אלטרנטיבה לאקזיטים: בורסה לחברות פרטיות

DST החליטה לנצל את ההזדמנות והגדילה את החשיפה לפייסבוק עם השקעה של כ-100 מיליון דולר, שסיפקה לה בסך-הכול בעלות על כ-3.5% ממנה.

מוכרי המניות היו בעיקר עובדי פייסבוק. אולם אלו, שרשאים למכור לפי חוזה העסקה שלהם עד למיליון דולר במניות כל אחד, לא הסתפקו רק במיני-אקזיט שסידרה להם DST.

במשך השנה האחרונה נמכרו בשקט מניות פייסבוק בשווי של עשרות מיליוני דולרים בזירות מסחר פרטיות למוצרים פיננסיים. הבולטת שבהן היא SecondMarket.

בראיון בלעדי ל"גלובס" אומר המנכ"ל והמייסד של SecondMarket, בארי סילברט, כי מעל ל-30 מיליון דולר במניות פייסבוק החליפו ידיים השנה בזירת המסחר שלו.

פייסבוק אינה היחידה שמגלה עניין בהנזלת אחזקות העובדים מבלי לאבד את היתרון בלשמור על עצמה כחברה פרטית. "לחברות הטכנולוגיה הטובות היום, כמו טוויטר ו-LinkedIn, יש מניות שנמכרות אצלנו", הוא אומר.

הוא אמנם מתקשה לנקוב בסכומים המדויקים של טרנזקציות שהתבצעו במניות טוויטר ו-LinkedIn, אבל משוכנע כי "גם משקיעים בחברות הללו ביצעו אצלנו עסקאות".

סילברט הוא היזם הפיננסי החדש. הוא לא מתעסק במוצרים מורכבים (ARS וכדומה), בהנדסה פיננסית, או בהימורים על אגרות חוב של חברות במצוקה, אלא עלה על הדבר האמיתי - אספקת נזילות.

מגוון של חברות ומשקיעים נמצאים בבעיה. ההשקעות שלהם, אם בחברות סטארט-אפ ואם במוצרים פיננסיים, אינן מתרגמות לכסף - אם על-ידי רישום למסחר בבורסה או באמצעות מכירה של הנכס לגורם אחר. סילברט מספק את הפלטפורמה עליה המפגש עם המזומנים יכול להתבצע.

מחפש אמון בהון סיכון

SecondMarket אינה היחידה. לסילברט יש מספר מתחרים, שפועלים במודלים שונים ומתמקדים בעולם ההיי-טק. בהם ניתן למנות את XChange של טים דרייפר מהקרן DFJ ואת Sprowtt, שמאפשרת השקעה בחברות בתחילת הדרך במודל מסחר של בורסה ממוחשבת.

סילברג מכוון גבוה. לפני מספר ימים הודיעה SecondMarket על רכישת בורסה פרטית אחרת, InsideVenture, מה שיהפוך אותו מפיננסייר בוול-סטריט, לחלק מהאליטה של עמק הסיליקון.

בין בעלי המניות המרכזיים ב-InsideVenture שותפים גם קרן NEA, בנק SVB ומספר קרנות אחרות, מה שיספק לזירת המסחר מיקוד הרבה יותר משמעותי כלפי משקיעי ההון סיכון.

"זה יאפשר לנו להרחיב את הרשת מהר", אומר סילברט על העסקה, "זה יספק לנו יכולת לגדול בעמק הסיליקון וכן יכניס ל-SecondMarket את הקרנות NEA ו-SVB, מה שייצור אמון בקהילת ההון סיכון".

בשנה הבאה, סילברט בונה על התפשטות. "אנחנו בודקים באופן רציני התרחבות גיאוגרפית ומחפשים שותפים, גם בישראל (ראו מסגרת)", הוא אומר.

בניגוד לאינטואיציה, דווקא הקרנות אינן מהחסידות הגדולות של אופציות כגון ה-SecondMarket. סילברט לא רואה כרגע קרנות הון סיכון שמוכרות אחזקות בסטארט-אפים במסגרת הבורסה שלו, אלא דווקא רוכשות.

ההסבר נעוץ גם בצד האמון במסגרת המימונית החדשה וגם בתפיסה הכוללת של יוזמות כאלו. בעוד על אתגר האמון יכול סילברט להתגבר באמצעות הכנסת קרנות גדולות כשותפות, מול הטענות על אופי הפעילות ואיכות החברות, זה מעט קשה יותר.

סילברט אינו רואה כך את הדברים, "אף אחד לא יחשוד שפייסבוק או טוויטר הן חברות רעות", הוא טוען.

*אבל הרי כמה פייסבוק כבר קיימות?

סילברט: "רק ל-NEA יש בערך 250 חברות וסביר שחלקן יספקו החזר טוב יותר מאשר פייסבוק, רק שהן עדיין לא התגלו. יש מאות ואפילו אלפי חברות מוצלחות בחוץ".

כדי שהחברות המוצלחות הללו ייכנסו להשקעות באמצעות התשתית שמציעה SecondMarket, צריכים העובדים והמשקיעים בתחילת הדרך להיות מעוניינים בכניסה למודל מימוש שכזה, ולא לחכות לדבר האמיתי, כלומר לרכישה או להנפקה בנאסד"ק. החיסרון במודל שמציע סילברט עלול לבוא לידי ביטוי בערך ובסחירות נמוכים יותר.

"רוב היזמים לא רוצים להתעסק עם רגולציה ורוד-שואו, שנדרשים מחברה שיוצאת להנפקה", מעריך סילברט, "אנחנו מזהים כי באווירה של SecondMarket יש פחות סחירות מאשר בנאסד"ק, אבל היזמים מוכנים לסכן את הערך והסחירות כדי להישאר חברה פרטית ולא להפוך ל'זומבי ציבורי' (Public Zombie) - ויש כמה מאות כאלו בנאסד"ק".

ההון סיכון החדש

את SecondMarket רואה סילברט כמודל לטווח ארוך. המציאות בה פועלות קרנות נמצאת בתהליך של שינוי ובעיני סילברג קיים כרגע חלון הזדמנויות נדיר להשתלב כחלק מהתשתית שתבנה את ההון סיכון של העולם החדש.

"היום חברת סטארט-אפ יכולה לצאת להנפקה אחרי 10 שנים ולא אחרי 5 שנים כמו פעם", הוא מסביר. פרק הזמן הזה, לדעתו, לא ישתנה בהרבה בזמן הקרוב.

לדבריו, "המודל שאנחנו מציעים, ישתלב במודל העתידי של הקרנות. אחרי 5 שנים של השקעות הון סיכון, יעברו לעבוד איתנו, כדי לאפשר לחברה להמשיך להיות פרטית ולהצליח ומצד שני לספק נזילות למשקיעים".

בורסה לסטארט-אפים: בקרוב בישראל?

"בישראל יש המון חברות פרטיות שאנחנו רוצים להיות יותר מעורבים בהן", אומר בארי סילברט בהתייחס לשוק המקומי. לדבריו, SecondMarket נמצאת בשיחות עם חברות ומשקיעים ישראלים, אבל עדיין לא מצאו כאן שותפים להתרחבות במדינה.

לדבריו, "אנחנו לא בתהליך של פתיחת משרד, אבל אנחנו רודפים אחר מקומות שיש בהם קרנות הון סיכון. כרגע יש בנקאים שמציעים את האופציה שלנו לחברות ישראליות".

הדיון האם בורסה פרטית מתאימה או לא לאווירה הישראלית, עתיד להתלקח בקרוב סביב ההון סיכון הישראלי, ולא רק בגלל ש-SecondMarket סימנה את השוק המקומי.

יש שני מודלים כיום להפעלת הבורסות לסטארט-אפים: הראשון דומה לזה שמציעה SecondMarket, של זירת מסחר שמאפשרת גם טרנזקציה בודדת, והשני הוא של בורסה עם מסחר רציף.

למרות ששני המודלים מפוקחים במידה כזו או אחרת, במודל השני, יש יותר מקום להתערבות רגולטורית ומכאן גם יותר תשומת לב לאיכות החברות המשתתפות.

"המבחן העיקרי הוא אם זו זירת מסחר אמיתית, או שבאים לעשות סיבוב", אומר אהרון מנקובסקי, שותף מנהל בקרן פיטנגו ויו"ר איגוד קרנות ההון סיכון הישראלי (IVA), בהסבירו את התנגדותו למודל.

"הלוא אם רוצים למכור את הסחורה, תמצא כבר את הקונה המתאים. הבעיה העיקרית שלי שזה לא יחזיק הרבה זמן. מהר מאוד מה שייצא לשם זה סחורה דרג ב', כי דרג א' אף אחד לא ייסחר", הוא קובע.

לדעת מנקובסקי, המודל של בורסה מפוקחת, שמאפשרת מסחר רציף, הוא הגיוני יותר, אם כי גם לגביו הוא סקפטי. "קשה לי לראות מודל כלכלי ארוך טווח במקרה כזה", הוא אומר ומזכיר את הבורסות שכבר ניסו ללכת בכיוון זה ולא הראו הצלחה גדולה, כגון ה-AIM, הנובו מרשה, ה-AMAX ואפילו הבורסה בת"א.

לדבריו, "יש סימן שאלה האם הציבור יבין שהסיכון גבוה ומה יהיו הביצועים לטווח ארוך. הערכתי היא שבטווח הארוך הציבור לא יעמוד בזה אם המודל יהיה כמו רמת ההצלחות של הון סיכון".

מכיוון שכיום הקרנות עדיין אינן חלק ממשי מהמוכרות בבורסות האלטרנטיביות, כדאי להתעניין יותר בצד של העובדים - האם ייתכן שיש מקום לבורסה מקומית, שתאפשר הנזלה של אחזקות העובדים? יניב שיריון, מנהל פעילות האופציות בתמיר פישמן, לא אופטימי ומזכיר כי ברוב החברות האופציה הזו כלל לא נתונה לעובדים.

"זה דבר שלא מוטמע בחברות ישראליות כמו סטארט-אפים", הוא אומר, "בדרך-כלל באופציות של חברות לא סחירות, העובדים מחכים לאקזיט, ובמקרה הטוב, אם מתעכבים, אז ההנהלה מנסה להכניס את העובדים שימכרו חלק מהאופציות בגיוס. פייסבוק זה עולם אחר במובן הזה. איפה אנחנו ואיפה זה?".