ריטים:אין מס, כי הכל דיבידנד

תאגיד REAL ESTATE INVESTMENT TRUST, או REITS (שיכונו להלן ריטס), הינם הגופים הדומיננטיים ביותר בשוק הנדל"ן האמריקני. כיום פועלות בארה"ב למעלה מ-300 ריטס, שבבעלותן נכסים בהיקף של כ-300 מיליארד דולר. מניותיהן של כשני שליש מהריטס נסחרות בבורסות המרכזיות - הבורסה של ניו יורק ונאסד"ק.

מטרת החקיקה מ-1960, אשר יצרה את הריטס, היתה לאפשר למשקיעים קטנים להשתתף בהשקעות בנדל"ן מניב, הדורשות היקפי השקעה גדולים ומאופיינות בהעדר נזילות. ריט היא חברה המתמקדת בבעלות על נדל"ן מניב. על מנת לזכות בסטטוס של ריט, יש לעמוד בדרישות הקבועות בפקודת מס הכנסה האמריקנית, והן:

אישיות משפטית הממוסה כחברה (לא שותפות).

אסורה כל מגבלה על העברת המניות.

לפחות 100 בעלי מניות.

חמישה בעלי מניות יכולים להחזיק יחדיו לא יותר מ-49.99% מהמניות.

החברה חייבת להשקיע לפחות 75% מכלל נכסיה בנדל"ן.

לפחות 75% מהכנסת החברה צריכה להיות הכנסה פסיבית הנובעת מנדל"ן (דמי שכירות או ריבית על הלוואות למימון נדל"ן).

החברה חייבת לחלק מדי שנה לפחות 95% מהכנסתה החייבת במס כדיבידנד לבעלי המניות.

יתרונות המס שמקנה מעמד של ריט: היתרון העיקרי לו זוכה ריט הוא האפשרות לקזז את הדיבידנד שחולק לבעלי המניות מההכנסה החייבת של החברה. זוהי הטבת מס מפליגה, שאינה נחלתן של חברות השקעה אחרות הכפופות למיסוי בשתי רמות. עמידה בדרישות החוק מאפשרת לריט לפעול למעשה ללא מס חברות (בדומה לשותפות).

יתרון נוסף נעוץ בסיווג ההכנסה המתקבלת אצל בעלי המניות. הדיבידנד המחולק יכול להיות בגדר הכנסה או החזר השקעה. החזר השקעה הינו חלק הדיבידנד העולה על הכנסתה החייבת במס של הריט, והוא אינו ממוסה כהכנסה רגילה אלא מוריד את מחיר הבסיס של המניה. כשתימכר המניה יחושב רווח ההון כמחיר המכירה בניכוי מחיר הבסיס. מאחר ורווח הון כפוף למיסוי בשיעורים נמוכים מהכנסה רגילה (20% לעומת 39.4% מס שולי אצל יחיד), ההשקעה בריטס המחלקות דיבידנד בשיעור העולה על ההכנסה החייבת (המסווג כהחזר השקעה) אטרקטיבית במיוחד למשקיעים הכפופים לשיעורי מס גבוהים.

יתרונות נוספים למשקיע: השקעה ישירה בפרויקטים מסחריים (בנייני משרדים, מרכזי קניות, מבני תעשייה) מתאימה למשקיעים בעלי יכולת פיננסית ניכרת, מומחיות בנדל"ן, נגישות למקורות מימון משלימים ויכולת לבצע השקעות ארוכות טווח. השקעה בריט פתוחה למשקיעים יחידים קטנים. היא אינה מחייבת מינימום השקעה, והיא מקנה גיוון ופיזור סיכונים (ריט משקיעות במספר סוגי נכסים ובמקומות שונים ונזילות מיידית - מכירה בבורסה יכולה להיעשות בכל עת). לריטס צוותי ניהול מקצועיים, והן נוקטות במדיניות חלוקת דיבידנד אגרסיבית (הנגזרת מהצורך לחלק מדי שנה 95% מההכנסה החייבת במס כדיבידנד). מאחר ומרבית ההכנסה של ריטס הנה מדמי שכירות, הצמודים דרך כלל למדד, ההשקעה בריט כוללת מנגנון מובנה של הגנה מפני אינפלציה.

יתרון נוסף הינו משטר הניהול והפיקוח של בעלי המניות. מרבית הריטס הינן חברות ציבוריות, ולפיכך הן כפופות למנגנוני הפיקוח המופעלים על ידי הרשויות, ולחובות דווח מקיפות.

סוגי הריטס: בשוק פעילים שלושה סוגי ריטס: אקוויטי ריטס, ריטס למשכנתאות וריטס מעורבות.

אקוויטי ריטס רוכשות נכסים, והכנסתן דמי שכירות. הן התמקדו בעבר במשרדים, בנייני דירות ומרכזי קניות, ועוסקות כיום ברכישת והחזקת סוגים רבים של נדל"ן מניב ובכלל זה בתי מלון, מבני תעשייה, בתי אבות, מרכזים רפואיים, קאונטרי קלאבס, מגרשי גולף ואפילו בתי סוהר (בעקבות הפרטת חלק מפעילות הכליאה).

חלק מהאקוויטי ריטס עוסקות רק בנכסים מסוג מסוים, ופועלות בפריסה ארצית. למשל, EQUITY RESIDENTIAL PROPERTY TRUST, בראשות סם זל משיקגו, משקיעה בבנייני דירות ברחבי היבשת, כאשר בבעלותה כיום כ-1,100 פרויקטים שונים המכילים 230 אלף דירות ב-36 מדינות. EQUITY OFFICE PROPERTIES TRUST, אף היא בראשותו של זל, הנה הבעלים הגדול ביותר של בנייני משרדים בארה"ב, ובבעלותה כיום כמעט 10 מיליון מ"ר של משרדים (לשם השוואה, בשלושת מגדלי עזריאלי יחדיו יהיה שטח משרדים כולל של 113 אלף מ"ר).

אקוויטי ריטס אחרות משקיעות במגוון נכסים. אחת הבולטות היא VORNADO, שהתחרתה לאחרונה על רכישת בנייני התאומים (מרכז הסחר העולמי). בבעלות VORNADO כ-1.5 מיליון מ"ר של משרדים, 55 מרכזי קניות, 10 מרכזי אאוטלט ו-88 מרכזי קירור ואחסנה.

חלק מהאקוויטי ריטס עוסקות בפעילות יזמית ומפתחות נכסים עבור עצמן. מכירה של הנכסים אינה בגדר הכנסה פסיבית, ותגרום לריט לאבד את יתרונות המס. הבולטת ביניהן הנה BOSTON PROPERTIES, המתמחה בפיתוח בנייני משרדים בניו יורק, בוסטון, וושינגטון וסן פרנסיסקו. בבעלותה כיום 146 נכסים בשטח כולל של כ-4 מיליון מ"ר.

ריטס למשכנתאות (MORTGAGE REITS) - מתמחות בהעמדת אשראי לשוק הנדל"ן ומפיקות הכנסות מריבית. מרביתן משקיעות בניירות ערך מגובי משכנתאות ולא בהלוואות ישירות. ריטס מעורבות משלבות בעלות על נכסים והעמדת אשראי.

כיצד שינו הריטס את התעשייה: תעשיית הנדל"ן בארה"ב היתה תעשייה מקומית. היזמים הבולטים פעלו בעיר אחת, ומימנו את עיקר פעילות היזום והפיתוח באמצעות הלוואות ביחס הון עצמי-חוב של 10 ל-90. משבר הנדל"ן של סוף שנות ה-80 הוציא חלק מהם מחוץ למשחק, וחייב את השחקנים בתחום לשקול מחדש את יחסי המינוף.

כניסתן של הריטס לשוק שינתה את התעשייה. השחקנים העיקריים כיום הינם מגה-ריטס כדוגמת CARRAMERICA (המתמחה בבנייני משרדים) PATRIOT ו-STARWOOD, המתמחות ברכישת ופיתוח מלונות. הן פועלות בפריסה ארצית המביאה לפיזור סיכונים הכרוכים בירידת ביקוש באיזורים מסוימים. הן פועלות להשגת מימון בנקאי בשיעורים שמרניים - יחס הון עצמי לחוב של 50-50, המצמצם את החשיפה לשינוי שערי הריבית ויוצר מבנה עסקי יציב.

את המימון הבנקאי החליף גיוס הון בבורסה. BOSTON PROPERTIES, אשר הנפיקה לראשונה בשנת 1997, ביצעה מאז הנפקות משניות - בינואר 1998 גויסו 800 מיליון דולר, ובמאי 1999 634 מיליון דולר. סם זל כינה תהליך זה בראיונות שונים "דמוקרטיזציה של ענף הנדל"ן". הקמת הריטס הביאה את הענף למרכז העשייה הכלכלית, ויזמי הנדל"ן מתחרים בסקטורים האחרים על ההון הציבורי. תחרות זו מחייבת את היזמים לדינמיות עסקית, ותוצאות אמת והביאה להתמקצעות הענף.

ההשקעה בריטס - מבט אל הבורסה: ריטס זכו לפופולריות עצומה במחצית הראשונה של שנות ה-90, והיכו בתקופה זו ה-500 P&S. זאת, כתוצאה ישירה מאווירת היציאה ממשבר ומשערי ריבית נוחים. בשנים שלאחר מכן השיגו הריטס תוצאות טובות פחות, בעיקר עקב האטרקטיביות הרבה של ההשקעות בתחומי הטכנולוגיה. השנה חזרו הריטס לאופנה. מדד הריטס עלה מתחילת השנה בכ-5.5%, לעומת נפילה של 4.3% במדד P500&S.

שינויים בחקיקה ובאופן פעילותן של הריטס: ריטס פעלו מאז הקמתן בכפוף למגבלות על מתן שירותים נוספים לדיירים. זאת, מאחר ו-75% מהכנסתן חייבת להיות הכנסה פסיבית מנדל"ן, ומאחר והחוק הגביל אותן להחזקה מינימלית בחברות בנות.

בתחילת שנה זו נכנס לתוקפו THE REIT MODERNIZATION ACT. על פיו רשאיות ריטס להחזיק כמעט ללא הגבלה חברות-בת הכפופות למיסוי חברות בשיעור מלא. באמצעות חברות-בת אלה יכולות הריטס ליזום מגוון רחב של שירותים משלימים ובכלל זה ניהול פרויקטים, שמירה, ניקיון, חניה ובמיוחד שירותי טלקומוניקציה. אחת המגה ריטס הבולטות, CARRAMERICA, כבר הגיבה לחוק החדש בהקמת חברת תקשורת, המציעה שירותי פס רחב ותקשורת נתונים מהירה לדיירים בבנייני המשרדים שבבעלותה.

לדעת רבים, התיקון הוא ההתפתחות החשובה ביותר בעולם הריטס מאז נוסדו. שם המשחק היום הוא לא רק לספק שטח, אלא סביבת עבודה או מגורים מודרנית, מצוידת ונוחה. השינוי בחוק יאפשר לריטס להתחרות בבעלי נכסים אחרים, ולהפוך לחברות ניהול מגוונות. בכירים בתעשייה זו מאמינים, שתוך מספר שנים מחצית מההכנסה של הריטס תנבע משירותים הנוספים. בכירים אחרים בתעשייה סבורים שההיקף יהיה נמוך יותר, אך גם הם מציינים, שהחוק החדש יתרום לגיוון ההכנסות ולפיזור הסיכון הכרוך בירידת דמי שכירות עקב האטה כלכלית. זאת ועוד, חברות-הבת לא מחויבות לחלק דיבידנדים, ולפיכך ההכנסות שיצברו ישמשו כהון עצמי לרכישות ופיתוח במקום גיוס הון בבורסה.

ריטס בישראל - האם רצוי ואפשרי? בשנים האחרונות לא האירה הבורסה בתל אביב את פניה לחברות נדל"ן לצרכי גיוס הון. מכשירים פיננסיים שנוצרו עקב מצוקת המימון של יזמים, כמו קרנות להשלמת הון עצמי - מתאימים בעיקר למשקיעים מוסדיים או למשקיעים גדולים. שוק משכנתאות משני משוכלל לא קיים בישראל. לפיכך, אין כיום למשקיע הפרטי הקטן ערוץ להשקעות בנדל"ן מניב.

ריכוזיות שוק הנדל"ן ומימונו על ידי מספר גופים מצומצם (בנקים וחברות ביטוח) מגדילים את הסיכונים של נותני האשראי. השתתפות של משקיעים פרטיים תגדיל את מקורות המימון, תפזר את הסיכון ותתרום לתנופה בענף. גיוס הון מהציבור יביא, כפי שקרה בארה"ב, לסינון של היזמים ולהישרדותם של המקצוענים בלבד, אלה היכולים לתת למשקיעים את שירותי היזום והניהול ברמה הגבוהה ביותר. מכל הבחינות האלה, יצירתן של ריטס בישראל הינה רצויה. ואכן, גופים מובילים במשק מתעניינים בשנים האחרונות באפשרות זו.

בהעדר חקיקה יוצרת ריט, נשאלת השאלה, האם יכול השוק הפרטי ליצור מעין ריטס? הכוונה היא לעשות שימוש בתכנון מס, שיאפשר גיוס הון מהציבור לאישיות משפטית שתפעל בתחום הנדל"ן ולא תשלם מס חברות. מודל אפשרי אחד משתמש בשותפות מוגבלת שהנה שקופה לצורכי מס. החסרון במודל זה הוא, שהשקעה בשותפות מוגבלת המנוהלת על ידי שותף-מנהל, מתאימה מעצם טיבה לגופים גדולים.

מודל אחר יכול לעשות שימוש בהוראת סעיף 64 לפקודת מס הכנסה, הקובע כי הכנסתה של חברת בית (שכל רכושה ועסקיה הם החזקת בניינים) תחשב כהכנסתם של חברי החברה. לכאורה מצוי כאן פתרון יעיל, אך לאור הדרישה שהחברה תהייה חברת מעטים - חברה בשליטתם של חמישה בני אדם לכל היותר - אין הוא ישים ליצירת חברה רבת משתתפים ולגיוס הון מהציבור.

מודל אפשרי אחר הינו וריאציה על תכנון המס להשקעות של משקיעי חוץ בנדל"ן. לפי תכנון זה, המשקיע יוצר פיקדון תושב זר בבנק ישראלי. הפיקדון משמש כבטוחה להלוואה שמעניק מוסד בנקאי אחר לחברה הרוכשת או מפתחת נדל"ן. במבנה זה גלומות מספר הטבות מס. עבור החברה, הריבית המשתלמת על ההלוואה הנה בבחינת הוצאת מימון מוכרת. מבחינת המשקיע - הריבית על הפיקדון פטורה ממס.

תכנון דומה ביחס למשקיעים ישראלים יכול לעשות שימוש בפוליסת ביטוח חיים במקום פיקדון תושב זר. בפתרון זה, בהנחה שניתן יהיה לעצבו במסגרת המגבלות הרגולטריות המוטלות על ענף הביטוח, מספר חולשות. ראשית, במידה והתשואה שמניב הנכס גבוהה מעלויות אחזקתו ומעלויות המימון - תהיה לחברה בכל מקרה הכנסה חייבת במס. זאת ועוד, התשואה הפטורה ממס עבור המשקיע מוגבלת בתקרה (ריבית סבירה על הפיקדון ותשואה על כספי פוליסת ביטוח החיים בהתאם לתקנות). משקיע בריט מצפה לתשואה כמשקיע באקוויטי של הפרויקט (ולא כמלווה). תשואה עודפת זו, מעל הריבית או ההכנסה הפטורה, תהא בבחינת הכנסה חייבת במס.

יתכן וישנם תכנוני מס אפשריים נוספים, הטומנים הטבות מס למשקיעים בנדל"ן מניב, אך נראה שהם אינם יכולים להוות בסיס להגשמה מלאה של המטרה - שיתוף הציבור הרחב כמשקיעים בפרויקטים גדולים של פיתוח נדל"ן ובנדל"ן מניב. לשם כך מתחייב פתרון כולל ומקיף בסוגיה זו, שיכול להיות רק פרי עבודת חקיקה, שתיצור בארץ מוסד מקביל לריטס.