דעה: למאדים ובחזרה - אחרי המפולת, לאן השווקים הולכים?

האם אחרי הצניחה בעקבות הקורונה והתיקון כלפי מעלה מאז אמצע מרץ, ימשיכו שוקי המניות בתיקון - או שמא צפויה מכה שנייה? • והאם מנהל השקעות תמיד יעדיף עליות על ירידות שערים? התשובה לא ברורה כפי שנדמה

עצירת מסחר בבורסת ניו יורק ב־16 במרץ. המסחר נעצר שנייה אחרי 9:30 בבוקר  / צילום: Lucas Jackson , רויטרס
עצירת מסחר בבורסת ניו יורק ב־16 במרץ. המסחר נעצר שנייה אחרי 9:30 בבוקר / צילום: Lucas Jackson , רויטרס

מקובל לחשוב שמנהל השקעות, ובוודאי מי שהוא אחד ממייסדי בית השקעות כמוני, יש לו עניין ברור בעלייה של שוק המניות, שכן הוא יוצא נשכר ממנה; שוק עולה - משמעותו שהלקוחות מרוויחים ואתה מרוויח. והרי, בסופו של יום, עליות נותנות תחושה נעימה של מצליחנות. מה שרבים אינם מבינים, הוא שלמנהל השקעות קשה לעתים להתמודד עם עליות במחירי המניות, לפעמים יותר מאשר עם ירידות.

במצב שבו שוק המניות עולה ועולה, ורמת המחירים שלו גבוהה מדי, כפי שהיה המצב אחרי הראלי האדיר של 2019, כאשר בו בזמן השאננות של ציבור המשקיעים גם היא גבוהה מדי, מנהל ההשקעות מצוי בדילמה: האם לתרגם את חוסר הנוחות שלו ממה שמתרחש בשוק להקטנת ההחזקות של הלקוחות במניות? אם לא יעשה זאת, הוא חוטא לאמת המקצועית שלו; ואם יעשה זאת, הוא חושף עצמו לתלונות של לקוחות: מדוע מכרת לי את המניות מוקדם מדי, שהרי היה "ברור" שמחיריהן ימשיכו לעלות.

לפני כמה חודשים כתבתי בטור ל"גלובס" שהתחושה שלי היא שהשווקים לקחו אותי למאדים, או יותר נכון הטיסו אותי ואמרו לי "תסתדר, תלמד לפעול לפי כללי המשחק של המאדים", וזאת אחרי שיותר מ-40 שנה למדת לפעול במסגרת כללי המשחק של כדור הארץ. שאלתי את עצמי, האם במצב הזה יש ערך לניסיון שצברתי, לשערות הלבנות שצימחתי? ועניתי שכן, אבל "כן" חלקי מאוד.

והנה, היה זה בכוחו של וירוס זערורי שנפוץ מסין כדי להחזיר אותי לכדור הארץ, אל כללי המשחק המוכרים לי. מתברר שהקדמתי אפילו את אילון מאסק ואת סר ריצ'ארד ברנסון במרוץ למאדים ובחזרה.

ואז, במהלך הירידות החדות של חודש מרץ, שהתרחשו בפרק זמן קצר מאוד, הרגשתי דווקא מאוד בנוח. נכון, זה לא בדיוק נעים לחוות ירידות חדות מאוד בזמן כה קצר - זה כרוך בהפסדים ללקוחות, ומטבע הדברים, גם באובדן הכנסות. אבל ברמה המקצועית, הירידות האלה סיפקו הזדמנויות למכביר, גם בשוק האג"ח הקונצרניות, ובמיוחד בשוקי המניות.

הייתי בסיטואציה הזו של מעבר מעליות לירידות שערים לא מעט פעמים, ואני יכול לומר שההצלחות הגדולות נולדות בדיוק במצבים האלה. כך היה ב-2002-2003, כשהשווקים נמצאו במחירי סוף-עונה בלחץ המיתון של אז, האינתיפאדה ומלחמת המפרץ השנייה המתקרבת; וכך היה גם במשבר הגלובלי ב-2008, שיצר הזדמנויות פז, גם במניות, ואף יותר מכך באג"ח הקונצרניות בישראל. אלה הן שתי דוגמאות בולטות, ויש כמובן נוספות, אם כי בממדים קטנים יותר.

רמות המחירים לא יחכו למבוהלים

מצב של עליות שערים מתמשכות עלול להרדים אותך. לעומת זאת, מצב של ירידות שערים חדות תוך תנודתיות מטורפת, כפי שקורה בימים אלה, מעלה את רמת האדרנלין, דורך אותך כמו קפיץ ומחדד את המחשבה שלך. ואז, אתה יכול לזהות כשלי שוק, וגם הזדמנויות.

לזהות הזדמנויות זה קל, אבל הרבה יותר קשה להחליט לנצל אותן באווירה של כותרות מאיימות ולחצים של לקוחות. לשם כך נדרשים המון משמעת עצמית ועצבי ברזל, ולא לכל מנהל השקעות יש את אלה.

הזדמנויות השקעה מהסוג שהזכרתי, נוצרות רק אחת לכמה שנים. מי שמייצר את ההזדמנויות בשווקים זה הציבור שמוכר מכל הבא ליד ללא אבחנה - תוצאה של היעדר חינוך פיננסי. הציבור נוהג לפעול עם המגמה גם בעליות (קונה) וגם בירידות (מוכר), בסגנון האמירה הידועה "The trend is your friend". הוא לוקח סיכונים בפרק זמן של עליות, ונזכר שזה מסוכן מדי רק כשמתחילות הירידות, ואז הוא מוכר הכל. או אז, הוא חש יותר בנוח, אם וכאשר הירידות נמשכות, ו"שוכח" לחזור עד שהשוק מתאושש וגואה. ורק אחרי זמן רב, כשהמחירים בשוק גבוהים הרבה יותר מאלה שבהם מיהר למכור ניירות ערך, הוא מקבל ביטחון לחזור לשוק, וחוזר חלילה. זה מה שמתחיל לקרות עכשיו.

לאורך הירידות, חזרנו והמלצנו שלא למהר למכור, ולא זו בלבד - אלא ציינו כי כדאי לנצל את הירידות התלולות והמבוהלות שנרשמו ושיצרו אנומליות במחירי חלק מהמניות והאג"ח הקונצרניות. אמרנו גם באינספור שיחות זום ופייסבוק, שמכיוון שאף לא אחד יודע לתזמן את השווקים, הדבר הנכון לעשותו הוא "לעצום עיניים" ולבצע באופן ממושמע מאוד רכישות הדרגתיות. מובן שזה נכון רק למי שיכול להרשות זאת לעצמו כלכלית, ושהוא בעל אופק השקעה ארוך שיכול גם מנטלית לעמוד בלחץ.

אלא שבינתיים השווקים ביצעו תיקון גדול מאוד, וכשם שהצניחה היתה מהירה, כך גם התיקון כלפי מעלה. בתוך פרק הזמן שבין אמצע מרץ ועד סוף אפריל תיקנו שוקי המניות שיעור ניכר מן הירידות, ומדד הנאסד"ק הגדיל לעשות כשחזר לרמתו בתחילת השנה ומעט מעליה. כלומר, שוקי המניות עשו מהלך מטורף של V כמעט מושלם בתוך פרק זמן קצר, ובדומה להם גם לא מעט מהאג"ח הקונצרניות בעולם ובישראל.

הכוח של החברות הגדולות יגבר

השאלה המתבקשת במצב הנוכחי היא כיצד זה קרה. האם אחרי ההרעה העצומה במצב הכלכלי בעולם, נרשם שיפור מדהים שמסביר את הראלי בשוקי המניות? כמובן שלא. אדרבה, מצב הכלכלה העולמית רק החמיר מאז. וול סטריט האופטימית משדרת כאילו כל הצרות מאחורינו, ואילו מיין סטריט - הלא היא הכלכלה האמיתית - משדרת שכל הצרות עוד לפנינו, וכי מה שראינו עד עכשיו זה רק דוגמית לנתונים הגרועים שיתפרסמו בחודשים הבאים.

האם וכיצד ניתן לגשר על הנתק שנוצר בין וול סטריט למיין סטריט? אפשר לטעון כמובן שוול סטריט מתנהגת בצורה לא שפויה והיא התנתקה מכל מה שקורה סביבה, בסוג של התכנסות פנימה שמייצגת בועה; ואפשר לטעון מנגד שאין כאן כל נתק, וניתן להציע שפע של הסברים הגיוניים לתופעה.

למשל, יש שייחסו זאת לעובדה שבעוד חצי שנה יתקיימו הבחירות לנשיאות בארה"ב, ויטענו שדונלד טראמפ, שכל כך רוצה להיבחר מחדש, יעשה הכל כדי ששוק המניות יעלה, שהרי מאז ומתמיד חיבק חזק את וול סטריט, שבה הוא רואה השתקפות של מה שהוא תופס כהצלחתו. אחרים יתלו אמונם בבנק המרכזי של ארה"ב, הפד, שכבר הצהיר כי יעשה את כל מה שנדרש כדי שלא לתת לכלכלה האמריקאית לקרוס, וגיבה את הבטחתו במהלכים אופרטיביים מרשימים, כשהוא מציף את השווקים בכספים.

ואפשר להציע הסבר אחר. הכוחות הפוליטיים הקובעים בארה"ב משרתים את האינטרסים של החברות הגדולות ודואגים לרווחיותן. אלה מתחזקות על חשבון החברות הבינוניות והקטנות, במיוחד כשבעיני המשקיעים יש את החלום שמייצגות מניות הטכנולוגיה.

ויש עוד לא מעט הסברים. אחד מהם אומר שאמנם מצב הכלכלה העולמית "על הפנים", אבל המשקיעים צופים פני העתיד רואים בכך מצב זמני, שאכן גורם נזקים למשק ולרווחי החברות, אבל במבט לטווח יותר ארוך הם מעריכים שבתוך זמן לא רב המשק העולמי יחזור לקדמותו, ואז כבר יהיה מאוחר להשיג מניות במחירן הנוכחי. במילים אחרות: מה שקובע את מחירי המניות היום, הוא לא המצב הכלכלי הנוכחי, אלא הציפיות כיצד ייראה בעוד חצי שנה עד שנה.

להסבר הזה אפשר לצרף הסבר נוסף. המשקיעים אומרים לעצמם: באיזשהו שלב הקורונה תיעלם מחיינו, ואז עם מה נישאר? עם ריביות הרבה יותר נמוכות משהיו לפני המשבר בעשרות מדינות, ובאופן בולט בארה"ב, עם אג"ח ממשלתיות בתשואות נמוכות מאוד, והרבה יותר נמוכות משהיו, ועם "ידיעה" שהריבית האפסית תמשיך ללוות אותנו עוד שנים רבות. ומה יקרה אז? מה שקרה אחרי משבר 2008: המשקיעים לא יהיו מוכנים להסתפק לאורך זמן בריביות האפסיות ובתשואות העלובות, הם יאבדו את סבלנותם וינהרו שוב לנכסי סיכון כמו מניות ואג"ח קונצרניות.

זוהי גישה הגיונית מאוד, אבל יש איתה כמה בעיות. ראשית, לאיש אין ביטחון שהקורונה הולכת להיעלם מחיינו ולא תחזור, אולי אפילו במהדורה קטלנית יותר כשיגיע החורף. מה נעשה אז? וגם אם היא לא תחזור, ייקח זמן למשק העולמי לחזור לקדמותו, כשלחלק מהחברות נגרם אולי נזק בלתי הפיך, בעיקר לממונפות שבהן.

והעיקר, שורה של בעיות גיאופוליטיות שנשכחו בימי הקורונה, עלולות לצוץ מחדש - ונזכיר את קוריאה הצפונית, איראן, ועוד בעיה שצפה מעלה כבר בימים אלה, עם האיום של טראמפ לחדש את מלחמת הסחר מול סין, על רקע האשמת סין בחוסר שקיפות ואפילו בהטעיה, שגרמה לעולם לפעול באיחור ניכר בהתמודדות עם הקורונה וגבתה מחיר נורא.

הנשיא האמריקאי דונלד טראמפ נמצא במלכוד, משום שהאינטרס שלו הוא להחריף את מלחמת הסחר מול סין ובכך להשיג שתי מטרות: לחזק את הבסיס הפוליטי שלו לקראת הבחירות, ולהסיט את האש (דעת הקהל והתקשורת) מהכישלון המהדהד שלו בטיפול במשבר הקורונה. ואולם, סיכוייו לייצר קואליציה נגד סין, שתאשים אותה באחריות למותם של מאות אלפים, אינם ברורים. סין הספיקה כבר "לתקוע יתד" בלא מעט מדינות, וטראמפ מצדו עשה הכל כדי להרחיק ממנו מדינות ידידותיות באירופה, למשל. נוסף על כך, אם הוא יתרגם את מסע הצלב נגד סין למהלכים כמו הטלה מחודשת של מכסים או העלאת שיעורי המכס, הבורסות כבר הוכיחו שהן לא אוהבות את זה, ובמצב של כלכלה מקרטעת, גם הנכס העיקרי שנותר לטראמפ - וול סטריט - ייפגע. בכל מקרה, בטוח שמשעמם לא יהיה.

השאלה קדימה היא האם מה שאנחנו רואים בחודש וחצי האחרונים - מגמה של עליות חדות, אומרת שהרע בשווקים מאחורינו, או שזה בסך הכל מה שנקרא "ראלי של שוק דובי". כלומר, תיקון חד מעלה בעת שהשוק נשאר למעשה במגמה דובית, והמכה השנייה ממתינה מעבר לפינה. הסטטיסטיקה מלמדת שזה קרה לא פעם בעבר: מפולת, התאוששות, ואז שוב מפולת לנקודה נמוכה יותר ממחירי השפל שנרשמו בגל הראשון. החשש הזה מגובה במציאות הכלכלית העכשווית, שהיא עגומה מאוד.

הכותב הוא מבעלי בית ההשקעות מיטב דש. אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק

צרו איתנו קשר *5988