הבועה הבאה מציצה מעבר לפינה

הודעה שגרתית של סנדיסק (SNDK) על השתתפותה בכנס השנתי הגדול של חברות טכנולוגיה ביום שני הקרוב, שמארגן בבוסטון בנק ההשקעות ג'יי.פי מורגן (JPM), הזכירה לי שעברה רק שנה מהכנס הקודם. "רק שנה", אני מציין כי הייתי בטוח שאולי עבר כבר עשור שלם אחרי שבכנס הקודם, במאי 2007, הנושא המרכזי היה "רכישות ממונפות של חברות טכנולוגיה גדולות על ידי קרנות פרטיות", והבנקאים היו הכוכבים של הכנס.

מישהו שמע על עסקאות ממונפות של קרנות פרטיות לאחרונה? אולי רק בבתי המשפט כי שם עדיין מתקוטטים כמה בנקאים וחברות שלא הצליחו לסגור עסקאות שהוכרזו לפני פחות משנה ברעש תקשורתי גדול. אפילו הרכישה הענקית הפוטנציאלית של יאהו (YHOO) על ידי מיקרוסופט (MSFT), שאותה היו "מתקתקים" הבנקאים בשניות לפני שנה, לא מגיעה היום לשולחנן של הקרנות הפרטיות, אלא עוברת כמו בימים הטובים לידי ה"משתלטים" המקצועיים הפרטיים בעלי ממון רב ועשרות שנות ניסיון כמו קארל אייקאן.

אייקאן הוא כמו צייד חד עין שלא מבין כלום בעסקי קורבנות הציד שלו והם יכולים להיות מתחום הטכנולוגיה, המכוניות או המטוסים. הגדולה שלו היא שהוא יודע להבחין מתי יש שתי חברות שבשלות למיזוג ואז הוא רוכש במהירות חבילת מניות משמעותית של קורבן ההשתלטות שמסרב להיכנע ויודע איך להכניע אותו במאבקים משפטיים מתישים עד לכניעה הסופית. ימים יגידו אם לא היה זה סטיב באלמר, מנכ"ל מיקרוסופט, שרמז לו משהו כמו "קארל, צא לציד ותביא לי את יאהו".

הבועות הקודמות

הכנס הנ"ל של ג'יי.פי הוא מקום בכלל לא רע לאתר מדי כמה שנים בועות חדשות. אם במאי 2007 הגיעה בועת המינוף לשיא בכנס, והתפוגגה ברעש גדול כמה חודשים אחר כך, הרי במאי 1999 הגיעה שם לשיא בועת מניות הטכנולוגיה שהתפרקה לרסיסים בתחילת 2000. הייתי נוכח בעצמי באותו כנס של אביב 1999 שנערך אז בסן פרנסיסקו ואודה על האמת: כולנו היינו שיכורים שם ולא רק בגלל היין שנשפך שם חופשי.

כוכב הכנס של 1999 היה ד"ר הנרי טי.ניקולס השלישי, אחד משני מייסדי ברודקום (BRCM) שהיה אז מנכ"ל החברה. רק אתמול פורסם שהוא ושותפו להקמת החברה, ד"ר הנרי סמואלי, שעד היום משמש כיו"ר וטכנולוג ראשי, נתבעים על ידי ה-SEC על תיארוך לאחור של אופציות. החברה עצמה סירבה להגיב אתמול ורק אמרה שהתיארוך בוצע לפני 5 עד 10 שנים. כלומר, בזמן שאני הקשבתי למצגת של כוכב הכנס הוא עסק באותם ימים בתיארוך לאחור של אופציות.

אפשר להבין את המוטיבציה הגדולה שהייתה אז לד"ר ניקולס השלישי לזייף תאריכי אופציות. מניית ברודקום, שהונפקה רק שנה לפני הכנס, נסקה ממחיר של עשרות דולרים לשיא של 300 דולר בזמן הכנס, אם נתעלם מהספליט שנעשה בדרך. לגופו של עניין, הכנס ההוא היה בועתי כי כולנו חלמנו שם על העולם המקוון, אבל מה לעשות והעולם הזה הגיע לבשלות כלכלית אמיתית רק כעשור מאוחר יותר. בדיעבד מסתבר שהכוכבים האמיתיים של העולם המקוון הם דוקטורים אחרים, לארי פייג' וסרגיי ברין, מייסדי גוגל (GOOG) ובעלי נתח נכבד בחברה שהגיעה לשווי של 180 מיליארד דולר.

אז, באביב 1999, הם היו סטודנטים שישבו במרתף שהיה ממוקם כמה רחובות ממקום הכנס באוניברסיטת סטנפורד, ושברו את הראש מהיכן להביא כסף למסחור מנוע חיפוש מתקדם על בסיס אלגוריתמים שפיתחו. לד"ר ניקולס השלישי כבר היו אז את השבבים המתאימים עבור הממירים הדיגיטאליים שיביאו במהירות האור את תוצאות החיפוש למחשב שלנו, אבל אף אנליסט לא אמר לנו אז: "זה עוד לא כאן, חכו לגוגל או למשהו דומה". לכן, כמה חודשים אחר כך, בהעדר ביקוש מהמשתמשים, הכול קרס.

שיאה של בועת המינופים של הקרנות הפרטיות הייתה כאמור באביב 2007 אבל אז היו הרבה שהזהירו שזאת בועה, כולל אנוכי כאן. כך למשל, לא הבנתי בחורף 2006 איך תוחזר השקעה של 17 מיליארד דולר ברכישת חברת השבבים פריסקייל, כאשר הקרנות הפרטיות שרכשו אותה העמיסו על מאזני חברת השבבים 11 מיליארד דולר חוב. נדמה לי שרווחי החברה היום לא מכסים את הריבית על החוב הזה למרות צניחת הריבית בשנה האחרונה. לא מזמן פריסקייל עצמה יצאה בהצעת רכש לחברת שבבים קטנה, סיגמהטל, שהחזקתי כאן בתיק, ולמרות שהיה מדובר בהשקעה של רק 100 מיליון דולר במזומן השוק היה ספקן לגבי יכולתה של פריסקייל לשלם והמניה הייתה הרבה זמן בסביבות 10% מתחת למחיר הצעת הרכש.

בכנס של מאי 2007 התקיים פאנל בנקאים על יכולות המינוף והיקף הרכישות המקסימאלי האפשרי בתחום הטכנולוגי של הקרנות הפרטיות. הקשבתי אז לדיון דרך הרשת ונדהמתי לשמוע את אחד ממנהלי קרן Bain שסיפר די ביהירות איך הוא הסביר לכמה קולגות שלו, דקות לפני שעלה לבמה, כיצד הם יסגרו בקרוב עסקת רכישה של 80 מיליארד דולר. ניסיתי להבין על איזו חברה הוא רומז והגעתי למסקנה שאולי מדובר בחברת הטלפון ספרינט (S) שאז נסחרה לא רחוק מהשווי הזה והיום שליש מזה. לחילופין, בסכום הזה, אם היה מדובר בשתי חברות, הוא היה יכול לתפור אז את רכישת יאהו ו-eBay (EBAY) באותו יום.

הבועה החדשה

באביב 2008, ערב הכנס החשוב הזה, אני חש שיש בתוכנו בועה חדשה שקוראים לה "חבית נפט במחיר של 125 דולר", אבל כמו בכל בועה עד שהיא לא מתפוצצת אתה לא יודע שהייתה כזאת. בנוסף, אני גם חש קצת אידיוט כאשר מסבירים לי באותות ובמופתים שהמחיר הגבוה הוא תוצאה של ביקוש אמיתי, סין וכו' והעדר הצע מספיק.

מצד שני, אף אחד לא יכול להסביר למה נתוני האינפלציה, כמו למשל אלה שפורסמו אתמול בארה"ב, מאוד מתונים למרות סחרור הגבהים של הנפט. זה אומר שהסחרור הזה לא מגיע עדיין למשאבות של המכוניות והשאלה היא למה? שאלה נוספת היא איך ייתכן שיש מיתון בגדולה שבמדינות התעשייתיות והביקוש לנפט לא נופל. אולי הוא כן נופל, אבל לא אצל הספקולנטים שמריצים את מחירי הנפט בבורסות השונות. כך בדיוק נוצרת בועה, כאשר מחירים מופרזים מוחזקים מלאכותית ויום אחד כולם ירוצו לממש בבת אחת ויימעכו ביציאות הצרות.

בכנס של ג'יי.פי בשבוע הבא לא ידברו הרבה על נפט, אלא על מה שנפט במחיר של 125 דולר עושה לחברות בתחום אנרגיה חלופית, בעיקר סולארית, שחלקן יציגו בכנס. בסיטיבנק מזהירים שבשוק של ייצור מודולים של תאים סולארים מסוג PV (פוטו-וולטאיים) להקמת תחנות כוח, שמנצלות את אנרגיית השמש, מתפתח עודף גדול של כושר ייצור שיביא לקריסת מחירים בשנתיים הקרובות. התעשייה הזאת נשענת הרבה על פרויקטים גדולים שמתבצעים בגרמניה ובספרד עם סבסוד ממשלתי גדול שלדעת סיטיבנק יופחת משמעותית בשנים הקרובות.

בסיטיבנק רואים קריסת מחירים של 20% ב-2009 והרבה יותר שנה אחר כך בגלל עודף היצע על ביקוש של 60% ב-2009 ו-100% שנה אחר כך. מבין החברות שמסקרים בסיטיבנק בתחום הזה, הם ממליצים לעשות שורט על אוורגרין סולאר (ESLR), שהיא לדעתם הכי חלשה בתחום כי הטכנולוגיה שלה דורשת השקעות גדולות בשנים הקרובות. הם ממליצים "החזק" על SunPower (SPWR) וממליצים "קנייה" רק על פירסט סולאר (FSLR) שנסחרת היום במחיר של כ-308 דולר, והם נותנים לה יעד לשנה קדימה של 450 דולר.

לדעתם, השוק לא מעריך נכונה את יכולת הרווח של פירסט סולאר, בעיקר לגבי תחזיות שנת 2010, שנה בה הם רואים רווח למניה של 11.30 דולר, הרבה מעל התחזיות שיש היום בשוק סביב 8.30 דולר. לדעתם, יש לה יתרון טכנולוגי של שנתיים לעומת המתחרים מבחינת עלות ייצור החשמל עם המודולים שלה.

לחברה יש היום ראות קדימה של 80% מהמכירות החזויות לשנה הנוכחית ו-50% לשנתיים אחר כך. הרווח הגולמי שלה הוא מעל 50% ולדעת סיטיבנק היא תוכל להחזיק רווח גולמי כזה גבוה לפחות עד 2010 למרות ירידות המחירים התלולות שצפויות בשוק הזה החל מהשנה הבאה. *

הכותב משמש כיועץ ומשקיע בניירות ערך שונים ויועץ לקרן "פיא נבחרת נאסד"ק", לרבות ני"ע המוזכרים בכתבות אלה. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו.

www.globes.co.il

להרשמה ל"זירה של שלומי כהן" - מעקב און-ליין אחר המסחר בוול סטריט, ניתוחים, פרשנויות ותגובות לשאלות הגולשים