120 מיליון סיבות לדאגה לאוריגו: מימנה חברות במצוקה

לא פחות מ-20% מהמימון שהעמידה קרן המנוף, ניתן לחברות שנקלעו זמן קצר לאחר מכן לקשיים

קרן המנוף אוריגו, שמובילים גבי טרבלסי, גיא ועדיה ודייב גל, מציגה פורטפוליו הלוואות שלפי שעה הולך ומתברר כבעל מאפייני סיכון גבוהים יחסית לשתי קרנות המנוף המתחרות. קרנות אלו הוקמו במחצית הראשונה של 2009 ביוזמת המדינה (אשר מממנת רבע מהשקעותיהן).

נכון להיום, ארבע מעסקאות המימון של קרנות המנוף, מתוכן שלוש של אוריגו, התבררו ככאלו שבהן הועמד אשראי או הושקע אקוויטי בחברה שהייתה, בדיעבד, על סף הידרדרות עסקית ממשית ואיום על המשך פעילותה. עם זאת, מקורבים להנהלת אוריגו העריכו שהקרן תחזיר לפחות את ההשקעה בשלוש החברות הללו, תודות לשיעבודים שקיבלה.

ההלוואות שהעמידה אוריגו לחברות שנקלעו לקשיים כוללות את יצרנית הכבאיות התכוף, שקרסה (אשראי שהיקפו נכון להיום 28 מיליון שקל); חברת ההשקעות אינספייר שהגיעה לסוף דרכה (אשראי של כ-60 מיליון שקל); וחברת הפרויקטים בתחום התשתיות אורד, שנקלעה לקשיים (סך הכל 65 מיליון שקל, כולל השקעה של 20 מיליון שקל בחברה הבת).

כך יוצא, שמימון בהיקף כ-120 מיליון שקל שהעמידה אוריגו (בניכוי 35 מיליון שקל - השקעת אקוויטי באורד והלוואה שטרם מומשה לחברה זו) ניתן לחברות שנקלעו למצוקה. מדובר בכ-20% מסך האשראי שהעמידה עד כה הקרן ובכשליש מהחברות להן העמידה אשראי.

אוריגו, נזכיר, מנהלת נכסים בהיקף כולל של כ-1.3 מיליארד שקל, כך שכ-9% מסכום זה ניתנו לחברות שנקלעו לקשיים, מה שעשוי להצריך מימוש בטוחות (שרק אז יתברר טיבן), ואפילו פירוק החברות.

בהקשר זה, נציין כי גורמים בסביבת תעשיית קרנות המנוף ציינו באוזנינו כי חלק מהעסקאות שעשתה אוריגו בחברות שהתבררו כבעייתיות, עבר קודם לכן בשולחנן של הקרנות המתחרות - שלעתים בחרו שלא לבצע אותן.

מנגד, עסקאות אחרות עברו תחת עיניהם של אנשי אוריגו, שבחרו לא לעשותן. כך המקרה של חברת הנדל"ן דוראה, בשליטת בצלאל איגר, שקיבלה בסופו של דבר מימון בסך 105 מיליון שקל מקרן המנוף בראשית, שוב - זמן קצר לפני שנקלעה למצב בו היא איננה מסוגלת לפרוע את חובותיה.

הרקע של השותפים בקרן אוריגו, בעיקר טרלבסי וגל, מאופיין בהשקעות Turn around ובחברות בקשיים, כך שהכניסה לחברות כאלו אינה מרתיעה את השותפים. בהקשר זה, אומר גורם בשוק, כי לעתים ההזדמנות הטובה קיימת דווקא בחברות המסוכנות יותר, "שם נמצא הרווח".

בסביבת הקרן מסבירים כי באופן טבעי, קרנות המנוף הן לא קרנות השקעה פרטיות רגילות, מאחר שהן פועלות בתוך כללים שהוכתבו להן על ידי המדינה עוד קודם להקמתן. למשל, העובדה ששולחים אותן להשקעה בחברות ש"בהגדרה אינן במצב איתן" או שהמשקיעים בהן זכאים גם להגנת תשואה. עם זאת, לפי הערכות בשוק גם כך ביצועי הקרן חיוביים בסך הכל.

מצב אבסורדי מול המוסדיים

הקשיים אליהן נקלעות חלק מהחברות הנמצאות בפורטפוליו של קרנות המנוף, מעלים סוגיה מעניינת נוספת: המשקיעים המוסדיים - קופות הגמל, קרנות הפנסיה וחברות הביטוח שמנהלות עבור הציבור את כל החסכונות שלו לטווח ארוך - הם אלו שהביאו לקרנות את עיקר הכספים המשמשים אותן להשקעה - 3 שקלים על כל שקל שהמדינה שמה בקרנות, במימון משלם המסים.

המוסדיים, נזכיר למי ששכח, הם אלו שמחזיקים ברוב איגרות החוב שהונפקו בשוק החוץ בנקאי, וזאת כנציגי הציבור הרחב שנתן להם את הכבוד (המתגמל מאוד) לנהל עבורו את החיסכון שלו (לטווח ארוך, קצר ובינוני).

כעת, כשחלק מהחברות שקיבלו מימון מקרנות המנוף, שנועד לאפשר להן את מרווח הזמן למחזור חובותיהן למחזיקי אג"ח, נקלעות לקשיים של ממש, מתגלה לכולנו אבסורד כואב: הקרנות הללו, שמנהלות כסף שהגיע ברובו מהמוסדיים, הרעו פוטנציאלית את מצבם של מחזיקי האג"ח.

זאת, מאחר שבניגוד לרוב הנפקות האג"ח, בקרנות המנוף דאגו לקבל שעבודים, בדרך כלל מדרגה ראשונה, וכעת הן קודמות למוסדיים בהחזר החוב. כלומר, בכל הנוגע לחברות שנקלעות לקשיים עסקיים, קרנות המנוף - שהוקמו בהובלת המדינה במטרה לפתור בעיה בשוק המימון החוץ בנקאי, וגם לסייע לכספי החוסכים שכבר הושקעו בו - דחקו את הציבור הרחב מדרגה אחת מטה בתור למימוש החוב.

ובכל זאת נוע תנוע: אוריגו תזרים 50 מ' ש' לתדביק

קרן המנוף תשקיע 50 מיליון שקל בחברת תדביק, העוסקת בייצור ושיווק אריזות, שבשליטת אילן דרורי וחברת IEL של משפחת מנדל ומשה וקסלר, ובחברה הבת שלה (96%) תדביק-פק. מדובר בעסקה משולבת של חוב ואקוויטי, ובתדביק מציינים כי "החברה תשתמש בכספי ההלוואה לצורך פיתוח פעילות תדביק-פק ועסקיה, ולצורך פיתוח פעילות החברות הבנות של תדביק-פק ועסקיהן".

במסגרת העסקה הנרקמת, שעדיין צריכה לעמוד בתנאים מתלים, אוריגו תקבל לידיה 4.8% ממניות החברה הבת תדפיק-פק, בתמורה להזרמה של 10 מיליון שקל (שתניב לחברה האם תדביק רווח של 6 מיליון שקל). העסקה משקפת לחברה הבת שווי של כ-210 מיליון שקל. תדביק נסחרת בבורסה באמצעות אג"ח בלבד, ולאוריגו ניתנה אופציה להגדיל את חלקה בתדביק-פק בעוד 8.7% מהון מניותיה.

כאמור, ההתקשרות כוללת גם רכיב מרכזי של חוב, בהיקף 40 מיליון שקל, שיישא ריבית שנתית ריאלית של 6%. תמורת האשראי, חברת תדביק תעניק לאוריגו שעבוד לכל מניותיה בתדביק-פק ולהלוואות הבעלים שהועמדו על ידה לחברה הבת. כמו כן, תדביק ותדביק-פק התחייבו לעמוד ביחסים פיננסיים כלפי אוריגו.

חברה רווחית עם נזילות חלשה

חברת תדביק מייצרת ומשווקת אריזות גמישות ועיטורים לאריזות, וכן מכונות למדבקות ולסימון אריזות. תדביק-פק עוסקת בייצור ושיווק של מוצרי עיטור אריזה משלימים ועטיפות נייר. יתרת ההחזקות בחברה הבת, 4%, נמצאות בידי איש העסקים מרון גרינברג. תדביק-פק יציבה וחזקה ובעלת פעילות ברוסיה, דרום אפריקה וספרד.

במחצית הראשונה של 2011 רשמה תדביק בדוחותיה המאוחדים מכירות בהיקף כולל של מעל 310 מיליון שקל, לעומת מכירות של 272 מיליון שקל בתקופה המקבילה ב-2010, כשהחברה מציגה רווחיות תפעולית. בשורה התחתונה נרשם בתקופה זו רווח נקי של 8.1 מיליון שקל, לעומת רווח של כ-2.2 מיליון שקל במחצית המקבילה אשתקד, וכ-11 מיליון שקל בכל 2010.

בספטמבר האחרון העלתה חברת מעלות את הדירוג לתדביק ל-ilBBB מינוס מדירוג של ilBB פלוס, בתחזית דירוג יציבה, וציינה כי "תדביק שיפרה את ביצועיה התפעוליים והפיננסיים במהלך 12 החודשים האחרונים. בעוד שאנו עדיין רואים את נזילות החברה כחלשה, אנו מאמינים כי תדביק תצליח להמשיך ולמחזר את החוב לזמן קצר ואת החלויות לזמן ארוך, כפי שעשתה בעבר".

אם וכאשר תושלם העסקה, היא תהיה העשירית של קרן המנוף אוריגו, המנהלת כאמור נכסים בהיקף כולל של כ-1.3 מיליארד שקל.

העסקאות של קרן המנוף אוריגו
 העסקאות של קרן המנוף אוריגו

צרו איתנו קשר *5988