הפקרות האג"ח

שוק האג"ח הקונצרני התנפח מ-15 ל-300 מיליארד שקל בלי שום בקרה

זה אופנתי מאוד היום לקונן על מר גורלה של הפנסיה שלנו, זה אפילו הפך לספורט לאומי של פוליטיקאים, עיתונאים וכל מי שרוצה להתייפייף ולהציג עצמו פתאום כשוחר הצדק החברתי, אביר הדאגה לציבור והלוחם באנשים החזקים של המשק הישראלי. כן, הטייקונים שדדו את הפנסיה שלנו, גייסו טונות של כסף להשקעות כושלות ומחקו מיליארדים מחסכונות הציבור. כן, גם המוסדיים שיתפו איתם פעולה ופיזרו עליהם, על חבורה מצומצמת של מורמים מעם ("טייקונים"), ערימות של כסף מבלי לבדוק היטב את איכות ההשקעות ומבלי לתמחר כראוי סיכונים.

גם אם נניח שהתיאוריה של אורגיית הכסף הזול הזו נכונה, לכולם, לכל לוחמי החת מטעם עצמם בעיקר, נוח להתעסק במי שנתן ובמי שלקח את המיליארדים ולצבור על גבם הון פוליטי, אבל מאוד לא נוח להתעסק במי שיצר את הקרקע הפורייה הזו שעליה התבצעה חגיגת הכסף הגדול ושבה נטמנו המיליארדים לבלי שוב. ובכן, שני גרפים מיטיבים לתאר את מה שאנחנו מכנים "התנפחות שוק האג"ח הקונצרניות מעבר למידותיו הטבעיות".

הראשון, של פרופ' צבי אקשטיין, לשעבר המשנה לנגיד בנק ישראל, מתאר את שיעור אג"ח החברות בישראל כחלק מהתוצר בהשוואה למדינות כמו ארה"ב, גרמניה ויפן. יש לנו במה "להתגאות": אנחנו אלופי העולם במשקל הכבד שיש לאג"ח הקונצרניות כחלק מהתוצר. קפצנו בתוך שנים ספורות משיעור של 5% לרמה של 25%. לקפיצה החדה והלא מבוקרת הזו יש מחיר, שעליו כולם מקוננים היום.

הגרף השני מכמת את גיוסי האג"ח הקונצרניות בשנים האחרונות. מרמת גיוסים של מיליארדים בודדים לשנה קפצנו לעשרות מיליארדים לשנה. מהיקף שוק של אג"ח קונצרניות של כ-15 מיליארד שקל קפצנו בתוך 7-6 שנים ליותר מ-300 מיליארד שקל. אל תבינו אותנו לא נכון: אג"ח קונצרניות הוא מכשיר לגיטימי וחשוב, מכשיר להשקעה ומכשיר להלוואות תאגידיות, אבל איפה הפרופורציות? כשמתנפחים בלי פרופורציות, כשצומחים בפראיות, במהירות ובלי רגולציה מתאימה, יום התשלום מגיע, והוא הגיע, כרגיל, בעוצמה גדולה.

ועדת בכר שפכה את השמן למדורה

לצמיחה הפראית של שוק האג"ח הקונצרניות היו אחראיים שלושה גורמים: הראשון, המשבר של 2001-2003 שגרם לבנקים הפסדי אשראי גדולים. בעקבות המחיקות בנק ישראל החמיר מאוד את הרגולציה (מגבלות לווה בודד וקבוצת לווים שמגבילות מאוד את היכולת של הבנק לתת אשראי לקבוצה או ללווים גדולים - ה"טייקונים"). התוצאה: צמצום האשראי ללווים הגדולים שמצאו מזור בשוק האג"ח הקונצרניות המתפתח. הגורם השני היה ביטול הנפקות האג"ח המיועדות ב-2003-2004. כחלק מהסדר קרנות הפנסיה הוותיקות הפחית משרד האוצר את שיעור האג"ח המיועדות המוקצה לקרנות, וכצעד משלים הקל את תקנות ההשקעה ואפשר לקרנות להשקיע באג"ח הקונצרניות. התוצאה: זרימה של כ-12 מיליארד שקל מדי שנה שהופנו בתחילה לאג"ח מדינה ובהמשך לאג"ח קונצרניות.

הגורם השלישי, הגורם שהבעיר ושפך דליים של שמן על הגחלים הלוהטים של האג"ח הקונצרניות: ועדת בכר, שהעבירה-הפריטה את קופות הגמל מהבנקים לחברות הביטוח ולבתי ההשקעות ב-2006-2007. התוצאות ההרסניות של ועדת בכר, של המהירות שבה יושמו ההמלצות, של חוסר הפיקוח, של ההפקרות ושל הניסיון המביך לאחז את עיני הציבור ולגנוב את דעתו, תוארו כאן פעם אחר פעם.

ועדת בכר, כמובן, לא התכוונה להזיק לנו, היא באה לברך ויצאה מקללת - הדרך שלה לגיהינום אכן הייתה רצופה בכוונות טובות ונאיביות. היא החטיאה את מטרותיה ולא השיגה אף לא אחד מיעדיה המוצהרים - פתרונות להקטנת הריכוזיות בשוק ההון (זה החמיר), הגברת התחרות (הצחקתם אותנו, אכן הייתה תחרות ומרדף חסר מעצורים להשיג תשואות, שהוביל בתורו להנפקות זבליות ללא ביטחונות ולשימוש באג"ח כהון עצמי), הפחתת ניגודי עניינים (זה החמיר, שקשוקה של לווים ומלווים באותה סירה) ועלויות נמוכות לצרכנים (אין צורך להתפקע מצחוק, כי זה די עצוב: עלייה דרמטית בדמי הניהול שסחטה 5 מיליארד שקל מהלקוחות). למרבה המזל, האוצר הואיל בטובו לתקן במקצת את דרכיו והוציא לדרך רפורמה בדמי הניהול אחרי לחץ ציבורי מסיבי שהתחיל ב"גלובס".

הפוזה המזויפת של הפוליטיקאים

מה שהיה - היה ונגמר, אבל אפשר ללמוד ממנו איך הדברים עובדים במדינת ישראל, איך משווקים רפורמות בפוזה מזויפת של "דאגה לציבור" ואיך הפוליטיקאים, הרגולטורים והעיתונות המגויסת שלהם מנסים אחר כך לכסות על ערוותם, לטשטש את כישלונם ולא לשלם שום מחיר על הנזק שהם גרמו. במקום זה הם מקשקשים בלי סוף על "צדק חברתי" ו"ריכוזיות", רק כדי להחביא את האמת המרה. מיד אחרי חשיפת התוצאות ההרסניות של ועדת בכר, הם גם החלו במסע שיווקי שקרי תחת הסלוגן "הוועדה הצילה את הבנקים מקריסה".

הבנקים הם לא מלאכים כמובן, וגם שם יש חטאים לא מעטים במתן הלוואות, אבל הטענה הזו מופרכת ומנותקת לחלוטין מהמציאות. האשראי שהונפק כאג"ח לא היה הופך מעולם לאשראי בנקאי משתי סיבות: הראשונה, הבנקים הרבה יותר נוקשים באשראי משוק ההון, דורשים ביטחונות ועוד, וזה היה מסנן את רוב החברות הבעייתיות של 2007. השנייה, לבנקים פשוט לא היה מספיק הון כדי לתמוך בצמיחה הפראית של 200 מיליארד שקל באשראי בתוך 5 שנים, מה גם שהמגבלות הרגולטוריות לא היו מאפשרות להם לחלק אשראי ללווים הגדולים.

ועניין נוסף: הבנקים העדיפו לנהל את קופות הגמל בשמרנות יחסית והתבססו על מודל של תשואה יציבה ונמוכה לאורך זמן. כיוון שהלקוח שלהם היה שבוי, לא הייתה לבנקים שום סיבה להתפרע בסיכון כדי להציג תשואה גבוהה. באופן אבסורדי, הלקוח הוא ששילם את מחיר התחרות בכל מחיר על תשואה, תחרות שהכניסה לתיקים שלנו אג"ח מפוקפקות שמימנו רכישת קרקעות במקומות "אקזוטיים".

דבר נוסף שאפשר ללמוד ממה שקרה, החשוב יותר, הוא מה צריך לעשות, ומה שצריך לעשות הוא להנחיל את הרגולציה הנוקשה על מתן אשראי לבנקים גם על הגופים המוסדיים. כמו שפישר ודודו זקן יושבים על צווארם של הבנקים במגבלות מגוונות, כך גם צריך לשבת על צווארם של הגופים המוסדיים במגבלות דומות של לווה בודד וקבוצת לווים ועוד. בשביל ההתחלה וכדי למנוע את הצרות שעלולות עוד לנחות, חייבים למנות רגולטור שיפקח על בתי השקעות. אולי תופתעו לשמוע, אבל אין אחד כזה היום. אם זה היה קורה, חלק גדול מהכסף שנשפך על הטייקונים ושעליו מקוננים היום הפוליטיקאים והרגולטורים, מעולם לא היה בא לאוויר העולם.


היקף גיוסי
 היקף גיוסי

אגח קונצרני
 אגח קונצרני

eli@globes.co.il

צרו איתנו קשר *5988