לאומי שוקי הון: שוק האג"ח המקומי לא אטרקטיבי, בוול סטריט עוד לא ראינו את התחתית

המשקיעים, גם במניות וגם באיגרות חוב, עדיין לא רואים אור בקצה 2018 שמגיעה בימים אלו לסיומה. לאחר שבמשך מרבית חודשי השנה רשמו מדדי המניות בארץ ובעולם עליות, החל מאוקטובר חל שינוי דרמטי והם צנחו תוך עלייה משמעותית ברמת התנודתיות. הירידות נמשכו ואף החריפו בימים האחרונים, על רקע עלייה בהיקף הסיכונים שרואים המשקיעים. מעל לכל מרחף החשש ההולך וגובר מפני האטה דרמטית בקצב הצמיחה העולמי והמקומי, ואולי אף גלישה למיתון בשנה הבאה.

עם זאת, בסקירה מקיפה שפרסמו כלכלני לאומי שוקי הון, הם לא צופים האטה במשק או מיתון באופק, ומעריכים כי כלכלת ישראל תמשיך לצמוח בקצב דומה לקצב ששרר בשנה הנוכחית - סביב 3%-3.5%. להערכתם, "נראה כי הצריכה הפרטית תמשיך להוות מנוע צמיחה עיקרי - כמו גם המשך הגידול בהשקעות בענפי המשק".

 מדד ת"א 125: הריבית צנחה, המכפיל לא השתנה

עוד צופים בלאומי שוקי הון כי האינפלציה ב-2019 תמשיך להיות מרוסנת, על רקע התמתנות צפויה במחירי הדיור, יציבות בשער השקל והמשך מציאות של מחירי סחורות נמוכים יחסית. עם זאת, "גל ההתייקרויות הצפוי במשק בתקופה הקרובה אמור לשמור את סביבת האינפלציה סביב הגבול התחתון של יעד יציבות המחירים - קרי 1%". לכן, להערכתם, ריבית בנק ישראל תעלה, אבל בקצב איטי. לפיכך, "סביבת הריבית תישאר נמוכה יחסית גם לאורך שנת 2019. אנו מעריכים כי בנק ישראל יעלה את הריבית במספר פעימות, בין אחת לשלוש, בנות 0.25% כל אחת".

 מכפיל הרווח הנקי: עדיין זול אבל הרבה פחות

שוק האג"ח המקומי: "דירוג גבוה, מח"מ קצר"

לגבי שוק האג"ח הממשלתי מציינים בלאומי שוקי הון כי הוא "לא נראה אטרקטיבי, נוכח המשך תהליך העלאת ריבית בנק ישראל והציפייה לעלייה בתשואות - בפרט בחלק הקצר של העקום. להערכתנו, תלילות העקומים בישראל, שגבוהה מאוד בהשוואה לעולם, צפויה להתחיל לרדת במהלך השנה. לאחר תקופה בה נפתח פער תשואות שלילי, בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב, השנה אנו צפויים להיות עדים לצמצום הפערים בכל הטווחים".

לדבריהם לא מן הנמנע כי "בטווח של 10 שנים, הפער השלילי יימחק לחלוטין. ברמת התשואות הנוכחית, אנו ממליצים על מח"מ החזקות קצר-בינוני של עד ארבע שנים. מבחינת אלוקציה בין שקלים לא צמודים וצמודי מדד, אנו ממליצים על החזקה עודפת קלה באפיק צמוד המדד".

להערכתם שוק האג"ח הקונצרניות נראה גם הוא פחות אטרקטיבי, על רקע הסיבות שהוזכרו בקשר עם האג"ח הממשלתיות, וכן על רקע המשך תהליך צמצום הנזילות בעולם והירידה ב"תיאבון לסיכון". ההמלצה של לאומי היא להחזיק בעיקר חברות איכותיות בדירוג גבוה, ובמח"מ קצר יחסית.

ארה"ב: לא בתחתית, אך "פוטנציאל הירידות מוגבל"

שוקי המניות של ארה"ב עומדים להיכנס לשנת 2019 עם רמת תנודתיות שהיא הגבוהה ביותר ששררה מאז 2011. מנגד, מציינים בלאומי, כי "אחרי ירידות השערים האחרונות, השנה הקרובה מתחילה עם מחירי מניות נוחים יחסית".

ריבית הפדרל ריזרב צפויה למצות את מהלך העלייה ב-2019, גורם שעשוי לתמוך במדדי המניות במחצית השנייה של השנה. גם התקדמות במלחמת הסחר, שאת הסימנים הראשונים שלה ראינו בהפסקת האש עם סין, עשויה לשמש כזרז. יחד עם זאת, "רשימת הסיכונים בפתח השנה החדשה אינה קצרה והיא מהמשמעותיות שזכורות בשנים האחרונות". בין השאר כוללים הסיכונים מיצוי פוטנציאל הצמיחה; דעיכת השפעת הטבות המיסוי של טראמפ; העמקת מלחמת הסחר; האטה בכלכלה האמריקאית לצד צפי להאטה בצמיחה העולם - השפעה על הייצוא האמריקאי; עקום ריבית שנמצא לקראת התהפכות לצד עלייה במרווחי האשראי; ושינוי פרדיגמה של הבנקים המרכזיים בעולם, שעוברים למדיניות נורמליזציה ונסיגה מההרחבות.

בלאומי שוקי הון סבורים שעדיין לא ראינו את התחתית, כך שהיא תיקבע איפה שהוא במהלך 2019. "הפד וה-ECB התחילו כבר לנקוט בשפה 'יונית' יותר, ולנוכח הירידה בציפיות האינפלציה הם יוכלו להרשות לעצמם לשוב ולתמוך בשווקים - כבר בטווח הזמן הבינוני, כלומר במהלך 2019. איננו צופים מיתון בכלכלה האמריקאית אלא מגמה של האטה, ולכן בהסתמך על מקרי עבר, פוטנציאל הירידות בשוק המניות הוא יחסית מוגבל. הירידות בתקופות מסוג זה הן קצרות יחסית בזמן ובעוצמתן. ככל הנראה, טרם ראינו את התחתית, אך היינו מצפים שנקודת השפל במדדים המובילים (S&P 500 ונאסד"ק) תהיה נמוכה בכ-20% מהשיא - לא מעבר לכך".

שוק המניות המקומי: ממערב תיפתח הרעה

לגבי הבורסה של תל אביב מציינים כלכלני לאומי שוקי הון כי הנתונים הכלכליים של ישראל בהחלט תומכים בשוק המניות המקומי: צמיחה נאה, חברות רווחיות, ריבית נמוכה, אינפלציה מרוסנת ומעל לכל - תמחור סביר והוגן. לכאורה, "כל מה שצריך בכדי לעודד השקעה באקוויטי. אז זו בדיוק הנקודה, שמההיבט הפונדמנטלי המניות המקומיות יותר מראויות להשקעה, אבל רמת הסיכון קפצה מדרגה".

"סיכון ההשקעה באקוויטי המקומי מצוי בעיקרו במישור המסחרי. שוק המניות בישראל מתואם בעיקר עם עמיתו האמריקני, כאשר עד לפני שלושה חודשים המניות בארה"ב הפגינו חסינות, תוך שהן 'מתעלמות' מירידות השערים בעולם. ברבעון האחרון של השנה התמונה השתנתה, שכן ארה"ב הצטרפה למגמת השלילית - וזו, בהחלט עלולה לגלוש גם אל תוך השנה הבאה. בכל מה שנוגע לשוק המניות המקומי, זו בהחלט סכנה", אומרים בלאומי.

בהינתן רמות המחירים, איכות התוצאות העסקיות והסיכונים הצפויים, מעריכים שם כי מגזרי הגז, הזיקוק, הבנקאות והמזון יציגו ביצועים עודפים בשנה הבאה. המניות שצפויות להציג תשואה עודפת בשנה הבאה הן רציו, בזן, רמי לוי, פתאל, פוקס, דנאל ושוהם ביזנס.

השקל ישוב כנראה להתחזק מול הדולר

לגבי היחלשות השקל מול הדולר בחודשים האחרונים אומרים בלאומי כי הגורמים שהביאו להיפוך מגמת השנים האחרונות עדיין כאן - ובעוצמה: הפרש הריביות ועלויות גידור כבדות; ירידות בבורסות העולם; חולשה בנתוני המאקרו (עודף נמוך יותר בתזרים, מדד נמוך למרות חולשת השקל לאחרונה, גידול בגרעון התקציבי, תל"ג בנסיגה ועוד), וחוסר יציבות פוליטי וגיאופוליטי גובר.

גורמים אלה עדיין איתנו, והם ימשיכו לתרום להיחלשות השקל. עם זאת הם כותבים, כי "זה לא יהיה בלתי סביר שבמהלך שנת 2019 נחזור במהפך חד לעידן השקל החזק". שני גורמים מרכזיים יתרמו לשינוי הכיוון: סיום תוואי העלאות הריבית בארה"ב, והתגברות הלחצים האינפלציוניים בטווח הקצר בישראל. "שני אלה יתרמו לצמצום הפרשי הריבית וקיטון בעליות הגידור, לשוק שככל הנראה אינו מגודר דיו (פוטנציאל למהלך מכירת דולרים מהיר). בנוסף, גם להתייצבות הבורסות ו התגברות השפעות הגז, לצד פרויקטים גדולים אחרים - שיכניסו דולרים וישפרו את סביבת המאקרו - תהיה תרומה חיובית להתחזקות השקל".

 צפי הריבית של הפד ובנק ישראל עד 2020

כלכלני לאומי צופים כי הדולר ייחלש ככל הנראה מול מטבעות מרכזיים בעולם על רקע התקרבות סוף המחזור החיובי במשק האמריקאי. ארבעה גורמים עיקריים ישפיעו על המסחר במטבעות: חששות מאירועים כלכליים שיזעזעו את השווקים (איטליה, ברקזיט, ארגנטינה), מדיניות הפד, האטה כלכלית גלובלית, וגלישת מגמת הבדלנות הפוליטית לזירה הכלכלית. "הליש"ט צפויה להמשיך להיסחר בעצבנות. מומלץ להפחית או לגדר חשיפה למטבע עד שתתבהר תמונת הברקזיט".

הסחורה המועדפת - זהב

מדד הסחורות העולמי רשם בשנה האחרונה ירידה של כ-8%, בהובלת מחירי האנרגיה והמתכות היקרות והתעשייתיות. "גם 2019 צפויה להיות שנה מאתגרת עבור שוקי הסחורות, כשמלחמת הסחר עדיין בכותרות וכבר רואים השפעה מסוימת שלה על הכלכלה בסין. השונות בהתנהגות מחירי הסחורות צפויה להיות גבוהה ביותר, כאשר מחירו של האלומיניום עלול להגיב בעליות עם התפתחויות חדשות בנוגע לסנקציות של ארה"ב על רוסיה", מעריכים בלאומי שוקי הון.

בשוק האנרגיה, שני גורמים משמעותיים ישפיעו על מחיר הזהב השחור: יכולתו של אופ"ק להמשיך ולשלוט בשוק האנרגיה, והרגולציה החדשה בשימוש בדלק נקי בספנות. לסיכום מעריכים בלאומי, כי "מחירי האנרגיה צפויים לשמור על רמתם הנוכחית, עם סיכוי להמשך ירידות. חולשה של הדולר עשויה לתמוך במחירי הסחורות בשנה הקרובה, אך הסחורה המועדפת עלינו לשנת 2019 היא הזהב". 

בלקרוק: להתמקד במניות בארה"ב ובשווקים המתפתחים

בדומה ללאומי שוקי הון, גם כלכלני ענקית ההשקעות בלקרוק מעריכים כי צפויה האטה בצמיחה העולמית. בסקירה שפרסמו לקראת 2019 כתבו, כי "אנו צופים האטה בצמיחה הגלובלית ובהכנסות של חברות בשנת 2019, עם כניסתה של כלכלית ארה"ב לשלב מאוחר במחזור הכלכלי. לדעתנו, מדיניותו של הבנק המרכזי הפדרלי של ארה"ב תהפוך תלויה יותר ויותר בנתונים הכלכליים, ככל שהוא קרב למצב שבו הריבית תהיה ניטרלית, מה שהופך את האפשרות של הפסקת העלייה של שיעורי הריבית למקור משמעותי מאוד של אי ודאות".

עם זאת, ולמרות התנודתיות הגבוהה בשבועות האחרונים, כלכלני בלקרוק אופטימיים בנוגע להשקעה בשוקי המניות של ארה"ב בשנה הבאה. לדעתם, רווחי החברות ימשיכו לצמוח גם ב-2019, אם כי בקצב נמוך מזה של השנה. "למרות שהמחזור הכלכלי בארה"ב מתקרב לסופו ככל הנראה, בתקופות דומות בעבר רשמו מדדי המניות עליות נאות לאחר שנה בה נרשמה עלייה חדה ברווחים במקביל לירידה במניות מסיבות שונות".

בארה"ב ובשווקים המתפתחים צפויה צמיחה ממוצעת של כ-9% ברווחי החברות בשנה הבאה (לפי התחזיות הנוכחיות של האנליסטים), בעוד באירופה הגידול ברווחים יסתכם ב-2%-3% בממוצע. על רקע הפסימיות הנוכחית בשווקים, כשחלק גדול מהסיכונים (כמו השפעות אפשריות של מלחמת הסחר בין ארה"ב לסין) כבר מגולם במחירי המניות "אנו רואים פוטנציאל לריבאונד בשוקי ההון ב-2019 כשמדדי המניות יספקו תשואה חיובית, אבל נמוכה".

הסיכונים בשוקי ההון הולכים ומתגברים לאחרונה כשהמשמעות היא למעשה "דרישה" מהמשקיעים להגיע לאיזון בין הסיכונים לבין התשואות בכל הקשור להשקעותיהם: חשיפה לאיגרות חוב ממשלתיות כבולם זעזועים שיגן על תיק השקעות, ובה בעת הקצאה זהירה לנכסים עם יחסי סיכון/תשואה אטרקטיביים למשקיעים.

כלכלני בלקרוק מעריכים, כי "השווקים פגיעים לחששות מפני מיתון מתקרב והולך, למרות שלדעתנו יש סיכון נמוך שבשנת 2019 יתרחש מיתון בארה"ב. המדיניות המוניטרית עדיין אינה מדיניות שמגבילה את הכלכלה, ישנם מעט מאוד סימנים של התחממות יתר כלכלית והיעדרן של נקודות של פגיעות פיננסית מצביעים על המשך ההתרחבות הכלכלית".

"הצל העיקרי שמעיב על שווקי ההון הוא המתחים בתחום הסחר בין ארה"ב לסין והמלחמה בין שתי מדינות אלה להשגת עליונות טכנולוגית. הסיכונים הקשורים במלחמות הסחר משתקפים לדעתנו במחירי הנכסים במידה גדולה יותר מאשר לפני שנה, אך יש לצפות כי התפתחויות בתחום זה יגרמו להתקפי חרדה בשווקים".

באירופה יש חשש כבד "מפני סיכונים פוליטיים בטווח הבינוני, כנגד רקע של צמיחה כלכלית חלשה. לדעתנו, בשווקים המתפתחים, הסיכונים הספציפיים למדינות מסוימות עשויים להיחלש ואנו עשויים לראות מדיניות כלכלית ממריצה מצד ממשלת סין במטרה לייצב את כלכלת המדינה", ציינו בבלקרוק.

למרות שהמניות באירופה זולות יותר מארה"ב, בבלקרוק ממליצים להימנע מהשקעה ביבשת הישנה, כאמור עקב אי ודאות גיאופוליטית ברמה גבוהה, ולהתמקד בארה"ב ובשווקים המתפתחים. ברמת המיקרו, הם ממליצים להתמקד בחברות חזקות, עם מאזנים חזקים ותזרימי מזומנים גבוהים.

סקטור שירותי הבריאות והתרופות (health care) הוא המועדף עליהם, לצד מוצרי צריכה בסיסיים (Staples) וכך גם מניות טכנולוגיה גדולות ש"מציגות מצמיחה ברווחים ומאזנים חזקים". עם זאת, סקטורי הבריאות והטכנולוגיה חשופים לשינויים וגזרות מצד הרגולטורים בעולם. הסקטורים הפחות מומלצים להשקעה, לדברי בלקרוק, הם פיננסים, תעשייה ואנרגיה.