מורה נבוכים לפסגה האירופאית: כל ההחלטות וכל המשמעויות

לפני שממהרים להתרגש מתגובת השווקים האופטימית להכרזות מנהיגי אירופה בשבוע שעבר, לאחר הפסגה בת-היומיים שקיימו בבריסל, חשוב להבין את פשר שטף ההודעות שיצאו מהפסגה - ואת המשמעויות שלהן, לטווח הקצר והארוך.

במסגרת הפסגה, נזכיר, הסכימו מובילי המדיניות הפיננסית ביבשת על הקמתו של "מכניזם משותף לפיקוח פיננסי" (financial supervisory mechanism), כלומר מעין משרד אוצר משותף כלל-אירופי. כמו כן, הסכימו המנהיגים על מדיניות ברורה יותר הנוגעת לפיקוח המערכת הבנקאית ביבשת, ורכישות אג"ח ממשלתיות של כלכלות אירופה בשוק המשני.

אז אילו החלטות התקבלו בדיוק בפסגה, מדוע, ומה המשמעויות שלהן לשווקים?

פיקוח בנקאי אחיד באירופה

במסגרת הפסגה הוחלט כי הבנק המרכזי האירופי (ECB) ייהפך לסמכות העליונה של המערכת הבנקאית בגוש האירו, ולמעשה לפקח על פעילות הבנקים המרכזיים בכל מדינות הגוש. הנציבות הכלכלית של האיחוד האירופי צפויה להגיש הצעה מפורטת בנוגע לסמכויות הבנק, בקרוב מאד, במטרה שתאושר עד סוף השנה, או לכל המאוחר בתחילת שנת 2013.

מדובר בצעד מקדים להקמתו של איחוד בנקאי פר-אקלנס בגוש האירו, עליו דובר רבות, אשר צפוי לכלול מנגנוני פיקוח ואכיפה לפעילות הבנקים כפי שקיימים בכל מדינה ומדינה - כולל קרן מיוחדת לתמיכה בבנקים ברמה הכלל-אירופאית, וביטוח פקדונות לבנקים מרכזיים ברמה הבינלאומית.

מדוע הדבר נדרש? המערכת הבנקאית באירופה סובלת ממשבר אמון ונזילות שנמשך מאמצע שנת 2011, בעוד בנקים באירופה מהססים "לשחרר" אשראי לשווקים ואף זה לזה. בעקבות המצב, ה-ECB נאלץ כבר בסוף 2011 להזרים הלוואות בריביות נמוכות לבנקים ביבשת, בכדי להמריץ מעט את האשראי בשווקים.

הקמתו של גוף פיקוח שכזה, תסייע בהגברת אמון המשקיעים בבנקים ותאפשר פיקוח על פעילותם, כמו גם הבטחה להזרמת הון לבנקים "חלשים" בעתות מצוקה וחירום (וראו הסעיף הבא).

סיוע ישיר לבנקים באירופה

תחת החוקים הקיימים כיום באירופה, אם לממשלה כלשהי אין מספיק כסף בכדי לחלץ ולהלאים את הבנקים שלה בעתות משבר, אותה ממשלה יכולה ללוות כסף מקרנות החילוץ של גוש האירו (ה-EFSF וה-ESM) לטובת אותה מטרה.

אולם, ההלוואות המדינות מגדילות למעשה את חובותיה של אותה ממשלה, ומכניסות אותה למעין "מעגל רשע" (vicious circle) בעייתי מאד. הממשלה לוותה את הכסף בכדי לסייע לבנקים, אולם מגדילה את חובותיה ומובילה לעליית תשואות האג"ח הממשלתיות שלה - אשר גוזרות בתורן עלייה גם בתשואות האג"ח של הבנק עצמו, ומקשה עליו למחזר את חובותיו.

לפיכך, החליטו המנהיגים באירופה לאפשר כי תחת פיקוח ה-ECB, לבנק האירופי תהיה שליטה תפעולית ישירה על הבנקים בגוש האירו, ולפיכך יוכל הבנק לעשות שימוש בקרנות החילוץ האירופאיות להלוות באמצעותן ישירות לבנקים הנזקקים.

המשמעות: הממשלות לא יצטרכו להיות מעורבות בחילוץ הבנקים, ולפיכך לא ייאלצו להגדיל את חובותיהן בכדי לסייע לבנקים שלהם.

אישרור החילוץ הבנקאי לספרד

ספרד, הסובלת ממערכת בנקאית "חלשה" במיוחד, תקבל סיוע של כ-51-62 מיליארד אירו עבור המערכת הבנקאית שלה, כמו גם "רשת ביטחון" של מזומנים נוספים מקרנת החילוץ של גוש האירו. המטרה: לחלץ את המערכת הבנקאית הכושלת במדינה.

ההלוואות עצמן צפויות להתקבל, ככל הנראה, מקרן החילוץ (הזמנית) של אירופה, ה-EFSF (European Financial Stability Facility), ובהמשך להיות מוסבות תחת מנגנון הייצוב הקבוע של אירופה, ה-ESM (European Stability Mechanism), אשר צפוי לעמוד על כנו במהלך החודש הקרוב (יולי).

ההלוואות לספרד, יש לציין, לא תהיינה מתועדפת באופן מיוחד מול הלוואות קיימת של המדינה - חשש אשר הוביל משקיעים למכור את האג"ח הספרדיות, מתוך חשש כי חובותיהם ישולמו אחרונים על ידי הממשלה (בעוד את ההלוואות לבנקים, תיאלץ לשלם קודם), בתרחיש של חדלות פירעון.

עד שה-ECB יוכרז כסמכות הבנקאית העליונה ביבשת, תיאלץ הממשלה הספרדית ללוות את הכסף מה-ESM ולהעבירו לבנקים. אולם, ברגע שהבנק האירופי יקבל את הסמכויות המיוחלות, יתקבלו שאר ההלוואות באופן ישיר מה-ECB לבנקים. בנוסף, הבנקים בספרד ישתמשו בהלוואות העתידיות הללו בכדי לשלם בחזרה את חובותיהן לממשלה הספרדית, ולפיכך יבטלו למעשה את הליך הגדלת חובותיה המדאיג מאד את המשקיעים.

גמישות בהתערבות בשוקי האג"ח

לקרנות החילוץ באירופה, ה-EFSF וה-ESM, ישנה כבר הסמכות להתערב בשוקי האג"ח הראשוני והמשני, כמו גם להעניק "קו אשראי" במסגרת תוכנית חילוץ (דוגמת אלה שקיבלו יוון, אירלנד ופורטוגל).

התערבות בשוקי האג"ח, הכולל קניית אג"ח ממשלתיות של כלכלות "חייבות" באירופה, מהווה צעד של הבעת אמון ומסייע ללחיצת תשואות האיגרות כלפי מטה. ולפיכך בפסגה, תחת לחץ ספרדי ואיטלקי כבד, אישרו מנהיגי גוש האירו תנאים מקלים יותר להתערבות חיצונית בשוקי האג"ח במטרה להוריד את עלויות החוב למדינות אירופה.

מנהיגי אירופה החליטו כי קרנות החילוץ יוכלו להשתמש בכל האמצעים שברשותן - רכישת אג"ח בשוק הראשוני, המשני וכן במהלכי מינוף נוספים - בכדי לסייע להוריד את עלויות החוב של מדינות, בהינתן דרישה בנושא. מנגד, הממשלות הדורשות סיוע שכזה, יידרשו עדיין להגיש בקשה רשמית בנושא ולחתום על מזכר הבנות.

אז איפה השינוי הגדול? בניגוד לסטטוס-קוו הקודם, הפעם מנהיגי אירופה הסירו את הצורך להערים קשיים נוספים על מדינות המבקשות סיוע חיצוני וחיוב לרפורמות פיסקאליות נוספות (דוגמת צעדי צנע כמו העלאת מסים, הפרטות וכיוצ"ב).

בנוסף, ביטלו מנהיגי אירופה את "הביקורים הרבעוניים" למדינות המבקשות סיוע, שהתבצעו עד כה על ידי ה"טרויקה" (משלחת של האיחוד האירופי, קרן המטבע הבינלאומית והבנק האירופי) - במטרה לבחון את עמידת אותה מדינה ביעדיה הפיסקאליים. זאת, לאחר שבפסגה הוסכם כי יש להבדיל את התערבות קרן המטבע בהליך הבקרה.