האם יש עוד מקום לעליות במניות הבנקים?

הבנקים האמריקאים הציגו דוחות כספיים מצוינים לרבעון השני, ובשורת הרווח הנקי חלקם אף הציגו תשואה דו-ספרתית על ההון, והסקטור הפיננסי רשם את הצמיחה השלישית בגודלה מבין הסקטורים במדד S&P 500 מתחילת השנה.

בשנים האחרונות נהנו הבנקים האמריקאים מתשואה חד-ספרתית גבוהה ומעלה על ההון, עמדו במבחני הלחץ הקשוחים של הבנק הפדרלי בארה"ב, הוכיחו את יציבותם במהלך המשבר ועקב כך קיבלו לאחרונה אישור לחזור לחלק דיבידנדים ולבצע רכישה עצמית של מניותיהם.

בהתאם, בתקופה שבה הריביות הן אפסיות ורוב הנכסים מניבי התשואה מאג"ח ועד נדל"ן מניבים תשואה מינימלית, נסחרים הבנקים האמריקאים משמעותית מעל שווי ההון העצמי שלהם. לדוגמה, מורגן סטנלי, אשר הציג רווח נקי של כ-13% על ההון ברבעון השני, נסחר בבורסה ברמה של 174% על ההון, משמע, שווי השוק שלו גבוה בכ-74% מההון העצמי.

גם במחיר הנוכחי מדובר בתשואה שנתית של כ-7% על ההשקעה במניית החברה. לכן, אין זה פלא שסקטור הבנקים האמריקאים הוא אחד המרוויחים הגדולים של השנה האחרונה בבורסה האמריקאית, עם עלייה של כ-118% מאז שיא הירידות במשבר הקורונה, וכ-24% עלייה ביחס לתקופת טרום קורונה.

  

הבנקים בישראל כתמונת ראי לבנקים בחו"ל?

התמונה בישראל לא פחות אופטימית; הבנקים המקומיים דיווחו ברבעון השני השנה שהשיגו תשואה על ההון יוצאת מן הכלל. חמשת הבנקים הגדולים דיווחו על תשואה של מעל 14.5% על ההון, בהובלת בנק מזרחי, שהשיג תשואה חריגה על ההון של יותר מ-20%.

גם בישראל רווחי הבנקים הושפעו מהחזר הפרשות להפסדים שבהם הכירו בשיא משבר הקורונה. התשואה שלהם על ההון בנטרול ההחזר על ההפרשות להפסדים היא סביב 10%, שגם זו תשואה פנומנלית בכל קנה מידה ולכל עסק בימים של ריבית אפסית.

גם פה עמדו הבנקים במבחן המשבר, וקיבלו אישור מבנק ישראל לחלק דיבידנדים בשנית, ניצלו את המשבר להתייעלות, פרישה מוקדמת של עובדים וסגירת סניפים, ובממוצע הם מציגים כבר שנים תשואות דו-ספרתית וחד-ספרתית גבוהות על ההון.

למרות שהבנקים המקומיים הם גופים גדולים ומסורבלים, מנגנון ייצור הרווח שלהם הוא פשוט למדי וקבוע מאוד, וכולל מתן הלוואות בריבית גבוהה יותר מזו שהם משלמים על הפיקדונות ועל האג"ח שהם מגייסים, ובנוסף - הכנסות מעמלות ומהשקעות. התחרות בין הבנקים היא על שיפור תיק האשראי, וכפועל יוצא, הקטנת סך הפסדי האשראי וההוצאות התפעוליות.

למרות כל זאת, להוציא מספר רבעונים בשנים 2018-2019, כמעט כל הבנקים בישראל נסחרים בבורסה עמוק מתחת להון העצמי שלהם כבר כעשור. נשאלת השאלה איך זה שגופים חזקים ורווחיים משמעותית מרוב החברות במשק, על אף הרגולציה ובקרת הסיכונים המכבידה מהימים שלאחר המשבר הכלכלי של 2008, ממשיכים להיסחר מתחת להון העצמי, ומגלמים תשואה דו-ספרתית על ההשקעה?

הדיסוננס מועצם לאור זאת שסדרות האג"ח של הסקטור הבנקאי זוכות לדירוגים בקבוצת AA ומעלה, ומגייסות בריביות הנמוכות במשק ובמרווח אפסי מאג"ח ממשלת ישראל. הרי אם השוק היה חושש לרווחיותם או ליציבותם, זה היה אמור להשתקף גם במחירי האג"ח.

חלק מתמחור החסר של מניות הבנקים בארץ נעוץ בסנטימנט השלילי של השיח הציבורי כלפיהם. זה לא סוד שהבנקים הם בין הגופים הכי פחות אהובים בישראל. הם נמצאים באופן קבוע תחת דיון ציבורי ולחצים של פוליטיקאים הרוצים לעודד את התחרות ביניהם, והמקטרגים מציינים את הרווחיות הגבוהה של הבנקים כדבר שלילי.

אך תחרות אכן התעוררה בשנים האחרונות, עם נותני האשראי החוץ-בנקאי אשר צצו בהמוניהם, וכיום אין כמעט אדם במשק אשר אינו יכול לקבל הלוואה דרכם. למרות זאת, רבים עדיין בוחרים לפנות לקבלת הלוואה מהבנק שבו מתנהלים חשבונותיהם ופיקדונותיהם.

התחרות בין הבנקים הובילה דווקא להתחזקות תוצאותיהם, תוך הפחתת הסיכון המערכתי ליציבותם. הביקוש הגדול לאשראי, שהיה קיים עוד לפני משבר הקורונה, התעצם במהלכו. הדבר הוביל לכך שעוגת האשראי הצרכנית והעסקית גדלה משמעותית, ואפשרה לבנקים להמשיך להגדיל את תיק האשראי שלהם, כשהם יכולים לבחור את ההלוואות הבטוחות והיציבות יותר, בשונה מרוב נותני האשראי האחרים.

בנוסף, הביקוש למשכנתאות, אשר הולכות וגדלות יחד עם עליית שווי נכסי הנדל"ן בישראל, מהווה אפיק רווח יציב עבור הבנקים, וחשוב לא פחות - רגל יציבה לניהול סיכונים ארוכי-טווח. בניגוד לנהוג ברוב העולם, המשכנתאות בישראל הן אינן ללא זכות חזרה. משמע, מי שלא יכול לשלם את תשלומי המשכנתא, ושווי הנכס הנרכש שלו לא מכסה את שווי ההלוואה, ייאלץ למצוא מקור אחר לשלם את הסכום.

מנגנון זה מבטיח כי בניגוד למה שקרה בארה"ב במשבר הסאב-פריים בשנת 2008, הציבור לא יבחר פשוט לתת לבנק את המפתחות לבית וללכת, אלא להיאבק ולשלם את המשכנתא בכל מצב.

פערי התמחור בין הבנקים בישראל ובחו"ל

הסבר אפשרי לפערי התמחור בין מניות הבנקים המקומיים לאלו של עמיתיהם הזרים הוא בכך שהבנקים הישראליים ממוקדים בבנקאות קמעונית של פיקדונות והלוואות לציבור הרחב ולעסקים, בעוד שלמקביליהם האמריקאים והאירופיים פעילויות ענפות של בנקאות השקעות, חיתום הנפקות ומסחר, המספקות להם אפיקי הכנסה נוספים על אלו הקיימים לבנקים בישראל.

הבנקים בחו"ל מייצרים תשואה דו-ספרתית על ההון, והבנקים המקומיים בישראל, בעזרת מיצובם, מצליחים לייצר תשואה על ההון דומה לזו של עמיתיהם האמריקאים, וזאת מעסק "משעמם" ובטוח של בנקאות קמעונית, ומבלי לקחת סיכונים מיותרים.

לסיכום, הבנקים בישראל הצליחו בשנים האחרונות לייצר תשואה שנתית ממוצעת על ההון של כ-8%-10%, והם נהנים כיום מעלייה באינפלציה הטובה לרווחיותם, ומבצעים התייעלות טכנולוגית והטמעת שירותי דיגיטל, המביאים לצמצום עלויות משמעותי בכוח אדם, בעוד שיחס הלימות ההון שלהם ברמות שיא.

כל אלה עשויים לתמוך בהמשך העליות במניות הבנקים בישראל, וגם משקיעים זרים ברחבי העולם לוטשים עיניהם להשקעה בישראל, על רקע החוסן של הכלכלה הישראלית והשקל כמטבע חזק מול סל המטבעות. בעולם עשויים להפנות כספים להשקעות בישראל, וכפועל יוצא, החשיפה של זרים לישראל היא בעיקר דרך מניות הבנקים, המבטאים את מצב הכלכלה המקומית.

טמיר שפירא הוא מנכ"ל אילים קרנות נאמנות וזיו אדאטו מנהל השקעות ראשי באינפיניטי גמל. הוא הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם