אינפלציה | ניתוח

האינפלציה בישראל ובעולם: שאלות להמשך הדרך

לנוכח הישארות יעד האינפלציה בישראל ללא שינוי במאפייניו יותר מ-16 שנים, ולאור הדיון המתקיים בעולם לגבי יעדים, הגדרתם ואופן השגתם, יש מקום לדיון ציבורי בנוגע ליעד יציבות המחירים של ישראל

נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון / צילום: איל יצהר
נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון / צילום: איל יצהר

הרקע לאימוץ יעדי אינפלציה בעולם היה קשור לאכזבה בשנות ה-80-90 מאי-יעילות של גישות שונות בהפחתת האינפלציה לרמה של "יציבות מחירים". במסגרת זו ניסו מדינות רבות להוריד אינפלציה חד-ספרתית גבוהה או דו-ספרתית נמוכה לרמה של "יציבות מחירים" באמצעות שלל שיטות לא מוצלחות במיוחד.

עם השיטות האלה ניתן למנות את קביעת יעדי הגידול של מצרפים מוניטריים (כמות הכסף בהגדרות שונות), שההיגיון מאחוריהם היה שלפי תורת כמות הכסף, הגידול בכמות הכסף הוא משתנה - לא יחיד, אבל חשוב - שמשפיע על האינפלציה; שערי חליפין קבועים, במיוחד במדינות הסובלות ממידה רבה של "דולריזציה", כפי שהיה בישראל בשנות ה-80, וזה גרם לשחיקת מידת תחרותיות היצוא, הגברת כדאיות היבוא ויצירת "מטרה" נוחה למתקפות ספקולטיביות על השער; יצירת רצועות ניוד לשער חליפין, תוך קביעת "קצב הזחילה" לשער החליפין - מהלך "שלא עבד", משום שאינפלציה היא לא רק תוצאה של פיחות או ייסוף, ויש הרבה גורמים אחרים שמשפיעים.

היישום של יעדי אינפלציה היה באמצעות כמה "רכיבים" חשובים, ובהם: קביעת יעד ברור, מוצהר, מוגדר היטב מבחינת המדד שנבחר; יצירת מסגרת מדיניות כלכלית מתאימה, עם דגש על אמינות ועצמאות הבנק המרכזי, לשם השגת היעד, הצופה פני עתיד ומפעילה כלי מדיניות, ובראש מדיניות הריבית בהתאם, תוך ייצור של התנאים להשגת היעד. היישום לא היה פשוט, והיו "סיבוכים" כמו אי-הפנמת יעד האינפלציה על ידי קובעי המדיניות התקציבית, ואז המדיניות הזאת עלולה לפעול בדרך המאיצה אינפלציה, בעוד המדיניות המוניטרית תנסה לפעול בכיוון הפוך.

שער החליפין של השקל
 שער החליפין של השקל

הרקע החריג בישראל ליעד האינפלציה

בישראל, יעד האינפלציה נוצר בראשית שנות ה-90 כתוצר לוואי של מעבר לרצועת ניוד שער חליפין אלכסונית. מדובר ברצועת ניוד שהתחילה לפעול ב-1993, לאחר שהרצועה האופקית, שקדמה לה, תרמה למתקפות ספקולטיביות על שער החליפין.

המתקפות באו על רקע זה שהאינפלציה בישראל באותה תקופה, לאחר תוכנית הייצוב של 1985, היתה בקצב דו-ספרתי (16%-18% בשנה), בעוד האינפלציה במדינות הסחר העיקריות של ישראל היתה חד-ספרתית נמוכה. כשנוצר פער מצטבר משמעותי מספיק בין האינפלציה בישראל לבין זו שבחו"ל, השוק ציפה, ואף כפה באמצעות מתקפה ספקולטיבית, פיחות מתקן של השקל כדי לפצות על השחיקה בתחרותיות היצוא של ישראל על רקע ההתייקרות המקומית, שהיתה רבה במידה ניכרת מזו שביעדי היצוא.

כדי להתגבר על הבעיה, הוחלט לנייד את שער החליפין במסגרת של אלכסון, שיכתיב תוחלת פיחות על פני זמן בקצב התואם להפרש שבין יעד האינפלציה בישראל לבין האינפלציה הצפויה במדינות הסחר, על פי סל מטבעות. כדי לקדם יוזמה זו, היה צורך ביעד אינפלציה שלא היה קיים עדיין באותה עת לישראל, ואז נוצר לראשונה יעד אינפלציה של 14%-15% בישראל, בראשית 1993.

כלומר, המוטיבציה ליצירת יעד אינפלציה בישראל הייתה שונה מזו של מדינות העולם, והדבר יצר בלבול בקרב כמה מקובעי המדיניות, שחשבו כי מדובר בתחזית, שייתכן כי תתממש וייתכן שלא, וטעו בכך שלא הבינו שיעד הוא דבר שיש להשקיע מאמצים ותכנון מדיניות כדי לחתור להשגתו ולהשאיר את הדברים ליד הגורל.

יעדי האינפלציה והקצב שלה בפועל בישראל
 יעדי האינפלציה והקצב שלה בפועל בישראל

הגדרת יעד האינפלציה בישראל

היעד הוגדר במונחי השינוי במדד המחירים לצרכן הכולל, שהוא הבסיס להצמדות בישראל (שכר, תשלומי ריבית, משכנתאות ועוד). הפרמטרים של היעד התעדכנו מספר רב של פעמים מאז השקת היעד בראשית שנות ה-90. מדובר בעיקר בהפחתה הדרגתית של רמת היעד לכיוון של "יציבות מחירים". נוסף על כך, היעד היה בחלק מהזמן נקודתי, ולנוכח כך נוצר קושי "לקלוע" בנקודה, ולכן עם הזמן היעד הפך להיות מוגדר כטווח.

היעד הנוכחי, בפרמטרים הנוכחיים, של 1%-3%, קיים ללא שינוי מאז 2003. קביעת היעד בטווח זה היתה בהתאמה למקובל בעולם, שם בעת ההיא, של קביעת היעד, ההערכה הרווחת היתה שיציבות מחירים - כלומר, האינפלציה שאיננה משפיעה באופן מהותי על החלטות כלכליות - היא כ-2%. ביצועיו של יעד זה (בפרק זמן של 200 חודשים) היו: 21% מהזמן - האינפלציה היתה מעל לגבול העליון של היעד; 44% מהזמן - האינפלציה מתחת לגבול התחתון של היעד; ורק ב-35% מהזמן האינפלציה בפועל מצויה בטווח היעד.

לנוכח הישארות היעד, ללא שינוי במאפייניו, יותר מ-16 שנים, וכן לאור הדיון המתקיים בעולם לגבי יעדים, הגדרתם, ואופן השגתם, יש מקום לדיון ציבורי בנושא היעד של ישראל.

הדיון בעולם בא על רקע כמה סיבות: האינפלציה ירדה במדינות רבות אל מתחת ליעד באופן עקבי; לא ברור אם יש בידי המדיניות המוניטרית את הכלים להשגת היעד, וזאת חלף או נוסף על שימוש במדיניות לא קונבנציונליות, כמו ריבית שלילית והרחבה כמותית; ויש לבטים לגבי האופן הרצוי של בנקים מרכזיים להציג את מסגרת המדיניות.

בישראל, יעד יציבות המחירים נקבע על ידי הממשלה, ובנק ישראל אמור ליישמו, אבל בהיות הבנק גם יועץ כלכלי לממשלה, הגיוני שיטפל במסגרת התיאורטית ובהמלצות מעשיות הכרוכות ביעד.

הגיע הזמן לבחון מחדש את נושא היעד

נראה כי הגיע הזמן לבחון את האפשרות של שינוי היעד הנוכחי לטובת יעדים אחרים. אפשר לחשוב על שינוי יעד האינפלציה ליעד של רמת מחירים, ובכך למקד את המדיניות בהפחתת יוקר המחיה, ולא רק בשמירתה ברמה הנוכחית עם זחילה כלפי מעלה.

יעד של רמת מחירים יכול לאפשר תקופות של אינפלציה נמוכה ואף שלילית, בלי שזה יכפה על בנק ישראל מגבלות במדיניות הריבית, בפרט כאשר לתקופות של ירידת מחירים קדמו תקופות של עליית מחירים.

גישה אחרת בעולם מציעה לבחון את האפשרות של יעד המוגדר כממוצע של האינפלציה על פני פרק זמן מוגדר מראש. יש גם המצדדים ביעד צמיחה נומינלי, שלמעשה מביא בחשבון שני יעדים - יעד ריאלי של צמיחה ויעד אינפלציה של מחירי התוצר.

גישה נוספת היא של הגדרת היעד במונחי מדד מחירים לצרכן, שאיננו המדד הכולל, כמו לדוגמה, יעד במונחי מדד מנוכה אנרגיה, פירות וירקות והשפעות ממשלה. הרעיון הוא בהגדרת היעד במונחי מדד המנכה רכיבים שריבית בנק ישראל אינה יכולה להשפיע עליהם.

חברת Standard and Poor's Global Ratings פרסמה מאמר שטוען כי יכול להיות שאי-השגת יעד האינפלציה בגוש האירו נובעת מכך שהיעד איננו מוגדר בצורה "ריאליסטית", התואמת את המציאות של משקי בית אירופיים. הטענה היא שיש להתמקד במדד שבו ממזערים את משקלו של החלק "הסחיר", המושפע במידה דומיננטית ממחירים שמחוץ לאירופה - שעליהם הריבית האירופית אינה יכולה להשפיע במידה רבה. מנגד, יש צורך להגדיל ביעד הנבחר את הרכיב המקומי, או "הבלתי סחיר", ובראש ובראשונה את משקל שירותי הדיור שבבעלות דייריהם. זה עשוי גם לאזן מחדש את המדיניות המוניטרית של ה-ECB ולהקטין את הצורך בהקלה מוניטרית קיצונית.

מה ההגדרה הנכונה של יציבות מחירים?

רצוי לקיים דיון ציבורי בעתיד היעד בישראל, בדומה לנעשה בארה"ב, שם מתקיימת מסגרת של The Fed Listens, הכוללת 14 מפגשים בשנה ברחבי ארה"ב, עם דגש על אינטראקציה עם הסקטור הפרטי, עובדים, קהילה, אקדמיה. כל זאת, כדי לשמוע מהציבור דעות והצעות בנושא היעד, קביעתו והדרכים להשגתו. זהו פורום שבו משתתפים ראשי הפדרל ריזרב, והוא פורום פתוח וציבורי, שכל דיוניו מופיעים באופן מלא באינטרנט.

מהו שיעור עליית המחירים, העדכני, התואם להגדרה של "יציבות מחירים"? ההוזלות העולמיות הנובעות מעודף כושר ייצור וההתפתחות של הכלכלה השיתופית והטכנולוגיה, מחלחלות לסביבת אינפלציה בסיסית נמוכה בהרבה מאשר לפני כ-20 שנה. האם הערך של 2% עדיין משקף יציבות מחירים?

לאחר שנים של אינפלציה שלילית ואפסית, ולנוכח הרמה הנמוכה של מחירים עולמיים, לצד תהליכי הגברת תחרות בישראל וצעדים נוספים להפחתת יוקר המחיה בישראל בעתיד, נראה כי 2% הוא מספר גבוה עבור "יציבות מחירים". 

הכותב הוא הכלכלן הראשי של בנק לאומי. אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול-דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא שוק ההון?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988