כשהאג"ח האמריקאית מתעטשת

בשבוע שעבר הצגנו במדור שלושה פרמטרים מרכזיים לפיהם יש לבחור את ההשקעה בשוק איגרות-החוב: מדיניות הריבית של בנק ישראל, שיעור האינפלציה הצפוי בשנים הקרובות וניתוח כוחות הביקוש וההיצע הפועלים בשוק זה. אולם, לא רק פרמטרים מקומיים צריכים להוות שיקול בהחלטה, אלא גם השוואה לשוק האג"ח בעולם. לפניכם הפרמטרים העולמיים שצריכים להשפיע על ההחלטות בהשקעה באג"ח בישראל.

1. 1 מרווחי התשואה לעומת ארה"ב

האג"ח של ממשלת ארה"ב המדורג AAA עולמי נחשב לבנצ'מרק של שוקי האג"ח בעולם. הפרשי התשואה לפדיון בין אג"ח ממשלתיות שקליות לבין אג"ח ממשלת ארה"ב עם מח"מ זהה, אמורים לייצג שני רבדים בהתייחסות של המשקיעים. האחד הוא רמת הסיכון היחסית של כל אחת מהן, והשני הוא שיעור הפיחות שהמשקיעים צופים לו בתקופה הרלוונטית.

הפרשי התשואה עמדו בתקופות מסוימות על יותר מ-6%, והיה גם פרק זמן קצר ב-2007 שהם עמדו על 0%. אבל, הפער במרבית הזמן נע בין 2%-3%. כיום הפער הינו כ-2.2% באג"ח לעשר שנים. פער התשואות הוא פונקציה של הרבה מאוד גורמים. במצב הנוכחי של המשק הישראלי מול האמריקאי, פער של כ-1.5%-2% הוא בהחלט סביר.

1. 2 המרווחים בין הקונצרניות לממשלתיות בעולם

שוק האג"ח בישראל הינו חלק משוק עולמי ולכן מה שקורה שם משפיע על מה שקורה כאן, בדיוק כפי שהשפעה זו קיימת גם בשוק המניות. בתקופה של צמיחה חזקה במשק העולמי, מרווחי התשואה בין אג"ח קונצרניות לאג"ח ממשלתיות רלוונטיות הם קטנים. בתקופה שכזו, המשקיעים אופטימיים לגבי יכולת ההחזר של החברות ומסתפקים בפרמיית סיכון נמוכה.

לעומת זאת, בתקופה של משבר ומיתון פרמיית הסיכון שהמשקיעים מייחסים לאג"ח הקונצרניות מזנקת בגלל החשש מפשיטות רגל, ואז מרווחי התשואה עולים. זה גם המצב הנוכחי בעולם ובישראל. כך למשל, הפער בתשואה בין אג"ח תל-בונד 20 לבין אג"ח ממשלת ישראל, שעמד בזמנים כתיקונם על כ-1.5% ואף פחות, הגיע לשיא של 4.2% בסוף דצמבר וכיום הוא עומד על כ-3.8%. כל משקיע צריך להחליט האם זוהי פרמיית סיכון סבירה, גבוהה או נמוכה מדי ולפעול בהתאם לכך.

אנחנו מעריכים שהמרווח כיום, גם לאחר העליות הנאות מאוד שנרשמו בשלושת החודשים האחרונים באג"ח קונצרניות, הוא גבוה מדי. כלומר, השוק מייחס רמת סיכון גבוהה מדי לאג"ח קונצרניות בישראל.

1. 3 תלילות עקום התשואה בישראל לעומת העולם

שיקול השקעה מרכזי הוא מהי התשואה שהמשקיע יקבל, ובתמורה לאיזה סיכון. כפי שכתבנו בעבר, התשואה על השקעה באג"ח לטווח קצר הינה כמעט תמיד נמוכה מהתשואה על אג"ח לטווח ארוך יותר. עקום התשואה עולה משמאל לימין. ככל ששיפוע העקום תלול יותר, כך תשואת האג"ח לטווח ארוך גבוהה יותר. על המשקיע להחליט האם תוספת התשואה שהוא משיג בהשקעה באג"ח עם מח"מ ארוך, הינה גבוהה מספיק כדי להצדיק את הסיכון שבהשקעה לטווח ארוך יותר.

המשקיעים מתבוננים ומנתחים את עקומת התשואה של שוקי האג"ח בעולם, ומניחים שאם אין סיבה מיוחדת לשיפוע תלול או נמוך מדי ניתן לנצל זאת על-ידי רכישת אג"ח ממשלתי במקטע מסוים של מח"מ, ומכירה בשורט של אג"ח ממשלתי במקטע אחר של המח"מ.

כיום, עקום התשואה של אג"ח ממשלתיות שקליות מאוד תלול, ולמעשה מן התלולים בעולם: 1% תשואה על מק"מ/שחר לשנה מול 5.6% בשחר עם מח"מ של כ-11 שנים. משקיע שפועל נכון עשוי להרוויח מכך שמקטע מסוים של השוק עולה ומקטע אחר יורד, או מכך שהמקטע אותו רכש עולה יותר מזה שמכר, וכך הלאה. לדוגמא, מכירה בשורט של מק"מ לשנה, מול רכישה של שחר לעשר שנים.

צבי סטפק הוא יו"ר ומנהל ההשקעות הראשי של בית ההשקעות מיטב. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק