, זה לא מפתיע שלשוק יש עניין רב לשמוע את דעת האקדמיה על נושאי הממשל התאגידי, ולאקדמיה יש עניין להשמיע את הדברים".

* באילו אספקטים של ממשל תאגידי יתמקד המרכז החדש?

"המרכז יתמקד בחברות ציבוריות. באופן עקרוני, ממשל תאגידי עוסק באופן שבו מתנהל ארגון, ואשר מאפשר לו למלא את מטרותיו. במקרה של החברה הציבורית, מטרותיה על פי חוק הן השאת רווחים, ועל כן הממשל התאגידי שלה צריך להיות מתוכנן באופן שיגשים מטרה זו באופן אופטימלי. על פי חוק - השאת רווחים. תאגידים שונים מתנהלים באופנים שונים, ומכאן נובע הצורך במערכות שונות של ממשל תאגידי. הממשל התאגידי של חברה בורסאית שונה מזה של אגודה שיתופית, חברה פרטית או עמותה שלא למטרות רווח".

צמיחת העיסוק בממשל תאגידי שאבה לא במעט מהמשברים, שבאו בעקבות התפוצצות בועת ההיי-טק, הונאות אנרון או וורלדקום. פרשיות אלו הבהירו לכל את מידת החשיבות של מנגנוני הניהול והבקרה, שעומדים מאחורי תפקוד התאגידים. ואכן, התפתחות העיסוק בממשל תאגידי ומקומו בשיח הכללי משקפים, במידה רבה, את ההתעניינות הגוברת של הציבור בנעשה בחדרי ההנהלה של תאגידים. מעבר לסקרנות הטבעית, הציבור הרחב במדינות רבות בעולם הולך ונפתח אל התאגידים - בעיקר באמצעות הגברת פעילותו בשוק ההון. ברור, אם כן, שהעניין מפסיק להתמקד אך ורק בשערי המניות, וגולש גם אל מערכת קבלת ההחלטות של התאגידים ואל השפעותיה הפוטנציאליות על אותו ציבור משקיעים.

בין ישראל לבין ארה"ב

סוגיות שונות מטרידות את מי שעוסקים בממשל תאגידי בישראל או בארה"ב, וזאת, בשל מבנה הבעלות הטיפוסי, השונה לגמרי בישראל ובארה"ב. "חברה אמריקנית טיפוסית מתאפיינת בבעלות מפוזרת, שבמסגרתה יש הרבה מאוד בעלי מניות קטנים", מציין ידלין. "לרוב בעלי המניות בארה"ב יש לא יותר מאשר 3-5 אחוזים. בעלות של 20 אחוזים על החברה נחשבת גבוהה מאוד. לכן, הבעיה המרכזית, שעומדת בפני העוסקים בממשל תאגידי בארה"ב, היא פגיעה פוטנציאלית שעלולה להיגרם על ידי המנהלים.

"בישראל, לעומת זאת, המבנה הטיפוסי של מרבית החברות הציבוריות הוא של בעל שליטה, שברשותו 50, 60 ואפילו 70 אחוזים ממניות התאגיד. לבעל שליטה כזה אינטרס חזק מאד לפקח על ההנהלה ולדאוג שהיא תתפקד באופן מיטבי. לכן, בישראל, החשש הוא מפני פגיעה פוטנציאלית שעלולה להיגרם על ידי בעלי השליטה, ולא על ידי המנהל השכיר".

כדי לדון בסוגיות אלה, מתמקד הממשל התאגידי בשאלות הקשורות למערכת היחסים בין הדירקטוריון, האסיפה הכללית וההנהלה, בוועדות שפועלות במסגרת הדירקטוריון, בסוגיית הדח"צים וכמובן - בשכר הבכירים. "כל הנושאים הללו צריכים להיות מעוצבים באופן שיאפשר לתאגיד למקסם את רווחיו", מדגיש ידלין.

הדירקטור ובעל השליטה

מנהלים אמריקנים כפופים - לפחות באופן תיאורטי - לפיקוח הדירקטוריון, שקובע את שכרם. באופן מעשי, פיזור הבעלות על התאגיד מביא לכך, שלהנהלה יש כוח רב על הדירקטוריון ועל איושו, ולכן לדירקטורים יש נטייה טבעית לאשר את מה שהמנהלים רוצים - לטוב ולרע. בארץ, לעומת זאת, בעל השליטה קובע את המשחק. "בעל השליטה - שחולש על יותר ממחצית קולות האסיפה הכללית - הוא זה שימנה בפועל את הדירקטוריון, ולכן הדירקטורים יחליטו לפי רצונו", אומר ידלין.

שכר הבכירים - הזוכה באחרונה לכותרות רבות בתקשורת הישראלית - מושפע אף הוא ממבנה הבעלות. "לבעל השליטה יש אינטרס לאשר למנהלים שלו שכר הגיוני, ולא לשלם להם סכומים מופקעים", מסביר ידלין.

עם זאת, בשוק הישראלי יש גם חריגים - דוגמת בזק. קבוצת אייפקס-סבן-ארקין מחזיקה רק 30 אחוזים ממניות החברה (עם אופציה לרכישת כ-10 אחוזים נוספים) - שיעור נמוך מהמקובל בישראל לגבי אחזקות בעל שליטה, וכל אחד מחברי הקבוצה מחזיק בשליש מהשליש. לדברי ידלין, "אנחנו מדברים על עקרונות ניהוליים, ואין לנו כוונה להכנס לניתוח של חברה זו או אחרת. אבל העקרון הוא ברור: ככל שאחוז האחזקות של בעל השליטה נמוך יותר, כך הפיקוח על המנהלים צפוי להיות חלש יותר, וגדול יותר החשש שהמנהלים יקחו שכר גבוה יותר מן הראוי. כשבעל השליטה מחזיק 70% ממניות החברה, כל שקל שהחברה נותנת למנהל זה 70 אגורות מכיסו. לעומת זאת, כשבעל השליטה מחזיק 10% ממניות החברה, כל שקל למנהל זה רק 10 אגורות מכיסו. מבנה כזה דומה יותר לזה של השוק האמריקני, עם היתרונות והחסרונות שלו".

התנהלותם של מנהלים היא נושא מרכזי בחשיבה על ממשל תאגידי. "בארה"ב מקובל לחשוב, שאם המנהלים אינם נוהגים באופן ראוי, יהיה לגורמים מסויימים אינטרס להשתלט על החברה, כדי לנהל אותה טוב יותר, לטובת בעלי המניות", מציין ידלין. "ולכן, אחת הדילמות הגדולות שם מתמקדת בשאלה, האם לדירקטוריון מותר להתנגד להשתלטות כזו. שאלה אחרת היא, עד כמה מותר וראוי שהאסיפה הכללית תתערב בניהול החברה".

בישראל, השאלות הללו פחות רלוונטיות. "חיזוק האסיפה הכללית, משמעותה חיזוקו של בעל השליטה. הדילמה הגדולה, שמעסיקה את המערכת הישראלית, היא איך מנטרים את בעל השליטה. ולכן, נושא מרכזי בממשל התאגידי הישראלי הוא חיזוק המיעוט, והשאלות העיקריות כאן הן אילו סוגיות יש להעביר להכרעת המיעוט, ואיזה רוב של המיעוט יידרש לצורך קבלת ההחלטות".

סוגיית המיעוט והשליש

במצב הקיים היום, הכרעת המיעוט נדרשת רק לגבי נושאים של ניגוד עניינים פוטנציאלי בין התאגיד לבין בעל השליטה, וכדי לאשר נושאים כאלו, יש צורך באישור של שליש בלבד מקרב המיעוט. בפועל, יש הדורשים להגדיל את המכסה לכדי רוב מקרב המיעוט.

"אישור השליש של המיעוט הוא פטנט ישראלי", מציין ידלין, ומצביע על הדילמות שתהליך זה מעורר: "בעצם, מעבירים את ההחלטה לגורם מיעוט, שהאינטרס שלו בחברה קטן מאוד. מעבר לכך, בודדים בלבד מקרב המיעוט מגיעים לפגישות בפועל. האם אותם בודדים אכן מייצגים את המיעוט? המיעוט הקטן מחזיק בידיו כוח רב, אבל בדרך כלל הוא אינו מכיר את הנושא, ובעיקר - חושש מפני ביקורת. אם הם יצביעו נגד, לא יתבעו אותם. אם יצביעו בעד, ותהיה בעיה - עלולים לתבוע אותם".

את מידת המורכבות של סוגיית ניגוד העניינים במציאות הישראלית הריכוזית מציג ידלין בעזרת דוגמה: "נניח שנעשית עסקה בין שתי חברות בנות של תאגיד אחד. מבחינה משפטית, יש פה ניגוד עניינים. באופן מעשי, לבעל השליטה אין אינטרס שאחת מהחברות הבנות תרוויח מהשנייה. נושא כזה מגיע אל המיעוט. דווקא ברמת ההחלטה הזו, לבעל השליטה אינטרס, חזק מזה של המיעוט, להגיע להחלטה יעילה".

הסוגיות המורכבות הללו - שחורגות מעבר לקביעות הברורות של החוק - מעסיקות את כל הנוגעים בדבר, כולל האקדמיה. דווקא כאן יש צורך במסגרת רב-תחומית, דוגמת המרכז החדש, שתכנס בכפיפה אחת את העוסקים במשפט, בראיית-חשבון, בכלכלה ובמינהל עסקים. מסגרת כזו תורמת ראייה רחבה יותר לניתוח היתרונות והחסרונות של גישות הניהול הקיימות ומאפשרת חשיבה חדשה בפיתוח גישות חדשות.

דיון רב-תחומי

"נושאי הממשל התאגידי מעניינים מאוד מבחינה אקדמית", מודה ידלין. "השיח הציבורי בהן נוטה להיות די פופוליסטי, וואני מקווה שמרכזי מחקר יאפשרו דיון מעמיק יותר. כפי שאמרתי, המרכז אינו בא לקרקע בתולה, והדיון שנעשה עד היום בארץ הוא מתוחכם למדי. מבחינה זו, המרכז מתכוון לבנות על הקיים, ולבנות מסגרת שתאפשר התקדמות בעתיד".

באופן טבעי, הציבור מצפה לתשובותיו של הממשל התאגידי לסוגיות של שליטת התאגיד בשרשרת הפיקוד ופיתוח מנגנוני בקרה, שעשויים למנוע, למשל, מעילות. "חוק החברות אומר די מעט בנושאים הללו, אך אינני חושב שהוא צריך לבנות קונסטרוקציות נוספות, כדי לקבוע איך התאגיד שולט ומבקר על שרשרת הפיקוד שלו", מדגיש ידלין. "חשוב להדגיש, כי רוב הנושאים, שהחוק קובע, קוימו כבר קודם לכן על ידי חברות רבות. ואכן, יש גישה, הגורסת כי החוק צריך להכתיב את תהליכי ניהול; גישה אחרת גורסת, שהתאגיד יודע מה טוב בשבילו, ורצוי להציע לו מודלים שונים, שמהם תיבחר דרך הניהול המתאימה".

המרכז החדש לממשל תאגידי עשוי להיות המקור, ממנו ינבעו מודלים מפורטים ומגובשים מהסוג שידלין מדבר עליו. קיומם של מודלים כאלו יתרום לניהול תקין בעתיד, ואין ספק שעשוי היה לסייע לתאגידים להימנע מפרשיות דוגמת המעילה של אתי אלון, שהביאה לקריסת הבנק למסחר; המעילה של גיא ויסמן, שעלתה להראל 123 מיליון שקל; או פרשת פלאפון, שבמסגרתה לא גרעה החברה את ערכם של כרטיסי מוטורולה הישנים במועד, וכפי שצויין בדו"ח דנציגר בהקשר זה: "ייתכן, כי פלאפון לא קיבלה את ההחלטה הכלכלית האופטימלית". כזכור, בעקבות פרשה זו, הוגשה תביעה ייצוגית נגד החברה, בטענה שלמשקיעים נגרם נזק בעקבות המידע המטעה שהיא פרסמה.