למרות הצלילה במניה מנכ"לית קומפיוגן מאמינה שהחברה בשיא. אז למה היא פורשת?

כבר שלושה עשורים שחברת קומפיוג'ן היא פעם אחר פעם אחת ההבטחות הגדולות של תעשיית הביומד הישראלית. היא הצליחה להשיג פריצות דרך מדעיות, לרגש את השוק ולחתום על עסקאות עם ענקיות פארמה, וגם נחשבת בעיני רבים בשוק לאחת החברות המנוהלות היטב בתחום.

● WSJ | מפלתו של מלך דאבוס
● היזם שהפך חברה בחובות לאימפריית ביוטי עולמית

אולם לאורך השנים החברה גם תסכלה את המשקיעים, שחיכו לראות מוצר שיצא ממערכות התוכנה שלה ויגיע עד השוק, ואולי גם זרם של הכנסות יציבות, או לכל הפחות אקזיט. הם עדיין מחכים. גם מניית החברה, שרשמה לאורך השנים עליות וירידות, רחוקה מאוד מהשיא כעת, לאחר שאיבדה מאוגוסט 2020 כ-90% מערכה. קומפיוג'ן, שנסחרת בנאסד"ק ובבורסה בתל אביב, הגיעה אז לשווי של כ-1.6 מיליארד דולר, והשבוע הוא כבר עומד על 125 מיליון דולר.

לקומפיוג'ן יש היום הסכם אטרקטיבי עם חברת התרופות אסטרהזנקה, הסכם מרשים עם חברת הביופארמה גיליאד וכמה מוצרים עצמאיים, והיא הכניסה 150 מיליון דולר מעסקאות בחמש השנים האחרונות. אולם הפסדיה הצבורים מגיעים לכ-489 מיליון דולר.

עכשיו, אחרי שהובילה אותה במשך 16 שנה, ד"ר ענת כהן-דייג נפרדת מתפקידה כמנכ"לית ותעבור לשמש יו"רית פעילה. זה לא סותר את הביטחון המלא שלה בעתיד קומפיוג'ן: "זו חברה בת־קיימה לגמרי, חברת גילוי ופיתוח תרופות בעת ובעונה אחת, גם ישראלית וגם גלובלית".

אז למה לפרוש עכשיו?
"שנים התבשלתי בזה. אני מאוד מחוברת לחברה. היה לי חשוב להגיע לשלב שבו יש מישהו שאני יכולה להעביר לו את המושכות. ערן (ד"ר ערן אופיר, כיום המדען הראשי של החברה, יחליף אותה בתפקיד - ג"ו) גדל כאן, וזה משמעותי".

 ד''ר ערן אופיר, המנכ''ל הנכנס. ''הוא גדל כאן וזה משמעותי'' / צילום: יוסי צבקר

המניה עלתה וירדה, וכרגע מחירה משקף תשואה של 2% מאז שנכנסת לתפקיד. לא רצית לחכות קצת ואולי לפרוש עם מספר אחר?
"המספר הזה הוא לא המורשת שלי. אם הייתי מודדת את עצמי ב-2%, לא הייתי יכולה להיות המנכ"לית של קומפיוג'ן. לא שלא אכפת לי ממחיר המניה, אבל יש לי חברה ואקוסיסטם ישראלי שבניתי, חולים שהארכנו להם את החיים כבר היום, עסקאות אדירות בתנאים הולכים ומשתפרים ומעורבות הולכת וגדלה שלנו. הייתי שמחה שהוא יהיה אחר והוא עוד יהיה אחר. היינו בשווי של 1.6 מיליארד דולר כשלחברה היו הרבה פחות נכסים אמיתיים".

השינוי שהובילה במודל

התשובות לתהיות המשקיעים נעוצות במודל המעט יוצא דופן שבו פועלת קומפיוג'ן, בתהפוכות שעברה במהלך הדרך וכן בדינמיקות הייחודיות של התעשייה הזאת.

החברה, שהוקמה ב-1993, הייתה מחלוצות תחום הביואינפורמטיקה, והחלה כספקית שירותים לפיתוח תרופות בתחום למידת המכונה (ענף של בינה מלאכותית). "זה מה שזה היה", אומרת כהן-דייג, "אם כי ברור שזו לא הבינה של היום". בסופו של דבר היא התפתחה לחברה הפועלת משלב גילוי התרופות באמצעים חישוביים עד שלב הניסויים הקליניים. זה מבנה מורכב לחברת תרופות גם במונחים בינלאומיים.

 מעבדת קומפיוג'ן. בתעשיית התרופות פחות מאלפית מההצלחות במעבדה הופכות למוצר / צילום: יוסי צבקר

כהן-דייג הגיעה לקומפיוג'ן ב-2002, אחרי דוקטורט במכון ויצמן וכמה תפקידי ניהול צוות מדעי בחברות ביומד קטנות. בתוך שבע שנים היא התקדמה לתפקיד סמנכ"לית מו"פ.

ב-2008 החברה עברה משבר קשה מאוד, תוך שהיא מנסה לשנות את המודל העסקי שלה. "החברה נתנה שירותים חישוביים בתשלום לחברות התרופות", מספרת כהן־דייג. אלה היו מרוצות, וחידשו בכל שנה את הרישיון, אך קומפיוג'ן חשה שהערך שהיא נותנת לחברות גבוה בהרבה מהתמורה שניתן לקבל רק כספקי שירות.

לצורך ההמחשה: תארו לכם שהייתה לכם מכונה שממציאה מוצרים. כל מוצר שמצליח נמכר במיליארדי דולרים, אבל הלקוח שמשתמש במכונה משלם לכם רק כמה מאות דולרים לשנה. קומפיוג'ן רצתה נתח מהמוצר הסופי.

לכן החליטה החברה להשתמש ביכולות שלה כדי לגלות בעצמה תרופות, ואז לפתח אותן עד לשלב שבו יהיו אטרקטיביות לעסקה הכוללת תמלוגים. "ב-2004 הפסקנו לתת שירותים, וב־2008-2004 רק בנינו את היכולות", אומרת כהן-דייג. "עשינו אנליזות של כל מידע שרק יכולנו לשים עליו את היד, והצלחנו לגלות המון דברים, שאחר כך ראינו בפטנטים של חברות פארמה. אנחנו גילינו את זה קודם". במילים אחרות, הם ראו שהמערכת עובדת.

אבל איך עושים מזה כסף? פיתוח תרופה הוא תהליך ארוך ומורכב, לעיתים של יותר מעשור, הכולל שלבים של מעבדה, ניסויים בבעלי חיים וניסויים יקרים מאוד ומורכבים בבני אדם. מתוך כל 1,000 מוצרים שמצליחים במעבדה, פחות מאחד יגיע גם לשוק.

לפני מינויה למנכ"לית קומפיוג'ן כבר החלה בשינוי, אבל לאחר מכן ניסתה למסחר את המוצרים כבר אחרי הוכחת היתכנות ראשונית במעבדה. "הייתה אכזבה מאוד גדולה גם מהמודל הזה", היא מספרת. "כמה כסף כבר יכולות חברות הפארמה לשלם עבור מוצר בשלב מוקדם כל כך, כשרמת אי־הוודאות גבוהה, והסכום שהיא צריכה להשקיע בהמשך הפיתוח הוא עצום?

"את כל הצלקות האלה לקחתי לתפקיד שלי כמנכ"לית. הבנתי שהדרך היחידה לייצר הכנסות מיכולות חישוביות, בטח לחברה נאסד"קית, עוברת בפיתוח אמיתי של מוצר, עד שלבים הרבה יותר מתקדמים". כלומר, אם לחזור לאנלוגיה הקודמת, מכונת רעיונות הפכה לחברה ששואפת לייצר מוצרים מוכנים להשקה. זו אופרציה ניהולית אחרת לגמרי.

בתחילת הדרך מונית למנכ"לית משותפת, עם מרטין גרסטל, שהיה אז יו"ר החברה.
"יש פער בין ניהול מדעי לבין ניהול של חברה בנאסד"ק ועוד עם שמונה חודשי כסף", כלומר צורך בגיוס מהיר, לפני שיש למנכ"לית האנונימית זמן להוכיח את עצמה. "מרטין הכיר את המשקיעים, ידע איך מתנהלת חברה בוול סטריט והייתה לו היכרות אינטימית עם חברות הפארמה. מנגד, הוא הבין מה אני מצליחה לעשות מבפנים, ואיפה אנחנו יכולים להשלים.

 משמאל: ד''ר ענת כהן-דייג - נשיאת ומנכ''ל קומפיוג'ן + עופר חביב - מנכ''ל אבוג'ן + אסתר לבנון - מנכ''ל הבורסה + זמי אברמן - מנכ''ל פלוריסטם + דוד צור - מנכ''ל קמהדע + אלכס ליפשיץ - מנהל בכיר באשטרום נכסים. / צילום: יח''צ-ישראל מלובני

"הוא נתן את תפקיד היו"ר לחבר דירקטוריון והתייצב להיות המנכ"ל איתי באופן שהרגיע את המשקיעים. ובמרץ 2010, אחרי תשעה חודשים, הוא כבר הרגיש שהוא יכול לחזור להיות יו"ר. אני מרגישה שזה בדיוק מה שאני מנסה לעשות עם ערן. אני יודעת איך להשתמש בתפקיד שאני נכנסת אליו עכשיו, יו"רית פעילה, כדי לתמוך בו, כי הייתי בצד השני".

איך התמודדתם אז עם המצוקה התזרימית?
"נכנסנו למימון ATM (מנגנון המאפשר לחברות הנסחרות בבורסה להנפיק מניות חדשות ולמכור אותן במהלך יום המסחר במחיר השוק - ג"ו) עם בנק ההשקעות קנטור פיצג'רלד. זו הייתה הצלחה גדולה. גייסנו 20 מיליון דולר וקנטור הפך אותנו לתצוגת מקרה של סוג הגיוס הזה".

הבוננזה של האימונותרפיה

החברה ידעה, אם כן, כי היא צריכה להתקדם בפיתוח מוצרים, ועם הסכום שגויס היה ניתן להתקדם עם כמה מהם. קומפיוג'ן החליטה להתמקד באימונותרפיה לסרטן, וספציפית בתחום נקודות הבקרה של מערכת החיסון (Immune Checkpoints). מאוחר יותר תפציע בתחום הזה התרופה קייטרודה, ותהפוך לאחת הנמכרות בהיסטוריה (הכנסות של 29.5 מיליארד דולר ב-2024 לבדה).

קומפיוג'ן בחרה בתחום רגע לפני שהפך לוהט. "זה היה הימור. היה לנו המון דאטה בסרטן, המון ניסיון של הצוות. בתחום הזה הרגשנו סימני נפט, וידענו לייצר נוגדנים טוב יותר מאשר מולקולות קטנות".

ומיד אחרי זה ראיתם שכל החברות הגדולות עטות עליו.
"כן, וזה לא הפחיד אותי. זה דווקא נתן לי אומץ כי הבנתי שבשוק הזה נמצא הכסף הגדול שחיפשתי. אמרתי לעצמי - גייסנו כסף, מאמינים בנו, זו כנראה הפעם האחרונה שנוכל לעשות את השינוי, אז נעשה את זה פעם אחת ונעשה את זה כמו שצריך".

הסכם שנחתם ב־2013 מול חברת התרופות באייר העלה את החברה רמה גם מעשית וגם בעיני המשקיעים. בזכות בחירת התחום החם הצליחה קומפיוג'ן למסחר נכסים שהיו בשלב מאוד מוקדם, עוד לפני הניסויים הקליניים, תמורת מקדמה של 10 מיליון דולר, עם אופציה של עד 500 מיליון דולר בתשלומים מבוססי הצלחה בתהליך הפיתוח ותמלוגים במקרה שהמוצר יגיע לשוק.

"זה היה תהליך תחרותי", היא מספרת. כלומר, קומפיוג'ן הקטנה הצליחה להגיע למצב שבו החברות הגדולות בעולם מתחרות על הנכסים שלה. "שלחו לפה משלחות, ואני אמרתי - וואו, זה לא ייאמן. אבל גם - זו ההזדמנות שלנו לשבת בכיסא הנהג וללמוד איך באמת מפתחים תרופה", כלומר להמשיך לשלוט בחלק מתהליך הפיתוח.

"אבל למה שבאייר ירצו את זה? איזה ערך אני מוסיפה? הם הבינו בשיחות המקדימות שאנחנו שקופים מאוד, עובדים ברמה גבוהה והאיכות סופר־חשובה לנו, שאנחנו לא מסתירים את מה שלא מצליח, והם הסכימו. העבודה הייתה ממש משותפת.

"גם זה חלק מהפילוסופיה שלי היום. כשעובדים מול חברה גדולה, צריך שיהיו המון נקודות השקה בין שני הארגונים, המון מפגשים בכל הרמות של החברה. ונכון שהם ענקיים ואנחנו הביוטק הקטן, אבל כשיושבים לשולחן, אתה צריך להיות שווה בין שווים. צריך לבנות את השת"פ כך שיקשיבו לך, לא כי זה בחוזה, אלא כי סומכים עליך שאתה מביא ערך, שאתה אמין ומראה הכול ועובד לטובת העניין ולא רק לטובת החברה שלך. כשזה אמיתי, מיד רואים את זה".

בכל זאת השת"פ הזה נגמר.
"מוצר אחד מבין השניים היה נכון מבחינה חישובית, אבל לא הצליח במעבדה והיה צריך לחזור (באייר ויתרה על הזכויות למוצר והן חזרו לקומפיוגן - ג"ו). מוצר שני הגיע לתחום סרטן ראש־צוואר והשיג תוצאות, אבל בתקופה הזאת הרף בהתוויה הזאת עלה, והוא כבר לא היה תחרותי. באותו הזמן כבר הייתה עייפות מתחום ה-Immune Chekpoints, אחרי הרבה כישלונות, ובאייר יצאה מהתחום".

ואז הגעתם למצב שבעצם מאפיין את החברה מאז - הסכם מלהיב, קפיצה במניה ואז תקופה ארוכה בלי חדשות, שבה המניה לאט לאט מאבדת גובה. איך מנהלים את זה?
"באייר לקחה את שני המוצרים המובילים שלנו. היינו צריכים לשבת בשקט ולייצר מוצרים חדשים. המשקיעים כבר יותר האמינו בנו, כי היו לנו גיוסים והסכם, אבל הייתי צריכה להגיד להם 'חכו', וחלקם לא חיכו. אין מה לעשות. בסוף השוק מתמחר מה שהוא רואה".

ב־2011 חשבנו שהאימונותרפיה משנה את העולם בתחום הסרטן. זה קרה, אבל רק בסוגי סרטן מסוימים מאוד עבו ר חולים מסוימים מאוד.
"המחשבה הייתה שכמו PD1 (המשפחה של הקייטרודה - ג"ו), בטח יש עוד המון מנגנונים דומים ורק צריך לגלות אותם. אבל התברר שהוא מיוחד. אחר כך הייתה תקופה שבה ניסו כל דבר בקומבינציה עם PD1, כמו לזרוק ספגטי על הקיר ולראות מה נדבק. היו כישלונות, אבל ב-16 השנים שעברו התפתחה הבנה טובה מאוד של סביבת הגידול ופילוח של סוגי הסרטן להמון תת־אוכלוסיות, שמתנהגות שונה מול המערכת החיסונית, ולכן צריך להפעיל מולן מנגנונים שונים.

"למשל, היום אנחנו יודעים שבשלבים המוקדמים יותר קל לאימונותרפיה לפעול, כי המערכת החיסונית עוד חזקה, לא מותשת. כלומר אנחנו יודעים היום טוב יותר איך לטפל באמצעות ארסנל התרופות הקיים. אבל המטוטלת זזה ועוד לא חזרה ל-Immune Checkpoints".

"זה הסיפור של לא לפחד"

עוד קודם לכן, ב-2009, קומפיוג'ן גילתה מנגנון אחר בשם TIGIT, אותו ניתן לתקוף כדי לטפל בסרטן. הבעיה הייתה שחברת הענק ג'ננטק מקבוצת רוש גילתה אותו גם כן. "המאמרים פורסמו בו זמנית", אומרת כהן דייג. "אפילו שלחנו לאותו ז'ורנל". ג'ננטק פרסמה בסופו של דבר בכתב העת המכובד יותר, אם כי קומפיוג'ן פרסמה במקום מכובד אף הוא.

"וכאן אנחנו נכנסים למקום הקלאסי של איך שהתעשייה שלנו עובדת. או שכולם רצים אחרי אותו הדבר, או שכולם בורחים מאותו הדבר. כמנכ"ל חברה אתה צריך להבין מתי זה מפחיד אותך ומתי זה מעצים אותך, ולא תמיד זה בהלימה לשוק".

בין השנים 2016 ל-2020 החל טירוף סביב מנגנון ה-TIGIT, וזה גם מה שדחף את החברה לשיא השווי. "אין גבול לאיך שהתעשייה מתנהגת כשמישהו מראה משהו חדש. בשלב כלשהו נסחרנו ב־1.6 מיליארד דולר", אומרת כהן-דייג.

קומפיוג'ן החלה לפתח את המוצר הזה בכמה כיוונים ובמקביל מסחרה לענקית התרופות אסטרהזנקה את הזכות 'להדביק' את ה-TIGIT של קומפיוג'ן פיזית ל-PD1. אלה שני מסלולי פיתוח שונים, וכך יכלה קומפיוג'ן גם למסחר את המוצר לחברה גדולה ולקבל על כך כסף ויוקרה שהיו חסרים לה מאז סיום הסכם באייר, וגם להמשיך בחלום של פיתוח מוצר משלה.

ואז שוב הגיעה נפילה. "התחילו כישלונות של חברות אחרות. אנחנו אמרנו - אנחנו יודעים למה זה נכשל, ומדוע אצלנו זה לא יקרה. יש למוצר שלהם 'זנב' פעיל שפוגע בתפקוד של המוצר, ולשלנו יש 'זנב' לא פעיל. אבל עדיין לא הייתה לנו הוכחה".

בשלב כזה נדרשת סבלנות, אבל אומרת כהן־דייג, "בינתיים יש משקיעים שאכלו מרורים מ-TIGIT וכבר לא מוכנים להיות במקום הזה". וכך הגיעה המניה למחיר שלה היום, 90% מהשיא.

"אסטרהזנקה דווקא לא איבדה אמונה, אלא להפך", אומרת כהן-דייג. "ב-2024 היא פתחה לא פחות מעשרה ניסויי שלב III על המוצר הזה בכל מיני קומבינציות עם מוצרים אחרים, לכל מיני סוגים של סרטן", כולל אינדיקציית הענק של סרטן ריאות. מדובר בהשקעה של מאות מיליוני דולרים בידי החברה הבינלאומית במוצר המשולב עם זה של קומפיוג'ן.

"ב־2024 הם הראו תוצאות ראשונות מעניינות מאוד, עוד השנה הם יראו תוצאות נוספות, ואחרי 2026 הם יגיעו לתוצאות הפאזה השלישית (והאחרונה בשאיפה - ג"ו), ואלה לוחות זמנים מאוד רלוונטיים לנו, כי יש לנו כסף עד 2027 ואין לנו חוב. הם מעריכים את המוצר הזה בהכנסות שיא של 5 מיליארד דולר, ולנו יש לקבל אבני דרך של עד 200 מיליון דולר ותמלוגים מזה".

אלא שבינתיים קומפיוג'ן שמה גם את ה-TIGIT בצד. "אנחנו יודעים שהדבר היחיד שיזיז את העניין בשוק הזה הוא הצלחה של אחת החברות בשלב III. אם אראה עכשיו תוצאות שלב II ב-TIGIT זה לא מעניין. לכן אנחנו מתמקדים ב-PVRIG, המוצר שיש רק לנו.

"זה בעצם הסיפור של לא לפחד ולא לסגור תוכנית כשהשוק נכשל, ועם זאת לגדר סיכונים וליצור את המסלול הנכון לחברה".

"להתנהג כאילו אין מלחמה"

אלא שבינתיים החברה נשארה שוב ללא חדשות לתקופה ארוכה, והמניה הגיבה לכך, כמו גם לירידה כללית במניות חברות פיתוח התרופות מ-2021. הסכם נוסף עם חברת גיליאד ב-2023 סביב קטגוריה אחרת של תרופות לסרטן הקפיץ אותה שוב, אבל למחירים רחוקים מהשיא. זאת למרות שהמספרים בהסכם כבר מרשימים הרבה יותר - 60 מיליון דולר מקדמה, 848 מיליון סך הכול ותמלוגים.

ההסכם עם גיליאד נחתם ממש בזמן המלחמה. "גם במקרה הזה ההליך היה תחרותי, ולקראת 7 באוקטובר כבר התחלנו לסגור עם גיליאד אבל עוד התעקשתי איתם על מקומות שבהם רציתי לקחת את הפיתוח עלינו, אפילו עד הניסויים הקליניים.

"כשהתחיל האירוע בכלל לא חשבתי על ההסכם. כולנו הרי היינו בסכנה קיומית, היו לי עובדים מחו"ל בביקור בארץ, הייתי צריכה להוציא אותם מהר. ורק בצהריים אמרתי - רגע, מי יחתום איתי על הסכם עכשיו? ועוד יסכים שאקח את זה לקליניקה באזור מלחמה?

"ואז אמרתי לצוות - אנחנו חייבים להתנהג כאילו אין מלחמה. אנחנו נלחמים על הבית שלנו פעמיים, נלחמים גם על קומפיוג'ן. אנחנו לא מאבדים את הדבר הזה. זה אומר שכל מייל נענה מיד, שלא יקבלו תחושה שהמלחמה מעכבת אותנו לרגע. וזה הצליח. והם נתנו לנו 90 מיליון דולר בפחות משנה. ואנחנו נותנים בראש מבחינת לוחות הזמנים".

כעת יהיה לך תפקיד כיו"רית פעילה של קומפיוג'ן. כבר חשבת מה הלאה?
"לא כרגע. חשוב לי מאוד שלערן יהיה מה שהוא צריך. אבל יש לי רצון להמשיך מתי שהוא לתפקיד שיתרום לאקוסיסטם הישראלי".

לא ביקשנו לשאול על מגדר, אך כהן-דייג בוחרת להעלות זאת בעצמה. "כן, אני רואה את עצמי כמודל לנשים ואני חושבת שזה חשוב. נשים צריכות לראות את המקום הזה כדי לשאוף אליו. אני משקיעה זמן במנטורינג של נשים, וגם מקבלת מזה המון. מנטורשיפ מאוד עוזר לאדם לדייק את היכולות שלו".

קומפיוג'ן התחילה כאמור את דרכה כחברת למידת מכונה לפיתוח תרופות. היום ישנן המון חברות העוסקות בבינה מלאכותית בתחום, כולל ענקיות כמו גוגל. אך כהן-דייג לא רואה אותן כמתחרות. "אלפא פולד, המערכת החישובית שגוגל פיתחה כדי לנבא קיפול של חלבונים, היא כלי מצוין. גם אנחנו משתמשים בה, אבל הייחוד שלנו הוא כבר לא החישוביות, אלא האינטגרציה בינה לבין הביולוגיה. אי אפשר להשתמש בבינה מלאכותית, בלי לתת אותה בידיים של אדם בעל ידע. אני חושבת שהשימוש היום ב-AI לפיתוח תרופות גם בידי אנשים ללא ניסיון בפיתוח עצמו מייצר נאיביות גדולה לגבי השאלה אם התוצאה באמת יכולה להיות תרופה".

קומפיוג'ן טענה, מאז השינוי שעברה, שאין כסף במתן שירותי חישוביות לחברות התרופות. אך יש חברות ישראליות שעושות את זה, ורואות כסף.
"המון חברות, בעיקר אמריקאיות, ניסו ונכשלו, גם במודל שלנו וגם במודל שלהם. בעיניי ההחלטה ברורה - אי אפשר לתת ערך למוצר שלא קיים. תביא מוצר, ישלמו לך עליו. מי שרוצה להיות חברה גדולה, עם הכנסות אמיתיות, מה שדרוש לחברה ציבורית נאסד"קית - קשה לי להאמין שאפשר לעשות את זה בלי להביא מוצר. גם חברות המציעות שירותים לחברות פיתוח תרופות יכולות להיות בנות־קיימה, השאלה היא באילו סקאלות, ולאחרונה ראינו לא מעט פיטורים וצמצומים בסוג הזה של חברות, בעיקר בחו"ל. הלוואי שזה ישתנה, כי לישראל יש יתרון גדול בחברות מסוג זה. אבל כרגע זה המצב".