הבון-טון היום של אנשי ההשקעות הוא להמליץ על השקעה באג"ח קונצרניות. פתיחת המרווחים החדה בין איגרות החוב הקונצרניות לממשלתיות מלמדת אמנם על עליית פרמיית הסיכון של החברות על רקע המשבר הפיננסי החמור והמיתון, אך בחלק מן החברות מדובר בפער בלתי מוסבר, שצפוי להצטמצם.
"גל הירידות שחווה האפיק הקונצרני ב-2008 הביא למצב אבסורדי, בו אפילו אג"ח של חברות מבוססות ובעלות יכולת החזר גבוהה, נסחרו בתשואה דו-ספרתית גבוהה", אומר גיל נויברגר, מנכ"ל קרנות הנאמנות של בית ההשקעות רוטשילד. "דומה כי חלק מהמשקיעים בשוק ההון הפסיקו לנתח את יכולת ההחזר של כל חברה וחברה, ובחרו למכור את האג"ח שברשותם בלי לבדוק את הפרמטרים הבסיסיים העומדים בבסיס החזר החוב", הוא מוסיף.
על סמך הפרמטרים הבסיסיים האלו (ראו מסגרת), נויברגר בונה תיק אג"ח מומלצות, של חברות בעלות יתרות מזומנים הגבוהות מהיקף התחייבויותיהן, בעלות סיכון עסקי נמוך גם במיתון, ושאינן זקוקות לתזרים המזומנים השוטף או למימון בנקאי או למכירת נכסים גדולה כדי להחזיר את חובן לבעלי האג"ח. על-פי הלוגיקה הזו נויברגר בחר 5 אג"ח מעניינות להשקעה - אולם קיימות נוספות בשוק.
רמי לוי אג"ח א'
אג"ח מסדרה א' של רמי לוי נסחרות היום בתשואה של 5.1% על מח"מ של 2.61, ובפער של כ-3.7% מעל אג"ח ממשלתיות במח"מ דומה.
"למרות שהיא נחותה בגודלה מהרשתות הגדולות, שופרסל ורבוע כחול , רשת רמי לוי דווקא נהנית מאיתנות פיננסית גבוהה", מציין נויברגר. "עיון במאזני החברה לסוף הרבעון השלישי מלמד כי לחברה יתרת מזומנים ותיק ני"ע בהיקף של מעל 195 מיליון שקל, לצד אפס התחייבויות לבנקים ואג"ח בהיקף של 79 מיליון שקל".
נויברגר מוסיף, כי ההשקעות של החברה בתיק ני"ע מושקעות באפיקים סולידיים - אלמנט חשוב בשווקים היום.
לדבריו גם אם מתעלמים מתזרים המזומנים השוטף של החברה, שמוערך בלמעלה מ-60 מיליון שקל בשנה, החברה יכולה לפדות את האג"ח שהנפיקה באמצעות הכסף שבקופתה כעת.
המודל של נויברגר בודק את יכולת ההחזר של רמי לוי, ומתעלם מיכולתה לקבל הלוואות מבנקים ומתזרים מזומנים עתידי, שאמורים להגדיל את קופת המזומנים.
מצד שני, המודל מתעלם מחלוקת דיבידנד פוטנציאלית ומהשקעות שהרשת עשויה לבצע - מהלכים שיקטינו את קופת המזומנים. "עם זאת, דומה שיתרות המזומנים הנוכחיות ויכולתה לייצר מזומנים בעתיד, מעניקות רמת ביטחון גבוהה למשקיעים באג"ח של החברה", מסכם נויברגר.
גילץ אג"ח ב'
האג"ח נסחרות כיום בתשואה של 7.39%, במח"מ של 0.85 ובפער של 5.3% על אג"ח ממשלתיות במח"מ דומה.
גילץ עוסקת בנדל"ן מניב בישראל, ובמהלך 2008 הקימה עם שיכון ובינוי חברה בת שמקימה פארקים סולריים בספרד. בעלי השליטה בחברה הם גיל דויטש ורוני בירם, בעלי השליטה באקסלנס. במחצית השנייה של 2008 הוקצו מניות לבריטיש ישראל - מהלך שהגדיל את הונה של החברה ואת קופת המזומנים שלה בכ-150 מיליון שקל.
נויברגר מציין כי בסוף הרבעון השלישי היו בקופת החברה כ-171 מיליון שקל במזומן. בניכוי התחייבות להשקיע כ-17 מיליון שקל בחברה בת, ובתוספת 26 מיליון שקל שקיבלה ממכירת פרויקט אלוני גילץ, מוערכים המזומנים של החברה נכון לסוף 2008 על כ-180 מיליון שקל.
בצד ההתחייבויות, לחברה אג"ח בהיקף של כ-175 מיליון שקל וחוב בנקאי אפסי. לדברי נויברגר, גם מודל שמרני להחזר החוב מראה שגילץ לא תתקשה להחזיר את החוב למחזיקים באג"ח מסדרה ב', הנפדית בשני תשלומים עד יוני 2009.
המודל מתבסס על קופת המזומנים של החברה ומתעלם מתזרים המזומנים מנכסי הנדל"ן שלה.
"במצב הזה, גם אם החברה תבחר לחלק דיבנידנד או לבצע השקעות נוספות - קופת המזומנים, היכולת לייצר מזומנים באמצעות נכסיה וחברות הבנות, והמינוף הנמוך, מעניקים רמת ביטחון גבוהה למחזיקים באג"ח", אומר נויברגר.
ויליפוד אג"ח ב'
אג"ח מסדרה ב' של ויליפוד נסחרו בנובמבר האחרון בתשואה של כ-16%. היום הן נסחרת בתשואה של 6.76% על מח"מ של 1.18 ובפער של כ-5.1% על אג"ח ממשלתיות במח"מ דומה.
ויליפוד היא חברת אחזקות שחברות הבנות שלה עוסקות בייבוא ובשיווק מוצרי מזון. נכון לתום הרבעון השלישי של השנה, הסתכמה יתרת המזומנים במאזן הסולו של החברה (כלומר בניטרול מאזני החברות הבנות) בכ-60 מיליון שקל, לצד חוב בנקאי של כ-46 מיליון שקל.
"גם אם מתעלמים מיתרות המזומנים הגבוהות שבקופת החברה הבת, ויליפוד אינטרנשיונל, ומתזרים המזומנים החיובי העתידי, החברה יכולה להחזיר בנקל את האג"ח", אומר נויברגר.
גדות ביוכימיה אג"ח א'
האג"ח של גדות ביוכימיה נסחרות בתשואה של 8.94% ובמח"מ של 0.3 שנים, ובפער של 6% על אג"ח ממשלתיות.
לדברי נויברגר, אלו אג"ח קצרות מועד, שמועד הפדיון שלהן ביוני הקרוב, אך הן אטרקטיביות לשונאי סיכון שמחפשים חלופה נאותה למק"מ ולפק"מ.
"מעיון במאזן החברה עולה כי בקופתה שוכבים כ-25 מיליון דולר מול חוב בנקאי לזמן קצר של 12.2 מיליון דולר, חוב ארוך של 27.5 מיליון דולר ואג"ח בהיקף של 40 מיליון דולר", אומר נויברגר.
לכן, קופת המזומנים לבדה מספיקה לפדיון האג"ח - גם תחת ההנחה שגדות תיאלץ להחזיר את כל האשראי הבנקאי הקצר לפני החזר האג"ח.
נויברגר מזכיר כי בדצמבר הודיעה גדות על כוונה לבצע רכישה עצמית של אג"ח א' עד למועד הפדיון באמצעות אשראי בנקאי שהובטח לה. "מנוסח ההודעה ניתן ללמוד כי גם אם לא תצליח לרכוש את הסדרה במסגרת המסחר, גדות תוכל להשתמש באשראי לפדיון האג"ח".
אינטרנט זהב אג"ח א'
אג"ח מסדרה א' של אינטרנט זהב נסחרות היום בתשואה של 8.27% ובמח"מ של 2.7, כך שהפער בינן לבין אג"ח ממשלתיות עומד על כ-7.2%.
אינטרנט זהב מוחזקת ביותר מ-63% על ידי יורוקום, והיא חברת אחזקות שמחזיקה בסמייל 012 (ספקית שירותי אינטרנט, טלפוניה קווית ובינלאומיות) ובסמייל מדיה, שפעילותה מינורית.
נויברגר מציין כי נכון לרבעון השלישי שכבו במאזן הסולו של החברה מזומנים ב-35.5 מיליון שקל ותיק ני"ע של כ-330 מיליון שקל. רוב התיק מושקע באג"ח ממשלתיות וקונצרניות בסיכון נמוך-בינוני.
עם זאת, חברה נתנה הלוואה של 110 מיליון שקל לחברת הבת סמייל 012 . ההלוואה מסווגת במאזני החברה כהלוואה לטווח קצר, שתוחזר בתוך שנתיים. עם זאת, נויברגר מעריך שהחזר ההלוואה יבוצע בעוד 5 שנים. במקביל, לאינטרנט זהב הלוואות בנקאיות בהיקף של 31 מיליון שקל ואג"ח שהונפקו ב-530 מיליון שקל.
"גם אם נניח שחיקה של כ-5% בתיק ני"ע של החברה - וזו הנחה שמרנית, ביכולתה להחזיר בנקל את התחייבויות במהלך ארבע השנים הבאות", אומר נויברגר.
הוא מדגיש שמודל ההחזרים של החברה (ראו טבלה) מתעלם מיכולת החברה לייצר מזומנים על ידי משיכת דיבידנדים עתידיים מחברות הבנות או ממכירת אחזקותיה.
המודל בוחן את יכולת ההחזר עד 2012 ולא 2015, אז ייפרעו האג"ח, שכן נויברגר מניח שבעוד כארבע שנים ייפתחו שוב אפשרויות גיוס הכספים דרך הנפקות הון, חוב או אשראי בנקאי.
[לאתר אפיקים סולידיים]
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
