הנקראות ביותר

אג"ח מוניציפליות: מערכה ראשונה בחניון הבימה

ההיתר שקיבלה עיריית ת"א להנפיק אג"ח עירוניות להקמת חניון הבימה חושף את הבעיות: יחסי הרשויות המקומיות מול השלטון המרכזי, המגבלות המיוחדות על שיעבוד נכסים עירוניים, אופן הדיווח הכספי ברשויות מול דרישות רשות ני"ע ועוד.

לפני כשבועיים נפל דבר: לראשונה אישר משרד האוצר מימון פרויקט עירוני באמצעות אגרות חוב מוניציפליות. המדובר באישור שניתן לעיריית ת"א לממן את הקמת חניון הבימה בדרך זו. היקף ההשקעה בפרויקט מוערך ב--20 25 מיליון דולר, ועיריית ת"א תוכל לשעבד תקבולים עתידיים מהחניון לטובת האג"ח, כשהנכס עצמו ישמש כרשת ביטחון עבור המשקיעים.

למעשה, נושא האג"ח המוניצפליות קיים בעולם כבר שנים ומנוהל בהצלחה לא קטנה. אם נחשוב לרגע, הרי רשות מקומית, הנהנית ממונופול לא מבוטל בתחומים רבים כמו מים, ביוב, פארקים, מוסדות תרבות וכו', יכולה להיות עסק רווחי - אז מדוע שלא תגייס חוב מציבור המשקיעים לטובת ה-ON GOING CONCERN?

בעולם הפיננסי קיימים סוגים רבים של אגרות חוב, כשהרבה תלוי בווירטאוזויות של בנק ההשקעות, החתמים ועורכי הדין של החברה. בעיקרון, אג"ח הנפוצות הן מסוג finance structured , קרי, הפיכת תזרים מזומנים צפוי ברמת ודאות גבוהה לנייר ערך, כשמחיר האג"ח נגזר מדירוג יכולת החזר החוב של המנפיק (ככל שהיכולת נמוכה מחיר האג"ח גבוה). בסופו של דבר, האג"ח משמשות עבור המשקיע כאפיק השקעה חלופי, ואם מגולמת בו סכנה (אי החזרת החוב) מן הראוי שהמשקיע יפוצה בגין כך.

בעולם, האג"ח המוניצפליות נחלקות לשני סוגים עיקריים - אג"ח מוניציפליות כלליות ואג"ח המונפקות לפרויקט מסוים, בו משועבדים הנכסים או הפירות של פרויקט ספציפי יחיד (מים וביוב, חנייה, פארק ציבורי וכו').

לכאורה, הנושא נשמע נהדר. בסופו של דבר, לרשויות המקומיות יש מונופולים לא מבוטלים על פרויקטים חשובים בחיינו: מכוני טיהור שפכים, חניות, בתי תרבות, בתי אבות ומתנ"סים, פארקים וגנים ציבוריים, חופים והרשימה עוד ארוכה. רק תארו לכם, שעיריית טבריה, הסובלת מבעיות תקציביות, תאפשר ליזמים להפעיל את החופים שברשותה תמורת סכום כסף שמן, שיגיע לקופת העירייה המדולדלת, כשאלו, מצידם, ישלשלו לכיסם את כספי החניונים, המסעדות, הקיוסקים, השכרת הקייאקים וכו'. פנטסטי, לא?

זאת ועוד, תארו לכם שהאג"ח המוניציפליות יצטרפו לרשימת ניירות הערך הנסחרים בבורסה, בשוק החופשי. קופות גמל, חברות ביטוח ו"סתם" משקיעים קטנים, ימכרו אחד לשני יחידות באג"ח של עיריית הרצליה, שפרעם, ירושלים ואג"ח של פרויקט תיירות בג'סר א-זרקא. מצוין.

רגע. לא כל-כך בטוח. בסופו של דבר כולנו יודעים, שכוח משחית וכוח מוחלט עלול להשחית באופן מוחלט. מי ערב לנו, למשל, שאותו יזם פרטי, שלוקח את הפעלת החופים בכינרת, לא יעביר אותם מתישהו לבעלותו הפרטית? מי ערב שעיריית תל אביב לא תעביר שטחים בגני יהושע לקבוצת יזמים פרטיים, שבשלב מסוים ישתלטו על העסק וימכרו שם שכונת וילות יוקרתיות? כיצד נמנע מצב בו עיריית תל אביב תבטל את מקומות החנייה החופשיים על מנת "לדאוג" לפרנסה למפעילי החניון? מי ערב שפקידי רשות מקומית לא יחברו לגורמים פרטיים, ויחדיו יעבירו נכסים של הציבור לידיים פרטיות?

האם הכנסת שותפים פרטיים לעסקים עירוניים החולשים על נכסים של "כולנו" לא מסוכנת? האם לא ייווצר כאן חלון הזדמנויות למספר משפחות עשירות על פני רוב האוכלוסייה? האם לא כדאי לחסום את הרשויות המקומיות מאפשרות בה יסחרו בנכסים של "כולנו"? בעיה.

עדי אלדר, יו"ר מרכז השלטון המקומי, תומך נלהב באג"ח המוניצפליות ורואה בכך את נקמתו של האזרח הקטן בבנקים. אלדר: "לרשויות המקומיות יש מספר מקורות כספיים - הציבור (מיסים, אגרות והיטלים), הממשלה (מענקים ותקציבים ייעודיים) ובנקים (הלוואות גישור ופרויקטים). בשנים האחרונות יש נסיגה מתמדת בתקצוב הממשלתי במקביל לגידול בצרכים, וכל הרשויות פונות לבנקים למימון ביניים.

"המערכת הבנקאית מנצלת את העסק הזה עד תום, והריביות ששילמנו ב-2000 לבדה הגיעו לכמיליארד שקל. זה הון עתק, שבמקום שילך לשירותים ולצרכי התושבים הוא זולג לכיסי הבנקאים.

"הכסף מתייקר ואנו זקוקים למקורות, והאג"ח המוניציפלי הוא פתרון טוב - אג"ח כלליות ואג"ח לפרויקט. כמובן שבפרויקטים יש להפריד בין פרויקטים רווחיים ללא רווחיים. אף אחד לא ייתן אג"ח למעון לנפגעי סמים או למעון נשים מוכות, אבל חניונים, פארקים ושירותים שונים כן מכניסים כסף".

גלובס: אז למה כל כך מאוחר?

אלדר: "במשך שנים הממשלה התנגדה לנושא, בגלל שהאוצר חשש מירידה בקרנו של האג"ח הממשלתי, והשרים חששו מעצמאות של הרשות המקומית. התרבות הפוליטית במדינה בונה על כך, שראשי העיריות מתחננים לפתחם של השרים, ואלו לא רצו שהרשויות יתנתקו מעטיני הממשלה, כי אז היכולת שלהם להשפיע ולגרוף הון פוליטי פחותה. האינטרס של הממשלה היה להשאיר את התלות הקיימת".

- אג"ח כלליות או פרויקטליות?

"בשלב הראשון מדובר על אג"ח לפרויקט. אבל ברגע ששיטה זו תתפוס, אנו מקווים שהממשלה תפתח את העיניים ותאשר לנו לצאת עם אג"ח מוניציפליות כלליות. בסופו של דבר, תושבי פתח תקווה הם תושבי המדינה, ובמקום לשלם מיליארד שקל למספר משפחות בודדות של בנקאים, הכסף ילך לקהל הרחב".

- זו אמירה קצת פופוליסטית. גם על אג"ח מוניציפליות תשלמו ריבית.

"נכון, אבל אנו נראה הוזלה של העלויות, משום שאג"ח עולות פחות מהלוואה של בנק. המשמעות היא עוד עובדים סוציאליים, עוד מבני ציבור, עוד שירותים".

- בשוק ההון חוששים מאג"ח כלליות שלא ייפרעו.

"עוד לא קרה שרשות מקומית התמוטטה בארץ. בכל מקרה, למדינה זה לא אמור לשנות אם אתה חייב לאנשי עסקים שקנו אג"ח או לבנק שנתן הלוואה. בשורה התחתונה זה אותו דבר. אם יש עירייה עם מוסר תשלומים גרוע, האג"ח ידורג בהתאם והכסף שלה יתייקר. כוחות השוק ידברו. אם יש עירייה שחוששים ממנה, אף אחד לא יקנה את האג"ח שלה. ההבדל בין אג"ח להלוואה בנקאית הוא טכני - האם אתה חייב כסף לגליה מאור או לאיש עסקים אחר". - והנפקות אג"ח בבורסה?

"העסק עדיין קטן. בוא נראה לאן הוא גדל, ואז נראה מה עושים. הנחת היסוד הבסיסית היא, שהציבור יקנה מאיתנו במחיר שיוזיל את הכסף ויאפשר לרשויות המקומיות מנוף תקציבי".

-למרות הכל, עירייה לא עובדת כמו חברה עיסקית.

"ומדינה שמנפיקה אג"ח עובדת כמו עסק כלכלי? פקיד המדינה זה אותו פקיד שבעירייה. להגיד שמכון ויצמן מחזר אחרי כל 120 אלף עובדי הרשויות המקומיות? לא תמיד. אבל עדיין אני מאמין שהציבור ירכוש את האג"ח המוניצפליות.

ברור שבהתחלה יהיו חששות לקנות אג"ח כללי של ג'סר א-זרקא או ירכא, אבל נתחיל בגדולים ובפרויקטים, ונראה לאן זה יתגלגל. אנו מתפללים שלאוצר יהיה אומץ ללכת עם זה קדימה.

"בכל מקרה, מה שהרשות תוכל לקבל כמענק ממשלתי היא תיקח, אבל את היתר היא תיקח באג"ח במקום בהלוואה בנקאית. יש לנו בקנה פרויקטים בעיריות ירושלים וחיפה שממתינים לזה, ערים עם היקפי פעילות של מאות מיליוני שקלים בשנה, ואנו מקווים ש'הבימה' זו הסנונית הראשונה".

עו"ד נתן מאיר, יועץ משפטי של מספר רשויות מקומיות כמו גם של מרכז השלטון המקומי, היה חבר כמעט בכל הוועדות והפורומים שדנו בחוק התאגידים של מים וביוב. מאיר: "אג"ח מוניציפליות מקובלות בהרבה מקומות בעולם, בעיקר בארה"ב. רק לשם הקוריוז אספר, שבשנות ה-50 היו אג"חים מוניציפליים בארץ, שכבר לא קיימים. בכל אופן, מאז שיצא חוק ניירות ערך שמיסד את נושא ההנפקות, לא היו הנפקות ניירות ערך של רשויות עירוניות, וזאת בשל מספר סיבות: מדיניות האוצר שלא איפשר זאת, ובאישורו תלויה כל הנפקה, וכללי הדיווח הכספיים של הרשויות המקומיות, שאינם כמקובל במגזר העיסקי, ולכן קשה להתייחס לאג"ח באמות מידה עיסקיות. לו הרשות היתה מדווחת ומנהלת את ספריה כמקובל במגזר העיסקי, אפשר היה ללמוד מדו"חותיה על המצב הכספי של הרשות ולגזור אג"ח בהתאם, דבר שהיום הוא בעייתי.

"סיבה אחרת היא הכנסות הרשויות המקומיות, והאם ניתן לייחד אותן לצורך שיעבוד למחזיק האג"ח. לדוגמה, בנושא מים וביוב ישנם היטלי ביוב ומיסים שונים המתקבלים מהתושבים, כשמנגד יש את הרשות. לכאורה, אם ההכנסות בנויות ברמה ריאלית, יש לנו תנאי פתיחה סבירים לבצע הנפקה, אלא שבפועל יש בעיה כשצריך לשעבד את כספי התקבולים, משום שהיום מרבית, אם לא כלל הכנסות הרשויות - משועבדות לבנקים, ולאו דווקא בצורה המקובלת במגזר העיסקי. כך נותר מעגל נושים שקשה להשתחרר ממנו".

גלובס: זאת אומרת, שיש צורך להפריד בין הרשות לבין האג"ח.

מאיר: "דבר אחד ברור כשמדברים על הנפקות: ההנפקות צריכות להיעשות על ידי תאגידים עירוניים, שמה שמאפיין אותם הוא שהם חברות בע"מ, להבדיל מהרשות, ואז חוק ניירות ערך מותאם להם ולכללי הדיווח שלהם. תאגיד כמו מים וביוב, שיכול להטיל ולגבות תשלום במישרין, יכול להנפיק אג"ח, בעוד ברשות המצב בעייתי מאוד".

- ומה לגבי אפשרות של שיעבוד נכסים עירוניים ובריחת נכסים לידיים פרטיות?

"השאלה היא קודם כל שאלה עיסקית, שתלויה בבטוחות שיעמידו בפני נושי האג"ח. יש פה בעיה, כי על נכסי מקרקעין שהם ציבוריים יש מגבלות חוקיות לפיהן אי אפשר להעבירם לידיים פרטיות. לכן, כספים ניתן יהיה לשעבד ולשלם, את הקרקע לא ניתן יהיה להעביר".

- ומי ערב לציבור שלא "יסחרו" בנכסים הציבוריים? בסופו של דבר המחוקק לא נתן דעתו לאפשרות שכזו.

"המגבלות החוקיות הקיימות כיום, כמו גם התנאים שילוו כל הנפקת אג"ח, צריכים להבטיח שנכסים לא יוכלו לעבור לידיים פרטיות, כשהדוגמה המובהקת היא נכסי מקרקעין. לפי סעיף 26 לחוק התכנון והבנייה, קרקע המיועדת לצורכי ציבור צריכה להיות בבעלות הרשות המקומית בלבד. יותר מכך, גם אם יש נכסים שהחוק לא קובע במפורש לגבי הזכות להחזיק בהם, אני מניח שההנפקה תיעשה במסגרת משפטית שתבטיח את עתידם.

"נכון שהמחוקק לא נתן את דעתו להנפקת אג"ח מוניציפליות, אבל זה לא בלתי אפשרי, ואני מניח, שבתהליך של הפקת לקחים נראה שינויים בחקיקה של מבנה ההנפקה והאישורים הסטטוטוריים".

- והכנסת שותף עיסקי עם אופציה לשליטה?

"עמדת השלטון המקומי היא, שבשביל כוס חלב לא צריך למכור את הפרה. כדי להכניס יזמים פרטיים ניתן לתת להם זיכיון ולא מניות, מאחר שיש לשמור על כך שהבעלות תישאר בידי הרשות המקומית, כשהתאגיד יעניק לגורם הפרטי זיכיון בלבד אבל לא ישתפו בבעלות על התאגיד. הצעת חוק תאגידי מים וביוב מדברת על אפשרות לשיתוף יזמים ואפשרות שליטה בבעלות, אבל יהיה צורך באישור מהממונה בהחזקת שליטה.

"אנחנו, הרשויות, אומרים: למה להיחלץ ממצב שאפשר בכלל לא להיקלע אליו? בואו נדאג מלכתחילה לכך, שהיזמים הפרטיים לא יהיו שותפים, אבל במקביל יוכלו לעשות עסקים טובים. אנו בעיצומו של מאבק, והחוק עוד צריך לעבור קריאה שנייה ושלישית".

שאלת הבעלות מצטרפת לניסיון האנגלי בנושא. בסופו של דבר, מים וביוב הם מונופול טבעי שאין לו תחליף, ולכן הצרכן לא יכול לבחור בין הספקים השונים, כמו שהדבר אפשרי בתעשיות אחרות. הניסיון האנגלי מלמד, שמיד אחרי ההפרטה ירדה רמת השירות ומחיר המים עלה, דבר שאגב עצר את סקוטלנד השכנה מלהפריט את משק המים שלה.

גלובס: עו"ד מאיר, מי מבטיח שיזמים פרטיים לא ינצלו הנושא על מנת לגבות מחירים גבוהים בעבור השירותים העירוניים?

מאיר: "אם ניקח את תחום הביוב והמים כדוגמה, הרי כל אגף ההכנסות של תחום זה נשלט על ידי מערכת חוקים, וגם בעתיד יהיה כפוף לבקרה ופיקוח. השאלה היא, האם יהיה מחיר אחיד או מחירים דיפרנציאליים. בכל מקרה, מחירי המים והביוב יאושרו על בסיס כלכלי, וברור שעם כל הסכנות הקיימות אין צורך להוסיף אפשרות לפיה הגוף הפרטי יקבע מחירים כראות עיניו.

"גם בנושא של חניונים אני לא רואה הצדקה כלכלית לייקור מחירים ללא פרופורציה. בסופו של דבר, עירייה שתפעל כך תרחיק אנשים מהחניונים שלה, ולא תעמוד בביקורת הציבורית ובתוצאות הפוליטיות שזה יגרור".

- האם הממשלה לא רואה בנושא פגיעה ב"ריבונות" שלה על הרשויות המקומיות?

מאיר: "האם הממשלה תרצה לתת לרשויות עצמאות, או שרק מדברים על כך? בנושא הארנונה, החופש המשפטי של הרשות ניטל ממנה, כך גם אגרות העברות כלי רכב, מס רכישה וכו', שנלקחו מהרשויות המקומיות, כך שהיום הן סמוכות על שולחן הממשלה ותלויות בה, מבלי שיהיה להן מקור פיננסי חלופי. בעבר, כשרצינו לגוון את מקורות האשראי, האוצר התנגד, ולכן גם כאן צפויה להערכתי התנגדות. יחד עם זאת, יש כבר החלטה ממשלתית לאפשר גיוס על ידי אג"ח, ונראה שיריית הפתיחה נורתה".

במשרד החשב הכללי שבמשרד האוצר שוקדים בימים אלו על מודל שיתאים לביצוע האג"ח (איגרות החוב) המוניציפליות. באוצר מעדיפים שלא לקרוא לילד בשם אג"ח מוניציפליות, אלא REVENUE BOND, או, למעשה, אג"ח ספציפיות לפרויקט או למספר פרויקטים.

העמדה המתגבשת באוצר היא להמליץ על מימון באמצעות אג"ח של ישות השייכת לרשות מקומית, אך נפרדת ממנה על ידי חומות סיניות. קרי, יצירת אג"ח שיהיו מקובעות בזרם התקבולים מהפרויקט.

משמעות הרעיון היא, שמאחורי הפרויקטים עומד תאגיד שמאחוריו עומדת רשות מקומית, ומאחוריה עומדת בסופו של דבר הרשות הממשלתית. באופן זה מושג ניתוק הישות המשפטית מזו המימונית.

במקביל, מדברים היום באוצר על פיתוח שוק ההון בישראל ויצירת אלטרנטיבה למימון הבנקאי המסורתי. במשרד החשב הכללי רואים חשיבות רבה להכנסת חברת דירוג, שתשמש ככלי בודק שיהפוך את כל הנושא לשקוף ומקצועי, הן מבחינת הציבור והן מבחינת המממנים וכמובן הרשות המקומית.

ומה לגבי החשש שנכסי ציבור ישועבדו ויועברו לידיים פרטיות? באוצר מעדיפים לשעבד את תזרים המזומנים ולא את הנכסים, אם כי הם ערים לאפשרות שהתזרים לא יספיק, ואז בעלי האשראי עשויים להפוך לבעלי הנכסים. די ברור שיצירת מקור מימון חלופי מקצצת את מוטת השליטה והריבונות של הממשלה ברשויות המקומיות. הטענה שמושמעת בקרית הממשלה היא, שבמקביל לכרסום בשליטה הממשלתית נראה קיטון בנטל התקציבי. אולי. מה שבטוח הוא, שהאוצר מתנגד בתוקף לעצמאות כללית של הרשויות, ואינו מוכן לראות (לפחות לא בזמן הקרוב) מצב שבו הרשויות ינפיקו אג"ח כלליות, ויגייסו הון שלא עבור פרויקט ספציפי.

מדוע? כי עוד לא הגענו לחזון אחרית הימים - היתה תשובה אחת ששמענו, ותשובה אחרת היא, שהממשל המרכזי חושש שבמקרה שהרשות המקומית לא תעמוד בפירעון (מאחר שלא תדע לנהל את ענייניה היטב), פקידי האוצר הם אלו שייאלצו לחתום על הצ'קים. אולי. הרושם הנוצר הוא, שלמרות אווירת ההפרטה והטיעונים הכלכליים המושכלים, הממשלה עדיין לא ששה לוותר על העמדה שבה ראשי הרשויות המקומיות סמוכים על שולחנה ואוכלים מתוך ידה.

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
אני מאשר/ת קבלת תוכן פירסומי מגלובס
נושאים נוספים בהם תוכל/י להתעדכן
נדל"ן
גלובס טק
נתוני מסחר
שוק ההון
נתח שוק
דין וחשבון
מטבעות דיגיטליים
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
עקבו אחרינו ברשתות